（本文作者陳李，東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

“A股指數(shù)最低點(diǎn)可能已經(jīng)過去了”，這個判斷來自兩個“公理”，一些市場觀察在說明這兩個“公理”已經(jīng)發(fā)生。

一、公理一：地量見地價

在證券交易層面，股票成交換手率的低點(diǎn)往往和股票價格低點(diǎn)高度重合。一些論據(jù)指向，A股的最低成交換手率已經(jīng)過去了，換言之股票價格低點(diǎn)已經(jīng)過去了。

1、A股前期換手率已經(jīng)下跌到2018年4季度水平，一個典型熊市的低點(diǎn)水平。

近期全A成交金額低點(diǎn)約4800億元，換手率（全A成交金額/自由流通市值）約為1.5%。2018年四季度，股債雙殺，換手率低點(diǎn)約為1.1%，換手率低點(diǎn)均值（30日移動平均）在1.5%左右。這樣看，當(dāng)前換手率與2018年低點(diǎn)接近，應(yīng)該算經(jīng)歷過了地量。

2、債券市場信用利差的走勢，可以佐證A股換手率已經(jīng)度過最低點(diǎn)。

我們觀察，債券信用利差低點(diǎn)與股市換手率低點(diǎn)有相關(guān)性。一般來說，股市換手率會在債券信用利差觸底前后進(jìn)入低點(diǎn)。當(dāng)大量資金從股票轉(zhuǎn)向債券時，信用債交易會十分擁擠，信用利差不斷被壓縮，當(dāng)信用利差收窄演繹到極致時，也意味著股票市場流動性進(jìn)入低點(diǎn)。如果信用利差開始走闊，股票市場的成交也會有所上升，比如2020年5月和2022年10月。

當(dāng)前看信用利差，流動性利差已經(jīng)走闊，等級利差已經(jīng)收窄到歷史極致，說明債券信用利差已經(jīng)走闊，大量資金不再繼續(xù)堆積債券，股市成交可能會緩慢放大。

二、公理二：股價領(lǐng)先盈利

證券市場基于預(yù)期定價股票，股票價格低點(diǎn)往往領(lǐng)先于企業(yè)盈利低點(diǎn)。如果我們正在經(jīng)歷企業(yè)盈利最低點(diǎn)，那么股票價格的最低點(diǎn)可能已經(jīng)過去了。

企業(yè)收入是觀察盈利的最重要指標(biāo)，沒有之一。因為主營業(yè)務(wù)收入是最難被調(diào)節(jié)的，公信度最高的會計指標(biāo)，而會計利潤往往可以被各種因素影響而扭曲。

1、2024年第二季度上市企業(yè)收入同比增速（全A股/全A非金融石油石化）創(chuàng)造了過去二十年的第四個低點(diǎn)。

一般來看，收入連續(xù)下滑（即收入同比增速連續(xù)負(fù)值下探）在A股歷史上最長不超過3個季度。

2、股票指數(shù)最低點(diǎn)一般在企業(yè)營收增速最低點(diǎn)之前就出現(xiàn)了。

3、企業(yè)收入增速低點(diǎn)和GDP增速沒有顯著關(guān)系。

全A營收同比增速低點(diǎn)（2009Q1、2015Q3、2020Q1）對應(yīng)的實(shí)際GDP同比增速，有正6.4%（2009Q1）、7.0%（2015Q3），也有負(fù)6.9%（2020Q1）。所以投資者可以適當(dāng)少關(guān)心所謂的宏觀指標(biāo)。

我們大膽推測：2024年第三季度上市公司收入同比增速或是本輪周期最低點(diǎn)，可能還是負(fù)值。但從2024年第四季度開始，收入同比增速開始回升。也就是說，我們現(xiàn)在正在經(jīng)歷企業(yè)盈利最低點(diǎn)，股票價格最低點(diǎn)已經(jīng)過去了。

風(fēng)險提示：歷史不代表未來；第三方數(shù)據(jù)統(tǒng)計誤差；政策刺激超預(yù)期。

（本文僅代表作者個人觀點(diǎn)）