創(chuàng)金合信消費基金經(jīng)理 陳建軍

陳建軍女士，中國國籍，管理學碩士，2009年1月加入茂業(yè)國際控股有限公司投資者關(guān)系部任信息披露經(jīng)理，2013年7月加入第一創(chuàng)業(yè)證券股份有限公司資產(chǎn)管理部任研究員，2014年8月加入創(chuàng)金合信基金管理有限公司任研究部研究員，從事消費行業(yè)研究。2015年6月加入第一創(chuàng)業(yè)證券股份有限公司歷任資產(chǎn)管理部、資產(chǎn)管理運營部投資主辦。2019年4月加入創(chuàng)金合信基金管理有限公司，2019年5月起任創(chuàng)金合信消費主題股票型證券投資基金基金經(jīng)理。

記者 蔣漢昆 攝像 曹志軍

以下是訪談實錄

增量資金或正在入場

第一財經(jīng)：你好陳總，感謝接受我們的采訪?？唇趦墒械慕灰祝ㄋY金的表現(xiàn)，我個人感覺有點像存量資金在場內(nèi)博弈。請問您對資金面的表現(xiàn)，包括對它接下來的預期怎么看？

創(chuàng)金合信基金 陳建軍：存量博弈更偏策略研究，我覺得自己在這方面有些欠缺。就我自己的觀察來看，當下的市場我認為是有增量資金入場的。為什么這么講？我觀察到幾點原因。我們現(xiàn)在看到各個行業(yè)的權(quán)重龍頭股是在大漲的，一般來講這就是一種增量資金入場的信號。為什么我會做這個判斷？我覺得還是有一些原因可以支撐我這個觀點的。

第一就是2022年市場偏主題投資，偏小盤風格，反而是各個行業(yè)權(quán)重龍頭股的回撤比較大。但實際上從中長期的維度來講，這些權(quán)重龍頭股在它自己行業(yè)里面的競爭地位，增長的確定性，以及它在行業(yè)低迷時的抗風險能力等各方面，從基本面來看龍頭股更具有配置價值。再加上去年風格切換，龍頭股反而變得更便宜了，這對中長線的資金來講是進入了一個很好的配置位置，所以會有一些增量資金入場。

第二就是從國際宏觀環(huán)境來看，當下我們預期美元的加息周期進入尾聲，往后看可能是寬松。所以以美國10年期國債利率為代表的無風險收益率，其實正在從高點往下回落的過程中。往往在回落的過程里面，各個權(quán)重龍頭的估值水平就會得到抬升、得到支撐。

第三點，雖然我們現(xiàn)在看到各個板塊都在輪動，輪動也很快，但我們可以觀察到的是，基本上很難看到某個板塊在繼續(xù)創(chuàng)新低了，是一個低點比一個低點更高的。這其實也是一種增量資金入場的信號。

消費板塊持續(xù)復蘇需基本面支撐

短期急漲后不建議追高

第一財經(jīng)：近期整個消費板塊反彈是比較明顯的，我想請問的是，消費板塊回暖的趨勢會延續(xù)整個2023年全年嗎？如果我們從短期來看的話，您覺得消費板塊會有怎樣的表現(xiàn)？

創(chuàng)金合信基金 陳建軍：最近這一兩個月消費板塊反彈表現(xiàn)很不錯，我理解應該還是市場在反映對2023年復蘇的預期，也就是說行情走勢已經(jīng)領(lǐng)先了當下的基本面。其實就我自己的了解，2022年11月份的終端零售數(shù)據(jù)是不太好的，因為疫情的原因，短期可能反而造成了出行比較少。但是市場已經(jīng)不反映當下的情況，因為它是在交易未來的趨勢。

我認為短期的急漲之后，其實我是稍微有些謹慎的。因為消費板塊的持續(xù)行情有賴于基本面的支撐，目前我們的行情已經(jīng)有一點領(lǐng)先基本面了。行情的持續(xù)性有賴于2023年復蘇的實際情況，當然我自己對復蘇是非常有信心的，只不過在節(jié)奏上面，我認為按照一般理解的話，應該是一個弱復蘇。就像我們生了一場大病以后，是需要較長的時間來調(diào)理身體的。所以疫情經(jīng)歷的時間差不多有三年，對于消費端的影響還是比較深遠的，需要一些時間來恢復，這是我的理解。

消費要貫穿2023年全年我覺得是比較難的，短期急漲后我不太建議去追了。

消費或呈弱復蘇態(tài)勢

第一財經(jīng)：您剛才提到了消費會是弱復蘇。我看近期也有觀點認為消費在今年會有慢復蘇的表現(xiàn)，怎么理解弱復蘇和慢復蘇？

創(chuàng)金合信基金 陳建軍：我相信慢復蘇和弱復蘇是大概率事件。目前的消費復蘇是場景復蘇，但是消費的長期性有賴于消費信心的復蘇，而信心依賴于消費居民收入的復蘇，這就有賴于宏觀經(jīng)濟的復蘇，涉及到方方面面，尤其是就業(yè)情況。我們收入復蘇可能需要較長的時間，也就是說宏觀經(jīng)濟的復蘇需要較長的時間。我不認為我們的消費行為能夠過分的超前于收入的復蘇，所以大概率是弱復蘇的情況。

關(guān)注靜態(tài)估值意義不大 要關(guān)注行業(yè)成長性

第一財經(jīng)：在反彈過后，您如何看待當前消費板塊的估值水平？

創(chuàng)金合信基金 陳建軍：去關(guān)注絕對的靜態(tài)估值意義不是很大。現(xiàn)在的消費板塊其實也分很多子板塊，子板塊之間的絕對估值水平差別也很大。比如像增速比較快的醫(yī)美行業(yè)，它的估值就比較高，但是像家電類的估值就比較低，中間差別還是挺大的，所以靜態(tài)估值就失去了很多意義。我們看估值水平，更重要的還是要看行業(yè)以及個股未來的成長性和確定性。我更偏好于關(guān)注一個行業(yè)或個股的成長性，而不是關(guān)注只有個位數(shù)估值，或者絕對估值水平很低就值得投資，我是這么看的。

第二，估值水平還和國際宏觀環(huán)境有關(guān)系，很重要一點就是無風險收益率。如果在全球貨幣緊縮的時候，無風險收益率抬升，其實整體的估值水平都會下降一個臺階。當宏觀貨幣政策比較寬松的時候，整體的估值水平就會有抬升。

現(xiàn)在看反彈之后的消費板塊估值，我認為跟歷史上來比的話已經(jīng)不便宜了，所以當下我覺得可以稍微偏謹慎一點。

2022年白酒交易邏輯受影響

但在當前時點更看好白酒未來機會

第一財經(jīng)：根據(jù)此前您在管基金產(chǎn)品的持倉，能看到白酒在您持倉中的占比還是比較高的。我想問的是，從10月底反彈到現(xiàn)在，整個白酒板塊接下來會有怎樣的表現(xiàn)？

創(chuàng)金合信基金 陳建軍：整個2022年貫穿消費板塊全年的主題就是困境反轉(zhuǎn)。在一些受疫情沖擊比較大的板塊，比如酒店、航空，實際上它們走出了比較好的超額收益率。反而是像白酒這一類的公司在過去兩年表現(xiàn)是比較好的，估值水平也在一個比較高的位置，但是它在2022年確實是受到了疫情沖擊，影響了終端消費。所以2022年白酒的交易邏輯是受到影響的，業(yè)績下修、估值下修，又遇到了不少的回撤。

但是我覺得到了國慶節(jié)以后，我們國家的防疫政策有了新的調(diào)整，應該說是一個比較大的調(diào)整。站在那個時點往后看，整個消費板塊的邏輯都是朝著復蘇節(jié)奏去的，不會出現(xiàn)割裂的邏輯。同樣是消費板塊，有些板塊就復蘇，有些板塊就下修，我覺得這只是表現(xiàn)了時間先后的問題，有些板塊先于基本面已經(jīng)領(lǐng)先反映了經(jīng)濟復蘇、消費復蘇的預期。

站在當下的時點，我是非?？春冒拙频?，因為它正在從業(yè)績下修、估值下修的負面預期里切換到經(jīng)濟復蘇、消費復蘇的正面交易邏輯里面，而且它的股價還沒有被充分反映。

看好兩類白酒機會 高端白酒和部分區(qū)域酒

第一財經(jīng)：我想請問的就是在白酒的不同品類里面，包括像一些地產(chǎn)酒，或者不同區(qū)域的酒，或者說一些高端和次高端的白酒，您更看好其中哪一類的未來表現(xiàn)？

創(chuàng)金合信基金 陳建軍：第一類就是高端白酒，我認為高端白酒的品牌力以及它自己在行業(yè)里面的競爭地位幾乎是無可撼動的，而且經(jīng)過了2021年和2022年的深度調(diào)整之后，它的估值進入了非常合理的位置，很適合外資配置。

第二點，我更看好一些區(qū)域酒。這些區(qū)域酒是跟它自己銷售大本營的經(jīng)濟情況有很大關(guān)系的。比如這兩年有一些資源類大省，因為它受益于資源價格的上漲，它的經(jīng)濟情況，本省的經(jīng)濟活力非常強，在這些省份里面銷售的白酒的業(yè)績情況是明顯好于其它白酒的。還有一些省份，它的新產(chǎn)業(yè)比較強，比如說新能源汽車產(chǎn)業(yè)做得非常優(yōu)秀。在這些省份里面銷售的白酒，它的業(yè)績情況也是好于其它白酒的。

展望2023年

可選消費業(yè)績彈性大 養(yǎng)殖板塊有望降本增利

第一財經(jīng)：在今年的消費投資主線中，有哪些細分的行業(yè)或賽道是您比較看好的，或者說它的業(yè)績彈性可能會比較大的？

創(chuàng)金合信基金 陳建軍：展望2023年是一個經(jīng)濟復蘇的角度。站在這樣的預期上，我覺得業(yè)績彈性最大的應該是在可選消費里面。比較好的賽道依然是白酒、醫(yī)美，還有一些化妝品，也包括免稅。第二方面我會比較關(guān)注困境反轉(zhuǎn)的行業(yè)。我仔細篩選一遍，發(fā)現(xiàn)經(jīng)過回調(diào)之后的養(yǎng)殖板塊現(xiàn)在進入了一個比較好的布局期。

比如我們看到2022年11、12月份生豬價格經(jīng)歷了大幅回調(diào)，當下全行業(yè)基本進入了虧損的狀態(tài)。這個時候，其實從周期股的角度來講，股價也經(jīng)歷了回調(diào)，它具備很好的配置位置。未來的業(yè)績彈性，我認為上游農(nóng)產(chǎn)品的價格是在高點邊際回落的過程中，對于養(yǎng)殖端來說，它的成本壓力不會像過去那么大了。

另外一方面，我們展望2023年是消費復蘇的，需求端其實是好于2022年的。所以動物蛋白的價格，其實它全年的均價還是會比2022年更好的。這樣對養(yǎng)殖板塊來講，它的成本壓力沒有那么大，終端價格又會抬升，所以對養(yǎng)殖端的利潤是一個比較大的彈性，我非?？春卯斚吗B(yǎng)殖板塊的配置。