創(chuàng)金合信消費(fèi)基金經(jīng)理 陳建軍

陳建軍女士，中國(guó)國(guó)籍，管理學(xué)碩士，2009年1月加入茂業(yè)國(guó)際控股有限公司投資者關(guān)系部任信息披露經(jīng)理，2013年7月加入第一創(chuàng)業(yè)證券股份有限公司資產(chǎn)管理部任研究員，2014年8月加入創(chuàng)金合信基金管理有限公司任研究部研究員，從事消費(fèi)行業(yè)研究。2015年6月加入第一創(chuàng)業(yè)證券股份有限公司歷任資產(chǎn)管理部、資產(chǎn)管理運(yùn)營(yíng)部投資主辦。2019年4月加入創(chuàng)金合信基金管理有限公司，2019年5月起任創(chuàng)金合信消費(fèi)主題股票型證券投資基金基金經(jīng)理。

記者 蔣漢昆 攝像 曹志軍

以下是訪談實(shí)錄

增量資金或正在入場(chǎng)

第一財(cái)經(jīng)：你好陳總，感謝接受我們的采訪?？唇趦墒械慕灰祝ㄋY金的表現(xiàn)，我個(gè)人感覺(jué)有點(diǎn)像存量資金在場(chǎng)內(nèi)博弈。請(qǐng)問(wèn)您對(duì)資金面的表現(xiàn)，包括對(duì)它接下來(lái)的預(yù)期怎么看？

創(chuàng)金合信基金 陳建軍：存量博弈更偏策略研究，我覺(jué)得自己在這方面有些欠缺。就我自己的觀察來(lái)看，當(dāng)下的市場(chǎng)我認(rèn)為是有增量資金入場(chǎng)的。為什么這么講？我觀察到幾點(diǎn)原因。我們現(xiàn)在看到各個(gè)行業(yè)的權(quán)重龍頭股是在大漲的，一般來(lái)講這就是一種增量資金入場(chǎng)的信號(hào)。為什么我會(huì)做這個(gè)判斷？我覺(jué)得還是有一些原因可以支撐我這個(gè)觀點(diǎn)的。

第一就是2022年市場(chǎng)偏主題投資，偏小盤風(fēng)格，反而是各個(gè)行業(yè)權(quán)重龍頭股的回撤比較大。但實(shí)際上從中長(zhǎng)期的維度來(lái)講，這些權(quán)重龍頭股在它自己行業(yè)里面的競(jìng)爭(zhēng)地位，增長(zhǎng)的確定性，以及它在行業(yè)低迷時(shí)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力等各方面，從基本面來(lái)看龍頭股更具有配置價(jià)值。再加上去年風(fēng)格切換，龍頭股反而變得更便宜了，這對(duì)中長(zhǎng)線的資金來(lái)講是進(jìn)入了一個(gè)很好的配置位置，所以會(huì)有一些增量資金入場(chǎng)。

第二就是從國(guó)際宏觀環(huán)境來(lái)看，當(dāng)下我們預(yù)期美元的加息周期進(jìn)入尾聲，往后看可能是寬松。所以以美國(guó)10年期國(guó)債利率為代表的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，其實(shí)正在從高點(diǎn)往下回落的過(guò)程中。往往在回落的過(guò)程里面，各個(gè)權(quán)重龍頭的估值水平就會(huì)得到抬升、得到支撐。

第三點(diǎn)，雖然我們現(xiàn)在看到各個(gè)板塊都在輪動(dòng)，輪動(dòng)也很快，但我們可以觀察到的是，基本上很難看到某個(gè)板塊在繼續(xù)創(chuàng)新低了，是一個(gè)低點(diǎn)比一個(gè)低點(diǎn)更高的。這其實(shí)也是一種增量資金入場(chǎng)的信號(hào)。

消費(fèi)板塊持續(xù)復(fù)蘇需基本面支撐

短期急漲后不建議追高

第一財(cái)經(jīng)：近期整個(gè)消費(fèi)板塊反彈是比較明顯的，我想請(qǐng)問(wèn)的是，消費(fèi)板塊回暖的趨勢(shì)會(huì)延續(xù)整個(gè)2023年全年嗎？如果我們從短期來(lái)看的話，您覺(jué)得消費(fèi)板塊會(huì)有怎樣的表現(xiàn)？

創(chuàng)金合信基金 陳建軍：最近這一兩個(gè)月消費(fèi)板塊反彈表現(xiàn)很不錯(cuò)，我理解應(yīng)該還是市場(chǎng)在反映對(duì)2023年復(fù)蘇的預(yù)期，也就是說(shuō)行情走勢(shì)已經(jīng)領(lǐng)先了當(dāng)下的基本面。其實(shí)就我自己的了解，2022年11月份的終端零售數(shù)據(jù)是不太好的，因?yàn)橐咔榈脑颍唐诳赡芊炊斐闪顺鲂斜容^少。但是市場(chǎng)已經(jīng)不反映當(dāng)下的情況，因?yàn)樗窃诮灰孜磥?lái)的趨勢(shì)。

我認(rèn)為短期的急漲之后，其實(shí)我是稍微有些謹(jǐn)慎的。因?yàn)橄M(fèi)板塊的持續(xù)行情有賴于基本面的支撐，目前我們的行情已經(jīng)有一點(diǎn)領(lǐng)先基本面了。行情的持續(xù)性有賴于2023年復(fù)蘇的實(shí)際情況，當(dāng)然我自己對(duì)復(fù)蘇是非常有信心的，只不過(guò)在節(jié)奏上面，我認(rèn)為按照一般理解的話，應(yīng)該是一個(gè)弱復(fù)蘇。就像我們生了一場(chǎng)大病以后，是需要較長(zhǎng)的時(shí)間來(lái)調(diào)理身體的。所以疫情經(jīng)歷的時(shí)間差不多有三年，對(duì)于消費(fèi)端的影響還是比較深遠(yuǎn)的，需要一些時(shí)間來(lái)恢復(fù)，這是我的理解。

消費(fèi)要貫穿2023年全年我覺(jué)得是比較難的，短期急漲后我不太建議去追了。

消費(fèi)或呈弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)

第一財(cái)經(jīng)：您剛才提到了消費(fèi)會(huì)是弱復(fù)蘇。我看近期也有觀點(diǎn)認(rèn)為消費(fèi)在今年會(huì)有慢復(fù)蘇的表現(xiàn)，怎么理解弱復(fù)蘇和慢復(fù)蘇？

創(chuàng)金合信基金 陳建軍：我相信慢復(fù)蘇和弱復(fù)蘇是大概率事件。目前的消費(fèi)復(fù)蘇是場(chǎng)景復(fù)蘇，但是消費(fèi)的長(zhǎng)期性有賴于消費(fèi)信心的復(fù)蘇，而信心依賴于消費(fèi)居民收入的復(fù)蘇，這就有賴于宏觀經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，涉及到方方面面，尤其是就業(yè)情況。我們收入復(fù)蘇可能需要較長(zhǎng)的時(shí)間，也就是說(shuō)宏觀經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇需要較長(zhǎng)的時(shí)間。我不認(rèn)為我們的消費(fèi)行為能夠過(guò)分的超前于收入的復(fù)蘇，所以大概率是弱復(fù)蘇的情況。

關(guān)注靜態(tài)估值意義不大 要關(guān)注行業(yè)成長(zhǎng)性

第一財(cái)經(jīng)：在反彈過(guò)后，您如何看待當(dāng)前消費(fèi)板塊的估值水平？

創(chuàng)金合信基金 陳建軍：去關(guān)注絕對(duì)的靜態(tài)估值意義不是很大?，F(xiàn)在的消費(fèi)板塊其實(shí)也分很多子板塊，子板塊之間的絕對(duì)估值水平差別也很大。比如像增速比較快的醫(yī)美行業(yè)，它的估值就比較高，但是像家電類的估值就比較低，中間差別還是挺大的，所以靜態(tài)估值就失去了很多意義。我們看估值水平，更重要的還是要看行業(yè)以及個(gè)股未來(lái)的成長(zhǎng)性和確定性。我更偏好于關(guān)注一個(gè)行業(yè)或個(gè)股的成長(zhǎng)性，而不是關(guān)注只有個(gè)位數(shù)估值，或者絕對(duì)估值水平很低就值得投資，我是這么看的。

第二，估值水平還和國(guó)際宏觀環(huán)境有關(guān)系，很重要一點(diǎn)就是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率。如果在全球貨幣緊縮的時(shí)候，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率抬升，其實(shí)整體的估值水平都會(huì)下降一個(gè)臺(tái)階。當(dāng)宏觀貨幣政策比較寬松的時(shí)候，整體的估值水平就會(huì)有抬升。

現(xiàn)在看反彈之后的消費(fèi)板塊估值，我認(rèn)為跟歷史上來(lái)比的話已經(jīng)不便宜了，所以當(dāng)下我覺(jué)得可以稍微偏謹(jǐn)慎一點(diǎn)。

2022年白酒交易邏輯受影響

但在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)更看好白酒未來(lái)機(jī)會(huì)

第一財(cái)經(jīng)：根據(jù)此前您在管基金產(chǎn)品的持倉(cāng)，能看到白酒在您持倉(cāng)中的占比還是比較高的。我想問(wèn)的是，從10月底反彈到現(xiàn)在，整個(gè)白酒板塊接下來(lái)會(huì)有怎樣的表現(xiàn)？

創(chuàng)金合信基金 陳建軍：整個(gè)2022年貫穿消費(fèi)板塊全年的主題就是困境反轉(zhuǎn)。在一些受疫情沖擊比較大的板塊，比如酒店、航空，實(shí)際上它們走出了比較好的超額收益率。反而是像白酒這一類的公司在過(guò)去兩年表現(xiàn)是比較好的，估值水平也在一個(gè)比較高的位置，但是它在2022年確實(shí)是受到了疫情沖擊，影響了終端消費(fèi)。所以2022年白酒的交易邏輯是受到影響的，業(yè)績(jī)下修、估值下修，又遇到了不少的回撤。

但是我覺(jué)得到了國(guó)慶節(jié)以后，我們國(guó)家的防疫政策有了新的調(diào)整，應(yīng)該說(shuō)是一個(gè)比較大的調(diào)整。站在那個(gè)時(shí)點(diǎn)往后看，整個(gè)消費(fèi)板塊的邏輯都是朝著復(fù)蘇節(jié)奏去的，不會(huì)出現(xiàn)割裂的邏輯。同樣是消費(fèi)板塊，有些板塊就復(fù)蘇，有些板塊就下修，我覺(jué)得這只是表現(xiàn)了時(shí)間先后的問(wèn)題，有些板塊先于基本面已經(jīng)領(lǐng)先反映了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、消費(fèi)復(fù)蘇的預(yù)期。

站在當(dāng)下的時(shí)點(diǎn)，我是非常看好白酒的，因?yàn)樗趶臉I(yè)績(jī)下修、估值下修的負(fù)面預(yù)期里切換到經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、消費(fèi)復(fù)蘇的正面交易邏輯里面，而且它的股價(jià)還沒(méi)有被充分反映。

看好兩類白酒機(jī)會(huì) 高端白酒和部分區(qū)域酒

第一財(cái)經(jīng)：我想請(qǐng)問(wèn)的就是在白酒的不同品類里面，包括像一些地產(chǎn)酒，或者不同區(qū)域的酒，或者說(shuō)一些高端和次高端的白酒，您更看好其中哪一類的未來(lái)表現(xiàn)？

創(chuàng)金合信基金 陳建軍：第一類就是高端白酒，我認(rèn)為高端白酒的品牌力以及它自己在行業(yè)里面的競(jìng)爭(zhēng)地位幾乎是無(wú)可撼動(dòng)的，而且經(jīng)過(guò)了2021年和2022年的深度調(diào)整之后，它的估值進(jìn)入了非常合理的位置，很適合外資配置。

第二點(diǎn)，我更看好一些區(qū)域酒。這些區(qū)域酒是跟它自己銷售大本營(yíng)的經(jīng)濟(jì)情況有很大關(guān)系的。比如這兩年有一些資源類大省，因?yàn)樗芤嬗谫Y源價(jià)格的上漲，它的經(jīng)濟(jì)情況，本省的經(jīng)濟(jì)活力非常強(qiáng)，在這些省份里面銷售的白酒的業(yè)績(jī)情況是明顯好于其它白酒的。還有一些省份，它的新產(chǎn)業(yè)比較強(qiáng)，比如說(shuō)新能源汽車產(chǎn)業(yè)做得非常優(yōu)秀。在這些省份里面銷售的白酒，它的業(yè)績(jī)情況也是好于其它白酒的。

展望2023年

可選消費(fèi)業(yè)績(jī)彈性大 養(yǎng)殖板塊有望降本增利

第一財(cái)經(jīng)：在今年的消費(fèi)投資主線中，有哪些細(xì)分的行業(yè)或賽道是您比較看好的，或者說(shuō)它的業(yè)績(jī)彈性可能會(huì)比較大的？

創(chuàng)金合信基金 陳建軍：展望2023年是一個(gè)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的角度。站在這樣的預(yù)期上，我覺(jué)得業(yè)績(jī)彈性最大的應(yīng)該是在可選消費(fèi)里面。比較好的賽道依然是白酒、醫(yī)美，還有一些化妝品，也包括免稅。第二方面我會(huì)比較關(guān)注困境反轉(zhuǎn)的行業(yè)。我仔細(xì)篩選一遍，發(fā)現(xiàn)經(jīng)過(guò)回調(diào)之后的養(yǎng)殖板塊現(xiàn)在進(jìn)入了一個(gè)比較好的布局期。

比如我們看到2022年11、12月份生豬價(jià)格經(jīng)歷了大幅回調(diào)，當(dāng)下全行業(yè)基本進(jìn)入了虧損的狀態(tài)。這個(gè)時(shí)候，其實(shí)從周期股的角度來(lái)講，股價(jià)也經(jīng)歷了回調(diào)，它具備很好的配置位置。未來(lái)的業(yè)績(jī)彈性，我認(rèn)為上游農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格是在高點(diǎn)邊際回落的過(guò)程中，對(duì)于養(yǎng)殖端來(lái)說(shuō)，它的成本壓力不會(huì)像過(guò)去那么大了。

另外一方面，我們展望2023年是消費(fèi)復(fù)蘇的，需求端其實(shí)是好于2022年的。所以動(dòng)物蛋白的價(jià)格，其實(shí)它全年的均價(jià)還是會(huì)比2022年更好的。這樣對(duì)養(yǎng)殖板塊來(lái)講，它的成本壓力沒(méi)有那么大，終端價(jià)格又會(huì)抬升，所以對(duì)養(yǎng)殖端的利潤(rùn)是一個(gè)比較大的彈性，我非?？春卯?dāng)下養(yǎng)殖板塊的配置。