鄧和權(quán) 招商基金資深策略分析師

北京大學(xué)理學(xué)學(xué)士、經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)士、管理學(xué)碩士，CFA持證人

10年以上銀行、基金從業(yè)經(jīng)驗(yàn)

現(xiàn)任招商基金資深策略分析師

負(fù)責(zé)產(chǎn)品研究、市場(chǎng)分析、行業(yè)研究、渠道培訓(xùn)等工作

熟悉境內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)

覆蓋市場(chǎng)策略和行業(yè)研究

擅長(zhǎng)公募基金研究篩選和診斷

提供二級(jí)市場(chǎng)投資策略和配置建議

（記者 蔣漢昆 攝像 曹志軍）

以下是訪談實(shí)錄

當(dāng)前市場(chǎng)流動(dòng)性比較充裕 今年權(quán)益市場(chǎng)機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)

第一財(cái)經(jīng)：你好，鄧總，感謝接受我們的專訪。第一個(gè)問(wèn)題，我們看到近期市場(chǎng)成交相對(duì)活躍，一直穩(wěn)定在萬(wàn)億元以上。另外A股市場(chǎng)資金也在大小盤(pán)之間來(lái)回切換，輪動(dòng)表現(xiàn)也比較明顯。我想請(qǐng)問(wèn)的是，您怎么看當(dāng)前A股市場(chǎng)的整體行情？

招商基金 鄧和權(quán)：最近市場(chǎng)成交還是比較活躍的，我覺(jué)得有這么幾點(diǎn)。首先就是在流動(dòng)性上，當(dāng)前整個(gè)市場(chǎng)資金還是比較充裕的。我們觀察到像隔夜的拆借利率，包括像7天逆回購(gòu)的利率，基本上都在1%—2%比較低的水平，處于過(guò)去3、5年內(nèi)比較低的利率狀態(tài)，這也顯示當(dāng)前市場(chǎng)資金還是比較充裕的。

與此同時(shí)我們也看到，當(dāng)前市場(chǎng)還呈現(xiàn)出一定的特征，我覺(jué)得有兩個(gè)基本的判斷。第一個(gè)就是2023年的權(quán)益市場(chǎng)，應(yīng)該是機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)的，因?yàn)?022年我們剛經(jīng)歷過(guò)一輪系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的釋放和出清，參考?xì)v史上去看，基本上一年度出現(xiàn)大的偏技術(shù)性熊市的調(diào)整以后，第二年往往是有不錯(cuò)機(jī)會(huì)的。另外一個(gè)就是今年的市場(chǎng)，我們看到波動(dòng)也是比較明顯的，同時(shí)行情的分化也比較大。一方面大家關(guān)注到像計(jì)算機(jī)、半導(dǎo)體等科技板塊漲幅是領(lǐng)先的。與此同時(shí)像新能源、光伏、新能源車則出現(xiàn)了逆勢(shì)的調(diào)整，在存量資金博弈的格局下，這種特征就會(huì)比較顯著一些。

當(dāng)前AI、計(jì)算機(jī)、TMT板塊總體估值合理

短期市場(chǎng)分歧加大 可考慮做逢低配置

第一財(cái)經(jīng)：我們看到近期最火的AI賽道整體有一定受挫的表現(xiàn)。我想問(wèn)的是，在您看來(lái)，當(dāng)前AI賽道是否依然過(guò)于擁擠？在相關(guān)概念比較熱的時(shí)候，是否也意味著這個(gè)行情可能走到了尾聲，您對(duì)此怎么看？

招商基金 鄧和權(quán)：確實(shí)，我覺(jué)得有這么幾點(diǎn)。第一個(gè)是當(dāng)前圍繞AI的計(jì)算機(jī)、TMT（數(shù)字新媒體）的相關(guān)板塊，總體上估值還是比較合理的，沒(méi)有明顯的泡沫。

以計(jì)算機(jī)指數(shù)為例，經(jīng)過(guò)這輪從去年年底以來(lái)的上漲以后，現(xiàn)在板塊的估值，PB（市凈率）大概在5倍左右，參考?xì)v史的估值水平，現(xiàn)在的估值分位數(shù)大概在60%左右。跟2015年當(dāng)時(shí)計(jì)算機(jī)上漲特別瘋狂的時(shí)候，那個(gè)時(shí)候市凈率一度高達(dá)20倍，所以現(xiàn)在的估值水平應(yīng)該還是相對(duì)合理的。

這個(gè)行情走到現(xiàn)在，確實(shí)大家的關(guān)注度都很高，現(xiàn)在的分歧也比較大，我覺(jué)得可以這么來(lái)看。首先如果有中長(zhǎng)期邏輯的主線行情的話，它的持續(xù)時(shí)間往往會(huì)以年度為時(shí)間單位展開(kāi)。比如像在2013年到2015年，當(dāng)時(shí)整個(gè)創(chuàng)業(yè)板互聯(lián)網(wǎng)大浪潮之下，再包括像2016年以來(lái)的一些核心資產(chǎn)，基本上也都演繹了2—3年。再包括從2019年開(kāi)始的三年，這種比較大的新能源板塊的主線，基本上持續(xù)時(shí)間都是在一年以上。所以對(duì)于現(xiàn)在的AI，包括以ChatGPT為代表的這一輪新的科技浪潮之下，我們覺(jué)得可以結(jié)合基本面，結(jié)合政策層面，包括技術(shù)的一些創(chuàng)新，可以以年度為單位來(lái)做更長(zhǎng)期維度的觀察。當(dāng)然必須要看到的是，現(xiàn)在整個(gè)板塊的交易擁擠度上來(lái)了，據(jù)券商統(tǒng)計(jì)TMT的成交占比一度達(dá)到了40%以上，市場(chǎng)的關(guān)注度毫無(wú)疑問(wèn)在提升，所以它未來(lái)的波動(dòng)肯定會(huì)加大。短期有過(guò)熱的跡象，調(diào)整也在所難免。所以我們可以考慮以逢低布局的方式，如果它有一些波動(dòng)和下跌的話，可以比較好的去做逢低配置。

新能源板塊估值調(diào)整 短期或仍面臨壓力

總體下行空間有限 未來(lái)仍具備配置價(jià)值

第一財(cái)經(jīng)：我們看新能源賽道經(jīng)過(guò)了這段時(shí)間估值壓縮以后，接下來(lái)是否會(huì)有估值修復(fù)的行情？短期來(lái)說(shuō)，像光伏、新能源等板塊經(jīng)過(guò)調(diào)整以后，現(xiàn)在是否進(jìn)入可以布局的時(shí)期，您怎么看？

招商基金 鄧和權(quán)：確實(shí)是冰火兩重天，一方面計(jì)算機(jī)板塊是大漲，與此同時(shí)新能源被持續(xù)拋售。這背后的原因，我們不得不回到過(guò)去幾年新能源板塊的發(fā)展來(lái)看。應(yīng)該說(shuō)在2019年以后，新能源是市場(chǎng)上最耀眼的新星，持續(xù)三年大幅跑贏主要指數(shù)，超額收益非常明顯，也誕生了很多5倍、10倍的牛股。這其實(shí)為這2年，特別是從去年七八月份以來(lái)新能源板塊的調(diào)整埋下了伏筆。這也再次告訴我們，再好的東西如果價(jià)格太貴，可能也不是一個(gè)很好的投資方向和標(biāo)的，這是第一點(diǎn)。就是因?yàn)檫@個(gè)板塊之前的大漲透支了未來(lái)的一些業(yè)績(jī)，然后是處于估值消化和調(diào)整的過(guò)程當(dāng)中。當(dāng)然我們也看到，確實(shí)從去年下半年以來(lái)整個(gè)新能源板塊的基本面也有一定的壓力。比如說(shuō)以光伏為例，雖然硅料的價(jià)格下降導(dǎo)致整個(gè)光伏排產(chǎn)產(chǎn)量在提升，但是它價(jià)格跌的太多了，量?jī)r(jià)相權(quán)衡，其實(shí)整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)的表現(xiàn)并不是太好的。

另外在新能源汽車這一方面，我們看到價(jià)格戰(zhàn)愈演愈烈，而且從上游的鋰電池、碳酸鋰等資源品價(jià)格的下跌，到下游整車的降價(jià)，其實(shí)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)敲媾R著一定的產(chǎn)能過(guò)剩壓力的，所以這一塊基本面短期也還是存在壓力的。

從現(xiàn)在往后去看，我們也關(guān)注到新能源板塊確實(shí)經(jīng)歷了將近9個(gè)月左右的持續(xù)調(diào)整，新能源指數(shù)跌幅也達(dá)到了50%以上。一些板塊的龍頭公司，像做隔膜、做電解液公司的估值水平，現(xiàn)在都已經(jīng)接近了歷史較低的水平。所以從這個(gè)角度去講，我們覺(jué)得它下行空間也非常有限了。因?yàn)樵谡麄€(gè)大的雙碳背景下，新能源板塊還是值得我們?nèi)ラL(zhǎng)期關(guān)注的。

所以綜合來(lái)講，對(duì)于新能源這個(gè)板塊而言，我們覺(jué)得可能短期需要再觀察一下，因?yàn)樗狈σ恍┟黠@的催化劑。經(jīng)過(guò)業(yè)績(jī)的釋放和壓力消化以后，它未來(lái)應(yīng)該還是有一定配置價(jià)值的。

電池級(jí)碳酸鋰價(jià)格較年初下跌超4成 主要受供需關(guān)系影響

第一財(cái)經(jīng)：今年以來(lái)電池級(jí)碳酸鋰的價(jià)格整體下降了40%以上。這樣的降幅可能對(duì)新能源車產(chǎn)業(yè)帶來(lái)怎樣的影響？接下來(lái)鋰價(jià)是會(huì)止跌回升還是會(huì)繼續(xù)下降？您怎么看？

招商基金 鄧和權(quán)：電池級(jí)碳酸鋰的價(jià)格在去年是節(jié)節(jié)上漲的，今年是屢屢下跌。從這里面我們?nèi)绻シ治?，為什么今年碳酸鋰電池的價(jià)格會(huì)從50、60萬(wàn)元/噸掉到40萬(wàn)元/噸，然后再跌破30萬(wàn)元/噸？這個(gè)過(guò)程就需要先回到它為什么去年能漲那么多，今年相當(dāng)于是漲跌同源，其實(shí)歸根結(jié)底還是供求關(guān)系。

去年的情況大家也看到了，新能源汽車的產(chǎn)銷量不斷地創(chuàng)出新高，而且是超出預(yù)期。2020年終端銷量100多萬(wàn)輛，2021年300多萬(wàn)輛，2022年大概是達(dá)到了600多萬(wàn)輛，在這樣的背景之下，銷量成倍增長(zhǎng)之下，這個(gè)碳酸鋰包括上游公司產(chǎn)能的供應(yīng)是跟不上需求擴(kuò)張的，所以供求失衡，導(dǎo)致碳酸鋰的價(jià)格持續(xù)攀升，達(dá)到逼近六十萬(wàn)元每噸的歷史高位。今年為什么持續(xù)下跌？其實(shí)也是回到供求關(guān)系上來(lái)。今年的供求關(guān)系存在明顯轉(zhuǎn)差的情況，新能源的銷量在邊際上持續(xù)地下行，國(guó)內(nèi)車市也面臨著一定的壓力。與此同時(shí)，上游這些資源企業(yè)的供應(yīng)已經(jīng)慢慢地釋放出來(lái)了，需求又降下來(lái)了，毫無(wú)疑問(wèn)供求關(guān)系變得更惡化，相應(yīng)的價(jià)格節(jié)節(jié)下跌。具體它什么時(shí)候企穩(wěn)？可能還需要去持續(xù)地關(guān)注整個(gè)碳酸鋰，整個(gè)新能源的供求什么時(shí)候能達(dá)到平衡，或者是達(dá)到合理的價(jià)格之下，這個(gè)時(shí)候碳酸鋰的價(jià)格可能才會(huì)企穩(wěn)，還是需要去持續(xù)關(guān)注。

盤(pán)點(diǎn)新能源產(chǎn)業(yè)鏈 擁有全產(chǎn)業(yè)鏈布局的企業(yè)更有優(yōu)勢(shì)

第一財(cái)經(jīng)：剛才我們聊的新能源車還有光伏，其實(shí)今年以來(lái)它們估值下跌也有一部分原因，是因?yàn)榇蠹覔?dān)心今年下游需求是不及過(guò)去一兩年的。我想請(qǐng)問(wèn)的是，在整個(gè)光伏或者新能源產(chǎn)業(yè)鏈中，有沒(méi)有哪些產(chǎn)業(yè)鏈未來(lái)的需求依然是比較穩(wěn)定，值得大家期待的？

招商基金 鄧和權(quán)：從今年來(lái)看的話，其實(shí)光伏的競(jìng)爭(zhēng)格局和供求情況要比新能源車好一點(diǎn)，但是到明年就不一定了，所以需要?jiǎng)討B(tài)去看。如果看今年光伏這一塊，對(duì)于有一體化布局的光伏企業(yè)，可能它會(huì)有更好的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。因?yàn)楝F(xiàn)在整個(gè)光伏的降價(jià)是主旋律。你怎么樣能夠吃到全產(chǎn)業(yè)鏈的利潤(rùn)？最好是既能布局上游的硅料、硅片，同時(shí)又能夠布局一些組件、電池片等，可能全產(chǎn)業(yè)鏈的布局可以有更好的規(guī)模效應(yīng)。

除了這些全產(chǎn)業(yè)布局的光伏企業(yè)以外，另外像做儲(chǔ)能業(yè)務(wù)，包括一些做創(chuàng)新電池業(yè)務(wù)的，有創(chuàng)新能力的公司，包括儲(chǔ)能業(yè)務(wù)占比比較大的公司，應(yīng)該也會(huì)在后面的市場(chǎng)中有更好的業(yè)績(jī)和利潤(rùn)增速保障。

以全年為維度做逢低布局 逆向思考 均衡配置

第一財(cái)經(jīng)：一季度結(jié)束，二季度開(kāi)始，在接下來(lái)二季度的投資中，您建議投資者以一個(gè)怎樣的策略和布局去應(yīng)對(duì)呢？

招商基金 鄧和權(quán)：我覺(jué)得有這么幾點(diǎn)，首先要樹(shù)立一個(gè)意識(shí)，就是2023年不管市場(chǎng)怎樣波動(dòng)，總體上應(yīng)該是機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)的，我們最好能夠以年度為單位進(jìn)行投資布局。

第二點(diǎn)就是要注重逆向思考。今年是2022年系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)釋放的第二年，整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)都呈現(xiàn)出弱復(fù)蘇的格局，包括海外波動(dòng)，海外風(fēng)險(xiǎn)有一定的沖擊，但是國(guó)內(nèi)政策又是呵護(hù)的狀態(tài)。所以今年我們一定要強(qiáng)化逆向思考，當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)波動(dòng)和下跌的時(shí)候，我們可以冷靜應(yīng)對(duì)，逢低布局。反過(guò)來(lái)當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)比較大的階段漲幅以后，我們也要控制預(yù)期，可以考慮做一些兌現(xiàn)的操作，總體上強(qiáng)化逆向思考。

最后在布局方面，我建議投資者朋友們可以考慮做一些適度均衡布局和配置。一方面可以以消費(fèi)醫(yī)藥等一些中長(zhǎng)期賽道作為底倉(cāng)配置，同時(shí)可以再通過(guò)配置像計(jì)算機(jī)、半導(dǎo)體等科技板塊，去抓住以ChatGPT為代表的科技浪潮和投資機(jī)會(huì)。在新能源這一塊，我們建議大家可以短期可以先保持關(guān)注，適度做一定的配置。如果后面機(jī)會(huì)再明確一點(diǎn)的話，或者它的價(jià)格性價(jià)比、基本面更明朗以后，可以再擇機(jī)加大做一些配置。