鄧和權 招商基金資深策略分析師

北京大學理學學士、經濟學學士、管理學碩士，CFA持證人

10年以上銀行、基金從業(yè)經驗

現任招商基金資深策略分析師

負責產品研究、市場分析、行業(yè)研究、渠道培訓等工作

熟悉境內外宏觀經濟和金融市場

覆蓋市場策略和行業(yè)研究

擅長公募基金研究篩選和診斷

提供二級市場投資策略和配置建議

（記者 蔣漢昆 攝像 曹志軍）

以下是訪談實錄

當前市場流動性比較充裕 今年權益市場機會大于風險

第一財經：你好，鄧總，感謝接受我們的專訪。第一個問題，我們看到近期市場成交相對活躍，一直穩(wěn)定在萬億元以上。另外A股市場資金也在大小盤之間來回切換，輪動表現也比較明顯。我想請問的是，您怎么看當前A股市場的整體行情？

招商基金 鄧和權：最近市場成交還是比較活躍的，我覺得有這么幾點。首先就是在流動性上，當前整個市場資金還是比較充裕的。我們觀察到像隔夜的拆借利率，包括像7天逆回購的利率，基本上都在1%—2%比較低的水平，處于過去3、5年內比較低的利率狀態(tài)，這也顯示當前市場資金還是比較充裕的。

與此同時我們也看到，當前市場還呈現出一定的特征，我覺得有兩個基本的判斷。第一個就是2023年的權益市場，應該是機會大于風險的，因為2022年我們剛經歷過一輪系統(tǒng)性風險的釋放和出清，參考歷史上去看，基本上一年度出現大的偏技術性熊市的調整以后，第二年往往是有不錯機會的。另外一個就是今年的市場，我們看到波動也是比較明顯的，同時行情的分化也比較大。一方面大家關注到像計算機、半導體等科技板塊漲幅是領先的。與此同時像新能源、光伏、新能源車則出現了逆勢的調整，在存量資金博弈的格局下，這種特征就會比較顯著一些。

當前AI、計算機、TMT板塊總體估值合理

短期市場分歧加大 可考慮做逢低配置

第一財經：我們看到近期最火的AI賽道整體有一定受挫的表現。我想問的是，在您看來，當前AI賽道是否依然過于擁擠？在相關概念比較熱的時候，是否也意味著這個行情可能走到了尾聲，您對此怎么看？

招商基金 鄧和權：確實，我覺得有這么幾點。第一個是當前圍繞AI的計算機、TMT（數字新媒體）的相關板塊，總體上估值還是比較合理的，沒有明顯的泡沫。

以計算機指數為例，經過這輪從去年年底以來的上漲以后，現在板塊的估值，PB（市凈率）大概在5倍左右，參考歷史的估值水平，現在的估值分位數大概在60%左右。跟2015年當時計算機上漲特別瘋狂的時候，那個時候市凈率一度高達20倍，所以現在的估值水平應該還是相對合理的。

這個行情走到現在，確實大家的關注度都很高，現在的分歧也比較大，我覺得可以這么來看。首先如果有中長期邏輯的主線行情的話，它的持續(xù)時間往往會以年度為時間單位展開。比如像在2013年到2015年，當時整個創(chuàng)業(yè)板互聯網大浪潮之下，再包括像2016年以來的一些核心資產，基本上也都演繹了2—3年。再包括從2019年開始的三年，這種比較大的新能源板塊的主線，基本上持續(xù)時間都是在一年以上。所以對于現在的AI，包括以ChatGPT為代表的這一輪新的科技浪潮之下，我們覺得可以結合基本面，結合政策層面，包括技術的一些創(chuàng)新，可以以年度為單位來做更長期維度的觀察。當然必須要看到的是，現在整個板塊的交易擁擠度上來了，據券商統(tǒng)計TMT的成交占比一度達到了40%以上，市場的關注度毫無疑問在提升，所以它未來的波動肯定會加大。短期有過熱的跡象，調整也在所難免。所以我們可以考慮以逢低布局的方式，如果它有一些波動和下跌的話，可以比較好的去做逢低配置。

新能源板塊估值調整 短期或仍面臨壓力

總體下行空間有限 未來仍具備配置價值

第一財經：我們看新能源賽道經過了這段時間估值壓縮以后，接下來是否會有估值修復的行情？短期來說，像光伏、新能源等板塊經過調整以后，現在是否進入可以布局的時期，您怎么看？

招商基金 鄧和權：確實是冰火兩重天，一方面計算機板塊是大漲，與此同時新能源被持續(xù)拋售。這背后的原因，我們不得不回到過去幾年新能源板塊的發(fā)展來看。應該說在2019年以后，新能源是市場上最耀眼的新星，持續(xù)三年大幅跑贏主要指數，超額收益非常明顯，也誕生了很多5倍、10倍的牛股。這其實為這2年，特別是從去年七八月份以來新能源板塊的調整埋下了伏筆。這也再次告訴我們，再好的東西如果價格太貴，可能也不是一個很好的投資方向和標的，這是第一點。就是因為這個板塊之前的大漲透支了未來的一些業(yè)績，然后是處于估值消化和調整的過程當中。當然我們也看到，確實從去年下半年以來整個新能源板塊的基本面也有一定的壓力。比如說以光伏為例，雖然硅料的價格下降導致整個光伏排產產量在提升，但是它價格跌的太多了，量價相權衡，其實整個光伏產業(yè)鏈利潤的表現并不是太好的。

另外在新能源汽車這一方面，我們看到價格戰(zhàn)愈演愈烈，而且從上游的鋰電池、碳酸鋰等資源品價格的下跌，到下游整車的降價，其實整個產業(yè)鏈是面臨著一定的產能過剩壓力的，所以這一塊基本面短期也還是存在壓力的。

從現在往后去看，我們也關注到新能源板塊確實經歷了將近9個月左右的持續(xù)調整，新能源指數跌幅也達到了50%以上。一些板塊的龍頭公司，像做隔膜、做電解液公司的估值水平，現在都已經接近了歷史較低的水平。所以從這個角度去講，我們覺得它下行空間也非常有限了。因為在整個大的雙碳背景下，新能源板塊還是值得我們去長期關注的。

所以綜合來講，對于新能源這個板塊而言，我們覺得可能短期需要再觀察一下，因為它缺乏一些明顯的催化劑。經過業(yè)績的釋放和壓力消化以后，它未來應該還是有一定配置價值的。

電池級碳酸鋰價格較年初下跌超4成 主要受供需關系影響

第一財經：今年以來電池級碳酸鋰的價格整體下降了40%以上。這樣的降幅可能對新能源車產業(yè)帶來怎樣的影響？接下來鋰價是會止跌回升還是會繼續(xù)下降？您怎么看？

招商基金 鄧和權：電池級碳酸鋰的價格在去年是節(jié)節(jié)上漲的，今年是屢屢下跌。從這里面我們如果要去分析，為什么今年碳酸鋰電池的價格會從50、60萬元/噸掉到40萬元/噸，然后再跌破30萬元/噸？這個過程就需要先回到它為什么去年能漲那么多，今年相當于是漲跌同源，其實歸根結底還是供求關系。

去年的情況大家也看到了，新能源汽車的產銷量不斷地創(chuàng)出新高，而且是超出預期。2020年終端銷量100多萬輛，2021年300多萬輛，2022年大概是達到了600多萬輛，在這樣的背景之下，銷量成倍增長之下，這個碳酸鋰包括上游公司產能的供應是跟不上需求擴張的，所以供求失衡，導致碳酸鋰的價格持續(xù)攀升，達到逼近六十萬元每噸的歷史高位。今年為什么持續(xù)下跌？其實也是回到供求關系上來。今年的供求關系存在明顯轉差的情況，新能源的銷量在邊際上持續(xù)地下行，國內車市也面臨著一定的壓力。與此同時，上游這些資源企業(yè)的供應已經慢慢地釋放出來了，需求又降下來了，毫無疑問供求關系變得更惡化，相應的價格節(jié)節(jié)下跌。具體它什么時候企穩(wěn)？可能還需要去持續(xù)地關注整個碳酸鋰，整個新能源的供求什么時候能達到平衡，或者是達到合理的價格之下，這個時候碳酸鋰的價格可能才會企穩(wěn)，還是需要去持續(xù)關注。

盤點新能源產業(yè)鏈 擁有全產業(yè)鏈布局的企業(yè)更有優(yōu)勢

第一財經：剛才我們聊的新能源車還有光伏，其實今年以來它們估值下跌也有一部分原因，是因為大家擔心今年下游需求是不及過去一兩年的。我想請問的是，在整個光伏或者新能源產業(yè)鏈中，有沒有哪些產業(yè)鏈未來的需求依然是比較穩(wěn)定，值得大家期待的？

招商基金 鄧和權：從今年來看的話，其實光伏的競爭格局和供求情況要比新能源車好一點，但是到明年就不一定了，所以需要動態(tài)去看。如果看今年光伏這一塊，對于有一體化布局的光伏企業(yè)，可能它會有更好的競爭優(yōu)勢。因為現在整個光伏的降價是主旋律。你怎么樣能夠吃到全產業(yè)鏈的利潤？最好是既能布局上游的硅料、硅片，同時又能夠布局一些組件、電池片等，可能全產業(yè)鏈的布局可以有更好的規(guī)模效應。

除了這些全產業(yè)布局的光伏企業(yè)以外，另外像做儲能業(yè)務，包括一些做創(chuàng)新電池業(yè)務的，有創(chuàng)新能力的公司，包括儲能業(yè)務占比比較大的公司，應該也會在后面的市場中有更好的業(yè)績和利潤增速保障。

以全年為維度做逢低布局 逆向思考 均衡配置

第一財經：一季度結束，二季度開始，在接下來二季度的投資中，您建議投資者以一個怎樣的策略和布局去應對呢？

招商基金 鄧和權：我覺得有這么幾點，首先要樹立一個意識，就是2023年不管市場怎樣波動，總體上應該是機會大于風險的，我們最好能夠以年度為單位進行投資布局。

第二點就是要注重逆向思考。今年是2022年系統(tǒng)風險釋放的第二年，整個宏觀經濟都呈現出弱復蘇的格局，包括海外波動，海外風險有一定的沖擊，但是國內政策又是呵護的狀態(tài)。所以今年我們一定要強化逆向思考，當市場出現波動和下跌的時候，我們可以冷靜應對，逢低布局。反過來當市場出現比較大的階段漲幅以后，我們也要控制預期，可以考慮做一些兌現的操作，總體上強化逆向思考。

最后在布局方面，我建議投資者朋友們可以考慮做一些適度均衡布局和配置。一方面可以以消費醫(yī)藥等一些中長期賽道作為底倉配置，同時可以再通過配置像計算機、半導體等科技板塊，去抓住以ChatGPT為代表的科技浪潮和投資機會。在新能源這一塊，我們建議大家可以短期可以先保持關注，適度做一定的配置。如果后面機會再明確一點的話，或者它的價格性價比、基本面更明朗以后，可以再擇機加大做一些配置。