嘉賓簡(jiǎn)介：

黃升軒 北京泰康投資CEO

擁有20年投資經(jīng)驗(yàn)，曾任職陽(yáng)光融匯資本、中信證券國(guó)際、CVC資本、瑞信崇德投資、普華永道等機(jī)構(gòu)。

代表投資項(xiàng)目包括商湯科技、滿幫科技、正雅齒科、微泰醫(yī)療等。

曾獲得投中“中國(guó)最佳私募股權(quán)投資人”，“卓悅榜“年度醫(yī)療健康投資人”，融中“中國(guó)最佳有限合伙人年度投資人物”，母基金研究中心“最佳海歸投資人”等榮譽(yù)。

北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)士和耶魯大學(xué)工商管理碩士。

一、發(fā)揮長(zhǎng)期資本優(yōu)勢(shì) 險(xiǎn)資持續(xù)布局股權(quán)投資

第一財(cái)經(jīng) 高 遠(yuǎn)

感謝黃總接受第一財(cái)經(jīng)專訪，最近國(guó)家一直在鼓勵(lì)長(zhǎng)期和耐心資本投入新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域，作為世界500強(qiáng)保險(xiǎn)公司旗下的投資公司，你們?cè)趺磥?lái)看待當(dāng)下股權(quán)市場(chǎng)投資布局機(jī)會(huì)和策略調(diào)整？

泰康投資 黃升軒

在一級(jí)市場(chǎng)，險(xiǎn)資是一個(gè)主要的機(jī)構(gòu)投資人，因?yàn)殡U(xiǎn)資的特點(diǎn)第一是體量大，第二是期限長(zhǎng)。按照現(xiàn)在的保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額是30萬(wàn)億，過(guò)去10年保持了10%的年均增長(zhǎng)率，這是一個(gè)非常大的體量。

從期限長(zhǎng)的角度來(lái)看，人身險(xiǎn)包括壽險(xiǎn)、健康險(xiǎn)整個(gè)行業(yè)的平均久期應(yīng)該在13年多。優(yōu)秀的壽險(xiǎn)公司像國(guó)壽、泰康這樣的負(fù)債端的久期都長(zhǎng)達(dá)約20年。所以這是期限長(zhǎng)、體量大的資金，特別適合做長(zhǎng)期投資，做價(jià)值投資和股權(quán)投資。所以這幾年，國(guó)家希望能夠鼓勵(lì)和推動(dòng)保險(xiǎn)資金進(jìn)入到股權(quán)投資市場(chǎng)。

而保險(xiǎn)行業(yè)也在不斷放寬保險(xiǎn)資金參與股權(quán)投資領(lǐng)域?，F(xiàn)在來(lái)看，保險(xiǎn)行業(yè)在股權(quán)投資的配置是1.75萬(wàn)億，是在大類資產(chǎn)里增長(zhǎng)最快的品類之一。

當(dāng)然在這個(gè)投資的形勢(shì)下，險(xiǎn)資參與一級(jí)市場(chǎng)投資的方式，一個(gè)是直接投資、項(xiàng)目投資；另外險(xiǎn)資也是主要機(jī)構(gòu)LP資金的來(lái)源?，F(xiàn)在的LP承諾出資方面險(xiǎn)資已經(jīng)達(dá)到1萬(wàn)億，也是當(dāng)中比較專業(yè)的和長(zhǎng)期的機(jī)構(gòu)資金，通過(guò)支持優(yōu)秀GP來(lái)參與到股權(quán)投資。

二、新形勢(shì)下GP如何獲得險(xiǎn)資青睞？

第一財(cái)經(jīng) 高 遠(yuǎn)

險(xiǎn)資是優(yōu)秀 LP的資金來(lái)源，但其實(shí)有一組數(shù)據(jù)我們看到在募資端來(lái)講，險(xiǎn)資所占比例只有10%左右，很多GP也反映說(shuō)險(xiǎn)資雖然好，但它的錢其實(shí)很難拿到，所以您覺(jué)得這當(dāng)中是否存在一個(gè)錯(cuò)配的問(wèn)題，有沒(méi)有一個(gè)解決的方案呢？

泰康投資 黃升軒

對(duì) ，險(xiǎn)資因?yàn)樗怯胸?fù)債端的屬性，我們是有負(fù)債端成本、有賠付義務(wù)的。

另外它作為一個(gè)金融機(jī)構(gòu)，從監(jiān)管也好，還是從金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部的體系也好，它是有一套標(biāo)準(zhǔn)的。其實(shí)行業(yè)里面大家都很清楚，有79號(hào)文、101號(hào)文，對(duì)我們投資的標(biāo)準(zhǔn)做了很多的規(guī)定。所以從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，一定是投資行業(yè)內(nèi)的頭部機(jī)構(gòu)才能拿到保險(xiǎn)資金的錢。

但現(xiàn)在來(lái)看，面向保險(xiǎn)資金去募資的話，也跟過(guò)去20年不太一樣了。現(xiàn)在國(guó)家推動(dòng)的戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)、硬科技等領(lǐng)域，都是To B端的，賽道、投資盈利的方式也產(chǎn)生了變化。

以前是中國(guó)經(jīng)濟(jì)在持續(xù)增長(zhǎng)，其實(shí)大多數(shù)機(jī)構(gòu)都是掙到了增長(zhǎng)的貝塔的錢，跟著市場(chǎng)增長(zhǎng)在向前走。但現(xiàn)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)從快速、高速增長(zhǎng)到高質(zhì)量增長(zhǎng)，產(chǎn)生了轉(zhuǎn)換，所以以后經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貝塔可能會(huì)相對(duì)更平緩一些。

另外，以前的機(jī)構(gòu)資金還有一個(gè)來(lái)源是一二級(jí)市場(chǎng)的估值差異，但現(xiàn)在因?yàn)槎?jí)資本市場(chǎng)調(diào)整，一二級(jí)市場(chǎng)套利空間相對(duì)就更小了。所以這種情況下，我們選擇 GP也產(chǎn)生了一些變化，有兩個(gè)選擇標(biāo)準(zhǔn)，第一、我們更注重產(chǎn)業(yè)資源，一家GP能否真正在產(chǎn)業(yè)鏈里發(fā)掘到水下項(xiàng)目、賦能到水下項(xiàng)目，產(chǎn)業(yè)資源和背景很重要；

另外，在退出端，過(guò)去我們做股權(quán)投資，國(guó)內(nèi)從退出的角度絕大多數(shù)還是通過(guò)IPO來(lái)實(shí)現(xiàn)，我們看美國(guó)股權(quán)投資。大概80%以上都是通過(guò)上市公司的并購(gòu)整合，或者產(chǎn)業(yè)方的并購(gòu)來(lái)進(jìn)行退出，只有大概不到20%通過(guò)IPO實(shí)現(xiàn)退出。我們預(yù)判未來(lái)中國(guó)市場(chǎng)也會(huì)產(chǎn)生這樣的變化。所以新時(shí)期的話，我們選擇GP的方式也變了，可能過(guò)去成功的GP不一定是將來(lái)成功的GP。我們希望它們跟產(chǎn)業(yè)更整合在一起，希望它們有綜合的退出管理能力，這是我們選擇GP的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，所以難度還是比較大的。

三、持續(xù)優(yōu)化 夯實(shí)長(zhǎng)期資本的信心和耐心

第一財(cái)經(jīng) 高 遠(yuǎn)

當(dāng)下是在一級(jí)市場(chǎng)當(dāng)中耐心資本其實(shí)是不足的。我們看到最新的一個(gè)消息，保險(xiǎn)業(yè)的首支現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)基金100億的規(guī)模剛剛成立，這是否也是擴(kuò)大耐心資本的一種方式？您是否認(rèn)為未來(lái)這個(gè)產(chǎn)業(yè)當(dāng)中耐心資本的數(shù)量會(huì)爆發(fā)性的增長(zhǎng)？

泰康投資 黃升軒

從創(chuàng)業(yè)投資角度來(lái)說(shuō)，國(guó)家也鼓勵(lì)投早、投小、投硬，它需要有一個(gè)長(zhǎng)期主義、價(jià)值投資的視角。成立的這個(gè)險(xiǎn)資背景的100億基金，也是響應(yīng)國(guó)家號(hào)召，發(fā)揮保險(xiǎn)資金的長(zhǎng)期優(yōu)勢(shì)來(lái)投到戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)。但現(xiàn)在來(lái)說(shuō)其實(shí)也面臨著一些需要理順、改善的角度。

我認(rèn)為體現(xiàn)在以下幾方面，第一、需要有資金期限的匹配，因?yàn)橹挥衅谙迚蜷L(zhǎng)，才能夠更有耐心。

第二、對(duì)我們險(xiǎn)資來(lái)說(shuō)，包括其他長(zhǎng)期資金，核心在于很多的考核、激勵(lì)機(jī)制，需要進(jìn)行匹配。因?yàn)楣蓹?quán)是長(zhǎng)效投資，它不可能一兩年見效，可能時(shí)間更長(zhǎng)，那么相應(yīng)對(duì)它的考核機(jī)制也要進(jìn)行匹配，比如說(shuō)我們險(xiǎn)資比較大的機(jī)制，就是風(fēng)險(xiǎn)因子。最近“創(chuàng)投17號(hào)文”，國(guó)務(wù)院也提出來(lái)，要對(duì)于投資戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的保險(xiǎn)資金的風(fēng)險(xiǎn)因子進(jìn)行一個(gè)更合適的調(diào)整，當(dāng)然我們也期待具體的細(xì)則落地。

因?yàn)樵趦敹谙旅?，我們保險(xiǎn)資金投資到股權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)因子是高的，原來(lái)是0.28，現(xiàn)在漲到0.41，這樣的話我們?cè)谫Y本充足率上就需要相應(yīng)匹配更多的資本，如果我投資到股權(quán)的話，但是你要鼓勵(lì)進(jìn)行股權(quán)配置，這個(gè)就是需要進(jìn)行一個(gè)調(diào)整。

另外，從耐心資本的核心來(lái)看，還是需要有一個(gè)好的獲利機(jī)制，它能夠持續(xù)的、有一個(gè)好的回報(bào)、好的退出。當(dāng)然退出渠道也需要多元化的，包括我們說(shuō)的二手份額的交易Secondary Fund（S基金），包括我們說(shuō)的并購(gòu)市場(chǎng)。只有把這些打通了，耐心資本它有了獲利的正向的反饋和循環(huán)，就會(huì)持續(xù)的去投入，我覺(jué)得這當(dāng)中其實(shí)還是有很多工作需要去做。

四、國(guó)內(nèi)GP將大量出清  或?qū)⒂欣袠I(yè)健康發(fā)展

第一財(cái)經(jīng) 高 遠(yuǎn)

從險(xiǎn)資的角度來(lái)講現(xiàn)在LP和GP之間，是否真的形成了一個(gè)互相依存的關(guān)系，而且這個(gè)關(guān)系很緊密，如果有的話這個(gè)模式是什么？

泰康投資 黃升軒

中國(guó)的股權(quán)行業(yè)要走向健康成熟，需要GP是專業(yè)和長(zhǎng)期投資者，這樣LP和GP才能形成一個(gè)相輔相成的共生關(guān)系?，F(xiàn)在中國(guó)的股權(quán)市場(chǎng)調(diào)整和出清正在發(fā)生。剛才講到一級(jí)市場(chǎng)募資難的問(wèn)題，它說(shuō)明如果一家機(jī)構(gòu)的投資業(yè)績(jī)和對(duì)產(chǎn)業(yè)資源的了解和投資能力達(dá)不到要求，逐漸募資就很難，會(huì)慢慢被淘汰，我們期待看到這樣的情況發(fā)生。

因?yàn)橹袊?guó)的一級(jí)市場(chǎng)管理人規(guī)模目前大概是1.25萬(wàn)家，美國(guó)市場(chǎng)不到3000家?？赡苷嬲軌蚋U(xiǎn)資展開長(zhǎng)期合作的GP我認(rèn)為也就是行業(yè)里的排名前1%左右，也就是一、兩百家，這樣它能夠形成正向循環(huán)。

泰康在行業(yè)里，進(jìn)入股權(quán)投資市場(chǎng)比較早，在很多市場(chǎng)的頭部基金、行業(yè)垂直類基金里，我們對(duì)很多基金都是多次出資，這樣就形成良性循環(huán)。泰康保險(xiǎn)集團(tuán)它本身是圍繞醫(yī)養(yǎng)、大健康、支付、醫(yī)院等賽道進(jìn)行投資布局，我們其實(shí)有很多的協(xié)同性，我們希望跟GP在產(chǎn)業(yè)認(rèn)知上有合作。

另外我們自己也做直投，當(dāng)然我們投的期限階段可能偏中后期，這樣能夠跟我們投的基金形成一個(gè)錯(cuò)配，它們投的優(yōu)秀的項(xiàng)目能夠給我們打開，這樣能夠提升我們直投的質(zhì)量、降低直投的風(fēng)險(xiǎn)，這都是一個(gè)長(zhǎng)期合作的關(guān)系。

五、勝率時(shí)代 險(xiǎn)資股權(quán)投資如何實(shí)現(xiàn)穿越周期的絕對(duì)收益？

第一財(cái)經(jīng) 高 遠(yuǎn)

我們看到就追求高勝率、穩(wěn)健收益，其實(shí)很多機(jī)構(gòu)一直追求的目標(biāo)，泰康其實(shí)進(jìn)入行業(yè)很久，一直做得不錯(cuò)，在行業(yè)當(dāng)中你們有沒(méi)有形成一套自己的邏輯打法和體系？

泰康投資 黃升軒

從機(jī)構(gòu)資金的角度，大家都希望能夠追求安全性、流動(dòng)性、收益性，我們行業(yè)里叫“不可能三角”，希望這三方面都能夠同時(shí)實(shí)現(xiàn)。從險(xiǎn)資的角度，我們很看重，您剛才講到的就是說(shuō)穩(wěn)定性、絕對(duì)收益。

現(xiàn)在整個(gè)股權(quán)投資本身也在產(chǎn)生變化，我們以前叫賠率時(shí)代，它不要求很高的勝率，它允許有一些失敗率。但是現(xiàn)在在硬科技時(shí)代的投資，實(shí)際上它是To B的生意。To B的生意有個(gè)特點(diǎn)，它的產(chǎn)業(yè)鏈上下游耦合關(guān)系很強(qiáng)，供應(yīng)鏈的關(guān)系、客戶與供應(yīng)商的關(guān)系、技術(shù)平臺(tái)匹配的關(guān)系，所以確定性要求比較高，但賠率可能就低一點(diǎn)，所以我們認(rèn)為一級(jí)市場(chǎng)投資已經(jīng)進(jìn)入到勝率的時(shí)代。

泰康怎么去做呢？我們核心就是兩個(gè)策略，第一、我們叫三輪驅(qū)動(dòng)，我們?nèi)齻€(gè)輪子，哪三個(gè)輪子？第一、直投業(yè)務(wù)，第二、母基金業(yè)務(wù)，第三、集團(tuán)的產(chǎn)業(yè)資源。

泰康本身也是圍繞著長(zhǎng)壽閉環(huán)、大健康閉環(huán)、財(cái)富閉環(huán)來(lái)布局的，所以我們的醫(yī)養(yǎng)康寧業(yè)務(wù)應(yīng)該在中國(guó)來(lái)說(shuō)還是做得很優(yōu)秀的。同時(shí)支付端，我們又是一個(gè)大健康的支付場(chǎng)景，包括壽險(xiǎn)、健康險(xiǎn)，所以我們有了支付場(chǎng)景和服務(wù)場(chǎng)景之后，在這里面投了大健康的很多項(xiàng)目。包括技術(shù)、產(chǎn)品、器械、醫(yī)藥、醫(yī)藥服務(wù)，這些都能夠給我們帶來(lái)協(xié)同效應(yīng)。所以說(shuō)在大健康領(lǐng)域，泰康本身就是個(gè)戰(zhàn)略和有產(chǎn)業(yè)資源的投資方，所以我們就把直投、母基金、產(chǎn)業(yè)資源這三個(gè)輪子整合起來(lái)去做，形成我們的特色，也能夠提升我們的投資質(zhì)量，降低我們投資風(fēng)險(xiǎn)。

我們其實(shí)是圍繞三個(gè)輪子打造三個(gè)圈子，第一個(gè)圈子就是我們的能力圈，另外一個(gè)就是我們的朋友圈，通過(guò)我們的母基金也好，通過(guò)我們的產(chǎn)業(yè)方也好，第三個(gè)生態(tài)圈就通過(guò)我們的投資，通過(guò)我們的集團(tuán)把產(chǎn)業(yè)生態(tài)搭建起來(lái)。我們都會(huì)找頭部的產(chǎn)業(yè)龍頭合作，發(fā)起基金也好，沿著它的產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行投資也好，這樣沿著產(chǎn)業(yè)鏈去投，能夠提升勝率，達(dá)到高勝率、穩(wěn)健的、絕對(duì)回報(bào)、絕對(duì)收益的股權(quán)投資的策略。

六、發(fā)揮保險(xiǎn)生態(tài)優(yōu)勢(shì)  在醫(yī)療賽道如何穿越集采周期

第一財(cái)經(jīng) 高 遠(yuǎn)

泰康旗下已經(jīng)有拜博口腔的全國(guó)連鎖店，你們也投了正雅齒科這樣的項(xiàng)目，我們作為消費(fèi)者的感受是，這幾年種植牙的價(jià)格在大幅下降，您對(duì)這個(gè)行業(yè)未來(lái)的預(yù)判您是怎樣的？

泰康投資 黃升軒

當(dāng)然醫(yī)療首先是個(gè)長(zhǎng)坡厚雪的賽道，中國(guó)的醫(yī)療開支是8萬(wàn)億，保持了一個(gè)穩(wěn)健的增長(zhǎng)。整個(gè)醫(yī)療行業(yè)都面臨著一個(gè)大趨勢(shì)就是控費(fèi)，這與整個(gè)國(guó)家醫(yī)療體系和支付體系相關(guān)。控費(fèi)最早是在嚴(yán)肅醫(yī)療領(lǐng)域，后慢慢進(jìn)入到消費(fèi)醫(yī)療領(lǐng)域，比如說(shuō)齒科、眼科。齒科最早是對(duì)種植牙、正畸進(jìn)行集采，這樣把單價(jià)壓下來(lái)了，其實(shí)對(duì)整個(gè)行業(yè)還是有一定的沖擊和挑戰(zhàn)。

當(dāng)然也帶來(lái)一些機(jī)會(huì)，比如像我們投資的正雅，在正畸賽道里它做到了隱形正畸前三甲，正雅這幾年每年都是30%多的患者病例數(shù)的增長(zhǎng)，這就體現(xiàn)出，因?yàn)槠絻r(jià)策略，就有了比較強(qiáng)的對(duì)于大眾市場(chǎng)，有品質(zhì)、有技術(shù)能力的國(guó)產(chǎn)品牌量的巨大增加。

七、產(chǎn)業(yè)周期輪動(dòng) 要聯(lián)合產(chǎn)業(yè)龍頭 打造高勝率的產(chǎn)業(yè)鏈投資

第一財(cái)經(jīng) 高 遠(yuǎn)

除了投大健康這些領(lǐng)域之外，你們也投了新能源賽道，像錦源晟就是新能源領(lǐng)域的公司，在保險(xiǎn)體系之外會(huì)做新能源布局，你們對(duì)這一賽道的預(yù)判是什么？現(xiàn)在新能源賽道估值已經(jīng)很高了。

泰康投資 黃升軒

我們投資聚焦在一個(gè)是大健康領(lǐng)域，一個(gè)是硬科技領(lǐng)域。在硬科技領(lǐng)域主要是兩個(gè)細(xì)分賽道。一個(gè)是雙碳賽道，也是個(gè)長(zhǎng)坡厚雪的巨大賽道。

當(dāng)然正如您剛才所講，所有的制造業(yè)都有一個(gè)產(chǎn)業(yè)周期，過(guò)去兩年確實(shí)雙碳賽道產(chǎn)業(yè)周期的輪動(dòng)非常劇烈，由于產(chǎn)能過(guò)剩，導(dǎo)致價(jià)格大幅波動(dòng)。但是從長(zhǎng)期來(lái)看，新能源的、綠色能源的革命、雙碳長(zhǎng)坡厚雪賽道的確定性是非常強(qiáng)的，所以一定要跟龍頭在一起。

我們?cè)谶@一賽道的投資是和璞泰來(lái)這一產(chǎn)業(yè)龍頭的全方位合作的落地項(xiàng)目。我們雙方成立了產(chǎn)業(yè)基金，配套璞泰來(lái)雙碳產(chǎn)業(yè)鏈，來(lái)投資到它產(chǎn)業(yè)鏈的上下游，一方面在項(xiàng)目獲取、風(fēng)險(xiǎn)的控制、長(zhǎng)期回報(bào)的確定性上都得到一定的保障。正如剛才我們講到，這也是我們產(chǎn)業(yè)鏈投資的策略。所以說(shuō)這樣的合作，我們認(rèn)為雖然產(chǎn)業(yè)有波動(dòng)，但我們是跟產(chǎn)業(yè)龍頭在一起，一定能夠穿越產(chǎn)業(yè)周期去做，這是我們?cè)谟部萍碱I(lǐng)域一個(gè)核心的產(chǎn)業(yè)鏈投資策略的實(shí)施。

 

 

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攝像：侯天一  李 威