主持人：第一財(cái)經(jīng) 張言

嘉賓：高峰 中國(guó)銀河證券電子行業(yè)首席分析師

 

一、估值業(yè)績(jī)雙修復(fù)，科技躍動(dòng)看集成電路

張言：電子行業(yè)和電子行業(yè)里邊的分支半導(dǎo)體這個(gè)細(xì)分，兩個(gè)的表現(xiàn)是不一樣的。10月7號(hào)到13號(hào)這一周，電子行業(yè)里面的半導(dǎo)體，半導(dǎo)體的相關(guān)指數(shù)上漲4.36%，這是跑贏滬深300的。但是電子行業(yè)里面只有半導(dǎo)體這一塊它相對(duì)來(lái)說(shuō)強(qiáng)勢(shì)，這個(gè)原因是什么？

 高峰：首先本身電子里面半導(dǎo)體的基本面相對(duì)來(lái)講其他板塊而言是不錯(cuò)的，本身我們看到了今年在上半年以來(lái)，整個(gè)下游的芯片庫(kù)存開(kāi)始持續(xù)去化，整體的銷(xiāo)量的下游終端的需求，包括手機(jī)、消費(fèi)電子等等，需求在上升。所以說(shuō)其實(shí)我們看到整個(gè)電子板塊，特別是半導(dǎo)體板塊的基本面的觸底回暖。另一部分我們認(rèn)為其實(shí)有很大的源自于估值的因素，首先半導(dǎo)體在經(jīng)歷了差不多2021年7月份的時(shí)候見(jiàn)頂之后，已經(jīng)經(jīng)歷了接近三年的一個(gè)下跌期，本身半導(dǎo)體的估值相對(duì)來(lái)講就比較低，很多個(gè)股跌得也比較多，所以說(shuō)它的相對(duì)估值的提升的空間是比較大的。如果說(shuō)我們?cè)兕~外加一個(gè)原因，可能是資金的原因。我們可以看到這一輪的行情，市場(chǎng)上對(duì)于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板類(lèi)的指數(shù)的個(gè)股是比較追捧的。所以說(shuō)總結(jié)來(lái)看，估值、業(yè)績(jī)、資金，這三方面都能給半導(dǎo)體帶來(lái)一個(gè)增量資金的屬性，所以說(shuō)就帶來(lái)了整個(gè)半導(dǎo)體相對(duì)的走勢(shì)會(huì)比較強(qiáng)勁一些。

張言：關(guān)鍵是資金。這一次的資金為什么更多地去追捧了創(chuàng)業(yè)板，追捧了創(chuàng)業(yè)板里邊跟半導(dǎo)體相關(guān)的這些細(xì)分？

高峰：首先我覺(jué)得，先從宏觀的角度來(lái)看，因?yàn)榭萍紕?chuàng)新本就是我們國(guó)家最基礎(chǔ)的一個(gè)核心政策，也是整個(gè)資本市場(chǎng)特別關(guān)注的一塊。所以說(shuō)我認(rèn)為半導(dǎo)體的天然具有硬科技的屬性，它在整個(gè)電子行業(yè)里面，可以說(shuō)是研發(fā)投入相對(duì)來(lái)講占比最高，它的門(mén)檻也最高，而且它也是我們國(guó)家重點(diǎn)扶持和發(fā)力的方向。同時(shí)也是國(guó)產(chǎn)替代的最主要的部分。所以說(shuō)半導(dǎo)體自然而然它就受到了很多的資金和很多的市場(chǎng)的一個(gè)關(guān)注，所以說(shuō)也帶來(lái)了它相對(duì)的其他板塊更強(qiáng)勢(shì)這么一個(gè)表現(xiàn)。

張言：既然這也是我們扶持的方向，這也是時(shí)代所需要的一個(gè)核心的技術(shù)點(diǎn)，那么為什么這三年以來(lái)，它最起碼在二級(jí)市場(chǎng)上的表現(xiàn)是很低迷的？

高峰：首先從基本面的角度來(lái)看，大家都知道，在上一輪的電子行業(yè)的上行周期，是始于疫情期間，從2020年初一直持續(xù)到2021年中，這一輪是半導(dǎo)體的上行周期，當(dāng)時(shí)整個(gè)全球半導(dǎo)體都面臨一個(gè)短缺，缺貨、價(jià)格上漲的問(wèn)題。但是從2021年中年以后，其實(shí)就面臨了一個(gè)下行周期，整個(gè)的行業(yè)需求下游在逐步地減弱，整個(gè)終端的庫(kù)存在持續(xù)地升高，然后我們也遇到了下游整個(gè)的終端的需求持續(xù)減弱的這么一個(gè)問(wèn)題。所以說(shuō)整個(gè)半導(dǎo)體行業(yè)經(jīng)歷了接近2到3年的一個(gè)下行周期。直到去年的四季度，今年一季度左右，整個(gè)半導(dǎo)體板塊才，下游的庫(kù)存終于開(kāi)始去化得比較徹底了。同時(shí)，我們也看到下游的需求在今年的二季度終于開(kāi)始拐頭向上了，所以說(shuō)這幾個(gè)因素疊加起來(lái)，就導(dǎo)致半導(dǎo)體在過(guò)去幾年基本面是比較差的，所以說(shuō)整個(gè)半導(dǎo)體行業(yè)的利潤(rùn)是受到影響的，整個(gè)相關(guān)公司的業(yè)績(jī)是下滑的。

高峰：除此之外，還有第二個(gè)因素就是估值，我們知道在半導(dǎo)體在2020年2021年左右的時(shí)候，當(dāng)時(shí)的估值是相對(duì)偏高的，因?yàn)樵谏弦惠喅醋鞣逯档臅r(shí)候是估值和業(yè)績(jī)的頂點(diǎn)。那么隨著整個(gè)業(yè)績(jī)的下滑，估值也迎來(lái)了下滑，所以說(shuō)形成了一個(gè)戴維斯的雙殺，這種情況在2023年下半年終于開(kāi)始迎來(lái)了改善。

 

二、存儲(chǔ)、數(shù)字芯片先觸底，業(yè)績(jī)漲幅卻不一

 張言：那既然是在2023年的下半年，它是一個(gè)拐點(diǎn)，是一個(gè)觸底，那現(xiàn)在是2024年的下半年，現(xiàn)在是半導(dǎo)體分支的什么階段？

高峰：首先我說(shuō)的這個(gè)半導(dǎo)體的觸底，其實(shí)它是有時(shí)間先后的，我們?cè)诎雽?dǎo)體的細(xì)分領(lǐng)域里面，它有諸多的細(xì)分品類(lèi)。比如說(shuō)有的芯片，比如說(shuō)存儲(chǔ)，它可能對(duì)周期就會(huì)更敏感一點(diǎn)，而比如說(shuō)像消費(fèi)電子部件，或者說(shuō)比如說(shuō)像模擬或者功率等等，或者說(shuō)其他的細(xì)分賽道，它的時(shí)間點(diǎn)可能就會(huì)滯后一點(diǎn)。所以說(shuō)其實(shí)半導(dǎo)體的整個(gè)周期而言，它不是在一個(gè)時(shí)間點(diǎn)同時(shí)觸底。而是我們看到了比如說(shuō)像存儲(chǔ)在去年的三季度率先觸底，率先觸底的是存儲(chǔ)。后續(xù)我們才看到比如說(shuō)像模擬功率，比如說(shuō)功率它可能是在今年一季度觸底。然后比如說(shuō)像模擬它可能是今年的也是一季度二季左右觸底。然后比如數(shù)字，其實(shí)它早在去年的四季度可能就觸底了。如果按照現(xiàn)在的視角來(lái)看，其實(shí)我們看到的情況是很多的細(xì)分賽道，比如說(shuō)存儲(chǔ)，比如說(shuō)數(shù)字，它已經(jīng)在上半年迎來(lái)了一個(gè)復(fù)蘇的過(guò)程。但是我們看到功率和模擬，其實(shí)目前還是處在一個(gè)剛剛觸底回暖的階段，它還沒(méi)有迎來(lái)一個(gè)特別大幅度的回暖。但是比如說(shuō)像存儲(chǔ)和數(shù)字芯片，它在一定程度上，在今年的上半年已經(jīng)迎來(lái)了復(fù)蘇了。

 張言：那么你說(shuō)存儲(chǔ)，還有數(shù)字芯片，那這兩者如果說(shuō)它已經(jīng)迎來(lái)復(fù)蘇，那么到今天，這是10月份，那我對(duì)它的業(yè)績(jī)是不是可以期待？就是這兩者。

 高峰：其實(shí)這兩者的業(yè)績(jī)我們最近可以看到，有些公司已經(jīng)開(kāi)始發(fā)了三季報(bào)的公告，業(yè)績(jī)是超大家預(yù)期的。而且我們還看到，甚至開(kāi)始發(fā)一些產(chǎn)品的漲價(jià)函，就是說(shuō)它的產(chǎn)品的價(jià)格在上漲，那價(jià)格上漲在電子行業(yè)里面是非常具有指標(biāo)性意義的，所以說(shuō)其實(shí)我們可以看到，這個(gè)景氣度確實(shí)在修復(fù)。但是存儲(chǔ)來(lái)講，相對(duì)的情況會(huì)復(fù)雜一點(diǎn)，其實(shí)存儲(chǔ)的上漲，它的階段是在去年的三四季度，以及今年的一季度，到二季度的時(shí)候，它的上漲其實(shí)已經(jīng)放緩了。也就是說(shuō)它是最先觸底，它是最先修復(fù)。但是比如說(shuō)像其他的，它可能有觸底，但是現(xiàn)在可能才修復(fù)的一個(gè)狀態(tài)。所以說(shuō)還是我之前的觀點(diǎn)，不同的半導(dǎo)體的細(xì)分賽道，它的節(jié)點(diǎn)是不一樣的。

 

三、 存儲(chǔ)芯片雖放緩，AI配套HBM更亮眼，數(shù)字芯片節(jié)節(jié)攀

張言：有一個(gè)國(guó)際知名的機(jī)構(gòu)，它是預(yù)測(cè)到說(shuō)2025年全球半導(dǎo)體市場(chǎng)銷(xiāo)售額會(huì)達(dá)到6874億美元，這是一個(gè)總的，同比是12.5%的增長(zhǎng)。這個(gè)增長(zhǎng)，他認(rèn)為主要是由存儲(chǔ)和邏輯集成電路所推動(dòng)。

高峰：當(dāng)然數(shù)字芯片里面含有很多種，它既包含了算力芯片、SOC, 手機(jī)處理器、電腦處理器等等，這些統(tǒng)稱(chēng)邏輯芯片。存儲(chǔ)芯片我反而覺(jué)得其實(shí)國(guó)內(nèi)，首先其實(shí)我覺(jué)得它的預(yù)期已經(jīng)在上半年基本上反映過(guò)了，就是存儲(chǔ)，而且我們已經(jīng)看到了存儲(chǔ)進(jìn)一步的上漲，后續(xù)的上漲，價(jià)格的上漲，已經(jīng)是比較乏力的狀態(tài)，就是它漲不太動(dòng)了。但是只有HBM，HBM是AI配套的存儲(chǔ)芯片，它是比較景氣，是比較高的，所以說(shuō)我建議存儲(chǔ)更多還是關(guān)注跟HBM相關(guān)的。邏輯，我更覺(jué)得邏輯可以重點(diǎn)關(guān)注是和算力相關(guān)的，特別是國(guó)產(chǎn)算力相關(guān)的。另外一點(diǎn)，比如說(shuō)以國(guó)內(nèi)的SOC相關(guān)的企業(yè)，它們也是數(shù)字類(lèi)芯片。我覺(jué)得他們的業(yè)績(jī)確實(shí)在今年的，特別是一季度之后，整個(gè)的表現(xiàn)是節(jié)節(jié)攀升，持續(xù)向好，所以說(shuō)我建議更多地去關(guān)注這個(gè)賽道。除此之外，其實(shí)存儲(chǔ)芯片也算在數(shù)字里面，但是整個(gè)存儲(chǔ)芯片而言，目前沒(méi)有看到特別大的一個(gè)上行周期，就是再進(jìn)一步上漲的一個(gè)動(dòng)力。我覺(jué)得這可能是跟整個(gè)目前下游的整體需求的恢復(fù)還有一定關(guān)系，就是目前消費(fèi)類(lèi)的存儲(chǔ)芯片的需求，其實(shí)并沒(méi)有想象得那么強(qiáng)勁。

張言：但是全球半導(dǎo)體下游需求呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性的特征，就是消費(fèi)類(lèi)需求占比非常高，怎么解釋?zhuān)?/p>

高峰：消費(fèi)確實(shí)是在整個(gè)半導(dǎo)體里面，下游占比確實(shí)是比較大的。但是單純從存儲(chǔ)芯片而言，因?yàn)榇鎯?chǔ)芯片目前我們看到的數(shù)據(jù)，目前整體的漲幅是比較有限的了。就是下游的需求沒(méi)有旺到可以支撐存儲(chǔ)芯片從去年的三季度以后持續(xù)上漲到今年的三季度，因?yàn)檫@個(gè)漲幅是比較大的，隨著芯片價(jià)格的上漲會(huì)抑制下游的需求。

 

四、40倍估值較適中，后續(xù)國(guó)產(chǎn)化與AI智能硬件來(lái)提升

張言：如果這樣看的話(huà)，我來(lái)平均去估算整個(gè)半導(dǎo)體的估值水平，是不是也很難？

高峰：確實(shí)，國(guó)慶期間經(jīng)歷了大幅的上漲之后，我們依然覺(jué)得整個(gè)半導(dǎo)體估值水平其實(shí)并沒(méi)有特別高，它現(xiàn)在也就是剛剛好恢復(fù)到近十年估值的中樞位置。40多倍左右的位置，離真正的泡沫化的60倍以上，其實(shí)還有一定的距離的。之前種種因素的壓制，我們的估值是偏低的，現(xiàn)在我覺(jué)得恢復(fù)到一個(gè)合理的水平。還沒(méi)有到比如說(shuō)2020年2021年那個(gè)時(shí)候的估值峰值，還沒(méi)到那個(gè)泡沫化的階段。首先我覺(jué)得在當(dāng)前的市場(chǎng)背景之下，特別是在“十一"之后的這波行情，市場(chǎng)整體的活躍度，還有資金，以及包括目前國(guó)家發(fā)動(dòng)的財(cái)政政策等等，對(duì)市場(chǎng)的增量資金，還是有比較大的推動(dòng)作用的。其次我覺(jué)得其實(shí)當(dāng)前半導(dǎo)體的估值水平并不算特別的高，我覺(jué)得其實(shí)對(duì)于資金而言，其實(shí)還是有一定的吸引力的。那我覺(jué)得其實(shí)半導(dǎo)體相對(duì)于其他板塊而言，其實(shí)并不失為一個(gè)不錯(cuò)的配置方向。它往往可能決定著我們整個(gè)中國(guó)核心產(chǎn)業(yè)的走向，甚至在大國(guó)博弈之中發(fā)揮一個(gè)比較關(guān)鍵的作用。所以說(shuō)，在整個(gè)的行情之中，我覺(jué)得是不缺關(guān)注度，也是不缺資金增量的。再疊加整個(gè)半導(dǎo)體，其實(shí)目前我看到的科技類(lèi)板塊里面，可以說(shuō)我們電子行業(yè)相對(duì)來(lái)講業(yè)績(jī)是最好的，而且這個(gè)趨勢(shì)在三季度，包括四季度到明年，可能還會(huì)持續(xù)，因?yàn)樗臉I(yè)績(jī)還是有一定的支撐性的。所以說(shuō)我對(duì)于后續(xù)半導(dǎo)體的行情還是比較樂(lè)觀的。

張言：但這個(gè)高度的話(huà)還能夠到達(dá)像我們這之前回顧到的上一波高峰時(shí)期，因?yàn)樗泻艽蟮南胂罂臻g，還能有這樣的一個(gè)想象嗎？

高峰：我覺(jué)得后續(xù)的話(huà)，可能就真的是誰(shuí)能在自己的領(lǐng)域，真真正正能夠成為真正具有優(yōu)勢(shì)性的公司，它可能才會(huì)后續(xù)在整個(gè)的淘汰賽當(dāng)中，或者說(shuō)在殘酷的競(jìng)爭(zhēng)當(dāng)中，才能真正脫穎而出。對(duì)于半導(dǎo)體公司而言，其實(shí)我覺(jué)得比較重要的是研發(fā)，但最最核心的肯定是看研發(fā)。過(guò)去我們是一起賽馬，現(xiàn)在到了要挑出真真正正有能力跑在前面的企業(yè)。所以說(shuō)我覺(jué)得后續(xù)是要真真正正關(guān)注那些跑在前面的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，它們可能在未來(lái)整個(gè)中國(guó)的中國(guó)半導(dǎo)體，甚至世界半導(dǎo)體的產(chǎn)業(yè)鏈中，可能話(huà)語(yǔ)權(quán)會(huì)更強(qiáng)。