隨著新冠肺炎疫情在全球加速傳播，世界經濟增長面臨越來越大的威脅，美股時隔23年后在3月9日、12日連續(xù)觸發(fā)歷史上第二、第三次熔斷，全球多個國家股市也相繼觸發(fā)熔斷。隨后多國出臺禁止股票賣空等緊急措施，全球股指3月13日大幅反彈。15日美聯(lián)儲緊急降息100個基點，美國股指期貨仍暴跌千點觸發(fā)熔斷。

總的來看，美股下行壓力依然較大，并將大概率進入熊市階段，同時可能擴散到公司債市場。更為重要的是，經濟關聯(lián)指標模型總結的內在規(guī)律表明，美國經濟可能進入放緩階段，美國國內經濟金融發(fā)展走勢出現(xiàn)拐點及有關政策均可能出現(xiàn)重大調整，這不僅對中美博弈格局帶來重要影響，對全球經濟與金融市場亦可能形成新的沖擊。

美股大概率由牛轉熊

1.美股出現(xiàn)持續(xù)恐慌性下跌，不僅受疫情影響，也體現(xiàn)了股市長期積累的高估值風險的集中釋放以及對油價暴跌的反應。

首先，主要受新冠肺炎疫情對世界經濟沖擊影響，美股在2月19日以來出現(xiàn)大幅下跌，截至3月13日，美國標普指數(shù)下跌19.9%，道瓊斯指數(shù)下跌21.0 %，納斯達克指數(shù)下跌19.8%。3月15日晚，美聯(lián)儲緊急降息100個基點，加劇了市場對于疫情沖擊金融市場前景的擔憂，美國道指期貨和標普指數(shù)期貨雙雙大跌，再次出現(xiàn)熔斷。

其次，此輪股市及股指期貨下跌，不僅是疫情沖擊，重要的因素是美股積累的高估值風險釋放。自2009年4月份以來，美股一直上揚，牛市時間遠超過去兩次，股市已經長期積累了高估值風險，美股市盈率在2月初處于1998年以來的第五個峰值，下調壓力較為明顯。尤其是2018年以來，美股一直處于寬幅震蕩階段，預示多方力量減弱，空頭力量不斷積聚，隨時都可能出現(xiàn)大幅下跌。另外，沙特在3月8日下調油價，導致全球油價暴跌，嚴重打擊美國頁巖油公司盈利以及公司債市場，也進一步促使美股暴跌。

2.股市啟動熔斷機制，凸顯本次下跌異常嚴重。美國在1987年的“黑色星期一”后推出了股指熔斷機制。此后觸發(fā)熔斷僅有三次：第一次是1997年10月27日，道瓊斯工業(yè)指數(shù)暴跌7.18%。第二次就是2020年3月9日，下跌7.79%；3月12日，美股又觸發(fā)第三次熔斷，下跌9.99%。本輪美股一周觸發(fā)兩次熔斷機制，凸顯股市下跌背后的動能不同尋常，市場出現(xiàn)了系統(tǒng)性恐慌，熊市共識基本形成。

美股熔斷也已擴散到其他國家。據(jù)不完全統(tǒng)計， 3月9日~13日，美國、巴西、韓國、印尼、加拿大、巴基斯坦、泰國、菲律賓、哥倫比亞、斯里蘭卡、墨西哥等至少11個國家/地區(qū)股市觸發(fā)熔斷機制，全球性股災出現(xiàn)。盡管諸多國家出臺禁止賣空等緊急措施支撐全球股指在3月13日大幅反彈，但總的來看，美股下行壓力依然較大，此次美股下跌情況，已經超過了1929年的大蕭條股指暴跌速度及程度。

3.從主要相關指標看，美股大概率進入熊市。

一是我們長期追蹤了美國失業(yè)率與股市之間的關系，發(fā)現(xiàn)兩者存在反向關系。目前美國失業(yè)率處于歷史低點，失業(yè)率周期性反彈的概率在增加，意味著美股出現(xiàn)反轉的概率在增加。

二是美聯(lián)儲聯(lián)邦基金利率與股市存在明顯的正向關系。美聯(lián)儲聯(lián)邦基金利率增加，往往意味著美國經濟走強并有過熱跡象，帶動股市上漲；而美聯(lián)儲聯(lián)邦基金利率下降，預示美聯(lián)儲對美國經濟擔憂增加，股市進入下行通道。

4.受疫情及股市下跌影響，美國經濟可能出現(xiàn)拐點。美國經濟中存在股市下跌導致財富效應壓制消費，經濟增長及就業(yè)承壓的內在循環(huán)機制。目前美國失業(yè)率處于歷史低位，從周期看，近期將出現(xiàn)失業(yè)率上升的趨勢。同時，美國疫情范圍還可能進一步增加，模型預計確診病例的數(shù)量及范圍還將大為擴散，引發(fā)對實體經濟更大的沖擊，這將通過降低企業(yè)利潤及縮減就業(yè)崗位，進一步對股市帶來嚴重影響。

如果按照美國國會、最高法院主治醫(yī)師布萊恩·莫納漢的預測，美國將有大約7000萬至1.5億人感染新冠肺炎，這對美國經濟的沖擊程度將難以估量。綜合來看，當前美國失業(yè)率下行趨勢很可能逆轉，經濟增速在二至四季度大概率出現(xiàn)下降情況。

美國經濟金融形勢可能出現(xiàn)的七點變化

基于疫情發(fā)展以及美國經濟可能受到的沖擊，加上美國總統(tǒng)特朗普為追求連任采取的措施，我們對美國在2020年的經濟金融動向提出七點初步判斷。

一是美國可能采取進一步激進的貨幣政策，不排除實施負利率政策。3月3日，美聯(lián)儲緊急將聯(lián)邦基金利率下調0.5個百分點。考慮當前巨大的經濟下行壓力與金融市場動蕩，加上特朗普政府的強力干預，3月15日，美聯(lián)儲又緊急將利率上限從1.25%降至0.25%，并推出7000億美元量化寬松計劃。這項舉措是史無前例的，反映出當前美國疫情形勢的極其嚴峻性?？紤]到疫情范圍還將擴散，進而引發(fā)對實體經濟更大的沖擊，不排除美聯(lián)儲將實施負利率政策，與日本和歐洲央行貨幣政策保持一致。

二是美國國債收益率繼續(xù)下探。長期以來，美聯(lián)儲聯(lián)邦基金利率走勢與美國國債收益率之間存在較高的正相關關系。聯(lián)邦基金利率自2000年以來，出現(xiàn)三次頂峰，分別是2000、2006及2018年，但峰值呈現(xiàn)遞減趨勢。與此同時，美國國債收益率也同步下行?？紤]到美聯(lián)儲會實施聯(lián)邦基金利率負利率政策，投資者將更加積極及側重購買期限較長的國債，推動美國10年期國債收益率繼續(xù)下探并可能接近零，與日本及歐洲國債收益率利差進一步縮小。

三是警惕油價下跌的沖擊蔓延到美國公司債市場，增加公司債市場違約概率。

疫情快速擴散嚴重影響了全球經濟增長，疊加沙特原油增產因素，導致全球油價暴跌。3月8日~13日，紐交所輕質原油期貨價格下跌20%至33美元/桶，遠遠低于美國頁巖油行業(yè)48美元/桶的盈虧平衡點。美國頁巖油行業(yè)的大面積虧損將加大該行業(yè)9400億美元的公司債違約概率，并可能蔓延至整個6萬億美元的公司債市場。美國部分BBB級公司債券可能因發(fā)行人經營惡化、市場避險情緒推動債券利率增加、與美國國債利率利差增加，進而導致被降級至垃圾級，遭到市場拋售，嚴重的可能引發(fā)公司債危機。

四是美元的相對強勢地位可能發(fā)生變化。美元匯率（指數(shù)）的強弱與美國聯(lián)邦基金利率之間存在一定的正向關系。考慮到美國放緩與美國聯(lián)邦基金利率的快速下降，美元指數(shù)可能將出現(xiàn)下降趨勢。如果中國能持續(xù)在控制疫情方面走在全球前列，成為全球“經濟綠島”，并通過新基建與數(shù)字化轉型帶動經濟回升及穩(wěn)定增長，則人民幣在短中期內存在走強的可能性，人民幣國際化亦可能迎來新的契機。

五是美國將出臺進一步減稅措施與經濟刺激措施。針對美國經濟與金融市場的巨大下行壓力，除了當前的推遲交稅及提供低息貸款措施外，預計美國政府將進一步采取大規(guī)模減稅措施及提供應急資金等來穩(wěn)定經濟，包括減免工資稅及進一步的低息貸款。同時，美國政府還將采取增加投資以刺激增長及創(chuàng)造勞動力崗位的措施。

六是美國對外強硬政策將趨于緩和。考慮到美國面臨股市下跌與經濟放緩的巨大壓力，加之美國對主要貿易伙伴談判中取得進展，逆差下降（2019年美國對華貨物貿易逆差下降了742億美元），以及美國有從中國等大量進口防疫物資等的需求，特朗普政府的對外經濟政策預計將出現(xiàn)緩和跡象，強硬的加征關稅的措施將不再是主要的政策選項，取而代之的是敦促簽約國全面落實貿易協(xié)定與穩(wěn)定國內經濟與金融市場。

七是逆全球化趨勢可能有所增強，區(qū)域化發(fā)展迎來新的機會。特朗普政府的全球政策的兩大特點是，以“美國優(yōu)先”為基石，以雙邊協(xié)定代替多邊協(xié)定為手段，目的是忽視全球多邊規(guī)則謀求美國現(xiàn)實利益最大化。目前看，這一政策對全球化規(guī)則體系帶來較大沖擊。而此次疫情的全球暴發(fā)，加劇了傳統(tǒng)全球供應鏈協(xié)作的難度，也帶來了前所未有的全球性交流物理阻斷。如果疫情反復出現(xiàn)，則需要警惕逆全球化趨勢可能增強。但另一方面，區(qū)域化發(fā)展的意愿可能會加大，包括以美國市場為核心的美加墨自貿區(qū)及以中國市場為核心的東盟10+3自貿區(qū)將加速發(fā)展。

總結與啟示

此次疫情向全球擴散以及全球與美國經濟金融基本面惡化，使得全球比任何時候都更接近2008年國際金融危機。鑒于中國經濟與金融市場相對2008年對全球開放程度進一步提升，如果全球及美國再次爆發(fā)金融危機，其對中國潛在沖擊將大于2008年。應對疫情擴散以及可能引發(fā)的全球經濟金融動蕩，中國可以抓住兩方面機會減緩外部沖擊。

一是中國疫情防控周期領先于全球1~2個月，在生產及政策調整方面逐步形成優(yōu)勢。在全球疫情失控、生產、貿易、交通不斷受阻的情況下，中國國內疫情基本上完全可控，調控措施提前部署，生產能力開始恢復加速，此時中國在全球供應鏈的核心地位更加凸顯，全球更加依賴中國穩(wěn)定的生產與供應，特別是有關抗疫產品的提供。

此時，中國應全力組織企業(yè)大規(guī)模生產應對疫情的戰(zhàn)略性物資，除滿足自身需求，及時全面支援全球。同時應主動行動，積極牽頭與中國產業(yè)鏈相關國家及地區(qū)開展合作，協(xié)調推進各方在零配件、物流及通關方面的正常銜接，共同確保當前全球供應鏈的穩(wěn)定。另外，全球貨幣政策急速轉為寬松，中國的貨幣政策儲備空間仍較為充裕，但應做好采取進一步降息降準措施的準備，應對全球性市場沖擊及國內經濟下行壓力。

二是中國新基建周期已經加速，大力發(fā)展數(shù)字經濟將利于應對外部沖擊。疫情后期將催生中國對線上業(yè)務需求的爆發(fā)式增長，這些井噴式的增量需求將大大推動5G應用的步伐。

從中國角度看，大規(guī)模的新基建投資將為中國經濟二季度反彈創(chuàng)造良好的土壤，同時為中國經濟數(shù)字化轉型進一步提速。從全球市場看，線上業(yè)務需求同樣呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，推廣5G應用成為各國迫切的需求。為此，應鼓勵與支持中國相關企業(yè)適時抓住這一契機，加速將5G與數(shù)字經濟產業(yè)鏈向全球延伸，包括加大宣傳與推廣5G設備、先進電商、數(shù)字化抗疫及線上辦公模式。這既可協(xié)助各方高效應對疫情，發(fā)展數(shù)字經濟，又可鞏固中國在5G及數(shù)字化發(fā)展的全球領先地位。

（李文龍系圖勝數(shù)字科技首席經濟學家兼東盟經濟研究院院長，余凱麗系紹興文理學院元培學院講師，吳代君系東盟經濟研究院副院長，張世明系圖勝數(shù)字科技高級研究員）