2020年是基金投資者歡欣鼓舞的一年，權益類公募基金平均收益達到39%，權益類私募基金（又名股票策略、股票多頭、主動選股私募基金等）平均收益更是高達50%，然而在陽光私募基金的“部落”中，權益類基金排名僅位列第二，排名居首的則是在近幾年快速發(fā)展、不同于傳統(tǒng)股債投資的一類基金——CTA基金，在2020年的平均收益超過60%。

CTA全稱管理期貨策略（Commodity Trading Advisor Strategy），以各類商品期貨（如黃金、原油、銅、大豆等）和金融期貨（股指、國債）為底層投資標的。CTA早在20世紀70年代的美國市場便成為一種被普遍認可的投資策略，并在80年代迎來程序化交易和高速發(fā)展。根據巴克萊對沖基金數據庫統(tǒng)計，全球CTA基金規(guī)模從1980年3.1億美元發(fā)展到2019年3184億美元，規(guī)模顯著擴大，國際投資銀行等大型金融機構也不斷布局大宗商品投資領域。國內CTA基金的出現較晚，從2010年后才進入快速發(fā)展期，產品類型主要體現為私募證券投資基金。

分散風險+提升收益的投資選擇

CTA的重要優(yōu)勢是能夠分散傳統(tǒng)投資的風險，由于CTA的底層投資標的獨立于股票、債券市場，使其收益與股債投資收益相關性低，也被稱為具有“危機Alpha”屬性。歷史數據顯示，CTA基金尤其在A股市場下跌時能為投資者規(guī)避風險。2015下半年到2016全年、2018年是A股市場持續(xù)低迷的兩個時期：從2015年6月到2016年初，上證綜指下跌40%，CTA基金平均回撤僅4%；2018年全年上證綜指下跌25%，CTA基金的平均收益為6%。另一方面，由于期貨市場既可以做多也可以做空，同時具有T+0交易效率優(yōu)勢，因此只要市場波動存在，CTA策略在上漲和下跌中都有機會捕捉行情。

CTA基金的投資策略可細分為趨勢策略和套利策略，主流CTA基金均采用量化投資的方法。趨勢策略跟蹤商品在短周期或中長周期內的走勢，在持續(xù)的上漲或下跌方向性行情出現時能夠獲得突出回報，但在市場沒有明確趨勢或者說處于“波瀾不驚”的狀態(tài)時，這一策略較難盈利。因此，趨勢策略（尤其是中長周期趨勢策略）的收益特征是“虧小賺大”，收益曲線往往呈現階梯式上升的狀態(tài)，在趨勢不明確時持續(xù)嘗試，可能會出現微小的虧損，但是一旦在行情到來時準確跟進便能實現較大的盈利。對于一只優(yōu)秀的CTA基金，需要在有行情時把握趨勢，在行情不明確時控制回撤。

表：近五年CTA趨勢策略收益情況

期貨套利策略的收益特點是“以較大概率賺中低收益”，獲利的基礎是市場定價誤差和均值回歸：買入低估資產、賣出高估資產，不追隨市場趨勢，但通過“低買高賣”獲取相對中等但較為穩(wěn)定的收益。在機構與高凈值人群資產配置方面，套利策略的CTA可以與趨勢策略CTA形成互補。

期貨市場實行保證金交易制度，即投資者不需交付全款，以一定比例的保證金（不同類型的商品期貨保證金比例不同，通常為5%-20%）便可進行期貨交易，這使得許多投資者擔憂期貨交易中的杠桿風險。但通常而言，CTA基金在杠桿管理方面是較為嚴格的，量化投資方法也會依托程序化交易明確控制止損點位和清盤線。

按許多CTA基金的常規(guī)操作，假設1個億規(guī)模的基金拿出10%-20%作為保證金進行商品交易，則商品合約價值大概為基金資產的2-3倍，即杠桿控制在2-3倍。與此同時，基金財產中剩余的80%-90%可進行其他穩(wěn)健投資，實現基金的風險分散和收益增厚。

著名作家茅盾先生在其經典小說《子夜》當中，生動了描述了解放前上海期貨交易市場圍繞“公債”（即國債）的期貨多空搏殺。但拋開文學作品和普通讀者對商品期貨和金融期貨的“高風險”神秘感認知，在金融世界中，大宗商品期貨投資是大類資產配置中一項重要投資類別，在實現財富增值方面具有堅實的理論基礎和豐富的實踐經驗。

一方面是大宗商品投資可交易品種多，交易方式和策略靈活豐富，不同類別的商品特點差異明顯，歷史數據特別是2008年金融危機、2020新冠疫情后全球金融市場震蕩等極端行情中，商品期貨資產在系統(tǒng)性風險沖擊下表現出了較好的抗風險特性。

另一方面，在資產配置組合中加入商品配置，可以提高投資標的分散化，獲得給定風險水平下更高的投資回報率，自另類投資理念和“美林投資時鐘”理論興起后，大宗商品期貨在資產配置中的比重快速上升。

不同的CTA策略適應不同的市場環(huán)境。為了盡可能在各類市場行情下均能夠獲利，越來越多的CTA私募基金產品在操作中采取多元化策略，以實現更為穩(wěn)定的收益水平。對于投資者而言，一方面在配置CTA基金時可適當將資金分散投資于不同的子策略中，以確保在各類市場環(huán)境中均獲取穩(wěn)健盈利；另一方面投資CTA基金（尤其是趨勢策略類）需要抱有一定耐心，盡可能以長期資金進行投資。

隨著中國期貨市場的進一步開放和發(fā)展，監(jiān)管機構持續(xù)推動各方規(guī)范利用商品期貨市場進行資產配置并服務民眾與機構的財富管理，CTA基金作為基金新勢力值得持續(xù)關注。

2021年權益市場調整背景下的CTA投資價值將凸顯

根據公開數據，截至2020年底國內全市場CTA基金總規(guī)模約為400-500億元。隨著策略的逐步完善，目前市場中已經出現了中長期業(yè)績穩(wěn)定的頭部CTA私募基金管理人，管理規(guī)模一般在十億元左右。

展望2021年，全球經濟逐步邁向復蘇，大宗商品需求和交易隨之提升，加之通脹預期在全球主要央行放水的背景下升溫，整體環(huán)境利好CTA策略。今年以來，權益市場震蕩調整風險加大，自年初至2月底，上證綜指僅上漲1.04%，同期南華商品指數上漲9.12%，波動率仍處于中高水平，尤其是2月份以來，CTA業(yè)績修復明顯，部分表現突出的私募基金單月收益超過10%，CTA基金的投資風險分散價值將更為凸顯。

（作者為北京財富管理有限公司資產配置部總監(jiān)）

【一財號】是什么？——實踐第一財經內容平臺化戰(zhàn)略，開放旗下全媒體平臺的資源，依托多年來在財經領域積累的專家資源，與專業(yè)意見領袖共同致力打造一個財經領域高質量的思想交流、價值傳播、能力成長的生態(tài)。
第一財經一財號獲作者授權獨家首發(fā)
版權及入駐合作請聯系張老師13818218481或郵件1000V@yicai.com