新冠疫情在過去兩年中席卷全球，除了幾個太平洋島國因為地理上相對與世隔絕之外，全球各國無論大小貧富都無一幸免，經(jīng)濟(jì)受到重創(chuàng)。但從去年下半年開始，全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了一個V型反彈，短短4個季度就恢復(fù)到疫情前的產(chǎn)出水平，相對于2008年次貸危機(jī)全球經(jīng)濟(jì)的6個季度，反彈力度空前。在此基礎(chǔ)上，企業(yè)盈利和資本市場也出現(xiàn)了規(guī)模空前的快速反彈。以美國標(biāo)普500成分公司 EPS僅12個月就回到了疫情前水平，相對于2008年次貸危機(jī)和2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂分別花了4年和3年時間，而標(biāo)普500指數(shù)更是僅僅不到6個月就收復(fù)失地并創(chuàng)出新高，之后一路上行。

這背后原因主要是三方面:

首先是疫情對經(jīng)濟(jì)的外生性沖擊區(qū)別于以往歷次危機(jī)的內(nèi)生性屬性，堡壘大都是從內(nèi)部被攻破的，內(nèi)生性危機(jī)的破壞力和修復(fù)的難度遠(yuǎn)高于外生性沖擊；其次，由于疫情快速席卷全球加上危機(jī)本身的公共衛(wèi)生安全屬性，全球發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)和新興市場國家同步推出刺激政策，過程中貨幣和財政政策的高度協(xié)同，成為全球經(jīng)濟(jì)V型反彈背后最重要的推手；最后，金融體系在疫情沖擊下具有較高韌性，確保了宏觀政策傳導(dǎo)機(jī)制暢通，避免2008年次貸危機(jī)中由于金融體系癱瘓加深經(jīng)濟(jì)危機(jī)的危局。

當(dāng)下即將進(jìn)入疫情后的第三年，雖然疫苗接種率的提升推動全球各國經(jīng)濟(jì)重啟加速，但市場對全球經(jīng)濟(jì)走勢的判斷開始出現(xiàn)分歧。分歧背后最直接的原因是支撐全球經(jīng)濟(jì)V型反彈的三大支柱出現(xiàn)了新的變化。首先，疫情對全球經(jīng)濟(jì)的外生性沖擊開始內(nèi)生化，造成了短期內(nèi)的通脹和中長期的全球供應(yīng)鏈布局變化；其次，由于疫情防控以及政策效應(yīng)的不同，各國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇出現(xiàn)分化，導(dǎo)致全球宏觀政策層面也相應(yīng)出現(xiàn)分化。在財政刺激力度逐步降低的過程中，部分國家也開始收緊貨幣政策，其中美聯(lián)儲縮減QE最為引人關(guān)注; 此外，經(jīng)過新一輪大規(guī)模刺激政策，金融體系又累積了大量風(fēng)險并加劇了自身的脆弱性，在貨幣政策趨緊的背景下開始逐漸收縮信用，這將放大貨幣政策緊縮對實體經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響。

明年將是全球經(jīng)濟(jì)逐步從大規(guī)模疫情沖擊和刺激政策中回歸正常的一年，投資者站在這個時間點需要重新審視全球經(jīng)濟(jì)所處的階段。有分析人士認(rèn)為，本輪疫情可以被視為2008年之后全球經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷的又一次危機(jī)，危機(jī)之后全球經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入一個新的周期。但我們更傾向于認(rèn)為過去的兩年只是2008年以來的全球經(jīng)濟(jì) “3B”復(fù)蘇（Bumpy, Brittle, Below-par，曲折、脆弱、低于正常水平）中的一個插曲，之后全球經(jīng)濟(jì)將逐步回歸疫情前的中長期軌道。伴隨著支撐全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的三大因素出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，之前被暫時掩蓋的長期結(jié)構(gòu)性問題將重新浮出水面。而且我們會發(fā)現(xiàn)在疫情沖擊下，這些原本就非常嚴(yán)峻的問題進(jìn)一步惡化，而問題的惡化將進(jìn)一步加大未來出現(xiàn)全球再次陷入內(nèi)生性危機(jī)和衰退的風(fēng)險，并導(dǎo)致危機(jī)和衰退破壞力更強(qiáng)且時間跨度更長。

當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)再次站在十字路口，是延續(xù)之前的刺激方式來延緩危機(jī)的爆發(fā)但最終走向更嚴(yán)重的危機(jī)，還是探尋全新且充滿未知的出路而創(chuàng)造涅槃重生的機(jī)會，是擺在全球政策制定者面前一道艱難的選擇題。

刺激政策退出導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不確定性上升

雖然疫情依然在全球肆虐，但全球疫苗接種率持續(xù)上升，每百人新冠疫苗接種已經(jīng)從上半年的39人上升到87人。其中美國和中國作為最大的發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家，疫苗接種更是遙遙領(lǐng)先全球，分別達(dá)到每百人接種155人和123人，朝著初步群體免疫邁進(jìn)。在此背景下，包括中美在內(nèi)的全球疫苗接種率較高的主要經(jīng)濟(jì)體都在積極推動經(jīng)濟(jì)重啟，除服務(wù)業(yè)復(fù)蘇相對滯后之外，工業(yè)生產(chǎn)活動從產(chǎn)能利用率角度看已經(jīng)基本恢復(fù)正常。鑒于疫情后全球又經(jīng)歷了一輪規(guī)?？涨暗拇碳ふ?，需求的快速反彈放大了供給端的問題，從而導(dǎo)致各類原材料和生活日用品價格飛漲。鑒于疫情依然存在反復(fù)，供應(yīng)鏈問題可能要延續(xù)到明年上半年或者甚至跨越全年。而通脹問題也很可能是貫穿明年全年的重要主題。

在疫情逐步得到控制、經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇、通脹壓力高企的背景下，全球央行的貨幣政策開始集體轉(zhuǎn)向。主導(dǎo)全球流動性，并影響全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)價格的風(fēng)向標(biāo)依然是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策走向，其中美聯(lián)儲又是決定性因素。美聯(lián)儲預(yù)計將在11月初正式宣布啟動Taper （縮減量化寬松），按計劃將在明年年中左右將目前每個月1200億美元的資產(chǎn)購買逐步歸零。考慮到美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表上將近4萬億美元的存款機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金，以及美國家庭部門也持有超過2萬億美元的超額儲蓄，理論上Taper從流動性層面而言并不會對美國經(jīng)濟(jì)和股市產(chǎn)生重大負(fù)面沖擊。但我們不能否認(rèn)的是，自從2008年美聯(lián)儲打開了量化寬松這個潘多拉魔盒之后，美國經(jīng)濟(jì)和股市在心理層面已經(jīng)患上了嚴(yán)重的流動性依賴癥。當(dāng)美聯(lián)儲嘗試關(guān)閉流動性水龍頭的過程中，美國相對脆弱的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和已經(jīng)嚴(yán)重泡沫化的資產(chǎn)價格是否能承受Taper帶來的沖擊具有很大不確定性。鑒于美國目前的通脹壓力越來越被證實并非像美聯(lián)儲主席鮑威爾描述的那樣是“暫時”的，市場開始擔(dān)心美聯(lián)儲可能被迫在明年Taper完成之后的4季度提前啟動加息進(jìn)程，而并非此前預(yù)計的2023年。鑒于市場對美聯(lián)儲緊縮預(yù)期的持續(xù)升溫，投資者對美國經(jīng)濟(jì)增長和風(fēng)險資產(chǎn)價格的擔(dān)憂也與日俱增。

美聯(lián)儲貨幣政策的超預(yù)期緊縮對美國自身意味著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩和資產(chǎn)價格調(diào)整，但對新興市場國家很可能是災(zāi)難性的。新興市場國家因為無法獲得足夠的疫苗，較低的疫苗接種率意味著經(jīng)濟(jì)重啟嚴(yán)重滯后和失業(yè)率居高不下。供應(yīng)鏈問題導(dǎo)致全球物價飛漲，眾多新興市場國家被迫在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢的前提下啟動加息，其中以巴西為代表的拉美國家更是已經(jīng)加息數(shù)次。高失業(yè)和高通脹并存已經(jīng)使得部分新興市場國家處在危險境地。此外，美聯(lián)儲Taper已經(jīng)開始顯著推升美債利率和美元匯率，新興市場國家可能又將面臨資本外流和本幣貶值的風(fēng)險，這將進(jìn)一步推動國內(nèi)通脹滑向不可控的邊緣。如果這些國家繼續(xù)通過加息來應(yīng)對，對本來就羸弱的實體經(jīng)濟(jì)是致命的，且其中部分債務(wù)水平較高的國家可能面臨債務(wù)危機(jī)。

2018/19年全球經(jīng)濟(jì)掉頭向下的原因之一是全球主要央行在2017年經(jīng)濟(jì)向好的背景下加快了貨幣政策收緊的步伐，例如美聯(lián)儲在2017年加息3次并在4季度啟動了縮表進(jìn)程，2018年更是連續(xù)加息4次。在此背景下，即便是在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇相對較弱的歐元區(qū)和日本也紛紛跟進(jìn)。當(dāng)時各項經(jīng)濟(jì)指標(biāo)都指向全球經(jīng)濟(jì)已經(jīng)有衰退的風(fēng)險，但2019年全球降息潮暫時把全球經(jīng)濟(jì)從衰退的邊緣拉了回來。因此我們認(rèn)為明年以美聯(lián)儲為首的全球央行的緊縮周期可能會因為經(jīng)濟(jì)增長疲軟而被迫變得更為溫和，甚至不排除過程中按下暫停鍵的可能性。

長期結(jié)構(gòu)性問題（“3D”衰退性因素Demographic，Debt、Decoupling）重回視野

老齡化疊加勞動力供給短缺：全球人口老齡化導(dǎo)致勞動力供給開始出現(xiàn)短缺是疫情前全球經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性放緩的重要原因之一。過去十年中，全球發(fā)達(dá)國家已經(jīng)開始步入深度老齡化，而中國作為最大的發(fā)展中國家，勞動人口和占比也持續(xù)下降。在聯(lián)合國發(fā)布的《世界人口展望》中指出，到2050年，全球65歲以上老人的占比將從如今的11%上升到16%，歐洲和北美老齡人口占比可能會達(dá)到四分之一。全球人口紅利目前在南亞和北非等地區(qū)依然存在，但由于各種教育、基礎(chǔ)設(shè)施以及全球移民政策收緊的因素，無法被有效開發(fā)利用。人口老齡化的直接影響是造成全球勞動力供給不足，而疫情加劇了勞動力供求失衡。一方面，疫情導(dǎo)致短期內(nèi)勞動參與率較低，勞動力供給出現(xiàn)不足；另一方面，人們在經(jīng)歷了如此多的艱辛、疾病和死亡之后開始反思自己工作的價值，要求提高工資和改善福利條件，這會導(dǎo)致很多員工在疫情后未必能回到原來的工作崗位。最近美國各地的罷工運(yùn)動正在逐漸升溫，而長久以來被壓制的美國工會勢力也開始重新取得話語權(quán)。如果勞資雙方矛盾的激化在全球范圍內(nèi)蔓延，可能導(dǎo)致本來就因人口老齡化而十分嚴(yán)重的勞動力供給問題更為嚴(yán)重。

債務(wù)越來越不可持續(xù)：全球債務(wù)隱憂增加。疫情以來，各主要經(jīng)濟(jì)體的資產(chǎn)負(fù)債表急劇擴(kuò)張。根據(jù)摩根士丹利全球宏觀團(tuán)隊測算，2008年次貸危機(jī)爆發(fā)后的7個季度內(nèi)，全球債務(wù)/GDP從180%跳升了19個百分點至199%，而這次疫情暴發(fā)之后的短短4個季度內(nèi)，全球債務(wù)/GDP從222%跳升了27個百分點至249%。從整體而言，目前全球債務(wù)水平已經(jīng)幾乎是2008年次貸金融危機(jī)前的一倍。其中以美國為首的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的債務(wù)問題更為嚴(yán)重，疫情暴發(fā)后的4個季度內(nèi)，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體債務(wù)/GDP從266%跳升了38個百分點至304%的高位。為了應(yīng)對次貸危機(jī)和新冠疫情的沖擊，全球債務(wù)風(fēng)險的累積已經(jīng)到了非常危險的邊緣。雖然目前超低利率環(huán)境和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下，債務(wù)危機(jī)的風(fēng)險相對可控。但伴隨著美聯(lián)儲開始收緊流動性和全球進(jìn)入加息周期，全球利率中樞會逐步上升使得債務(wù)融資成本會顯著上升，這也意味著發(fā)生債務(wù)危機(jī)的風(fēng)險會持續(xù)上升。從“債務(wù)/GDP”指標(biāo)來看債務(wù)的可持續(xù)，除了控制作為分子的債務(wù)水平之外，作為分母的經(jīng)濟(jì)增長也至關(guān)重要?？梢灶A(yù)見的是，伴隨著刺激政策的逐步退出，如果經(jīng)濟(jì)增長明顯失速，債務(wù)危機(jī)風(fēng)險將會進(jìn)一步上升。此外，通常金融機(jī)構(gòu)在債務(wù)危機(jī)中會因為資產(chǎn)負(fù)債表受損而收緊信用，這會加劇實體經(jīng)的危機(jī)，從而形成向下螺旋的資產(chǎn)負(fù)債表式衰退。

供應(yīng)鏈安全加速逆全球化：全球經(jīng)濟(jì)一體化步伐雖然在疫情前已經(jīng)開始有所放緩，但過去數(shù)十年的全球化進(jìn)程已經(jīng)在全球范圍內(nèi)塑造了成熟和高效的供應(yīng)鏈布局。但在席卷全球的新冠疫情面前，這種基于帕累托最優(yōu)原則進(jìn)行全球分工的脆弱性暴露無疑：無論是疫情初期全球口罩和呼吸機(jī)的大量短缺而造成疫情死亡率居高不下，還是之后芯片短缺造成手機(jī)和汽車產(chǎn)量下降甚至有停產(chǎn)風(fēng)險，以及最近全球航運(yùn)大塞車和能源危機(jī)。雖然供應(yīng)鏈危機(jī)未來可能會伴隨著疫情進(jìn)一步得到控制之后逐步緩解，但在此過程中暴露出來的問題令各國開始重新審視供應(yīng)鏈風(fēng)險。出于供應(yīng)鏈安全考慮，各國會考慮推動關(guān)鍵產(chǎn)品生產(chǎn)的回流。例如最近新聞報道，臺積電和索尼集團(tuán)正考慮在日本西部熊本縣共同新建一個總投資約為8,000億日元(約70億美元)的半導(dǎo)體工廠, 并且日本政府會將提供一半的資金。疫情后各國推動供應(yīng)鏈多元化和本地化將導(dǎo)致全球直接投資流向發(fā)生改變，這也是外生性疫情沖擊內(nèi)生化的一個重要表現(xiàn)。鑒于各國不再將成本控制作為全球供應(yīng)鏈布局的首要考慮因素，疊加由于勞動力短缺造成的工資水平上漲等其他因素，以及各國貿(mào)易政策趨向于更加保守，“消失”的菲利普斯曲線將逐步回歸。這意味即便未來全球因為疫情影響而導(dǎo)致的供給短缺問題得到改善，全球通脹的水平依然會維持在相對高位。換而言之，疫情前長期的低通脹局面將一去不復(fù)返，全球通脹水平中樞會顯著上移。但這種結(jié)構(gòu)性通脹并非周期性供給和需求不匹配造成的物價上漲，因此無法通過宏觀政策，特別是貨幣政策的調(diào)整來應(yīng)對。

衰退的陰影重現(xiàn)

截至疫情前的2019年底，本輪全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇已經(jīng)進(jìn)入10年，顯著超過二戰(zhàn)以來經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期7年的平均水平，此前投資者對全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的可持續(xù)性的擔(dān)憂持續(xù)上升。特別是被寄予很高期望的2017年全球經(jīng)濟(jì)同步復(fù)蘇的曇花一現(xiàn)和持續(xù)不斷地貿(mào)易爭端，加劇了投資者對全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險的擔(dān)憂。明年伴隨著疫情后刺激政策的逐步退出，長期結(jié)構(gòu)性問題會重新浮出水面且變得更為復(fù)雜和棘手，全球經(jīng)濟(jì)在增長層面在一定程度上會回歸2019年之前的軌道。

我們認(rèn)為投資者當(dāng)下和未來的擔(dān)憂除了來自于全球經(jīng)濟(jì)本身內(nèi)生增長動力不足之外，也來自于全球主要央行不斷收窄的貨幣政策空間。2008年次貸危機(jī)和之后的歐債危機(jī)以及新興市場衰退在不斷消耗全球央行的政策空間，全球經(jīng)濟(jì)是在全球央行的交替刺激中蹣跚前行。長期以來，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體主要央行的政策性利率都位于歷史性低位，且美歐日發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行在大規(guī)模QE之后還維持龐大的資產(chǎn)負(fù)債表。去年以來，為了應(yīng)對疫情的沖擊，本來準(zhǔn)備為過冬儲備糧草的全球央行又開始寅吃卯糧，在凱恩斯政策的道路上越走越遠(yuǎn)，令諸如現(xiàn)代貨幣理論等以前被認(rèn)為是離經(jīng)叛道的理論也開始大行其道。鑒于全球經(jīng)濟(jì)無法擺脫周期性循環(huán)，目前全球央行通過不斷消耗政策空間來推遲經(jīng)濟(jì)衰退的到來，但這無法改變在未來某個時間點耗盡政策空間并再次陷入危機(jī)的必然性。在政策空間持續(xù)收窄以及政策有效性不斷下降的過程中，全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險的累積會令投資者風(fēng)聲鶴唳，猶如冬季來臨之前回顧身后空空如也的糧倉時的恐慌。在持續(xù)衰退風(fēng)險籠罩下的全球經(jīng)濟(jì)，未來無論是金融市場波動或者地緣政治風(fēng)險都可能成為從量變向質(zhì)變轉(zhuǎn)化的觸發(fā)點，進(jìn)而成為引發(fā)全球性危機(jī)的最后一根稻草。

可以想象，未來全球再次爆發(fā)內(nèi)生性危機(jī)的形式與2008年會有很大的不同，在持續(xù)的衰退陰影的籠罩下，全球主要經(jīng)濟(jì)體的政策空間都在危機(jī)爆發(fā)前消耗殆盡，導(dǎo)致政策層面無法在危機(jī)來臨之際做出類似2008年之后那樣的有效應(yīng)對。而且危機(jī)前后民粹主義勢力的上升會使得問題更為復(fù)雜，貿(mào)易保護(hù)主義和地緣政治風(fēng)險等問題都將會交織在一起成為全球經(jīng)濟(jì)重回復(fù)蘇軌道的障礙，因此可以預(yù)見的是危機(jī)一旦出現(xiàn)，實質(zhì)性衰退周期會可能相當(dāng)長。

探尋涅槃重生的可能

2008年金融危機(jī)以來，當(dāng)全球老齡化和債務(wù)問題日益嚴(yán)峻，凱恩斯式的逆周期政策已經(jīng)越走越窄，大家寄希望通過提升全要素生產(chǎn)率來拉動全球經(jīng)濟(jì)增長。過去10多年全球范圍內(nèi)以大數(shù)據(jù)、人工智能、云計算、物聯(lián)網(wǎng)等為代表的工業(yè)化4.0（互聯(lián)網(wǎng)+制造）革命蓬勃興起，但并沒有反映在全要素生產(chǎn)率提升中，反而出現(xiàn)了所謂的“生產(chǎn)率悖論”的奇怪現(xiàn)象，即在的新一輪科技產(chǎn)業(yè)革命繁榮興盛的同時，依照傳統(tǒng)統(tǒng)計方法計算的全球生產(chǎn)率卻明顯減速。美國西北大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授羅伯特•戈登等人據(jù)此判斷，次貸后危機(jī)時代全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇艱難的原因之一就是減速的全球生產(chǎn)率。

高科技發(fā)展過程中為何出現(xiàn)會出現(xiàn)“生產(chǎn)率悖論”？以人工智能為例，2017年美國國家經(jīng)濟(jì)研究局發(fā)布了由麻省理工學(xué)院斯隆管理學(xué)院Erik Brynjolfsson教授、Daniel Rock教授和芝加哥大學(xué)商學(xué)院Chad Syverson教授聯(lián)合撰寫的報告《人工智能與現(xiàn)代生產(chǎn)力悖論：期望與統(tǒng)計的沖突》。該報告認(rèn)為有四個可能的原因造成了人工智能發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)微乎其微：（1）希望不切實際：人們過高估計了人工智能對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)，實際上無法與此前在生產(chǎn)過程中引入電力和內(nèi)燃機(jī)的影響相比；（2）統(tǒng)計數(shù)據(jù)不準(zhǔn)確：由于統(tǒng)計方法的缺陷，人工智能對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)無法被統(tǒng)計數(shù)據(jù)捕捉到；（3）再分配問題：即少數(shù)幾家大公司可以通過人工智能提高效率，并通過擴(kuò)大與競爭對手的差距而變得更大。但這減少了整個行業(yè)對創(chuàng)新的激勵，而創(chuàng)新可以提高生產(chǎn)率；（4）實施時間滯差：技術(shù)最終改變了生活和工作方式，但這需要很長時間，幾十年才能實現(xiàn)。

除了以上原因之外，我們認(rèn)為究其根本是這些科技在各自單一領(lǐng)域影響深度和廣度都相對有限，沒有形成可引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)社會全局變革的顛覆性力量?？萍及l(fā)展本身雖然重要，但更重要的是要有巨大而豐富的場景，以容納大規(guī)模的投資，才能形成顛覆性的力量。二戰(zhàn)之后，全球范圍內(nèi)的“工業(yè)化、城市化和全球化“浪潮為各種新科技的運(yùn)用提供了巨大而豐富的場景，從而對提升生產(chǎn)率發(fā)揮了巨大的作用。但當(dāng)下全球各國工業(yè)化和城市化的黃金階段已經(jīng)過去，全球化也出現(xiàn)了一定程度的停滯。尋找新的場景是推動科技轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力和提升生產(chǎn)率的關(guān)鍵。

放眼當(dāng)下，在氣候變化這個全人類無法回避的生存問題上，全球各國逐漸達(dá)成共識形成合力，全球主要經(jīng)濟(jì)體都承諾在2050/60年左右實現(xiàn)碳中和。雖然最近因為疫情而造成的能源危機(jī)令部分分析人士對綠色能源前景產(chǎn)生一定的質(zhì)疑，但我們認(rèn)為這并不會改變未來綠色能源在全球范圍內(nèi)加速發(fā)展的既定軌跡。根據(jù)國際能源署國際能源署（IEA）的數(shù)據(jù)顯示，目前全球新能源投資約為每年2萬億美元，占全球GDP的2.5%。如果全球要在2050年左右實現(xiàn)碳中和，相關(guān)新能源投資于2030年將提高到5萬億美元，占GDP的4.5%。除了每年萬億級的新能源投資本身，其他諸多萬億級別的應(yīng)用場景也在涌現(xiàn)。除了大家熟悉的新能源汽車和相關(guān)充電樁建設(shè)之外，特高壓輸電線路、大規(guī)模儲能設(shè)施等都有廣闊的前景。綠色發(fā)展一方面為近幾十年的科技創(chuàng)新提供了巨大的運(yùn)用場景， 另一方面可以在高端制造業(yè)和新基建領(lǐng)域引入巨量投資，對沖房地產(chǎn)和傳統(tǒng)基建的衰弱。先進(jìn)科技的廣范運(yùn)用可以提升全球生產(chǎn)率，大規(guī)模的綠色投資將帶動全球進(jìn)入新一輪全球資本開支周期，我們認(rèn)為兩者疊加可以推動全球經(jīng)濟(jì)具備變軌的能力，從而存在階段性跳出經(jīng)濟(jì)周期性循環(huán)的可能。

關(guān)注綠色發(fā)展帶來的兩級分化風(fēng)險

過去20年發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長乏力很大程度上是在全球分工背景下，制造業(yè)外遷造成本國經(jīng)濟(jì)空心化。當(dāng)國內(nèi)服務(wù)業(yè)發(fā)展遇到瓶頸，失業(yè)率高企和貧富差距擴(kuò)大成為包括美國在內(nèi)很多發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體無法解決的難題。雖然此前奧巴馬政府都提出過“再工業(yè)”戰(zhàn)略，但由于勞動力成本、缺乏有效需求等問題而雷聲大雨點小。在碳中和背景下，綠色發(fā)展為發(fā)達(dá)國家提供了巨大的投資場景，加上從產(chǎn)業(yè)鏈安全考慮，相關(guān)制造業(yè)都會本土化，從而為重振制造業(yè)解決了需求不足的問題。此外，綠色相關(guān)投資與原有的工業(yè)體系并不完全匹配，大規(guī)模新建產(chǎn)能過程中可以充分利用工業(yè)自動化、物聯(lián)網(wǎng)等先進(jìn)制造業(yè)方式，從而弱化勞動力成本等供給端因素的制約。在發(fā)展中國家中，像中國這樣已經(jīng)完成初步工業(yè)化，在繼續(xù)深度工業(yè)化和產(chǎn)業(yè)升級過程中，也剛好可以是實現(xiàn)與綠色發(fā)展的無縫銜接。綠色發(fā)展需要巨大的投資和強(qiáng)大的制造業(yè)，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和已經(jīng)完成初步工業(yè)化的先進(jìn)發(fā)展中國家在這方面占有明顯的優(yōu)勢。

但我們也要看到，大部分中低收入發(fā)展中國家可能在此過程中會受到負(fù)面影響。發(fā)展中國家的發(fā)展模式都是利用本國的廉價勞動力和其他資源稟賦來參與全球分工，在承接全球中低端產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移過程中完成初步工業(yè)化。之后部分國家利用此前積累的資本和技術(shù)來完成產(chǎn)業(yè)升級，進(jìn)而成為中高收入國家。雖然路徑十分清晰，但真正能實現(xiàn)跨越的國家屈指可數(shù)。二戰(zhàn)以來，公認(rèn)已經(jīng)跨越中等收入陷阱的只有日本、韓國、新加坡等少數(shù)幾個國家，例如拉美和東南亞等大部分國家都還在中等收入陷阱的泥沼中掙扎。鑒于綠色轉(zhuǎn)型對資本和技術(shù)有較高的門檻，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較低且工業(yè)基礎(chǔ)較差的發(fā)展中國家無法有效參與。如果發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體未來開啟基于工業(yè)4.0的“綠色再工業(yè)”進(jìn)程，發(fā)展中國家的勞動力成本優(yōu)勢將不復(fù)存在，通過直接投資流向發(fā)展中國家的資本和技術(shù)將可能會有所下降，從而使得那些還沒有完成初步工業(yè)化和原始積累的發(fā)展中國家陷入長期貧困。

鑒于氣候變化是需要所有國家的參與全球性問題，發(fā)達(dá)國家無法獨立完成，因此有責(zé)任和義務(wù)來幫助發(fā)展中國家推動綠色轉(zhuǎn)型。根據(jù)經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）數(shù)據(jù)顯示，發(fā)達(dá)國家為發(fā)展中國家提供氣候資金支持從2016年的585億上升到2019年的796億美元，但依然還沒有完成發(fā)達(dá)國家在2015年《巴黎協(xié)定》中每年向提供1000億美元氣候資金幫助發(fā)展中國家應(yīng)對氣候變化的承諾。進(jìn)一步建立和完善全球氣候變化的國際合作機(jī)制，有助于在一定程度上避免發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家在綠色發(fā)展過程中出現(xiàn)兩級分化。在這方面，即將于蘇格蘭格拉斯哥召開的《聯(lián)合國氣候變化框架公約》第二十六次締約方大會（COP26）被給予很高的期望。■

作者為摩根士丹利證券董事總經(jīng)理，首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼研究部負(fù)責(zé)人