經(jīng)過(guò)40年的重建與市場(chǎng)化改革，當(dāng)前我國(guó)金融模式呈現(xiàn)出四方面的突出特征：規(guī)模大、管制多、監(jiān)管弱以及銀行主導(dǎo)。

這套模式在過(guò)去三十多年較好地支持了我國(guó)的金融穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，這與要素密集型增長(zhǎng)模式的不確定性相對(duì)較低有關(guān)。但在新發(fā)展階段我國(guó)經(jīng)濟(jì)將更多依靠創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型增長(zhǎng)，過(guò)去這套行之有效的金融模式很難持續(xù)，未來(lái)需要提高直接融資的比重、提高市場(chǎng)化和國(guó)際化的程度，加強(qiáng)金融創(chuàng)新、推進(jìn)市場(chǎng)化改革、做實(shí)金融監(jiān)管、穩(wěn)健推進(jìn)金融開(kāi)放是未來(lái)改革的四個(gè)主要方向。

雖然大方向比較明確，但我國(guó)金融改革的“務(wù)實(shí)”、“漸進(jìn)”特征不會(huì)改變，這意味著在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)：第一，雖然我國(guó)資本市場(chǎng)在金融體系中的比重會(huì)提高，但銀行依然會(huì)是主體；第二，從分業(yè)經(jīng)營(yíng)走向混業(yè)經(jīng)營(yíng)，將會(huì)是一個(gè)非常緩慢的的過(guò)程；第三，市場(chǎng)機(jī)制在資源配置與定價(jià)中的作用會(huì)增強(qiáng)，但政府作用依然會(huì)清晰可見(jiàn)；第四，目前的分業(yè)監(jiān)管的演變方向仍有較大不確定性。未來(lái)的金融改革仍然應(yīng)該堅(jiān)持“務(wù)實(shí)”、“漸進(jìn)”和結(jié)果導(dǎo)向的原則，對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)也需要做好預(yù)案。

當(dāng)前我國(guó)金融模式的四個(gè)典型特征

改革開(kāi)放初期，我國(guó)的很多金融政策是參考?xì)W美金融體系設(shè)計(jì)、修改的。在一定程度上，歐美金融體系是我國(guó)金融改革的學(xué)習(xí)榜樣。2008年10月，由美國(guó)次債風(fēng)險(xiǎn)引爆的全球金融危機(jī)正日益嚴(yán)重，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)造成了毀滅性的打擊。原來(lái)借鑒、學(xué)習(xí)的對(duì)象出了這么大的風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)下一步的金融改革應(yīng)該往哪里走、怎么走，確實(shí)是一個(gè)值得決策者與老百姓都關(guān)注的一個(gè)大問(wèn)題。

在之后的十幾年間，這個(gè)問(wèn)題一直縈繞在我的腦海里，2009年我回到北京大學(xué)工作以后，一大部分的研究精力都放在了學(xué)習(xí)、理解和分析金融改革政策上。怎么評(píng)價(jià)過(guò)去幾十年的改革政策？為什么一度行之有效的金融體系后來(lái)卻面臨了許多挑戰(zhàn)？未來(lái)進(jìn)一步變革的方向是什么？最近出版的《讀懂中國(guó)金融：金融改革的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析》，就是我和王勛博士在過(guò)去十幾年圍繞這些問(wèn)題所做的研究與思考的一個(gè)總結(jié)。

首先對(duì)金融模式做一個(gè)定義。所謂金融模式，指的是包含金融結(jié)構(gòu)、組織形態(tài)、運(yùn)行機(jī)制和監(jiān)管框架四個(gè)層次的金融體系的綜合體。金融結(jié)構(gòu)主要指的是資本市場(chǎng)或者商業(yè)銀行，有時(shí)候也叫直接融資或者間接融資；組織形態(tài)的內(nèi)容可以很多，比如國(guó)有金融機(jī)構(gòu)、外資金融機(jī)構(gòu)或者民營(yíng)金融機(jī)構(gòu)，也可以分為分業(yè)經(jīng)營(yíng)和混業(yè)經(jīng)營(yíng)；運(yùn)行機(jī)制可以看成“看得見(jiàn)的手”和“看不見(jiàn)的手”之間的分工，換句話(huà)說(shuō)，金融體系的運(yùn)行主要由市場(chǎng)機(jī)制決定還是由政府政策決定；監(jiān)管框架的內(nèi)涵更豐富，從機(jī)構(gòu)設(shè)置方面看，有分業(yè)監(jiān)管與混業(yè)監(jiān)管，從具體做法上，又可分為機(jī)構(gòu)監(jiān)管、功能監(jiān)管、審慎監(jiān)管等。

今天要跟大家分享的就是關(guān)于我國(guó)金融模式的話(huà)題，先說(shuō)過(guò)去是怎么樣的，現(xiàn)在又怎么樣，怎么演變過(guò)來(lái)的，然后再說(shuō)未來(lái)的方向，最后再簡(jiǎn)單討論一下未來(lái)可能的演變軌跡。

在改革開(kāi)放初期，可以說(shuō)我國(guó)其實(shí)并不存在一個(gè)真正意義上的金融模式，如果要說(shuō)有，那就是一家金融機(jī)構(gòu)的模式。1978年12月召開(kāi)的十一屆三中全會(huì)確立了改革開(kāi)放政策，當(dāng)時(shí)就一家機(jī)構(gòu)即中國(guó)人民銀行，而且一身三任，既是中央銀行，又是商業(yè)銀行，還是監(jiān)管部門(mén)，其資產(chǎn)規(guī)模占全國(guó)金融資產(chǎn)的93%。當(dāng)時(shí)只有一家金融機(jī)構(gòu)，因?yàn)橛?jì)劃經(jīng)濟(jì)年代對(duì)金融中介沒(méi)什么需求，資金調(diào)配都是中央計(jì)劃決定的。但這個(gè)獨(dú)家機(jī)構(gòu)模式無(wú)法適應(yīng)“以經(jīng)濟(jì)建設(shè)中心”對(duì)金融服務(wù)的需要。因此，從當(dāng)年開(kāi)始，當(dāng)局就逐步建立一些金融機(jī)構(gòu)?，F(xiàn)在回過(guò)頭去看，金融體系的調(diào)整實(shí)際包含了重建和改革兩個(gè)過(guò)程，交織在一起。重建就是從一家機(jī)構(gòu)出發(fā)，建立了很多金融機(jī)構(gòu)，構(gòu)建了一個(gè)相對(duì)完整的金融體系。改革是指金融資源的配置與定價(jià)逐步地從政府主導(dǎo)轉(zhuǎn)向由市場(chǎng)主導(dǎo)。

經(jīng)過(guò)四十多年的改革開(kāi)放，我國(guó)從一家金融機(jī)構(gòu)出發(fā)，現(xiàn)在已經(jīng)建立了一個(gè)完整的金融體系。與其他國(guó)家特別是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的金融體系相比，我國(guó)這個(gè)新的金融模式呈現(xiàn)出四方面的突出特征：規(guī)模大、管制多、監(jiān)管弱以及銀行主導(dǎo)。

第一個(gè)特點(diǎn)是規(guī)模大。原來(lái)只有一家金融機(jī)構(gòu)，金融資產(chǎn)規(guī)模也很小。這是因?yàn)橛?jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代資金調(diào)配主要通過(guò)中央計(jì)劃完成，經(jīng)濟(jì)運(yùn)轉(zhuǎn)對(duì)金融中介的需求很小。但隨著幾十年的改革和發(fā)展，當(dāng)前我國(guó)的金融體系已經(jīng)非常龐大，金融機(jī)構(gòu)數(shù)量很多，光是銀行機(jī)構(gòu)就有四千多家，并且四大國(guó)有商業(yè)銀行在全世界都排名前列。我國(guó)資本市場(chǎng)即債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的規(guī)模相對(duì)較小，但體量也已經(jīng)位居世界第二。因此無(wú)論從資產(chǎn)規(guī)模還是機(jī)構(gòu)數(shù)量來(lái)看，我國(guó)的金融體系規(guī)模都已經(jīng)非常龐大。

第二個(gè)特點(diǎn)是管制多。我們?cè)?jīng)做了一個(gè)指數(shù)叫做金融抑制指數(shù)，以此來(lái)衡量政府對(duì)金融體系運(yùn)行的干預(yù)程度，比如干預(yù)利率的決定、匯率的形成、資金的配置、跨境資本的流動(dòng)等。金融抑制指數(shù)為0，表示這個(gè)國(guó)家是完全市場(chǎng)化的；金融抑制指數(shù)為1，表示該國(guó)金融體系基本由政府決定。從研究情況看，1980年中國(guó)金融抑制指數(shù)接近1，市場(chǎng)化程度最低；2018年指數(shù)下降到0.6，說(shuō)明政府干預(yù)程度在降低，市場(chǎng)化程度在提高。但橫向比較來(lái)看，2018年0.6的金融抑制指數(shù)在全球130個(gè)國(guó)家中排名第14位。說(shuō)明即使經(jīng)過(guò)40年的改革開(kāi)放，我國(guó)政府對(duì)金融體系的干預(yù)程度在全球范圍內(nèi)仍然相對(duì)較高。

第三個(gè)特點(diǎn)是監(jiān)管弱。目前我國(guó)已初步形成較為完備的金融監(jiān)管框架，包括一委一行兩會(huì)一局，再加上地方金融監(jiān)管局，有機(jī)構(gòu)、有人員、有手段，但在識(shí)別和化解風(fēng)險(xiǎn)方面，仍有不盡如人意之處。過(guò)去40年我國(guó)金融體系始終比較穩(wěn)定，關(guān)鍵在于兩點(diǎn)：一是政府兜底；二是中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)地高增長(zhǎng)。這兩點(diǎn)保證了風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生時(shí)，政府可以穩(wěn)住投資者信心，不至于出現(xiàn)擠兌恐慌，從而為政府處置存量風(fēng)險(xiǎn)、暫停增量風(fēng)險(xiǎn)留足時(shí)間。1997年亞洲金融危機(jī)時(shí)，我國(guó)銀行不良率超過(guò)了30%，但并沒(méi)有出現(xiàn)銀行擠兌現(xiàn)象。后續(xù)政府通過(guò)一系列措施，包括剝離壞賬、注入資本金、引入戰(zhàn)略投資者、海外上市等方式，將四大國(guó)有商業(yè)銀行做大并成為世界規(guī)模前列的銀行，這是非常了不起的成就。但問(wèn)題在于，政府兜底無(wú)法長(zhǎng)期持續(xù)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速也在不斷放緩。過(guò)去應(yīng)該由監(jiān)管發(fā)揮作用的很多事情都被政府所替代，但實(shí)際上并未管控住金融風(fēng)險(xiǎn)，這導(dǎo)致我國(guó)金融監(jiān)管相對(duì)較弱。

第四個(gè)特點(diǎn)是銀行主導(dǎo)。國(guó)際上主要有資本市場(chǎng)主導(dǎo)和商業(yè)銀行主導(dǎo)的兩類(lèi)金融體系，當(dāng)然這里的主導(dǎo)是一個(gè)相對(duì)的概念。而我國(guó)金融體系中，銀行主導(dǎo)的特點(diǎn)是非常突出的。

新發(fā)展階段我國(guó)傳統(tǒng)的金融模式面臨調(diào)整

這樣一個(gè)金融模式看起來(lái)有很多問(wèn)題，但至少在過(guò)去幾十年，這套金融體系在支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定方面沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)大的問(wèn)題。只是最近問(wèn)題似乎變得越來(lái)越多，抱怨的聲音也越來(lái)越大。一方面金融效率在下降，另一方面金融風(fēng)險(xiǎn)在上升。

為什么這套體系在改革開(kāi)放前三十多年還算行之有效，如今卻出現(xiàn)問(wèn)題？背后的原因有很多。最重要的一點(diǎn)是，我國(guó)經(jīng)濟(jì)已進(jìn)入新的發(fā)展階段。1978年改革開(kāi)放時(shí)我國(guó)人均GDP大約只有200美元，屬于全世界最貧窮的國(guó)家之一。這一時(shí)期我國(guó)生產(chǎn)成本很低，可以實(shí)現(xiàn)粗放式、要素投入型的增長(zhǎng)。改革開(kāi)放前三十年年均GDP增長(zhǎng)達(dá)到9.8%。

但現(xiàn)在情況已經(jīng)逐漸發(fā)生了變化。2021年我國(guó)人均GDP超過(guò)1.2萬(wàn)美元，距離世界銀行確定的高收入經(jīng)濟(jì)門(mén)檻只有一步之遙。人民生活變得更富裕，生活質(zhì)量也越來(lái)越高。但它也帶來(lái)的一個(gè)問(wèn)題就是生產(chǎn)成本的上漲。這意味著我國(guó)已經(jīng)喪失了過(guò)去的低成本優(yōu)勢(shì)，所以必須要轉(zhuǎn)變?cè)鲩L(zhǎng)模式，從要素密集型增長(zhǎng)逐漸向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型增長(zhǎng)轉(zhuǎn)變。只有通過(guò)創(chuàng)新來(lái)升級(jí)換代，提高效率，我國(guó)才能保持住競(jìng)爭(zhēng)力，否則經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將很難持續(xù)。

當(dāng)前我國(guó)金融體系之所以出現(xiàn)問(wèn)題，就是因?yàn)檫^(guò)去的金融模式無(wú)法適應(yīng)新的增長(zhǎng)模式，所以也要跟著轉(zhuǎn)型才行。總的來(lái)看，我國(guó)金融模式進(jìn)一步轉(zhuǎn)變的內(nèi)容很豐富，集中體現(xiàn)在以下四方面。

第一，要大力推進(jìn)金融創(chuàng)新。過(guò)去我國(guó)粗放式、要素投入型的增長(zhǎng)模式，不確定性相對(duì)較低。因?yàn)樯a(chǎn)的產(chǎn)品是別人生產(chǎn)過(guò)幾十年、甚至幾百年的，技術(shù)、營(yíng)銷(xiāo)渠道、市場(chǎng)都十分成熟。只要生產(chǎn)成本足夠低，就有競(jìng)爭(zhēng)力。簡(jiǎn)單說(shuō)就是不確定性比較低，風(fēng)險(xiǎn)比較小。但這套金融體系現(xiàn)在卻無(wú)法很好地支持創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

比如過(guò)去政府始終強(qiáng)調(diào)的中小企業(yè)融資的問(wèn)題。這一問(wèn)題在歷史上始終是存在的，基本難點(diǎn)有兩個(gè)：一是獲客難，即金融機(jī)構(gòu)如何找到中小企業(yè)，獲知其融資需求，并為他們提供金融服務(wù)。因?yàn)橹行∑髽I(yè)數(shù)量很大，但地理位置相對(duì)分散，因此找到他們很困難。傳統(tǒng)做法是將機(jī)構(gòu)網(wǎng)點(diǎn)開(kāi)遍全國(guó)，貼近企業(yè)客戶(hù)。但這種方式成本很高，在很多地方也很難獲得足夠回報(bào)。二是風(fēng)控難。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，為企業(yè)提供融資服務(wù)既要能把錢(qián)借出去，還要能把錢(qián)收回來(lái)，而后者才是更大的挑戰(zhàn)。這就意味著，金融機(jī)構(gòu)需要對(duì)中小企業(yè)客戶(hù)進(jìn)行全面、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)男庞蔑L(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，評(píng)價(jià)用戶(hù)的還款能力和還款意愿，這是非常復(fù)雜的過(guò)程。傳統(tǒng)做法是根據(jù)用戶(hù)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和抵押資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估。但這兩個(gè)方面恰恰是中小企業(yè)比較欠缺的，導(dǎo)致大多數(shù)銀行并不愿意為中小企業(yè)提供金融服務(wù)。

但隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新發(fā)展階段，中小企業(yè)融資難已不再是單純的普惠金融問(wèn)題，而是上升到宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)約束的高度。原因在于以中小企業(yè)為主的民營(yíng)企業(yè)是當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的主力軍，在城鎮(zhèn)就業(yè)、創(chuàng)新、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面都發(fā)揮著舉足輕重的作用。也就是說(shuō)，創(chuàng)新面臨的巨大挑戰(zhàn)之一，就在于能否更好地為中小企業(yè)提供好金融服務(wù)。從這個(gè)角度看，金融創(chuàng)新還有很大的發(fā)展空間。

第一個(gè)創(chuàng)新方向是提高直接融資在金融體系中的比重。相比于以銀行為主的金融體系，資本市場(chǎng)直接融資往往可以更好地支持創(chuàng)新活動(dòng)。原因有很多，包括直接融資可以更好地識(shí)別創(chuàng)新項(xiàng)目、更容易與創(chuàng)業(yè)企業(yè)共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)和收益等，而如果通過(guò)銀行貸款則需要還本付息，有時(shí)會(huì)給企業(yè)造成較大的現(xiàn)金流壓力。因此資本市場(chǎng)在服務(wù)創(chuàng)新方面更具優(yōu)勢(shì)。我們應(yīng)該大力發(fā)展資本市場(chǎng)，提高直接融資在金融體系中的比重。

第二個(gè)創(chuàng)新方向是商業(yè)銀行的創(chuàng)新。我國(guó)以銀行為主導(dǎo)金融結(jié)構(gòu)在短期內(nèi)不會(huì)發(fā)生太大變化，但銀行的業(yè)務(wù)模式也需要?jiǎng)?chuàng)新，要想方設(shè)法地支持創(chuàng)新活動(dòng)。國(guó)際金融體系可大體分為兩類(lèi)：一是市場(chǎng)主導(dǎo)的金融體系，代表國(guó)家是美國(guó)、英國(guó)；二是銀行主導(dǎo)的金融體系，代表國(guó)家是德國(guó)、日本。雖然英美的技術(shù)創(chuàng)新相對(duì)更活躍，但德日在經(jīng)濟(jì)發(fā)展、技術(shù)創(chuàng)新領(lǐng)域也是世界領(lǐng)先國(guó)家。我們應(yīng)該向這些銀行主導(dǎo)的金融體系的國(guó)家學(xué)習(xí)，對(duì)商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)模式進(jìn)行創(chuàng)新，更好地支持創(chuàng)新活動(dòng)，這方面是大有可為的。

第三個(gè)創(chuàng)新方向是大力發(fā)展數(shù)字金融。數(shù)字金融可以更好地服務(wù)中小企業(yè)和創(chuàng)新活動(dòng)，這是未來(lái)我們要努力的方向。大科技信貸是目前比較受關(guān)注的領(lǐng)域，可以幫助金融業(yè)更好地為中小企業(yè)提供服務(wù)。因?yàn)樗梢杂脭?shù)字技術(shù)克服獲客難和風(fēng)控難的問(wèn)題。過(guò)去傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)需要把分支行開(kāi)遍全國(guó)，才能真正貼近用戶(hù)。但這種方式成本過(guò)高，實(shí)操性很差。而數(shù)字技術(shù)和大科技平臺(tái)，比如微信、支付寶等日活躍用戶(hù)十億以上的平臺(tái)，已經(jīng)觸達(dá)了很多客戶(hù)。并且這些平臺(tái)獲客速度很快，邊際成本極低，可以在短期內(nèi)大量獲客，這就在一定程度上解決了獲客難的問(wèn)題。與此同時(shí)，客戶(hù)在平臺(tái)上的活動(dòng)，包括活動(dòng)、社交、購(gòu)物、支付等，都會(huì)留下數(shù)字足跡。平臺(tái)利用數(shù)字足跡積累起來(lái)的大數(shù)據(jù)就可以進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，從而判斷借款人的違約概率。從研究情況看，利用大數(shù)據(jù)對(duì)小微企業(yè)做信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，結(jié)果是比較可靠的。這說(shuō)明數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新可以幫助我們克服過(guò)去金融體系無(wú)法解決的很多問(wèn)題。當(dāng)然，數(shù)字經(jīng)濟(jì)只是金融創(chuàng)新的一個(gè)方面，市場(chǎng)和銀行的創(chuàng)新也很重要。

第二，要進(jìn)一步推進(jìn)市場(chǎng)化改革。改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)金融抑制指數(shù)已經(jīng)從1下降到了0.6，但仍處于很高的水平。未來(lái)在進(jìn)行金融資源配置和信貸決策時(shí)，能否真正讓國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)站在同一條起跑線(xiàn)上，這是市場(chǎng)化改革的一個(gè)重要方面。另一方面，要努力實(shí)現(xiàn)真正市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。比如貸款利率的決定，這是信用市場(chǎng)化風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的基本含義。如果市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較高，貸款利率就應(yīng)該比較高，因?yàn)槌杀疽芨采w風(fēng)險(xiǎn)，否則未來(lái)可能受到較大損失，這是市場(chǎng)化風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的基本要求。但過(guò)去幾年監(jiān)管部門(mén)一直在鼓勵(lì)銀行降低中小企業(yè)融資成本，這種用行政手段壓低企業(yè)貸款利率的做法，短期內(nèi)似乎起到了一定效果，但從長(zhǎng)期來(lái)看，銀行持續(xù)為中小企業(yè)提供貸款的意愿和能力都會(huì)受到影響。

中小企業(yè)融資難的問(wèn)題固然存在，但最近幾年我國(guó)中小企業(yè)的融資環(huán)境已經(jīng)得到了很大改善。這里可以用兩組數(shù)據(jù)來(lái)說(shuō)明。第一個(gè)數(shù)據(jù)是中小企業(yè)在銀行總貸款中的比重。根據(jù)OECD公布的數(shù)據(jù)，中國(guó)中小企業(yè)貸款在總貸款中的比重已經(jīng)達(dá)到65%，是除韓國(guó)、日本以外比例最高的國(guó)家。這說(shuō)明經(jīng)過(guò)十多年的努力，我國(guó)已經(jīng)取得了很大成績(jī)。第二個(gè)數(shù)據(jù)是民營(yíng)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。全球危機(jī)以后，民營(yíng)企業(yè)融資難問(wèn)題比較突出，去杠桿化的傾向非常明顯，而國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率則相對(duì)平穩(wěn)。但2021年底，我國(guó)民營(yíng)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)反超國(guó)有企業(yè)。其中的原因很復(fù)雜，而且民營(yíng)企業(yè)中既包括中小企業(yè)，也包括大企業(yè)。這兩組數(shù)據(jù)組合起來(lái)，至少可以說(shuō)明我國(guó)中小企業(yè)的融資環(huán)境得到了很大改善，。

關(guān)鍵的問(wèn)題是，這些改進(jìn)是如何實(shí)現(xiàn)的？目前我國(guó)仍比較習(xí)慣于用行政性手段來(lái)解決問(wèn)題。盡管金融機(jī)構(gòu)自身的創(chuàng)新，比如數(shù)字金融創(chuàng)新也發(fā)揮了一定作用，但發(fā)揮作用最大的仍是行政性的監(jiān)管要求。這些監(jiān)管要求的基本內(nèi)容是每家商業(yè)銀行每年對(duì)中小企業(yè)的貸款總量和中小企業(yè)貸款在總貸款中的比重都要比前一年有所上升，否則就要接受監(jiān)管問(wèn)責(zé)。

現(xiàn)在看這些行政性很強(qiáng)的政策要求實(shí)實(shí)在在地增加了中小企業(yè)的貸款，但這里有一個(gè)重要的挑戰(zhàn)，是否風(fēng)險(xiǎn)可控？是否有利可圖？如果做不到這兩條，那么即使短期實(shí)現(xiàn)了政策目標(biāo)，長(zhǎng)期也很難持續(xù)，甚至?xí)斐珊芏嘈碌膯?wèn)題。所謂有利可圖，就是成本要低于可能獲得的回報(bào)；所謂風(fēng)險(xiǎn)可控，就是銀行要有獲客和風(fēng)控能力，將風(fēng)險(xiǎn)控制在較低水平。

大科技平臺(tái)用大數(shù)據(jù)來(lái)替代抵押品做信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的方式，目前來(lái)看效果不錯(cuò)。比如微眾銀行、網(wǎng)商銀行的信貸平均不良率遠(yuǎn)低于傳統(tǒng)商業(yè)銀行同類(lèi)貸款，說(shuō)明這種信用風(fēng)險(xiǎn)管理方式效果較好。

所以，盡管當(dāng)前中小企業(yè)融資環(huán)境得到了改善，但如果持續(xù)依靠行政要求強(qiáng)制商業(yè)銀行給中小企業(yè)提供貸款，最終將產(chǎn)生較嚴(yán)重的金融風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)后果。因此我國(guó)必須進(jìn)一步推進(jìn)市場(chǎng)化改革，在市場(chǎng)化條件下解決問(wèn)題，包括實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)、進(jìn)一步降低金融抑制指數(shù)等，核心是依靠金融創(chuàng)新本身，這是未來(lái)發(fā)展的大方向。

第三，要做實(shí)金融監(jiān)管。雖然在過(guò)去三十多年，我國(guó)維持了金融穩(wěn)定沒(méi)有出現(xiàn)大問(wèn)題，但這并不是靠監(jiān)管政策做到的，而更多是靠政府兜底和經(jīng)濟(jì)持續(xù)高增長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)的。目前來(lái)看，這種做法很難長(zhǎng)期持續(xù)。一方面，隨著我國(guó)金融體系規(guī)模越來(lái)越大，復(fù)雜性越來(lái)越高，一出現(xiàn)問(wèn)題就由政府兜底，這是不現(xiàn)實(shí)的；另一方面，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速在不斷下降。國(guó)際清算銀行曾指出，金融危機(jī)后很多國(guó)家的金融風(fēng)險(xiǎn)都在上升，并將其總結(jié)為“風(fēng)險(xiǎn)性三角”：杠桿率上升、生產(chǎn)率下降和政策空間收縮。在此形勢(shì)下，我國(guó)很難再依靠過(guò)去的金融模式來(lái)支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

在監(jiān)管方面，我國(guó)有很大的改進(jìn)空間。過(guò)去我國(guó)的監(jiān)管體系有框架、有人員、有工具、有目標(biāo)，但在很多領(lǐng)域都缺乏監(jiān)管規(guī)則的真正落地。過(guò)去兩年中小銀行出現(xiàn)問(wèn)題，其中很大一部分原因，就在于監(jiān)管規(guī)則沒(méi)有真正落地。比如大股東違規(guī)操作，這在規(guī)則上是明文禁止的，但卻變成了一個(gè)比較普遍的現(xiàn)象。這說(shuō)明我國(guó)監(jiān)管體制確實(shí)需要進(jìn)一步改進(jìn)。具體來(lái)看，有以下三個(gè)重要方向：

一是目標(biāo)。監(jiān)管最重要的目標(biāo)是保障充分競(jìng)爭(zhēng)，反壟斷，保護(hù)消費(fèi)者利益，終極目標(biāo)是維持金融穩(wěn)定，除此外，不應(yīng)該去管其他事情?，F(xiàn)在我國(guó)的監(jiān)管目標(biāo)非常復(fù)雜，并且各目標(biāo)之間并不完全一致。比如行業(yè)監(jiān)管和金融監(jiān)管，本身就是存在矛盾的。二是權(quán)限。監(jiān)管目標(biāo)確定以后，要給監(jiān)管部門(mén)相應(yīng)的權(quán)力，由他們來(lái)決定采取什么措施，以及什么時(shí)候采取措施。三是問(wèn)責(zé)。過(guò)去金融監(jiān)管體系是法不責(zé)眾。雖然大家都出了問(wèn)題，但似乎大家都沒(méi)有問(wèn)題。因此對(duì)監(jiān)管問(wèn)責(zé)十分必要。經(jīng)過(guò)四十多年的金融改革，我國(guó)已經(jīng)建立起了一套監(jiān)管框架，但更多是形式上的監(jiān)管，未來(lái)我們要努力將其發(fā)展為實(shí)質(zhì)性的監(jiān)管。

第四，要穩(wěn)健推進(jìn)金融開(kāi)放。金融開(kāi)放非常重要，但必須要穩(wěn)健推進(jìn)。很多國(guó)家在條件不成熟時(shí)貿(mào)然推進(jìn)資本項(xiàng)目開(kāi)放、金融行業(yè)開(kāi)放，最后釀成了重大的金融危機(jī)。所以在金融開(kāi)放的效率提升和金融穩(wěn)定之間，也要把握好平衡。

總結(jié)來(lái)看，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)邁入新發(fā)展階段，過(guò)去這套金融體系已經(jīng)不太適應(yīng)新經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)模式，必須要做出改變。改變的方式包括：加強(qiáng)金融創(chuàng)新、推進(jìn)市場(chǎng)化改革、做實(shí)金融監(jiān)管、穩(wěn)健推進(jìn)金融開(kāi)放等。從這個(gè)角度看，我國(guó)目標(biāo)金融模式的方向是比較清晰的，就是要更多地走資本市場(chǎng)的道路，走市場(chǎng)化改革的道路，走國(guó)際化的道路。

務(wù)實(shí)改革仍將是未來(lái)一段時(shí)間

我國(guó)金融改革的基本特征

雖然我國(guó)金融改革的大方向基本清晰，但未來(lái)金融模式會(huì)怎么演進(jìn)？還有很多想象的空間，是會(huì)變成像德日那樣以銀行主導(dǎo)的金融體系，還是像英美那樣以市場(chǎng)主導(dǎo)的金融模式？市場(chǎng)化程度是否能達(dá)到那么高的水平？監(jiān)管框架又會(huì)構(gòu)建？這都與我國(guó)金融改革的基本特征有關(guān)。

值得指出的是，盡管我國(guó)在金融改革過(guò)程中有學(xué)習(xí)的榜樣，但從未明確過(guò)具體的目標(biāo)模式，中國(guó)的金融和經(jīng)濟(jì)改革，并沒(méi)有在一開(kāi)始的時(shí)候就清晰地勾畫(huà)出改革藍(lán)圖或目標(biāo)模式。這可能是因?yàn)閮煞矫娴脑?。第一個(gè)原因是1978年決定實(shí)施改革開(kāi)放政策時(shí)，其實(shí)很難想清楚未來(lái)幾十年會(huì)怎么變化，更重要的是且當(dāng)時(shí)的政治環(huán)境也不允許把一些徹底的理念明確地表達(dá)出來(lái)，比如社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的概念是在改革進(jìn)行了十五年之后才被提出來(lái)的。第二個(gè)原因是我國(guó)的經(jīng)濟(jì)改革包括金融改革都有非常務(wù)實(shí)的特點(diǎn)，實(shí)施改革政策的目的是要解決問(wèn)題，終極目標(biāo)是什么樣子，有時(shí)候可能反而不是那么重要，雖然方向很清晰。

根據(jù)我們的總結(jié)，務(wù)實(shí)的金融改革具有如下兩個(gè)特征：第一，任何改革政策都要滿(mǎn)足“可行性”的條件。有些政策提起來(lái)很不錯(cuò)，但沒(méi)法落地，也就不具備可操作性，意義不大。比如要求明天建立一個(gè)龐大的資本市場(chǎng)，這本來(lái)就不是可以一蹴而就的。另外，政治可行性同樣重要，因?yàn)槲覈?guó)改革的的特點(diǎn)是漸進(jìn)、雙軌。務(wù)實(shí)的一個(gè)重要體現(xiàn)就是在滿(mǎn)足可行性條件的前提下，解決實(shí)際問(wèn)題。

第二，改革措施的決定與評(píng)價(jià)主要以結(jié)果導(dǎo)向。就是每一步改革的推進(jìn)，都要用實(shí)際效果說(shuō)話(huà)，效果好就往前走，效果不好就往回走，這與鄧小平“摸著石頭過(guò)河”、“不管白貓黑貓，能抓老鼠就是好貓”的理念是一脈相承。我國(guó)四十多年的金融改革，盡管存在一些問(wèn)題，但整體效果還不錯(cuò)。當(dāng)然我們也要承認(rèn)，這種務(wù)實(shí)改革的做法有時(shí)也會(huì)引發(fā)一些新問(wèn)題。因?yàn)檫@種改革不徹底，可能會(huì)形成一些新的利益集團(tuán)，而這些新的利益集團(tuán)很可能變成下一步改革的阻力。因此，持續(xù)地向前推進(jìn)改革，是務(wù)實(shí)改革能夠取得成功的一個(gè)重要條件。

現(xiàn)在我國(guó)金融改革的方向應(yīng)該已經(jīng)比較清晰，簡(jiǎn)單說(shuō)就是市場(chǎng)化程度要提高、國(guó)際化要提高、資本市場(chǎng)的作用要提高、監(jiān)管的效能要提高。但與此同時(shí)，我國(guó)仍會(huì)在很長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)采取務(wù)實(shí)改革的措施，一步一步地往前走。

第一，雖然我國(guó)資本市場(chǎng)中直接融資的比重會(huì)逐步提高，但不太可能很快達(dá)到英美國(guó)家的水平。決定一國(guó)金融體系是以銀行為主還是以資本市場(chǎng)為主的因素有很多，包括法律體系、文化背景、政治制度等。因此我們雖然會(huì)走向以資本市場(chǎng)直接融資為主的道路，但在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)，銀行仍將是我國(guó)主要的融資渠道。

第二，未來(lái)我國(guó)會(huì)向混業(yè)經(jīng)營(yíng)的模式前進(jìn)，但能否直接從分業(yè)經(jīng)營(yíng)走向混業(yè)經(jīng)營(yíng)，前提條件在于能否控制住風(fēng)險(xiǎn)。盡管混業(yè)經(jīng)營(yíng)能帶來(lái)巨大的回報(bào)，效率也會(huì)有很大提升，但風(fēng)險(xiǎn)管控和識(shí)別也會(huì)更加復(fù)雜。因此從分業(yè)經(jīng)營(yíng)走向混業(yè)經(jīng)營(yíng)，也會(huì)是一步一步的前進(jìn)過(guò)程。

第三，市場(chǎng)化改革不會(huì)一步到位。盡管我國(guó)金融抑制指數(shù)可能會(huì)繼續(xù)下降，但在當(dāng)前大背景下，政府仍會(huì)在金融體系中發(fā)揮重要作用。只要行政性干預(yù)是有益的，我們就仍會(huì)繼續(xù)推進(jìn)。

第四，監(jiān)管模式如何發(fā)展，目前仍有較大不確定性。當(dāng)前我國(guó)實(shí)行的是分業(yè)監(jiān)管模式，未來(lái)會(huì)變成綜合型服務(wù)機(jī)構(gòu)、還是區(qū)分審慎監(jiān)管和行為監(jiān)管的“雙峰”模式？目前尚且不明確。

總結(jié)來(lái)看，1978年我國(guó)尚未形成完整的金融體系，所謂的金融模式其實(shí)就是獨(dú)家機(jī)構(gòu)模式；經(jīng)過(guò)40多年的市場(chǎng)化改革與重建，當(dāng)前我國(guó)金融模式呈現(xiàn)出規(guī)模大、管制多、監(jiān)管弱和銀行主導(dǎo)四個(gè)基本特征。但在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下，這一套過(guò)去行之有效的金融體系的有效性在不斷下降，未來(lái)我國(guó)將朝著提高直接融資比重、提高市場(chǎng)化和國(guó)際化程度、提高監(jiān)管效能的方向前進(jìn)。雖然大方向比較明確，但我國(guó)應(yīng)該仍會(huì)采取“務(wù)實(shí)”的方式向前推進(jìn)。這就意味著在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)，盡管我國(guó)資本市場(chǎng)直接融資比重會(huì)提高，但不會(huì)很快上升到英美的水平；盡管我國(guó)金融體系的市場(chǎng)化程度會(huì)提高，金融資產(chǎn)價(jià)格決定和金融資源配置會(huì)更多依靠市場(chǎng)化的方式進(jìn)行，但政府仍然可能會(huì)在金融體系運(yùn)行中發(fā)揮很大作用；此外，要真正實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)中性，讓國(guó)企和民企做到公平競(jìng)爭(zhēng)，相信也會(huì)是一個(gè)非常緩慢的過(guò)程。

不過(guò)，如果堅(jiān)持“務(wù)實(shí)”的原則，重視可行性條件和結(jié)果導(dǎo)向，那么改革持續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)，是一個(gè)大概率事件。未來(lái)的金融模式應(yīng)該能夠越來(lái)越有效地支持新發(fā)展階段的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。與此同時(shí)，也要對(duì)未來(lái)可能發(fā)生的金融風(fēng)險(xiǎn)與動(dòng)蕩有充分的心理準(zhǔn)備。

（黃益平為北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院副院長(zhǎng)、北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心主任）