房地產(chǎn)政策將從供需兩端進一步釋放寬松信號。對房地產(chǎn)行業(yè)而言，釋放需求和支持供給同樣重要。下半年，無論是為了服務(wù)于宏觀經(jīng)濟穩(wěn)增長的需要，還是支持房地產(chǎn)市場本身的健康運行，房地產(chǎn)政策自上而下將延續(xù)上半年以來的寬松基調(diào)，從供需兩端給予購房者和房企足夠的資金支持。地方政府將繼續(xù)推出“因城施策”，積極出臺和落實穩(wěn)樓市的各類舉措，以實現(xiàn)“三穩(wěn)”目標。

在需求端，下半年住房金融總量上將加快回暖的速度，需求端限制性措施將進一步減少。為了“充分釋放居民住房需求潛力”，全國房貸利率可能延續(xù)下行態(tài)勢，商業(yè)銀行將進一步加快房貸投放力度。預(yù)計2022年下半年，居民房貸利率有望從2022年上半年5.3%附近降至5%附近。下半年新增個人按揭貸款可能達到1.5萬億元左右，較上半年環(huán)比增長21%左右；但全年可能新增個人按揭貸款2.7萬億元左右，同比減少約17%，降幅較二季度末收窄約9個百分點。地方公積金貸款政策將進一步松動，包括下調(diào)公積金貸款首付比例、提高公積金貸款額度。預(yù)計將有更多城市調(diào)降房貸首付比例，尤其是可能會有更多二線城市加入到調(diào)降房貸比例的隊伍中。有條件的城市將會取消限制性購房政策。二季度末，有更多城市廢除了過往的樓市限購令，并允許非當?shù)貞艏彝ベ徺I房產(chǎn)，特別是一些大城市的片區(qū)，亦出臺政策幫助新市民購置房產(chǎn)。

供給端的政策支持將從金融、土地等方面入手。一是銀行將加大對房企貸款支持力度。上半年受疫情影響，房地產(chǎn)開發(fā)貸大幅負增長，下半年商業(yè)銀行將合理滿足房企開發(fā)需求，預(yù)計下半年房企新增貸款8500億元左右，占全年房企貸款比重約47%，與去年同期相比，占比可能上升約4.7個百分點，開發(fā)貸資金偏緊的狀況將有明顯改觀。二是逐步恢復(fù)直接金融支持，優(yōu)質(zhì)房企或加大債券發(fā)行力度。上半年房企直接融資領(lǐng)域存量普遍下降，表外融資能力逐步下降，僅通過增加對部分央企、國有房企的增信支持并不足以緩解更大范圍房企的風險。預(yù)計下半年在預(yù)收款回暖的推動下，在地方政府化解房企債務(wù)風險工作的協(xié)助下，會有更多房企獲得直接融資工具的支持，房企自籌資金有望較上半年環(huán)比增長約8%。三是有效增加土地供應(yīng)，降低房企拿地門檻。住建部明確要求，今年要落實好土地的支持政策，利用多種渠道提供新增土地供應(yīng)。已有成都、廈門、蘇州等若干城市宣布今年會增加集中供地次數(shù)。為了增加房企購地積極性，更多城市將在減配建或自持比例、保證金比例、付款期限等方面松動政策，減輕房企拿地所占用資金的壓力。

2、房地產(chǎn)市場將逐步回暖

下半年房地產(chǎn)市場表現(xiàn)將好于上半年。預(yù)計三季度房地產(chǎn)銷售將完成筑底，全年房價可能出現(xiàn)先抑后揚的態(tài)勢，土地購置面積將高于上半年，房地產(chǎn)投資增速將出現(xiàn)反彈。

1）房地產(chǎn)銷售有望率先企穩(wěn)回升

在需求管理政策大力松動后，三季度房地產(chǎn)銷售可能完成筑底，四季度銷售增速將重拾正增長?？紤]到部分城市限購、限貸等限制性措施在下半年仍將繼續(xù)退出，購房者在疫情得到有效管控后將回到房地產(chǎn)市場。參考過往經(jīng)驗，住房信貸增速回升到銷售改善一般需要兩到三個季度。上半年4月份為地方政府政策密集出臺的時期，往后推算預(yù)計在下半年10月前后樓市銷售可能出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)好。

年內(nèi)重點城市“金九銀十”可期。根據(jù)以往類似周期的運行特點，在房地產(chǎn)周期進入上行初期階段，伴隨著房貸利率和首付比例的下調(diào)，購房者需求大致在政策釋放兩到三個季度后開始真正轉(zhuǎn)好。2012年和2015年年初，政策主基調(diào)均為支持或鼓勵住房消費，并伴隨著多次降息降準等貨幣政策的實施，地方政府也通過調(diào)降房貸首付比例、放松公積金政策等方式改善房地產(chǎn)銷售環(huán)境，從而促成了傳統(tǒng)意義上的“金九銀十”行情。今年由于受到宏觀經(jīng)濟等因素影響，疫情之下部分購房者仍存在觀望情緒，預(yù)計“金九銀十”行情相比以往成色可能不足。但疫情因素導(dǎo)致的前期部分積壓需求可能在下半年逐步釋放，若房企竣工及預(yù)售加快，樓市可能于國慶前后在重點城市率先較快轉(zhuǎn)暖。通常重點城市房價的上行會帶動其他城市住宅銷售的情緒。預(yù)計三季度市場銷售跌幅趨緩，并在四季度有可能保持每月平均5%以上的銷售增速，全年商品房銷售面積增速下降約12%，較上半年降幅大幅收斂。

圖表1：預(yù)計房地產(chǎn)銷售下半年企穩(wěn)回升

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局、Wind、植信投資研究院

下半年房價可能“先抑后揚”，本輪全國房價的拐點大致在三季度末或四季度初出現(xiàn)。國內(nèi)房價運行的變化具有很強的周期性特征，幾乎每2年半到3年會經(jīng)歷一次低點。此輪房價下行周期始于2019年下半年，期間由于2020年疫情第一輪沖擊對房價的中長期運行產(chǎn)生了階段性的擾動。但在2021年三季度重新回到了下行通道之中，在今年二季度遭受到疫情的二次沖擊并延續(xù)至今。住房金融政策及地方政府政策階段性回暖，諸多城市房貸利率已降至歷史最低水平，會有利于房價預(yù)期向好的方向發(fā)展。參考歷史數(shù)據(jù)，預(yù)計下半年全國新房房價環(huán)比均值將由-0.1%逐步轉(zhuǎn)為+0.1%，二手房價格環(huán)比均值也將由-0.2%轉(zhuǎn)為止跌。因此預(yù)計全年新房價格同比漲幅在0附近，二手房同比下跌0.9%。一線城市房價表現(xiàn)相對堅挺，全年新房價格同比漲幅可能達到4%左右，二手房價格同比漲幅在3%左右，較上半年有一定程度回升。

圖表2：預(yù)計一線城市房價三季度觸底回升

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局、Wind、植信投資研究院

熱點城市樓市可能率先復(fù)蘇。當前房地產(chǎn)市場正處于去庫階段，商品房待售面積處于過去三年半高位。三、四線城市商品房去化壓力較大，樓市相對冷清，房價在下半年大多數(shù)時間內(nèi)仍面臨不小下行壓力。大城市短期庫存去化周期明顯很大程度與疫情因素導(dǎo)致部分地區(qū)銷售出現(xiàn)“斷檔”有關(guān)，可供出售的現(xiàn)房庫存偏低。參考以往去化能力，北京、上海、杭州等地區(qū)商品房去化周期在1年時間左右，疊加去年土地成交價格上漲因素，大城市房價有望在三季度中后期出現(xiàn)企穩(wěn)回升，并于四季度加快上行。

圖表3：整體庫存相對偏高，下半年進入去庫階段

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局、Wind、植信投資研究院

圖表4：全國房價下半年有望實現(xiàn)觸底企穩(wěn)

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局、Wind、植信投資研究院

2）土地市場觸底并小幅回升

下半年土地購置面積將高于上半年。在住房銷售和金融環(huán)境雙雙改善的推動下，房企資金狀況將有所好轉(zhuǎn)，有利于推動更多房企參與土拍市場。加之房企優(yōu)質(zhì)土儲庫存處于較低水平，尤其是資質(zhì)相對優(yōu)良的央企國企以及重點城市的城投公司，有望在下半年加大購置土地的力度。整體土地市場進一步下行壓力將有所減輕，但難阻土地購置費可能的連續(xù)兩年的負增長。部分重點城市為了彌補土地財政缺口，有意愿擴大土地供應(yīng)，結(jié)合已經(jīng)有部分城市宣布下半年集中供地拍賣的次數(shù)，預(yù)計下半年土地供應(yīng)情況會有所好轉(zhuǎn)?；谕僚囊?guī)則有可能在下半年進一步松動的判斷，包括適度擴大土地溢價率和降低土地購置成本，房企拿地靈活性將有所提升。如果整體房企融資環(huán)境得到更多政策呵護，也不排除部分中小民營房企回到土拍市場的可能性。下半年土地成交價格較上半年可能會有所回落，但與2021年同期相比，房企可能會更多參與城市等級相對較高的地區(qū)，導(dǎo)致這些地區(qū)土地購置價格同比漲幅依然較大。

圖表5：預(yù)計土地市場在下半年有望企穩(wěn)

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局、Wind、植信投資研究院

從區(qū)域分布來看，一線城市及其周邊土地市場可能在較短時間內(nèi)回暖?？紤]到未來中國新型城鎮(zhèn)化發(fā)展的側(cè)重點在重點城市群與核心城市所引領(lǐng)的都市圈建設(shè)，今年部分大城市也有城市更新、老舊城區(qū)改造等建設(shè)計劃，住房需求相對充足，房企在這些區(qū)域拿地意愿較強，部分重點二線城市土地市場也有望重拾信心。隨著越來越多的二線城市在下半年可能增加優(yōu)質(zhì)地塊出讓，全國性房企和地方城投公司有望在下半年參與到這部分區(qū)域的土拍市場。6月中下旬全國重點城市土地溢價率有所回升，對房企土地購置的意愿產(chǎn)生積極影響。不過，全國范圍內(nèi)土地市場的差異性仍將體現(xiàn)，三、四線城市土地市場可能維持較為平淡的局面。整體而言，盡管下半年狀況優(yōu)于上半年，房企如同以往大面積參與三四線城市的土地市場可能性很低。這一方面是因為受制于房企自身資金不足，另一方面是三四線城市缺乏優(yōu)質(zhì)土地資源。預(yù)計此輪土地市場恢復(fù)的節(jié)奏將比以往更長一些，相較于去年同期成交水平相比仍然有很大差距。結(jié)合過去十年（約三個周期）土地市場表現(xiàn)情況來看，預(yù)計全年土地購置費同比下降10%，跌幅較上半年有所收窄。

3）房地產(chǎn)投資將企穩(wěn)反彈

下半年房企運行狀況邊際改善將支持投資回升。一方面，房企資金面將有所改善，得益于住房銷售回款走升和住房金融政策加碼，預(yù)計下半年房地產(chǎn)企業(yè)資金來源的主要分項均有不同程度的改善，包括預(yù)收款、自籌資金和銀行貸款，半年度環(huán)比增幅分別為8%-30%不等。受益于資金面的改善，房企信心將有所增強，預(yù)計下半年房屋新開工及建安工程投資將有所改善，四季度下行收斂的幅度更大。

如果疫情負面因素褪去，預(yù)計在商品房銷售和價格觸底回升、開發(fā)貸改善及其他融資方式回暖的推動下，下半年新開工可能會觸底反彈。在“保交樓”要求下，房地產(chǎn)施工和竣工情況也有望出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。結(jié)合2021年下半年基數(shù)偏低的因素，下半年房地產(chǎn)投資增速料可能會在三季度止跌企穩(wěn)，并于四季度小幅反彈，全年房地產(chǎn)投資仍有望實現(xiàn)小幅增長。結(jié)合2012年、2015年以及2018年類似周期的情況來看，基準判斷，預(yù)計到三季度末，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速收窄至-2.5%，全年房地產(chǎn)開發(fā)投資可能達到約14.8萬億元，（名義）同比增長0.6%，增速為歷史最低水平，但較2022年上半年明顯回升。

圖表6：全年房地產(chǎn)投資仍有望實現(xiàn)小幅增長

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局、Wind、植信投資研究院

圖表7：下半年植信房地產(chǎn)綜合指數(shù)低位震蕩回升

數(shù)據(jù)來源：植信投資研究院

3、行業(yè)風險不容忽視

下半年，房地產(chǎn)市場的主要風險仍集聚于房地產(chǎn)企業(yè)，需要警惕房地產(chǎn)企業(yè)的三類風險。一是凈利潤全面負增長，經(jīng)營虧損風險加大。據(jù)統(tǒng)計，2022年上半年，百強房企銷售金額同比下降50%以上，盈利能力則進一步減弱。2022年一季度利潤下滑28%，預(yù)計到二季度末利潤下滑接近八成。房企利潤大幅下降將進一步降低其經(jīng)營能力、融資能力和抵御風險的能力。二是經(jīng)營性、籌資性現(xiàn)金流惡化，流動性嚴重短缺。2022年一季度，內(nèi)地上市房企現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈額均值為-10.22億元，為近十年最低水平。內(nèi)地上市房企中，現(xiàn)金短債比不到1的公司數(shù)量占樣本數(shù)量的45%，其中大部分為中小型房企，但也不乏龍頭或大型房企。在收入下降、融資能力走弱和償債壓力上升的情況下，部分房企必將面臨嚴重的流動性風險。三是部分房企償債壓力仍需要密切關(guān)注，2022年三季度房企將迎來全年的償債最高峰值。從速動資產(chǎn)和流動負債的關(guān)系來看，內(nèi)地房企中排在前二十名的房企平均速動比率在0.5-0.6區(qū)間，低于1的公允合適水平，很多房企需要依靠融資來填補短期資金缺口。在收入和盈利能力下降、融資困難、尤其是流動性緊張的情況下，集中償債的壓力可能壓垮部分房企，釀成一定范圍的市場風險。

圖表8：“近十年”以來內(nèi)地上市房企一季度盈利水平變化

數(shù)據(jù)來源：Wind、植信投資研究院

圖表9：“近十年”以來內(nèi)地上市房企一季度現(xiàn)金流凈額變化

數(shù)據(jù)來源：Wind、植信投資研究院

圖表10：2022年各季度內(nèi)地上市房企信用債、海外債到期規(guī)模

數(shù)據(jù)來源：Wind、植信投資研究院

2021年四季度以來，住房金融環(huán)境邊際改善，但是主要聚焦于“居民端”利率水平的下調(diào)，“房企端”融資環(huán)境并未實質(zhì)性獲得改善，尤其民營房企的融資仍然困難。商品房銷售放緩疊加債務(wù)到期高峰，預(yù)計下半年部分房企仍將持續(xù)面臨經(jīng)營虧損、流動性短缺、債務(wù)違約三類風險，并有向上下游產(chǎn)業(yè)鏈局部蔓延的跡象，局部地區(qū)仍可能引發(fā)爛尾樓停貸等現(xiàn)象。隨著房地產(chǎn)寬松政策的積極推進，下半年市場銷售將逐步回暖，開發(fā)貸和按揭貸款增速將明顯回升，非銀行融資也會逐步轉(zhuǎn)暖，房企預(yù)售資金管理將進一步改善，有關(guān)方面對市場風險的管控將逐步加強，房企的整體風險狀態(tài)基本可控。

4、加大力度實施針對性政策

為了支持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展，發(fā)揮好穩(wěn)增長的積極作用，針對當前房地產(chǎn)市場存在的問題與風險，下半年房地產(chǎn)政策仍應(yīng)進一步釋放積極信號，切實落實對房企的金融政策支持，有效緩釋房企流動性風險，謹防系統(tǒng)性金融風險的發(fā)生，在此提出五點政策建議：

第一，進一步釋放住房需求。建議引導(dǎo)商業(yè)銀行進一步提供穩(wěn)定的居民住房信貸支持，適度下調(diào)居民房貸利率。更多符合條件的城市可以下調(diào)房貸首付比例，包括重點二線城市和部分一線城市；加大地方公積金政策寬松力度，提高公積金貸款額度。通過進一步釋放居民購房需求，促進銷售企穩(wěn)回升，加快房企資金回籠。

第二，加大力度創(chuàng)造寬松的房企金融環(huán)境。建議商業(yè)銀行加快開發(fā)貸審批和發(fā)放速度，適當提高開發(fā)貸在貸款余額中的占比，以滿足房企合理資金需求，上半年開發(fā)貸占金融機構(gòu)各項貸款余額比例可能不到6%，低于過去五年7%的平均水平約1個百分點，建議通過窗口指導(dǎo)，上調(diào)商業(yè)銀行開發(fā)貸占比0.5個百分點。商業(yè)銀行需擺脫“一刀切”的固有思維定式，改善風險偏好，合理評估房企信用狀況和還款能力。加大按揭貸款投放額度，加快銷售回款速度，上半年個人住房貸款占金融機構(gòu)各項貸款余額比例可能為18.5%，低于過去五年平均水平約0.8個百分點，建議上調(diào)商業(yè)銀行個人貸款占比0.5個百分點。從2021年財報顯示的數(shù)據(jù)來看，大部分國有大型、中小型銀行涉房貸款占比處于綠檔，僅少數(shù)銀行在個別指標上超過了上限。一些越線的銀行在過去一年時間里也在逐步調(diào)降涉房貸款或者個人住房貸款占比，整體涉及的貸款額度比較有限，調(diào)整壓力不大。2022年銀行整體貸款規(guī)模將擴大，若房地產(chǎn)貸款保持平穩(wěn)增長，則涉房貸款的占比仍能保持在合規(guī)水平，這意味著下半年仍有條件適度增加按揭貸款投放。下半年還可以穩(wěn)妥有序地增加并購貸款。房企金融環(huán)境寬松有助于既改善房企經(jīng)營狀況，又緩釋其流動性風險，并加快行業(yè)投資步伐。

第三，加快步伐增加房企非銀金融支持。建議對資質(zhì)優(yōu)良的房企加大直接金融支持，包括運用債券、信托、REITs、信用違約掉期（私募CDS）或信用風險緩釋憑證（CRMW）等工具，引入不良資產(chǎn)管理公司等其他金融機構(gòu)、優(yōu)質(zhì)房企共同推動存在短期流動性問題的項目盡快復(fù)工復(fù)產(chǎn)，緩釋房企現(xiàn)金流和債務(wù)壓力，降低其流動性風險和債務(wù)違約風險。

第四，進一步合理松動土拍規(guī)則。建議取消或調(diào)整競高標準建設(shè)方案，為房企留出適當?shù)睦麧櫩臻g；適當降低保證金繳納額度、延長出讓金繳納周期、下調(diào)部分地塊起拍價以及降低土地溢價率上限，提高房企參拍積極性；改善地方財力，為城投公司下半年債券融資發(fā)力提供有效支持；盤活存量建設(shè)用地，推動存量商業(yè)用地轉(zhuǎn)為住宅用地。通過有效舉措，增加土地供應(yīng)。

第五，建立健全風險監(jiān)測體系。建議建立因地制宜、動態(tài)調(diào)整的房地產(chǎn)金融風險監(jiān)測體系。考慮到我國市場存在的差異性，應(yīng)結(jié)合各地實際情況，對房地產(chǎn)市場供需走勢與供需結(jié)構(gòu)變化進行具體分析。根據(jù)行業(yè)遇到的實際金融風險，剖析各地成因，加強溝通，厘清責任。對于停工爛尾項目，建議監(jiān)管部門積極推動購房者與相關(guān)開發(fā)商、銀行溝通和協(xié)商，盡可能厘清各方權(quán)利和責任，盡可能降低購房者損失，平穩(wěn)化解問題和風險。建立動態(tài)風險監(jiān)測體系，及時發(fā)現(xiàn)和有效預(yù)警房地產(chǎn)金融風險。彌補預(yù)售資金存在的監(jiān)管漏洞，確保房企預(yù)售資金用于房地產(chǎn)項目建設(shè)，保障工程款按期支付。針對監(jiān)測與評估的結(jié)果及時調(diào)整金融資源的分配，確保房地產(chǎn)金融的安全與發(fā)展。

（作者連平系植信投資首席經(jīng)濟學家兼研究院院長；馬泓系植信投資研究院資深研究員；其他參與人員：植信投資研究院高級研究員耿欣欣、植信投資研究院研究員李曉晴）