從黨的二十大報(bào)告來看，下一步，在資產(chǎn)管理上要注重一些基礎(chǔ)性問題。新時(shí)代新征程，所面臨的國(guó)際國(guó)內(nèi)變化，導(dǎo)致我們資產(chǎn)定價(jià)發(fā)生了一系列系統(tǒng)性變化。從2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)后，世界經(jīng)濟(jì)的增速已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的下降，學(xué)界稱為“長(zhǎng)期停滯”。在新冠疫情暴發(fā)之后，大家以為我們?cè)谝咔榭刂浦髸?huì)重返過去，但事實(shí)上我們不僅沒有重返過去，反而在舊的問題沒有解決的基礎(chǔ)上出現(xiàn)了新的問題。

“新的問題”包括滯脹出現(xiàn)，世界經(jīng)濟(jì)的格局發(fā)生了更大的變異，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下臺(tái)階的效應(yīng)更加明顯。

從2010年到2019年，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度平均為3.7%。從新冠疫情暴發(fā)以來到未來的7年，團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度不到2.3%的水平，也就是說下降的幅度達(dá)到了1.4個(gè)百分點(diǎn)。

世界經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階，會(huì)引起很多變化，這些變化里面很重要的一個(gè)點(diǎn)就是高收入國(guó)家占世界的GDP在過去20年里下降了15.4個(gè)百分點(diǎn)，中國(guó)占世界GDP的比重增長(zhǎng)了12.1個(gè)百分點(diǎn)。更為重要的一個(gè)點(diǎn)是，印太占世界經(jīng)濟(jì)的比重不斷上升，打破了世界經(jīng)濟(jì)在2008年時(shí)三足鼎立的格局。

目前預(yù)測(cè)在未來五年里，歐盟占世界GDP的比重可能會(huì)下降5-8個(gè)點(diǎn)，而中國(guó)占世界GDP的比重會(huì)提升5個(gè)點(diǎn)左右。這個(gè)變化直接帶來的是中國(guó)和美國(guó)之間的對(duì)抗會(huì)愈加激烈。按照?qǐng)F(tuán)隊(duì)預(yù)測(cè)，中國(guó)GDP將在2029年基本追趕上美國(guó)。

一旦中國(guó)GDP超越美國(guó)，那么未來的戰(zhàn)略與當(dāng)前的戰(zhàn)略會(huì)發(fā)生質(zhì)的變化，所以黨的二十大報(bào)告也提到，未來五年是全面建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化國(guó)家開局起步的關(guān)鍵時(shí)期。

目前資本市場(chǎng)一個(gè)普遍共識(shí)是，我們已經(jīng)告別兩位數(shù)增長(zhǎng)的時(shí)代，進(jìn)入到個(gè)位數(shù)的增長(zhǎng)時(shí)代。我們永遠(yuǎn)期望經(jīng)濟(jì)增速和收益率更高更好，但當(dāng)政策性利率與自然利率出現(xiàn)了系統(tǒng)偏誤之后，會(huì)導(dǎo)致系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)。最典型的就是美國(guó)，美國(guó)在2008年之后，金融界都不承認(rèn)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)在一個(gè)新的長(zhǎng)期停滯的時(shí)代。

所以大家就會(huì)看到實(shí)際潛在增速和中性利率出現(xiàn)偏離，同時(shí)與美聯(lián)儲(chǔ)的基準(zhǔn)利率出現(xiàn)嚴(yán)重的偏離，這種嚴(yán)重偏離直接導(dǎo)致全球在錨定效應(yīng)作用下，出現(xiàn)債務(wù)高企、風(fēng)險(xiǎn)高企，從而導(dǎo)致我們看到為了維持一種高收益進(jìn)行過度的產(chǎn)品構(gòu)建。未來滯脹時(shí)期所面臨的低增長(zhǎng)高通脹，所面臨的高債務(wù)、高杠桿、高風(fēng)險(xiǎn)，必須要有軟著陸的過程，這個(gè)過程實(shí)際上是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)集聚高揚(yáng)的過程。

綜上，可以得出三個(gè)結(jié)論：

第一，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)增速換擋不僅會(huì)帶來無風(fēng)險(xiǎn)收益率的下降，更重要的是在非預(yù)期性的下降之后，可能導(dǎo)致政策利率的失誤和金融產(chǎn)品結(jié)構(gòu)化的過度，帶來額外風(fēng)險(xiǎn)。

第二，全球經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階必定會(huì)導(dǎo)致全球結(jié)構(gòu)和沖突的加劇，導(dǎo)致大量的政治社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重?cái)_亂市場(chǎng)的均衡和定價(jià)。大量黑天鵝和灰犀牛事件可能帶來結(jié)構(gòu)性斷裂，市場(chǎng)難以進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)。

第三，各種脫鉤以及多中心化可能帶來傳統(tǒng)的貨幣之錨和資產(chǎn)之錨失去傳統(tǒng)的功能。

（作者劉元春為上海財(cái)經(jīng)大學(xué)校長(zhǎng)，中國(guó)人民大學(xué)原副校長(zhǎng)）