我國生育率的不斷下降伴隨著人口預(yù)期壽命的不斷提高，致使人口結(jié)構(gòu)不斷向深度老齡化社會(huì)傾斜。而我國當(dāng)前的人均GDP顯著落后于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體進(jìn)入深度老齡化社會(huì)時(shí)的水平，未富先老問題表現(xiàn)突出。在此背景下，個(gè)人要如何未雨綢繆？

01

哪種養(yǎng)老方式才“靠譜”？

人的一生有一個(gè)自然生命周期，財(cái)富同樣有一個(gè)生命周期。一般我們把財(cái)富的生命周期用兩條線表示：橘色的支出曲線和藍(lán)色的收入曲線，分別代表現(xiàn)金的流出和流入。很顯然，這兩條線并不吻合，這就注定在人生的某個(gè)階段，現(xiàn)金流出會(huì)大于流入，從而出現(xiàn)資金缺口，需要融資的情況。

當(dāng)現(xiàn)金流出大于現(xiàn)金流入，就會(huì)出現(xiàn)資金缺口，需要提前使用還沒賺到的錢；當(dāng)現(xiàn)金流入大于現(xiàn)金流出，就有富余資金，可以把這部分錢推遲到未來去花，這就是投資。

無論是站在公司的視角，還是個(gè)人和家庭的視角，財(cái)富管理都與金融密切相關(guān)。應(yīng)用投融資的供給，能夠使得原本不平滑的現(xiàn)金流變得平滑，把未來的不確定性通過財(cái)富管理的工具變得確定，從而實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老的目的。

常見的養(yǎng)老途徑有養(yǎng)兒防老、買房養(yǎng)老、移民養(yǎng)老、延遲退休和商業(yè)養(yǎng)老。

養(yǎng)兒防老

根據(jù)世界銀行的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，隨著一個(gè)國家的人均GDP上升，這個(gè)國家的總和生育率總體呈下降趨勢(shì)。

一個(gè)社會(huì)的總和生育率分為四個(gè)階段：高死亡率驅(qū)動(dòng)的生育階段、死亡率下降驅(qū)動(dòng)的階段、功利性生育消退的階段和成本約束的低生育率階段。中國目前處于第四個(gè)階段。

此外，中國人的預(yù)期壽命在不斷增加。以上海為例，在上海全市戶籍人口當(dāng)中，60歲以上的人口已經(jīng)達(dá)到了542萬，占比36%；65歲以上的老年人口已經(jīng)超過了400萬，占比超過26%。按照人口學(xué)家對(duì)社會(huì)處在老齡化社會(huì)階段的分級(jí)，上海已經(jīng)進(jìn)入了超級(jí)老齡化社會(huì)。

一方面總?cè)丝谠谙陆担硪环矫嫒说膲勖絹碓介L，這就意味著老年撫養(yǎng)比（65歲以上的人口數(shù)量除以15~64歲人口數(shù)量的數(shù)值）在上升。數(shù)據(jù)顯示，2020年，中國的老年撫養(yǎng)比是17%，相當(dāng)于六個(gè)勞動(dòng)力養(yǎng)一個(gè)老人；到2025年，老年撫養(yǎng)比將上升到20%；到2055年預(yù)計(jì)為50%，也就是兩個(gè)勞動(dòng)力養(yǎng)一個(gè)老人。所以我個(gè)人認(rèn)為，養(yǎng)兒防老是不靠譜的。

買房養(yǎng)老

美聯(lián)儲(chǔ)有研究顯示，美國30~44歲的人口占比與美國真實(shí)的房價(jià)指數(shù)高度相關(guān)。30~44歲人群是有買房需求的主要人群。30歲是首次置業(yè)的人群，44歲是改善型住房人群。當(dāng)購房需求增加時(shí)，房價(jià)自然就會(huì)漲。所以人口老齡化導(dǎo)致了購房需求下降，房價(jià)也會(huì)隨之下降。

耶魯大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家、諾貝爾獎(jiǎng)獲得者羅伯特·希勒（Robert Shiller）做了一個(gè)針對(duì)日本、美國、德國、英國、法國和中國的研究，發(fā)現(xiàn)國家達(dá)到人口紅利的最高峰的時(shí)候（15~64歲的人口在總?cè)丝谥械恼急茸罡叩臅r(shí)候，即劉易斯拐點(diǎn)），也是房價(jià)的最高峰。

美國房價(jià)達(dá)峰的時(shí)候正好是人口紅利達(dá)峰的那一年，德國和日本是在人口紅利達(dá)峰前兩年房價(jià)就達(dá)峰了，法國滯后了兩年，英國則滯后了六年。中國的人口紅利達(dá)峰是2011年，但12年過去了，房價(jià)高峰還沒有出現(xiàn)，我們是嚴(yán)重滯后。但是這一點(diǎn)肯定會(huì)到來，只是時(shí)間的問題。

用一句話概括：房地產(chǎn)不僅僅是一個(gè)金融工具和手段，還是各種社會(huì)、經(jīng)濟(jì)、政治問題的源頭。大家可以思考一下，在退休三十年后，靠賣房養(yǎng)老的時(shí)候，誰是你們的“接盤俠”？

移民養(yǎng)老

很多國家已經(jīng)率先進(jìn)入了老齡化社會(huì)，養(yǎng)老問題比中國更嚴(yán)重。聯(lián)合國預(yù)測了2050年各國60歲及以上老年人口所占的比例，顏色越深代表老齡化的程度越高。

所以，移民養(yǎng)老看上去也不怎么靠譜。

延遲退休

延遲退休已經(jīng)發(fā)生了，這是西方主要國家延遲退休年齡的改革。

中國現(xiàn)在的男性法定退休年齡是60歲，女性是55歲，與上圖其他國家相比是偏低的。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家和人口學(xué)家關(guān)注健康余壽（健康預(yù)期壽命與法定退休年齡之差）的水平?，F(xiàn)在中國男性的平均健康余壽是15年，較海外平均水平高3年；女性的平均健康余壽是22年，比海外平均水平高出7年。

如何鼓勵(lì)延遲退休？西方一些國家采取了一種延遲退休的激勵(lì)機(jī)制，提前退休拿減發(fā)比例的養(yǎng)老金，而推遲退休則有額外補(bǔ)助。延遲退休一方面可以增加繳費(fèi)人數(shù)和繳費(fèi)年限，另一方面通過縮短領(lǐng)取養(yǎng)老金的年限，可以減少養(yǎng)老金的支出。

商業(yè)養(yǎng)老

今天，我們主要討論商業(yè)養(yǎng)老的問題。

02

談?wù)勅еB(yǎng)老金體系

養(yǎng)老金融50人論壇發(fā)布的《中國養(yǎng)老金融調(diào)查報(bào)告》顯示，絕大多數(shù)的調(diào)查對(duì)象認(rèn)為最可靠的養(yǎng)老方式是提前自我儲(chǔ)備，占比近三分之二，其次才是依靠政府和其他。

世界銀行早在1994年就發(fā)布了《防止老齡危機(jī)——保護(hù)老年人及促進(jìn)增長的政策》報(bào)告，第一次提出了養(yǎng)老金三支柱的概念。

第一支柱是由政府主導(dǎo)的公共養(yǎng)老計(jì)劃，第二支柱是由雇主主導(dǎo)的職業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)計(jì)劃，第三支柱則是由個(gè)人主導(dǎo)的個(gè)人儲(chǔ)蓄計(jì)劃。

中國的養(yǎng)老金包括了城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)、城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老保險(xiǎn)、企業(yè)年金以及職業(yè)年金，這叫作養(yǎng)老金合計(jì)。中國現(xiàn)在是12萬億，約占GDP的10%。根據(jù)經(jīng)合組織的統(tǒng)計(jì)，38個(gè)成員國的平均養(yǎng)老金資產(chǎn)與GDP之比是105%。所以中國目前的養(yǎng)老金嚴(yán)重不足。

中國擁有世界上規(guī)模最大的社會(huì)保障體系。截至2021年年底，城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的覆蓋人數(shù)超過了4.8億人，累計(jì)結(jié)余6.4萬億人民幣。城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老保險(xiǎn)覆蓋人數(shù)達(dá)到了5.5億人，累計(jì)結(jié)余1.14萬億人民幣。

有一個(gè)客觀的指標(biāo)，叫作養(yǎng)老金替代率，是指勞動(dòng)者退休時(shí)的養(yǎng)老金領(lǐng)取水平與退休前工資收入水平之間的比率。中國的養(yǎng)老金替代率在下降。根據(jù)世界銀行的建議，養(yǎng)老金替代率在70%~80%就可以保證退休以后生活水平基本保持不變，60%的替代率只能保證最基本的生活水平，55%已經(jīng)處在警戒線附近。中國現(xiàn)在的養(yǎng)老金替代率是45%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于55%的國際警戒線水平。

根據(jù)社科院《中國養(yǎng)老金精算報(bào)告2019-2050》，城鎮(zhèn)企業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)目前的結(jié)余狀況，其中的結(jié)余有小口徑的，也有大口徑的，結(jié)余是0則代表支出已經(jīng)大于收入。因?yàn)槲覀儗?duì)第一支柱的依賴度過高，所以基本養(yǎng)老金的支出與收入的比例，從2012年的76%上升到了115%，說明它的支出已經(jīng)大于它的收入。到了2020年基本養(yǎng)老保險(xiǎn)首次出現(xiàn)收不抵支，城鎮(zhèn)職工的基本養(yǎng)老保險(xiǎn)出現(xiàn)了將近7000億的缺口。根據(jù)社科院的研究預(yù)測，第一支柱養(yǎng)老金結(jié)余差不多在2035年左右就會(huì)被耗盡。

第一支柱的主體是現(xiàn)收現(xiàn)付制，是勞動(dòng)人口向退休人口的橫向轉(zhuǎn)移支付。伴隨老年撫養(yǎng)比不斷攀升，勞動(dòng)人口與退休人口的比例不斷下降，財(cái)政支出的壓力越來越大。在企業(yè)職工養(yǎng)老保險(xiǎn)的收入結(jié)余中，80%來自保費(fèi)繳納，15%來自財(cái)政補(bǔ)貼。當(dāng)支出遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于收入時(shí)，就意味著國家的補(bǔ)貼會(huì)越來越多。

第二支柱是企業(yè)年金計(jì)劃，截至2021年，參與企業(yè)年金的企業(yè)數(shù)有將近12萬個(gè)，參與人數(shù)超過了2800萬，只占城鎮(zhèn)就業(yè)人口的6%。

企業(yè)年金動(dòng)力不足的主要原因是為員工繳納社保已經(jīng)給企業(yè)（尤其是民營企業(yè)）帶來了很多壓力，而設(shè)立企業(yè)年金計(jì)劃雖然可以享受稅收優(yōu)惠政策，但是額度很低，對(duì)企業(yè)的激勵(lì)效果非常有限。

企業(yè)年金還存在著區(qū)域間結(jié)構(gòu)不平衡的問題，以2021年企業(yè)年金結(jié)余規(guī)模地區(qū)分布為例，結(jié)余多的都是發(fā)達(dá)地區(qū)和城市。

03

詳解個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品

2022年4月21日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于推動(dòng)個(gè)人養(yǎng)老金發(fā)展的意見》，推動(dòng)發(fā)展適合中國國情、政府政策支持、個(gè)人自愿參加、市場運(yùn)營的個(gè)人養(yǎng)老金，實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老保險(xiǎn)補(bǔ)充的功能，協(xié)調(diào)發(fā)展其他個(gè)人商業(yè)養(yǎng)老金融的業(yè)務(wù)，健全多層次、多支柱養(yǎng)老保險(xiǎn)的體系。該意見圍繞著個(gè)人養(yǎng)老金的參加對(duì)象、賬戶管理、稅收優(yōu)惠、投資范圍和收付標(biāo)準(zhǔn)等六個(gè)方面進(jìn)行了詳細(xì)的規(guī)定。

根據(jù)個(gè)人養(yǎng)老金投資流程示意圖，首先要開設(shè)一個(gè)個(gè)人養(yǎng)老金賬戶，可以自愿繳納，每年的上限為人民幣12000元。然后進(jìn)行投資，投資的產(chǎn)品主要分成銀行端、基金端和保險(xiǎn)端三類。

截至2022年6月底，共有178個(gè)養(yǎng)老目標(biāo)基金，主要有目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金和目標(biāo)日期基金兩種產(chǎn)品，管理規(guī)模超過了人民幣1000億元。

養(yǎng)老保險(xiǎn)產(chǎn)品主要包含稅延養(yǎng)老保險(xiǎn)和專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)，區(qū)別在于是否有稅延稅收優(yōu)惠。在稅延養(yǎng)老保險(xiǎn)中又分為A、B、C三大類賬戶（固定收益、固定+浮動(dòng)收益、浮動(dòng)收益）。然而，由于稅收優(yōu)惠力度不足，目前稅延養(yǎng)老保險(xiǎn)在市場上受歡迎熱度不高。反而是專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的受眾群體更廣泛、收費(fèi)更靈活，產(chǎn)品設(shè)計(jì)也相對(duì)簡單，更受市場歡迎。

銀行系的產(chǎn)品分成養(yǎng)老儲(chǔ)蓄產(chǎn)品和養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品兩類，養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品從2021年8月開始試點(diǎn)，截至2022年8月底，共有來自8家試點(diǎn)機(jī)構(gòu)的39只產(chǎn)品，規(guī)模近人民幣800億元。養(yǎng)老儲(chǔ)蓄產(chǎn)品分為整存整取、零存整取和整存零取三種形式，期限分為五年、十年、十五年和二十年四檔，產(chǎn)品利率略高于大型銀行五年期定存的掛牌利率。

根據(jù)上圖中各類養(yǎng)老金融產(chǎn)品的差異對(duì)比，截至2022年8月底，規(guī)模最大的養(yǎng)老產(chǎn)品是公募基金中的目標(biāo)基金，超過1000億元；規(guī)模最小的是稅延養(yǎng)老保險(xiǎn)，只有6.3億元。

養(yǎng)老金融50人論壇的問卷調(diào)查發(fā)現(xiàn)，目前，大眾主要靠銀行進(jìn)行養(yǎng)老財(cái)富儲(chǔ)備，占了超過64%；其次是商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)，占比超過34%。

養(yǎng)老金產(chǎn)品主要有四大痛點(diǎn)：

痛點(diǎn)1：

特色產(chǎn)品創(chuàng)新能力不足

第二支柱年金產(chǎn)品的投資標(biāo)的受限，更多偏向固定收益資產(chǎn)，較少投向權(quán)益類資產(chǎn)，且無法根據(jù)員工年齡量身定制；

第三支柱產(chǎn)品種類仍相對(duì)有限，缺少產(chǎn)品機(jī)制創(chuàng)新，個(gè)性化程度較低，難以滿足不同收入群體不同年齡段的需求。

痛點(diǎn)2：

稅收激勵(lì)力度及范圍不足

第二支柱計(jì)劃的投資上限為稅前工資的12%，僅為美國（25%）的一半；第三支柱的稅收激勵(lì)僅針對(duì)個(gè)人養(yǎng)老金試點(diǎn)，年抵稅額最高為12000元。

當(dāng)前第三支柱稅收激勵(lì)實(shí)際覆蓋范圍較小，根據(jù)領(lǐng)取時(shí)3%的實(shí)際稅負(fù)，預(yù)計(jì)僅有6000萬~7000萬人能享受個(gè)人養(yǎng)老金稅收優(yōu)惠政策。

痛點(diǎn)3：

第二、三支柱尚未打通

尚未建立第二支柱向第三支柱的養(yǎng)老金轉(zhuǎn)存，限制了養(yǎng)老資金的靈活性。在發(fā)達(dá)國家，比如美國，第二支柱401(k)賬戶向第三支柱IRA（個(gè)人退休賬戶）的轉(zhuǎn)存占IRA賬戶資金來源的90%以上。

痛點(diǎn)4：

以產(chǎn)品銷售為主，尚未建立以客戶為中心的綜合服務(wù)

在客戶溝通上，金融機(jī)構(gòu)尚未建立充分的與雇主、員工、個(gè)人客戶溝通的渠道，以提供最符合其核心需求的產(chǎn)品及服務(wù)；

在信息整合端，客戶尚無法獲取養(yǎng)老資產(chǎn)跨支柱的全方位展示及滾動(dòng)未來預(yù)測；

在養(yǎng)老規(guī)劃上，綜合的養(yǎng)老咨詢服務(wù)仍然處于早期發(fā)展階段，尚未形成對(duì)跨資產(chǎn)類別、跨支柱的全方位養(yǎng)老規(guī)劃。

04

養(yǎng)老金金融市場會(huì)是巨大的藍(lán)海

其實(shí)，養(yǎng)老金是推動(dòng)機(jī)構(gòu)化投資的一個(gè)首要力量，養(yǎng)老金作為長期財(cái)務(wù)投資者，也是推動(dòng)上市公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化和長期經(jīng)營的關(guān)鍵力量所在。

此外，養(yǎng)老金還可以改善目前中國居民家庭資產(chǎn)組合以房地產(chǎn)為主的現(xiàn)象，中國普通家庭的資產(chǎn)配置近80%是實(shí)物資產(chǎn)，只有20%是金融資產(chǎn)。20%的金融資產(chǎn)中，超過50%是銀行的理財(cái)定期存款、活期存款、現(xiàn)金，股票只有6.4%，基金只有3.5%。將儲(chǔ)蓄存款為主的個(gè)人財(cái)富遷移到養(yǎng)老金，拉長整個(gè)社會(huì)的資金久期，改善企業(yè)的負(fù)債結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)從間接融資向直接融資的發(fā)展，可以穩(wěn)定中國的高杠桿現(xiàn)象。

我相信，養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的價(jià)值鏈中包含了很多服務(wù)，未來也是一個(gè)很大的藍(lán)海。比如第二支柱中的受托管理、投資管理、賬戶管理、資金管理和產(chǎn)品分銷等，第三支柱中的賬戶管理、產(chǎn)品開發(fā)、投資管理、產(chǎn)品分銷和咨詢服務(wù)等，這些都將是未來新興的金融業(yè)行業(yè)。

已經(jīng)成為養(yǎng)老的第一責(zé)任人的我們?cè)撛趺醋瞿兀?/p>

01

宜早不宜遲。

越早存錢就越早可以實(shí)現(xiàn)復(fù)利，復(fù)利的效果就越驚人。比如，以6%的年化收益率來計(jì)算復(fù)利，如果從30歲開始每個(gè)月存3000元，到60歲連本帶息是305萬；如果從40歲開始存錢，即使每個(gè)月存6000元，到60歲也只有288萬元。投入雙倍的資金，最終的受益卻減少了。

02

進(jìn)行合理的資產(chǎn)配置。

真正給我們帶來財(cái)富的不是擇時(shí)擇股，而是資產(chǎn)配置，享受復(fù)利。不要把所有的錢都放在某一類資產(chǎn)中。

03

堅(jiān)持長期投資。

用定投的方法平滑成本，實(shí)現(xiàn)長期目標(biāo)。

在今天人口迅速老齡化的過程中，養(yǎng)老保險(xiǎn)的撫養(yǎng)比在持續(xù)下降?；攫B(yǎng)老金的儲(chǔ)備不足，加劇了養(yǎng)老壓力。長期以來，中國養(yǎng)老保險(xiǎn)體系的三支柱發(fā)展不平衡，嚴(yán)重依賴第一支柱，基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的支出缺口不斷增加，國家的負(fù)擔(dān)不斷加重。而發(fā)展養(yǎng)老第三支柱可以積累長期資金，支持國家實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

（芮萌為中歐國際工商學(xué)院金融與會(huì)計(jì)學(xué)教授、中歐財(cái)富管理研究中心主任）