羅志恒 牛琴

為應(yīng)對(duì)特殊時(shí)期的挑戰(zhàn)和風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)曾推出過(guò)一系列財(cái)政應(yīng)對(duì)措施，包括調(diào)整預(yù)算增發(fā)國(guó)債、發(fā)行特別國(guó)債、長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債、推出專項(xiàng)建設(shè)基金以及使用政策性開(kāi)發(fā)性金融工具等。其中，我國(guó)歷史上曾出現(xiàn)過(guò)五次調(diào)整預(yù)算和三輪新發(fā)特別國(guó)債。

一、歷史上曾出現(xiàn)過(guò)五次預(yù)算調(diào)整

預(yù)算調(diào)整往往因年內(nèi)發(fā)生了超預(yù)期變化，包括經(jīng)濟(jì)面臨較大下行壓力、重大自然災(zāi)害或財(cái)政制度調(diào)整等。我國(guó)歷史上曾出現(xiàn)過(guò)五次預(yù)算調(diào)整，其中1998-2000年連續(xù)三年增發(fā)國(guó)債并調(diào)整預(yù)算，2008年和2016年僅調(diào)整預(yù)算，并不涉及赤字調(diào)整。

第一次（1998年8月）：增發(fā)國(guó)債、調(diào)整預(yù)算。

1998年受亞洲金融危機(jī)的影響，外貿(mào)出口增幅下降，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求不旺；入汛以來(lái)，長(zhǎng)江中下游地區(qū)和嫩江、松花江流域又遭受了極為嚴(yán)重的洪澇災(zāi)害，經(jīng)濟(jì)面臨較大下行壓力。上半年GDP同比增長(zhǎng)7.1%，實(shí)現(xiàn)全年8%的目標(biāo)困難較大。

經(jīng)全國(guó)人大常委會(huì)批準(zhǔn)，財(cái)政部發(fā)行1000億元國(guó)債，作為國(guó)家預(yù)算基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)專項(xiàng)投資，定向用于防洪、治澇、農(nóng)田灌溉、鐵路公路、重點(diǎn)空港等建設(shè)性支出。1000億元國(guó)債分兩年納入國(guó)家預(yù)算，打入財(cái)政赤字，1998年列入中央預(yù)算支出500億元，中央財(cái)政赤字由年初預(yù)算的460億元擴(kuò)大到960億元。1998年全年GDP增長(zhǎng)7.8%，基本實(shí)現(xiàn)了全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)。

第二次（1999年8月）：增發(fā)國(guó)債、調(diào)整預(yù)算。

1999年3月份后，國(guó)內(nèi)有效需求不足的問(wèn)題再次凸顯，集中為外貿(mào)出口和外商直接投資下降、消費(fèi)需求不振、固定資產(chǎn)投資增速較慢和物價(jià)持續(xù)走低。

在年初確定的國(guó)債發(fā)行規(guī)模的基礎(chǔ)上，財(cái)政部增發(fā)600億元長(zhǎng)期國(guó)債，用于增加固定資產(chǎn)投資，其中，300億元列入中央財(cái)政預(yù)算，相應(yīng)擴(kuò)大中央財(cái)政赤字；300億元由中央代地方政府舉借，不列入中央財(cái)政預(yù)算。

第三次（2000年8月）：增發(fā)長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債、調(diào)整預(yù)算。

前期政策促進(jìn)下經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)回升態(tài)勢(shì)，但基礎(chǔ)尚不牢固，為了進(jìn)一步鞏固和發(fā)展經(jīng)濟(jì)回升的良好勢(shì)頭，財(cái)政部增發(fā)500億元長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債，全部納入中央預(yù)算?；I集的資金基本用于在建的國(guó)債項(xiàng)目，帶動(dòng)這批項(xiàng)目早日完工，發(fā)揮社會(huì)效益。

連續(xù)三年積極財(cái)政政策的實(shí)施，將經(jīng)濟(jì)拉回快速增長(zhǎng)的通道，同時(shí)加強(qiáng)重點(diǎn)領(lǐng)域基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，為以后的經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展打下基礎(chǔ)。

第四次（2008年6月）：僅調(diào)整預(yù)算。

2008年5月12日，汶川發(fā)生特大地震。為了開(kāi)展災(zāi)后重建工作，中央財(cái)政擬從當(dāng)年起建立地震災(zāi)后恢復(fù)重建基金。從具體安排來(lái)看，2008年中央財(cái)政安排地震災(zāi)后恢復(fù)重建基金收入預(yù)算700億元，其中調(diào)用中央預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金600億元，此外，車輛購(gòu)置稅、彩票公益基金、中央國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算分別安排50億元、10億元和50億元。本次調(diào)整僅涉及賬戶間的變動(dòng)，中央財(cái)政赤字規(guī)模不變。

第五次（2016年11月）：技術(shù)性調(diào)整預(yù)算。

自2016年5月1日起，我國(guó)開(kāi)始全面推行營(yíng)改增改革試點(diǎn)，同步實(shí)施調(diào)整中央與地方增值稅收入劃分的過(guò)渡方案。為了確保地方既有財(cái)力不變，中央集中的收入增量1780億元通過(guò)均衡性轉(zhuǎn)移支付分配給地方，主要用于加大對(duì)中西部地區(qū)的支出力度。本次預(yù)算調(diào)整屬于按照預(yù)算法進(jìn)行的技術(shù)性調(diào)整，地方一般公共預(yù)算收入因上劃中央而減少1780億元，因中央新增對(duì)地方稅收返還而增加1780億元，兩者相抵，地方一般公共預(yù)算收入總量不變。全國(guó)財(cái)政預(yù)算收支總額及赤字不變，僅在中央和地方財(cái)政預(yù)算收支結(jié)構(gòu)有一些變化。

二、三輪特別國(guó)債：特殊背景的“特殊”政策工具

為了應(yīng)對(duì)突發(fā)事件，除調(diào)整預(yù)算增發(fā)國(guó)債外，我國(guó)分別于1998年、2007年、2020年三次新發(fā)特別國(guó)債。1998年用于補(bǔ)充四大商業(yè)銀行資本金；2007年用于注冊(cè)成立中投公司管理外匯，于2017年和2022年到期，故又分別發(fā)行特別國(guó)債續(xù)作；2020年抗疫特別國(guó)債。相較于普通國(guó)債，特別國(guó)債在資金用途、審批流程以及預(yù)算管理方面存在明顯區(qū)別。

第一輪（1998年）：發(fā)行2700億元特別國(guó)債，補(bǔ)充四大行資本金。

1998年發(fā)行的2700億元特別國(guó)債是特別性質(zhì)的國(guó)債，其發(fā)行目的在于向四大行注資，滿足《巴塞爾協(xié)議》對(duì)資本充足率的要求和應(yīng)對(duì)高不良貸款率。

本次特別國(guó)債的發(fā)行分兩步走：一是1998年3月21日中國(guó)人民銀行將存款準(zhǔn)備金率從13%一次性降到8%，四大行超2400億元的資金從法定準(zhǔn)備金變?yōu)榭墒褂玫某~準(zhǔn)備金。人民銀行要求四大行將這些資金以及其他超儲(chǔ)共計(jì)2700億元存放到央行的專用戶頭上。二是1998年8月18日四大行將存放于央行賬戶上的資金用于認(rèn)購(gòu)特別國(guó)債。財(cái)政部用發(fā)行特別國(guó)債籌集的資金注資四大行，提高商業(yè)銀行資本充足率和清償能力，為金融體系平穩(wěn)運(yùn)行打下基礎(chǔ)。

第二輪（2007年）：回收流動(dòng)性，抑制通脹，提高外匯經(jīng)營(yíng)收益，注資成立中投公司。

進(jìn)入21世紀(jì)后，我國(guó)國(guó)際收支持續(xù)順差，外匯儲(chǔ)備持續(xù)攀升；在強(qiáng)制結(jié)售匯背景下，國(guó)內(nèi)出現(xiàn)流動(dòng)性過(guò)剩、資產(chǎn)價(jià)格泡沫和物價(jià)上漲等問(wèn)題。

為此，財(cái)政部向農(nóng)業(yè)銀行和社會(huì)公眾發(fā)行1.55萬(wàn)億元國(guó)債用于購(gòu)買約2000億美元的外匯。財(cái)政部先向農(nóng)業(yè)銀行定向發(fā)行1.35萬(wàn)億元國(guó)債，籌集到人民幣資金后向央行購(gòu)買等值外匯，央行再用出售外匯換取的人民幣資金向農(nóng)行購(gòu)買特別國(guó)債。這一過(guò)程屬于資產(chǎn)置換，央行資產(chǎn)端減少1.35萬(wàn)億人民幣等值的外匯儲(chǔ)備，同時(shí)增加1.35萬(wàn)億元特別國(guó)債。同時(shí)，財(cái)政部向社會(huì)公開(kāi)發(fā)行2000億元國(guó)債，從市場(chǎng)回收流動(dòng)性，所籌資金亦用來(lái)購(gòu)買外匯，作為成立中投公司的資本金。

本次特別國(guó)債期限集中分布在10年和15年，分別于2017年和2022到期，財(cái)政部分別發(fā)行6964億元和7500億元進(jìn)行續(xù)發(fā)。

第三輪（2020年）：抗疫特別國(guó)債。

2020年財(cái)政發(fā)行抗疫特別國(guó)債1萬(wàn)億元，通過(guò)特殊轉(zhuǎn)移支付機(jī)制直達(dá)基層，用于公共衛(wèi)生等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和抗疫相關(guān)支出。

與前兩次特別國(guó)債本息全部由中央承擔(dān)不同，此次利息由中央全額負(fù)擔(dān)，3000億元調(diào)入一般公共預(yù)算收入，由中央還本；但是轉(zhuǎn)移分配給地方的7000億元，由地方統(tǒng)籌項(xiàng)目投資收益等分年償還。

三、本次增發(fā)國(guó)債有哪些值得關(guān)注的點(diǎn)

10月24日，經(jīng)全國(guó)人大常委會(huì)批準(zhǔn)，財(cái)政部將在今年四季度增發(fā)1萬(wàn)億元國(guó)債，并通過(guò)轉(zhuǎn)移支付方式全部安排給地方。本次特別國(guó)債有三個(gè)值得關(guān)注的點(diǎn)：

1、為何在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)推出？

此次預(yù)算調(diào)整接近年末，為何不直接增加2024年預(yù)算而是調(diào)整2023年預(yù)算。一方面，當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)總體持續(xù)恢復(fù)，但總需求不足、微觀主體信心不振的問(wèn)題依然存在，增發(fā)國(guó)債有利于加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，擴(kuò)大總需求，為四季度和明年的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行打下好的基礎(chǔ)。另一方面，今年房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷導(dǎo)致土地出讓收入繼續(xù)大幅下行，進(jìn)而支出不及預(yù)期，制約了積極財(cái)政的發(fā)揮。增發(fā)國(guó)債有利于增加可支配財(cái)政資金，更好地落實(shí)積極的財(cái)政政策。

2、為什么作為特別國(guó)債管理的增發(fā)國(guó)債推升赤字？

此次增加國(guó)債、追加赤字是自1998年、1999年和2000年后，第四次年內(nèi)作出預(yù)算調(diào)整，時(shí)隔23年，具有極其重要的信號(hào)意義。調(diào)整后，赤字率將上升到3.8%左右。長(zhǎng)期以來(lái)，社會(huì)各界將赤字率3%視為財(cái)政紀(jì)律的警戒線，將赤字率3%視為財(cái)政積極與否的標(biāo)志。此次黨中央、國(guó)務(wù)院審時(shí)度勢(shì)，實(shí)事求是根據(jù)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展形勢(shì)及時(shí)作出調(diào)整，以實(shí)際行動(dòng)突破3%的赤字率束縛，向國(guó)內(nèi)國(guó)際市場(chǎng)傳遞更為積極的財(cái)政政策信號(hào)。

3、為什么納入中央赤字而非地方赤字？

本次增發(fā)國(guó)債全部列入中央財(cái)政赤字，由中央政府承擔(dān)還本付息責(zé)任，不增加地方債務(wù)負(fù)擔(dān)。這主要是考慮到經(jīng)過(guò)疫情三年的沖擊以及地產(chǎn)、城投風(fēng)險(xiǎn)的持續(xù)發(fā)酵，地方財(cái)力受到極大影響。與主要經(jīng)濟(jì)體相比，我國(guó)的地方政府債務(wù)占比偏高。

四、啟示

一是不存在一成不變的政策和財(cái)政警戒線，根據(jù)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展形勢(shì)及時(shí)做出政策調(diào)整是必要的。當(dāng)經(jīng)濟(jì)遭遇重大內(nèi)外部沖擊時(shí)，政策有必要及時(shí)做出調(diào)整，加大逆周期調(diào)節(jié)力度。過(guò)去3%赤字率的警戒線源自歐元區(qū)《馬斯特里赫特條約》，中國(guó)有一般公共預(yù)算、政府性基金預(yù)算、國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算和社會(huì)保險(xiǎn)基金預(yù)算四本預(yù)算，赤字僅覆蓋一般公共預(yù)算，實(shí)際上，狹義的3%赤字率早已不能反映財(cái)政政策真實(shí)的積極程度。預(yù)算赤字率突破3%并不意味著放棄財(cái)政紀(jì)律，財(cái)政紀(jì)律依賴的是完善的財(cái)政管理制度和獎(jiǎng)懲體系。

二是財(cái)政和貨幣政策要加強(qiáng)協(xié)同聯(lián)動(dòng)，才能發(fā)揮出更好效果，貨幣金融政策要從數(shù)量和價(jià)格上配合財(cái)政發(fā)債。增發(fā)國(guó)債一般需要有相對(duì)寬松的貨幣政策配合，包括降準(zhǔn)動(dòng)作等。

三是當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)還存在部分短板，基建投資仍有空間，但呈現(xiàn)出區(qū)域不均衡和投向不均衡，關(guān)鍵是找到相應(yīng)領(lǐng)域并加大補(bǔ)短板力度。隨著近年來(lái)中國(guó)基建投資快速發(fā)展，一系列大國(guó)工程先后發(fā)揮重大作用，關(guān)于基建投資空間和潛力的討論較多。我國(guó)基建投資仍具有較大空間，尤其是在減災(zāi)防災(zāi)比如城市排水防澇、防洪建設(shè)等方面，同時(shí)我國(guó)基建投資呈現(xiàn)出區(qū)域結(jié)構(gòu)不均衡的特點(diǎn)。再比如，大城市停車場(chǎng)建設(shè)、新能源充電樁建設(shè)等均有較大空間。當(dāng)然，要堅(jiān)決防止過(guò)剩投資以及利用率低的基建投資。

風(fēng)險(xiǎn)提示：外部沖擊超預(yù)期

（作者為粵開(kāi)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究院院長(zhǎng)羅志恒，分析師牛琴）