最近臨近年末，各個(gè)國(guó)際機(jī)構(gòu)都發(fā)布了對(duì)明年全球經(jīng)濟(jì)的研判，尤其是10月份的各類報(bào)告引發(fā)了大家的一些熱議。明年的形勢(shì)到底會(huì)怎樣？全球金融市場(chǎng)的一些變化到底會(huì)如何發(fā)展？實(shí)際上，從這些天大家的議論來(lái)看，明年的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)可能還是維持“新”常態(tài)。

國(guó)際機(jī)構(gòu)每個(gè)季度都在調(diào)整指標(biāo)，國(guó)際貨幣基金組織（IMF）在今年4月份到6月份調(diào)整了一次，這次10月份的報(bào)告更大的調(diào)整是將明年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下調(diào)，同時(shí)對(duì)于明年的增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)的分化給出了最為明確的說(shuō)明。其中，IMF將中國(guó)的房地產(chǎn)以及中國(guó)的投資信心視為明年全球?qū)⒚媾R的一個(gè)大風(fēng)險(xiǎn)，我們認(rèn)為這種判斷是不準(zhǔn)確的。這種判斷可能是因?yàn)镮MF對(duì)于我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)釋放、風(fēng)險(xiǎn)控制的方式存在一些誤解。以房地產(chǎn)為例，從市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)來(lái)講，每隔二三十年出現(xiàn)一次房地產(chǎn)動(dòng)蕩是常態(tài)，中國(guó)改革開(kāi)放45年也出現(xiàn)了一系列的動(dòng)蕩。很多西方研究者對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)和歐美房地產(chǎn)的調(diào)整過(guò)程所作的判斷存在一個(gè)差錯(cuò)，即忽略了中國(guó)目前的房地產(chǎn)是以居民居住為核心，而不是商業(yè)地產(chǎn)，這是中國(guó)房地產(chǎn)與歐美房地產(chǎn)的最大差異。

在歐美金融市場(chǎng)中，商業(yè)地產(chǎn)的這種傳遞效應(yīng)對(duì)加杠桿以及金融結(jié)構(gòu)化很重要。中國(guó)房地產(chǎn)在過(guò)去二十年的發(fā)展中，商業(yè)地產(chǎn)的比重已經(jīng)達(dá)到了房地產(chǎn)比重的20%以上，占據(jù)了很龐大的規(guī)模。但是，這一輪調(diào)整并不是集中在商業(yè)地產(chǎn)上，因?yàn)閺倪@輪互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)尤其是平臺(tái)經(jīng)濟(jì)的沖擊中可以發(fā)現(xiàn)，我國(guó)大量的物業(yè)和商用住房的調(diào)整在十年前就已經(jīng)全面開(kāi)啟了。

上海、北京商業(yè)用房空置率的全面提升也并不是今天才出現(xiàn)的，十年前平臺(tái)經(jīng)濟(jì)、共享經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)之后，大量的商鋪泡沫被提前擠破，導(dǎo)致我國(guó)房地產(chǎn)調(diào)整的方式與三十年前日本房地產(chǎn)的調(diào)整主體和調(diào)整方式具有根本性的差異，即我們是分步進(jìn)行房地產(chǎn)泡沫擠壓的。其中很重要的原因就是我國(guó)的商業(yè)業(yè)態(tài)發(fā)生了革命性的變化，直接帶來(lái)相應(yīng)體系的變化，這是研究中國(guó)房地產(chǎn)需要高度關(guān)注的第一點(diǎn)。

第二點(diǎn)，我國(guó)沒(méi)有個(gè)人破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)體系。從對(duì)中國(guó)的個(gè)人破產(chǎn)制度以及財(cái)產(chǎn)持有方式的調(diào)查來(lái)看，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)中國(guó)居民對(duì)于財(cái)富的敏感性非常強(qiáng)，但是實(shí)際上卻沒(méi)有出現(xiàn)歐美以往出現(xiàn)過(guò)的“破產(chǎn)潮”和申請(qǐng)個(gè)人資產(chǎn)破產(chǎn)的情況。

第三點(diǎn)，我國(guó)以房地產(chǎn)抵押貸款進(jìn)行的資產(chǎn)證券化基本沒(méi)有，房地產(chǎn)涉及的金融雖然規(guī)模大，但鏈條卻很短，總體金融風(fēng)險(xiǎn)傳染性不大。

第四點(diǎn)，中國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系對(duì)于房地產(chǎn)的管控十分直接，與歐美管控方式具有明顯的差異。

從目前國(guó)家對(duì)于房地產(chǎn)的調(diào)控過(guò)程不難看出，國(guó)家對(duì)于原來(lái)的“限高”以及目前“限低”的狀況依然有著清晰認(rèn)識(shí)，這些認(rèn)識(shí)對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)發(fā)展路徑起到了相對(duì)科學(xué)的指導(dǎo)作用，而不是像歐美市場(chǎng)一樣“大上大下”。對(duì)此要作出正確的判斷，即中國(guó)房地產(chǎn)的體系與歐美房地產(chǎn)體系在結(jié)構(gòu)、定價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)釋放當(dāng)中呈現(xiàn)的不一樣，這也決定了我們并不像IMF判斷的那樣，似乎未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)是不可承受的。因此，一定要對(duì)中國(guó)市場(chǎng)有更深的把握才可以判斷好相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)，更為重要的是要對(duì)中國(guó)明年穩(wěn)定的力量有清晰的認(rèn)知。

由于近期一攬子化債方案和債務(wù)發(fā)行會(huì)產(chǎn)生積極財(cái)政政策的回歸，將對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)起到明顯的穩(wěn)定作用，我們認(rèn)為中國(guó)2024年經(jīng)濟(jì)總體運(yùn)行狀況是總量進(jìn)一步企穩(wěn)，風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)釋放。我國(guó)的財(cái)政支出在二季度、三季度是負(fù)增長(zhǎng)，今年的財(cái)政政策沒(méi)有得到很好的回歸，這是我們認(rèn)為最近復(fù)蘇情況較預(yù)期相對(duì)緩慢的一個(gè)很重要的原因。相信在我國(guó)四季度財(cái)政政策的回歸以及明年方案的重新謀劃下，只要積極財(cái)政政策真正起到提質(zhì)增效的作用，明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步企穩(wěn)應(yīng)該沒(méi)有問(wèn)題。

第二個(gè)原因，現(xiàn)在已經(jīng)全面出現(xiàn)了房地產(chǎn)和私人投資的邊際改善，這種邊際改善在明年應(yīng)該可以得到進(jìn)一步的鞏固。從數(shù)據(jù)來(lái)看，民間投資在1—3季度依然是負(fù)增長(zhǎng)，但是9月份的民間投資在剔除房地產(chǎn)之后是正增長(zhǎng)的，并且正增長(zhǎng)反彈速度比較快，這其實(shí)是因?yàn)槟壳拔覈?guó)的制造業(yè)狀況還是不錯(cuò)的。但是，服務(wù)業(yè)的復(fù)蘇，特別是以中小企業(yè)為主體的第三產(chǎn)業(yè)的復(fù)蘇與投資，是我們明年的一個(gè)核心。把握住這個(gè)核心，就可以把握住明年的穩(wěn)定性。

今年前三季度第三產(chǎn)業(yè)的投資增長(zhǎng)速度不到2%，但是制造業(yè)第二產(chǎn)業(yè)的投資增長(zhǎng)速度是8%，可見(jiàn)復(fù)蘇力量的進(jìn)一步擴(kuò)散，特別是對(duì)于中小微企業(yè)的進(jìn)一步救助以及對(duì)于服務(wù)業(yè)的滲透，在明年還是有比較明顯的空間的。

同時(shí)，現(xiàn)在大家津津樂(lè)道的“新三樣”，這些新動(dòng)能以及持續(xù)15年以來(lái)對(duì)于高新技術(shù)的高速投資，會(huì)產(chǎn)生對(duì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)，實(shí)際上在未來(lái)就是持續(xù)釋放的過(guò)程。

最后，一定要看到明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的能級(jí)在什么地方，以及我們的風(fēng)險(xiǎn)釋放關(guān)鍵點(diǎn)在什么地方，這樣對(duì)于明年的政策設(shè)計(jì)就可能會(huì)更為清晰，把握就會(huì)更好。這里也涉及我們?nèi)绾螌?duì)明年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度進(jìn)行研判的問(wèn)題。IMF認(rèn)為我國(guó)明年的經(jīng)濟(jì)增速會(huì)下降到4.2%，世界銀行認(rèn)為會(huì)下降到4.4%，我認(rèn)為他們的預(yù)測(cè)應(yīng)該都不準(zhǔn)確，原因在于很多的研究團(tuán)隊(duì)對(duì)中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)控制的模式以及中國(guó)增長(zhǎng)新潛能所持續(xù)釋放的時(shí)點(diǎn)的判斷不是很準(zhǔn)確。

（劉元春為上海財(cái)經(jīng)大學(xué)校長(zhǎng)，本文為劉元春在“全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的挑戰(zhàn)與應(yīng)對(duì)”主題論壇上發(fā)表的演講）