（本文作者黃大智，星圖金融研究院研究員）

在逐漸進入盛夏的季節(jié)轉(zhuǎn)換下，火電正在迎來更多的市場關(guān)注。

A股歷來有“冬炒煤、夏炒電”的慣性。其中的最直接原因在于，進入冬季時，冬季采暖需求會顯著帶動煤炭的消費量，進而可能帶來煤炭的行情；與之相似的是，進入夏季，炎熱的天氣會帶來空調(diào)等家電的用電需求，用電量的大漲又可能會帶來電力股特別是火電股的行情。

而對于火電而言，還有另外一種間接的影響。在整個電力系統(tǒng)的發(fā)電端，有風(fēng)、光、水、火、核等主要的發(fā)電方式，其中占比最大的是火電，其次是水電。“夏豐冬枯”是水電的特性，對于部分水力資源豐富的地區(qū)而言，夏季水電的供應(yīng)最多可以占到全省用電的60%甚至更高。相應(yīng)的，這部分地區(qū)的火電裝機量就比較低，而一旦遇到特別年份（如干旱、極高溫等），夏季來水量較低時，水力發(fā)電的供給就會較為緊缺，對火電的需求就會大增。由此，也會刺激上市的火電企業(yè)的行情。比較典型的就是2022年7月，四川、重慶等地區(qū)極端高溫、干旱天氣帶來的居民用電需求大漲和水位下降、水電發(fā)電不足，出現(xiàn)大面積的停電、限電現(xiàn)象，在當(dāng)時曾帶動了一波火電的行情。

不過，這些突發(fā)因素帶來的階段性行情一般都難以持久。如果回顧過去幾次因突發(fā)缺電帶來的火電股行情，后期都會很快回落。對于火電而言，其未來的長期走勢也并非因為季節(jié)性或突發(fā)的限電所帶來的。

火電長期受益于以下幾個邏輯：

第一，未來在新型電力系統(tǒng)下，火電起到更加重要的調(diào)峰、調(diào)頻以及保供等作用。在雙碳目標(biāo)下，發(fā)展風(fēng)、光等新能源發(fā)電方式是大勢所趨，未來新能源發(fā)電也可以滿足電量平衡的需要。但新能源發(fā)電的電力系統(tǒng)存在巨大的波動性和不穩(wěn)定性，隨著新能源發(fā)電占比的提高，這種波動性也隨之提高。電網(wǎng)系統(tǒng)能否在高比例波動可再生能源的情況下靈活運行，是電力系統(tǒng)轉(zhuǎn)型的核心。在這種高波動的新型電力系統(tǒng)中，火電總的發(fā)電量占比會逐漸下降，但火力發(fā)電的靈活發(fā)電能力對于電力平衡至關(guān)重要。火力發(fā)電能夠在調(diào)峰、調(diào)頻、保供等方面能夠獲得比過去更高的收益。

官方也出臺了多個政策鼓勵火電廠火電機組的靈活性改造，以滿足電網(wǎng)系統(tǒng)的需求。就在2024年2月，發(fā)改委與國家能源局發(fā)布《關(guān)于加強電網(wǎng)調(diào)峰儲能和智能化調(diào)度能力建設(shè)的指導(dǎo)意見》，提出到2027年存量火電機組要實現(xiàn)“應(yīng)改盡改”，這些都能夠給火電廠帶來明顯的業(yè)績增量。

因此，即便在未來新能源發(fā)電占比逐漸提升，火電發(fā)電量逐漸下降，但火電廠通過容量電價和各類輔助服務(wù)電價，都能夠很大程度帶來收入的增長。

第二，火電作為煤炭的反周期股的特性正在逐漸減弱。一般而言，動力煤占到火電廠成本的50%以上，市場此前將火電作為煤價波動的周期股，因而火電行情很多時候會受到煤炭價格的影響。但在煤電聯(lián)動和煤炭長協(xié)價格機制下，這種影響正在逐漸減弱。煤價過高與過低在當(dāng)前的階段會對火電產(chǎn)生盈利影響，但是當(dāng)煤炭價格在一定區(qū)間內(nèi)的時候，火電的庫存補充和調(diào)節(jié)能力，已經(jīng)能夠很大程度上削弱這種周期性的影響，既無須憂慮電價、也無須擔(dān)憂成本，火電廠的盈利能力有了很強的支撐。因此，火電的盈利能力相比于過去時有了更大的提升和穩(wěn)定性。

第三，受益于高股息策略。火電作為公用事業(yè)的一種，具有類似的盈利穩(wěn)定、長久期、高分紅等屬性?；痣姽居捎谶^去凈資產(chǎn)虧損幅度大且具備周期波動，其高股息特征在一眾行業(yè)中并不突出。但是，在電力改革加速推進的當(dāng)下，火電的資產(chǎn)負債表正在逐漸修復(fù)，火電公用事業(yè)化進程將得到加速，短期通過高ROE修復(fù)凈資產(chǎn)，長期公用事業(yè)估值提升。

而事實上，以2023年和2024年一季度的財報來看，火電企業(yè)盈利和資產(chǎn)負債表的修復(fù)是可以得到確認的。以申萬火電指數(shù)的表現(xiàn)看，其歸母凈利潤在持續(xù)地高增。疊加其過去年均50%以上的股利支付率，火電未來的分紅有望向水電逐漸靠攏，成為“穩(wěn)定收息股”中的一員。

（本文作者黃大智，星圖金融研究院研究員）

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