（陳靂系川財證券首席經(jīng)濟學家、研究所所長，中國首席經(jīng)濟學家論壇理事）

黃金作為一種貴金屬，自古以來在全球經(jīng)濟中扮演著重要角色。歷史上，黃金不僅被用作貨幣和財富儲存手段，還在珠寶、工業(yè)和金融市場中廣泛應(yīng)用。在現(xiàn)代經(jīng)濟體系中，盡管紙幣和電子貨幣已經(jīng)成為主要的流通手段，作為重要的儲備資產(chǎn)和投資工具，黃金仍然占有重要地位。去年以來，隨著全球央行加大黃金的儲備力度，各地涌現(xiàn)出“搶金潮”，同時黃金價格開啟了一段快速上漲，以紐約黃金期貨為例，2023年年初黃金價格為1845美元每盎司，而截止今年7月18日，黃金價格為2447美元每盎司，漲幅達到32.63%。

一、黃金的歷史大周期

（一）歷史上黃金出現(xiàn)多次大幅上行

過去半個世紀以來，全球的黃金價格整體呈現(xiàn)增長的態(tài)勢。過去50年來黃金價格出現(xiàn)了兩次大規(guī)模上漲?；厮葜?0世紀70年代末至80年代初，黃金的價格由每盎司104美元上漲至1980年9月已達到每盎司667美元，漲幅高達5.4倍。此后，黃金價格在21世紀初再次上漲。

全球黃金在更長期內(nèi)的價格走勢則會出現(xiàn)較大波動。在1850年至1933年這段時間內(nèi)，黃金價格保持平穩(wěn)，保持在每盎司20美元左右的水平。但自1934年起，隨著羅斯?？偨y(tǒng)的決策，黃金價格被固定在每盎司35美元，這一時期持續(xù)了長達三十余年。直至1967年，黃金市場重新開放，價格波動開始加劇，價格逐漸攀升。隨后的兩次大幅上漲出現(xiàn)在20世紀70年代末至80年代初，以及2001~2011年期間。

（二）本輪黃金周期始于2018年8月

全球黃金價格顯著上漲成為2024年年初至今國際金融市場最重要的現(xiàn)象之一。2023年12月底至2024年5月底，全球黃金價格由每盎司2078美元上漲至每盎司2348美元，上漲了13%。

從歷史數(shù)據(jù)來看，在新冠疫情爆發(fā)前，全球黃金價格的峰值為2011年9月上旬的每盎司1895美元。在2020年7月24日與8月5日，全球黃金價格分別首次突破每盎司1900美元與2000美元。在2024年3月5日、3月28日、4月8日與4月12日，全球黃金價格分別首次突破每盎司2100美元、2200美元、2300美元與2400美元。不難看出，全球黃金價格在2024年春天的漲幅格外驚人。

事實上，本輪黃金價格上漲周期始自2018年8月中旬，從那時起到2024年5月底，全球黃金價格從每盎司1178美元上漲至2348美元，漲幅高達99%。在這一上漲周期中，上漲最陡峭的時期有二次。第一個時期是2018年8月至2020年8月，金價由每盎司1178美元上漲至2048美元，漲幅達到74%。第二個時期是2022年11月至2024年5月，價格由每盎司1629美元上漲至2348美元，漲幅達到44%。

二、本輪黃金價格上漲的特征

（一）黃金在全球經(jīng)濟中的重要性

一是黃金曾經(jīng)是全球貨幣體系的基礎(chǔ)。許多國家曾采用金本位制度，即國家的貨幣價值直接與黃金掛鉤。黃金一直充當著歷史上的貨幣角色。如今，盡管紙幣和電子貨幣已成為主要流通手段，但各國中央銀行仍將黃金作為儲備資產(chǎn)，以增強國家的金融穩(wěn)定性和信用。二是作為投資工具，黃金被視為避險資產(chǎn)，在金融市場波動加劇或經(jīng)濟不確定性增加時，投資者往往會購買黃金以保值。由于黃金與其他資產(chǎn)，如股票和債券之間的相關(guān)性較低，投資者常將其納入投資組合，以多樣化投資組合來降低整體風險。三是黃金是重要的經(jīng)濟指標和市場信號。作為通貨膨脹指標，黃金價格通常與通貨膨脹呈正相關(guān)關(guān)系。當通貨膨脹上升時，黃金價格往往也會上漲，反之亦然。市場情緒指標也通過黃金價格來體現(xiàn)。黃金價格的波動常被視為市場情緒的晴雨表，反映投資者對未來經(jīng)濟形勢的預(yù)期。綜上所述，黃金在全球經(jīng)濟中不僅具有多重功能和廣泛應(yīng)用，而且在金融市場、經(jīng)濟指標、地緣政治和文化傳統(tǒng)等多個方面發(fā)揮著不可替代的作用。

（二）本輪黃金價格攀升的現(xiàn)象

近年來，黃金價格經(jīng)歷了顯著的攀升，這引起了廣泛關(guān)注。黃金價格的波動不僅反映了供需關(guān)系的變化，也受到宏觀經(jīng)濟環(huán)境、金融市場情緒和地緣政治局勢的深刻影響。例如，全球新冠疫情的爆發(fā)和持續(xù)、各國央行的貨幣寬松政策、國際貿(mào)易摩擦和地緣政治緊張局勢等，都對黃金價格產(chǎn)生了重要影響。

近期金價創(chuàng)下歷史新高，再度成為市場關(guān)注的焦點。在降息預(yù)期升溫等因素的催化下，7月17日，COMEX黃金盤中觸及2488.4美元/盎司，再度創(chuàng)下歷史新高，市場看漲黃金熱情再起。本輪黃金價格上漲主要是受美聯(lián)儲降息預(yù)期升溫及各國央行持續(xù)購金推動影響。

迄今為止，黃金受益于央行持續(xù)購買、亞洲投資流動、強勁的消費需求，以及地緣局勢不確定性的持續(xù)推動。世界黃金協(xié)會認為，投資者心中的關(guān)鍵問題是黃金的勢頭能否持續(xù)，還是已經(jīng)失去動力。除少數(shù)例外，全球經(jīng)濟在通脹率較低但仍令人不安的情況下，增長指標搖擺不定，迫切需要降息。世界黃金協(xié)會表示：“我們的分析表明，當前金價大致反映了人們對下半年的普遍預(yù)期。然而，事情很少按計劃進行。全球經(jīng)濟和黃金似乎都在等待催化劑。”

對于黃金而言，我們認為催化劑可能來自發(fā)達市場的利率下降，從而吸引西方投資流動，以及來自全球投資者的持續(xù)支持，這些投資者在自滿的股市和持續(xù)的地緣緊張局勢中尋求對沖泡沫風險。

當然，黃金的前景并非毫無風險。央行需求大幅下降或亞洲投資者普遍獲利回吐，都可能削弱其表現(xiàn)。然而，就目前情況而言，全球投資者繼續(xù)受益于黃金在穩(wěn)健的資產(chǎn)配置策略中的作用。

三、影響黃金價格的主要因素

黃金價格的波動始終與經(jīng)濟、政治因素的交織緊密相關(guān)。在對其價值的研究中，我們發(fā)現(xiàn)了幾個關(guān)鍵因素，它們對黃金價格的影響深遠而持久。政治與經(jīng)濟的不確定性，往往是推動黃金價格上漲的重要因素。當全球局勢不穩(wěn)定，投資者對于未來的預(yù)期充滿疑慮時，黃金往往會成為他們尋求安全的港灣。在這種背景下，黃金的供給與需求關(guān)系也顯得尤為重要。如果供給不足而需求高漲，黃金的價格自然會隨之攀升。通貨膨脹，是另一個不可忽視的因素。當貨幣的購買力下降，物價普遍上漲時，黃金作為一種價值儲存工具，其價值會得到重新評估。因此，在通脹的背景下，黃金價格往往會上漲。此外，政府的拍賣政策也會對黃金價格產(chǎn)生影響。政府的拍賣行為可能會改變市場的供需平衡，從而影響黃金的價格。黃金的實際價格將受到長期生產(chǎn)率、國內(nèi)要求收益率、本幣匯率以及國內(nèi)通脹等多種因素的影響。這些因素共同構(gòu)成了黃金價格波動的復(fù)雜因素，也為我們理解和預(yù)測黃金價格提供了新的視角和工具。

黃金價格的上漲，無論是短期還是長期，都受到了多重因素的影響。在短期內(nèi)，黃金價格的急劇上升可以歸結(jié)為兩大因素。首先，當全球經(jīng)濟遭遇金融危機的洗禮，市場的不穩(wěn)定使得投資者對傳統(tǒng)資產(chǎn)失去信心，轉(zhuǎn)向黃金這樣的傳統(tǒng)避險工具。此時，黃金發(fā)揮了其作為金融風暴中的“定海神針”的作用，為投資者提供了一個安全的港灣。其次，美元的貶值與全球通脹的加劇，也促使企業(yè)利用黃金來對沖貨幣價值的波動。在這種情況下，黃金的價值得到了市場的重新認識與定位。此外，黃金ETF的興起也使得投資黃金變得更為便捷，進一步推動了黃金價格的上升。此外，黃金價格的波動還與市場預(yù)期息息相關(guān)。這種預(yù)期并非簡單地基于黃金的實際價值，而是基于投資者對市場趨勢的判斷和預(yù)期。正如凱恩斯所言，“選美競賽”中，勝者并非選擇最美者，而是選擇被認為最美者。這也正是黃金價格走勢的一大特色。

綜合上述因素，我們可以將影響黃金價格的主要因素歸結(jié)為四大類：全球黃金的供給與需求、全球通脹率、全球主要貨幣匯率以及全球金融市場的動蕩程度。這四個因素相互作用，共同塑造了黃金價格的動態(tài)變化。黃金，作為一種獨特的資產(chǎn)，其價值并不僅僅在于其物理屬性，更在于其在經(jīng)濟、金融乃至社會層面的多重意義。在未來，隨著全球經(jīng)濟的不斷變化與金融市場的日益復(fù)雜，黃金的地位與作用將更加凸顯，成為投資者與觀察者關(guān)注的焦點。

自俄烏沖突爆發(fā)以來至今，包括中國、印度、沙特等在內(nèi)的新興市場大國，都在堅定地增持黃金。例如，截至2024年4月底，中國央行已經(jīng)連續(xù)18個月增持黃金。根據(jù)高盛的分析，主權(quán)投資者增持黃金，基本上可以解釋本輪全球黃金價格的顯著上漲。當然，一旦金價開始持續(xù)上漲，這就會吸引私人投資者的普遍關(guān)注與持續(xù)跟進，進而導致金價進一步上升。因此,當國際局勢不穩(wěn)定時，如戰(zhàn)爭、恐怖襲擊或政治動蕩，黃金價格通常會上漲。例如，在2000-2001年黃金價格顯著上漲，是因為在美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅期間。這說明了在全球市場劇烈波動時期，黃金能夠抵御風險。此外，Ruff和 Childers（2013）研究發(fā)現(xiàn)，黃金價格與消費者信心指數(shù)顯著負相關(guān)，顯示了黃金作為避風港資產(chǎn)的獨特屬性。地緣政治因素通過影響市場情緒、貨幣政策以及全球經(jīng)濟狀況，從而直接或間接地對黃金價格產(chǎn)生重要影響。在投資黃金時，關(guān)注地緣政治動態(tài)是非常重要的。

四、黃金后市展望

黃金價格的持續(xù)上漲是多重因素共同作用的結(jié)果。國際方面，地緣政治緊張局勢的加劇，如烏克蘭戰(zhàn)爭和中東沖突，增加了市場的不確定性，促使投資者轉(zhuǎn)向黃金避險。美聯(lián)儲和其他主要央行的降息預(yù)期，也增加了黃金的吸引力，因為降息通常會降低持有無息資產(chǎn)的機會成本。此外，全球央行的持續(xù)購金行為對黃金價格形成了有力支撐。自2011年以來，全球央行每年都在增加黃金儲備，尤其是中國和波蘭等國的購金量顯著上升。2022年和2023年，全球央行購金量分別達到1081噸和1037噸。這種強勁的實物需求顯著推動了黃金價格的上升。

綜上所述，只要未來國際地緣政治經(jīng)濟沖突依然易發(fā)頻發(fā)，全球安全資產(chǎn)依然匱乏，那么從中期來看，黃金價格很可能還會上升。然而，由于黃金已經(jīng)成為一個廣受全球機構(gòu)投資者與個人投資者關(guān)注的熱門標的，這就意味著未來一段時間內(nèi)，黃金價格的波動性也會顯著增強。即使中期內(nèi)看好黃金，但一次性高杠桿投資黃金的策略依然是非常危險的。對于多數(shù)投資者而言，預(yù)先設(shè)定一個價格范圍，并在價格范圍內(nèi)黃金的擇時買賣策略，更為有效。

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