摘要

9月24日，央行行長潘功勝、金融監(jiān)管總局局長李云澤、證監(jiān)會(huì)主席吳清出席國務(wù)院新聞辦公室舉行的新聞發(fā)布會(huì)，介紹金融支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展有關(guān)情況。會(huì)上，多項(xiàng)重磅金融政策出爐，包括降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)，降息20個(gè)基點(diǎn)，創(chuàng)設(shè)股票回購、增持再貸款，降低存量房貸利率和統(tǒng)一房貸最低首付比例等。在政策發(fā)布之后，市場反應(yīng)非常積極，當(dāng)日A股主要股指普漲，其中上證綜指上漲4.2%，中小板指上漲4.4%，創(chuàng)業(yè)板指上漲5.5%。下面，我們對(duì)這些政策的影響進(jìn)行解讀。

正文

一、增加居民部門現(xiàn)金流，提振居民消費(fèi)和投資信心

在9月24日的新聞發(fā)布會(huì)上，央行宣布降低存量房貸利率，統(tǒng)一房貸最低首付比例。市場此前對(duì)于央行下調(diào)居民存量房貸利率的呼聲很高，這主要是由于過去兩年全國各地的新增購房商業(yè)貸款利率下降速度很快，導(dǎo)致新增房貸利率與存量房貸利率之間出現(xiàn)較大差距，引發(fā)了持有存量房貸的居民選擇節(jié)衣縮食、提前還貸的行為。以上海為例，2022年初，上海首套房貸款利率高達(dá)4.95%，而在2024年8月，上海首套房的貸款利率已下降至3.4%。同時(shí)，根據(jù)每月公布的人民幣貸款數(shù)據(jù)，今年截至8月，新增居民中長期貸款僅為1.31萬億元，較去年同期下降約15.6%。

會(huì)上，央行行長潘功勝宣布將下調(diào)存量房貸利率，并統(tǒng)一房貸最低首付比例。在降低房貸利率方面，全國存量房貸利率將向新增房貸利率靠攏，平均降幅大約在0.5個(gè)百分點(diǎn)左右，預(yù)計(jì)每年減少家庭利息支出1500億元，惠及5000萬戶家庭和1.5億人口。2023年全國社會(huì)消費(fèi)品零售總額規(guī)模為47.15萬億元，我們據(jù)此進(jìn)行測算，家庭每年所節(jié)省的利息開支大約可以提振消費(fèi)0.32個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，家庭利息開支下降對(duì)于銀行整體的影響仍在可控區(qū)間內(nèi)，2023年42家上市銀行的收入總額為5.65萬億元，利息收入減少對(duì)上市銀行整體收入的影響僅為2.65%。

更重要的是，此次下調(diào)存量房貸利率有望重振居民的消費(fèi)和投資信心，而信心是經(jīng)濟(jì)正向循環(huán)的重要基石。目前，中國經(jīng)濟(jì)存在一定程度的“資產(chǎn)荒”現(xiàn)象，居民部門難以找到合意的投資標(biāo)的，同時(shí)由于存量房貸利率過高，這導(dǎo)致提前還貸反而成為居民部門最好的投資選項(xiàng)。提前還貸一方面導(dǎo)致居民部門選擇削減消費(fèi)，一方面也損害了銀行的資產(chǎn)規(guī)模，形成惡性循環(huán)。因此，此次下調(diào)存量房貸利率的政策將有助于提振居民消費(fèi)和投資的增長。

除了下調(diào)存量房貸利率之外，央行還將一套房和二房套的最低首付比例統(tǒng)一至15%。下調(diào)首付比例有望提振居民信貸，根據(jù)我們對(duì)新增人民幣貸款周期的測算，2024年以來，人民幣貸款的趨勢與周期均呈現(xiàn)下滑態(tài)勢，尤其是新增人民幣貸款缺口（缺口為實(shí)際值與趨勢值的偏離程度）的下滑幅度較大，截至今年8月達(dá)到-11.6%，數(shù)值創(chuàng)2008年全球金融危機(jī)以來的最低值。然而根據(jù)國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室的數(shù)據(jù)，目前中國居民部門杠桿率已攀升至64%，這一數(shù)值顯著高于其他新興市場經(jīng)濟(jì)體，已接近發(fā)達(dá)國家的居民杠桿率。因此，雖然央行下調(diào)首付的政策為居民加杠桿打開了政策空間，然而對(duì)信貸的實(shí)際提振效果仍有待觀察。

二、降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，維護(hù)銀行凈息差

會(huì)上，央行還宣布了降準(zhǔn)和降息兩項(xiàng)貨幣政策。在9月初國務(wù)院新聞辦公室舉行的“推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展”系列主題新聞發(fā)布會(huì)上，央行貨幣政策司司長鄒瀾已指出目前我國存款準(zhǔn)備金率在7%左右，仍有降準(zhǔn)空間，因此市場此前對(duì)于降準(zhǔn)已有一定的預(yù)期。央行此次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，大型銀行準(zhǔn)備金率由8.5%下降至8%，中型銀行由6.5%下降至6%，農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)仍執(zhí)行5%的準(zhǔn)備金率。此次降準(zhǔn)之后，銀行業(yè)平均準(zhǔn)備金率下降至6.6%，釋放長期流動(dòng)性1萬億元。潘行長同時(shí)指出，下調(diào)后的準(zhǔn)備金率與國際主要經(jīng)濟(jì)體相比仍有下降空間，到年底前，央行可能會(huì)根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)一步下調(diào)0.25-0.5個(gè)百分點(diǎn)。

除了降準(zhǔn)之外，央行還宣布降息0.2個(gè)百分點(diǎn)，主要政策利率7天逆回購操作利率將由1.7%下降至1.5%。此次政策利率調(diào)整將會(huì)帶來各類市場基準(zhǔn)利率的調(diào)整，包括MLF利率有望下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，LPR利率與存款利率將跟隨下降0.2-0.25個(gè)百分點(diǎn)。

今年以來，我國CPI同比增速整體圍繞著0上下波動(dòng)，存在一定的價(jià)格下行壓力，因此降息政策的出臺(tái)在情理之中。未來，如果通脹表現(xiàn)未有明顯起色，央行可能會(huì)采取進(jìn)一步降準(zhǔn)、降息的操作。

維護(hù)銀行凈息差穩(wěn)定是保障貨幣政策傳導(dǎo)通暢的要素之一。截至今年二季度，在我國上市銀行中，六大行的平均凈息差為1.5%，12家股份制商業(yè)銀行的平均凈息差為1.7%。2016年以來，我國銀行業(yè)的凈息差呈現(xiàn)單邊下降的趨勢，六大行的平均凈息差降幅接近1個(gè)百分點(diǎn)，股份制商業(yè)銀行的平均凈息差降幅約為0.8個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)潘行長的介紹，此次降準(zhǔn)、降息對(duì)于銀行凈息差的影響總體保持中性，降低存量房貸利率、降低政策利率都會(huì)影響銀行資產(chǎn)端的投資回報(bào)率，而降準(zhǔn)又給銀行提供了低成本的長期資金，綜合來看，銀行的凈息差有望保持穩(wěn)定。

三、加強(qiáng)對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)的信貸支持，維護(hù)房地產(chǎn)市場的平穩(wěn)發(fā)展

會(huì)上，央行還提出兩項(xiàng)針對(duì)房地產(chǎn)市場的有力措施。一是將年底前到期的經(jīng)營性物業(yè)貸款和“金融16條”這兩項(xiàng)政策文件延期到2026年底。經(jīng)營性物業(yè)貸款和“金融16條”政策的主旨都是為了改善房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的融資狀況，保障房地產(chǎn)企業(yè)平穩(wěn)運(yùn)行。從今年年內(nèi)來看，房地產(chǎn)開發(fā)投資并未有明顯起色，截至今年8月，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速下滑至-10.2%，而自2022年4月起，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速已經(jīng)連續(xù)29個(gè)月維持負(fù)增長。房地產(chǎn)企業(yè)仍然面臨流動(dòng)性和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。以萬科為例，今年以來萬科已連續(xù)出售一線城市優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，其中包括上海南翔印象城、上海七寶萬科廣場、北京舊宮萬科廣場、深圳龍崗萬科廣場等，這些商業(yè)地產(chǎn)通常運(yùn)行狀況良好，可見萬科所面臨的資金壓力。

除了上述主要政策文件延期之外，央行還將保障性住房再貸款的資金支持比例由原來的60%提升至100%。今年5月，央行創(chuàng)設(shè)保障性住房再貸款，金額為3000億元，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)以市場化、法制化原則支持地方國有企業(yè)以合理價(jià)格收購已建成未出售的商品房，用作配售型或配租型保障性住房。央行按照貸款本金的60%發(fā)放再貸款，理論上可以帶動(dòng)銀行貸款5000億元。然而目前該項(xiàng)政策的進(jìn)展較為緩慢，截至今年二季度，保障房再貸款余額僅為121億元，企業(yè)對(duì)于收納商品房庫存作為保障房的意愿較低。此外，目前全國商品房的庫存以及去化周期仍處于高位。根據(jù)我們的測算，截至今年8月，我國商品房狹義庫存（待售面積）約為3.8億平方米，狹義去化周期約為5.1個(gè)月；我國商品房廣義庫存（待售面積+施工面積）約為55.7億平方米，廣義去化周期約為74.9個(gè)月。今年以來，我國商品房狹義去化周期和廣義去化周期的上升速度均有所放緩，但這主要是由于商品房的新開工面積增速下滑所帶動(dòng)的，而非商品房銷售增速出現(xiàn)明顯改善。

因此，從目前的政策效果來看，市場自發(fā)收購商品房庫存做保障房的意愿不高，而央行此次將支持比例由60%提升至100%，在一定程度上可以緩釋企業(yè)的收購風(fēng)險(xiǎn)，提升企業(yè)收購信心。從總量上來看，當(dāng)央行資金支持比例上升至100%時(shí)，整體所撬動(dòng)的銀行貸款規(guī)模下降至3000億元，但由于銀行的資金成本下降，保障房再貸款的政策效果應(yīng)該會(huì)有所改善。

總體而言，此次會(huì)議針對(duì)房地產(chǎn)市場方面的政策主要在于央行的表態(tài)和央行給與市場的信心，主要以延續(xù)、優(yōu)化已出臺(tái)政策為主。

四、提振股市流動(dòng)性和信心，完善股市機(jī)制建設(shè)

在9月24日的會(huì)議上，最重磅的兩項(xiàng)政策就是央行針對(duì)股市所建立的兩項(xiàng)創(chuàng)新型貨幣政策工具，這也是央行第一次用結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具支持資本市場。

第一項(xiàng)工具是證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利。符合條件的證券、基金、保險(xiǎn)公司可以使用自身擁有的債券、股票ETF、滬深300成分股等資產(chǎn)作為抵押，從中央銀行換入國債、央行票據(jù)等高流動(dòng)性資產(chǎn)，首期操作規(guī)模為5000億元，未來可視情況擴(kuò)大規(guī)模。央行此項(xiàng)互換便利能夠幫助券商、公募基金等機(jī)構(gòu)將手上流動(dòng)性較差的資產(chǎn)兌換為高質(zhì)量、高流動(dòng)性的資產(chǎn)，并推動(dòng)增量資金進(jìn)入股市。類似的操作在2008年全球金融危機(jī)之后被全球主要央行所應(yīng)用。例如，美聯(lián)儲(chǔ)在危機(jī)后設(shè)立各類流動(dòng)性工具，用于擔(dān)保安全性較低、流動(dòng)性較低的資產(chǎn)；日本央行在危機(jī)后實(shí)行大規(guī)模量化寬松，并分配一部分資金購買日本股市ETF指數(shù)等。值得注意的是，我國央行所實(shí)行的便利操作主要是以資產(chǎn)換資產(chǎn)，并不涉及基礎(chǔ)貨幣規(guī)模的擴(kuò)大，這也是我國央行此次操作與發(fā)達(dá)國家央行的主要區(qū)別。

第二項(xiàng)工具是股票回購、增持再貸款。這個(gè)工具引導(dǎo)商業(yè)銀行向上市公司和主要股東提供貸款，用于回購和增持上市公司股票。中央銀行將向商業(yè)銀行發(fā)放再貸款，提供的資金支持比例為100%，再貸款利率為1.75%，商業(yè)銀行對(duì)客戶發(fā)放的貸款利率在2.25%左右，首期額度為3000億元。回購、增持在國際上是保持股價(jià)穩(wěn)定的主流做法，海外許多企業(yè)都有定期的股票回購計(jì)劃，這代表了他們對(duì)于自己企業(yè)經(jīng)營的信心。從財(cái)務(wù)上看，此項(xiàng)工具可以達(dá)到以下幾點(diǎn)理想的政策效果：1）對(duì)于企業(yè)股東而言，以較低價(jià)格貸款回購企業(yè)股票是展示企業(yè)經(jīng)營信心的一種做法，有助于改善市場情緒，推動(dòng)更多增量資金進(jìn)入股市；2）對(duì)于高分紅的企業(yè)而言，股東可以通過貸款回購擴(kuò)大自己的分紅規(guī)模，從而獲利；3）對(duì)于商業(yè)銀行而言，在目前市場相對(duì)“資產(chǎn)荒”的情況下，銀行的信貸資金也多了一個(gè)投放渠道。

除了創(chuàng)設(shè)貨幣政策工具之外，央行行長潘功勝的表態(tài)也給市場吃了一粒定心丸。在提及互換便利以及專項(xiàng)再貸款時(shí)，潘行長表示如果兩項(xiàng)工具的運(yùn)行效果好，之后可以繼續(xù)擴(kuò)大規(guī)模，互換便利有望擴(kuò)充后續(xù)第二個(gè)、第三個(gè)5000億元，專項(xiàng)再貸款也可以擴(kuò)充第二個(gè)、第三個(gè)3000億元，央行對(duì)于政策延續(xù)性的支持很大程度上可以改善市場信心。

股市的平穩(wěn)健康發(fā)展對(duì)于經(jīng)濟(jì)而言具有重大意義。今年以來，由于股票二級(jí)市場整體情緒低迷，也在一定程度上拖累了一級(jí)市場的表現(xiàn)。截至9月下旬，今年年內(nèi)股市累計(jì)募集資金2272.68億元，這一數(shù)字僅為去年同期的23%。目前我國正在大力發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，而權(quán)益市場是推動(dòng)新型科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級(jí)的必要基礎(chǔ)設(shè)施。

五、保障金融體系融資功能完善，提升金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力度

大型商業(yè)銀行是服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的主力軍，也是維護(hù)金融穩(wěn)定的壓艙石。但是近年來，隨著銀行減費(fèi)讓利的力度不斷加大，凈息差有所收窄、利潤增速逐步放緩，需要統(tǒng)籌內(nèi)部和外部等多種渠道來充實(shí)資本。因此，在新聞發(fā)布會(huì)上，金融監(jiān)管總局宣布對(duì)六家大型商業(yè)銀行增加核心一級(jí)資本，將按照“統(tǒng)籌推進(jìn)、分期分批、一行一策”的思路，有序?qū)嵤?/p>

目前，在我國整體融資體系中，間接融資仍然占據(jù)主體地位，這也就意味著我們需要走出一條具有中國特色的科技金融之路。早在2020年，大型商業(yè)銀行下設(shè)的金融資產(chǎn)投資公司就已開始在上海開展股權(quán)投資試點(diǎn)。此舉旨在鼓勵(lì)發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資，培育壯大耐心資本，進(jìn)一步促進(jìn)金融資產(chǎn)投資公司的股權(quán)投資活動(dòng)，以支持科技創(chuàng)新企業(yè)發(fā)展‌。在9月24日的新聞發(fā)布會(huì)上，金融監(jiān)管總局提出，將采取以下三個(gè)方面的措施來提高對(duì)科技創(chuàng)新的支持力度：一是擴(kuò)大試點(diǎn)城市的范圍，試點(diǎn)范圍由原來的上海擴(kuò)大至北京等18個(gè)科技創(chuàng)新活躍的大中型城市；二是放寬限制，適當(dāng)放寬股權(quán)投資金額和比例限制，將表內(nèi)投資占比由原來的4%提高到10%，投資單只私募基金的占比由原來的20%提高到30%；三是優(yōu)化考核，指導(dǎo)相關(guān)機(jī)構(gòu)落實(shí)盡職免責(zé)的要求，建立健全長周期、差異化的績效考核。

（本文題圖來源：第一財(cái)經(jīng)）

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文 | 劉昕 第一財(cái)經(jīng)研究院研究員

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