盡管中國股市近期盤整，但成交量高企，市場人氣不弱。交易所公布的數(shù)據(jù)顯示，滬深兩市融資余額接近1.65萬億元，逼近2023年以來的新高。上一次重返1.7萬億元關(guān)口，還是2021年，而再上一次則要追溯到2015年7月6日。

投行數(shù)據(jù)顯示，北向資金的成交量亦不斷攀升，在過去三周維持過去一年的最高水平，過去一周為1690億美元，遠(yuǎn)超800億美元的均值水平。

未來市場何去何從，仍是各界最關(guān)心的問題。瑞銀證券中國股票策略分析師孟磊對(duì)記者表示，在A股市場經(jīng)歷第一輪由政策寬松和情緒修復(fù)所推動(dòng)的反彈后，市場估值已達(dá)歷史均值水平。部分于2021年初公募基金發(fā)行高峰期入場的投資者可能因解套而選擇減持股票，增加了短期內(nèi)市場的拋壓。中期的市場上行空間將取決于政策力度與盈利復(fù)蘇節(jié)奏。

海外主動(dòng)型基金目前對(duì)中國股市的持倉仍相較于基準(zhǔn)低配330個(gè)基點(diǎn)（BP），位于歷史低位，且前期涌入的對(duì)沖基金出現(xiàn)獲利了結(jié)，但海內(nèi)外機(jī)構(gòu)仍認(rèn)為中國的政策立場和市場情緒出現(xiàn)根本性轉(zhuǎn)向。當(dāng)下，市場最關(guān)注的事件便是計(jì)劃于11月4日至8日召開的十四屆全國人大常委會(huì)第十二次會(huì)議，以及其間即將公布的美國大選結(jié)果。

指數(shù)震蕩但交易熱情仍高

從上證指數(shù)表現(xiàn)看，近期處于窄幅震蕩的格局，未能突破3300點(diǎn)整數(shù)關(guān)口，主要是風(fēng)格分化較為明顯，金融和高股息等板塊表現(xiàn)疲弱，但成長、消費(fèi)、周期等風(fēng)格板塊呈現(xiàn)明顯的反彈趨勢。10月以來，上證指數(shù)小幅下跌1.10%，但全A中位數(shù)上漲1.1%，科創(chuàng)50、中證2000、創(chuàng)業(yè)板指等均為正收益。在市場整體處于震蕩階段下，個(gè)股表現(xiàn)依然強(qiáng)勢。

這從成交量上亦可見一斑。10月21日，滬深兩市成交額新增866億元，全日成交量突破了2萬億大關(guān)，達(dá)2.18萬億元。

盡管當(dāng)前已經(jīng)不披露實(shí)時(shí)的北向資金凈流入量，但成交量本身就可體現(xiàn)市場熱度。數(shù)據(jù)顯示，在過去三周，每周北向資金成交量都超過1500億美元，過去一周為1690億美元，遠(yuǎn)超800億美元的均值水平。

同時(shí)，南向資金的買氣亦非常旺盛，這凸顯了境內(nèi)公募基金加倉離岸中國公司的情緒。不同于北向資金，南向資金的具體買入量和標(biāo)的仍可即時(shí)觀測。上周南向資金凈流入達(dá)46.92億美元，遠(yuǎn)超14.85億美元的均值，年內(nèi)累計(jì)凈買入達(dá)740億美元。凈買入較多的標(biāo)的分別是中芯國際、小米、中國中藥、騰訊、中國人壽、恒生指數(shù)ETF、阿里巴巴、恒生國企ETF等?；ヂ?lián)網(wǎng)板塊也是當(dāng)前業(yè)績?cè)鏊僮盍裂鄣陌鍓K。

不過，由于整體業(yè)績的修復(fù)仍需時(shí)間，且具體政策刺激尚未落地，投資者觀望情緒仍然較重。尤其是多數(shù)國際投行認(rèn)為，在本輪國慶后的回調(diào)出現(xiàn)之前，MSCI中國指數(shù)估值快速從9倍修復(fù)到了“疫情重啟交易”時(shí)的12倍，已完全修復(fù)到過去5年的均值，甚至略有超出。但盈利并未改善，因此若要進(jìn)一步反彈，則必須依賴于財(cái)政政策的進(jìn)一步支持。

孟磊對(duì)記者表示，中期來看，市場能否延續(xù)趨勢性上行，取決于財(cái)政等相關(guān)政策的力度以及企業(yè)盈利復(fù)蘇的節(jié)奏。A股盈利在2024年上半年同比下滑3%。7月和8月的工業(yè)企業(yè)利潤分別同比增長4.1%和-17.8%，顯示下半年企業(yè)盈利仍在底部整固。

但市場情緒和政策立場已經(jīng)出現(xiàn)拐點(diǎn)。摩根士丹利基金方面對(duì)記者稱，這種預(yù)期的變化始于9月24日金融部委發(fā)布會(huì)之后，對(duì)中長期悲觀情緒的緩解推動(dòng)了成長風(fēng)格板塊的估值抬升。

該機(jī)構(gòu)稱，從行業(yè)表現(xiàn)看，盡管仍然面臨季報(bào)業(yè)績的壓力，但股價(jià)對(duì)利好信息的反應(yīng)較之前要強(qiáng)烈得多。以光伏為例，光伏協(xié)會(huì)規(guī)范行業(yè)價(jià)格惡性競爭，加強(qiáng)行業(yè)自律，引導(dǎo)光伏供給側(cè)優(yōu)化，刺激了光伏股票大漲。光伏行業(yè)供給側(cè)優(yōu)化可以推演至其他受制于內(nèi)卷式競爭壓力巨大的行業(yè)，預(yù)計(jì)未來供給端產(chǎn)能臨近出清的行業(yè)更加受到重視。

政策刺激細(xì)節(jié)引關(guān)注

10月以來，中國已經(jīng)公布了一系列政策刺激計(jì)劃，但仍缺乏具體的數(shù)據(jù)細(xì)節(jié)，因而11月4~8日的全國人大常委會(huì)會(huì)議備受關(guān)注，尤其是可能涉及的化債規(guī)模和新增國債規(guī)模等。

市場已形成共識(shí)，預(yù)計(jì)會(huì)議將批準(zhǔn)額外的國債用于國有銀行的資本重組和地方隱性債務(wù)的化解。未來幾年的大部分財(cái)政刺激將用于增加對(duì)地方政府的轉(zhuǎn)移支付，以幫助其維持基本運(yùn)轉(zhuǎn)，并有部分刺激措施將用于通過支持低收入家庭和鼓勵(lì)生育來提振消費(fèi)。但分歧在于刺激規(guī)模。

野村中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陸挺在發(fā)給記者的郵件中提及，預(yù)計(jì)將一次性提供1萬億元資金用于銀行資本重組，并將在未來數(shù)年內(nèi)總計(jì)投入約10萬億元用于債務(wù)化解。債務(wù)化解意味著將由中央政府批準(zhǔn)并支持的地方政府債券置換地方隱性債務(wù)。這種置換將降低地方政府的利息支付，但不應(yīng)被解讀為新增借款。他預(yù)計(jì)1萬億元銀行資本重組資金將主要用于核銷過去4年積累的不良貸款。

“目前，對(duì)于今年是否提高預(yù)算赤字并相應(yīng)發(fā)行額外債券仍存在分歧，且對(duì)于未來幾年財(cái)政刺激的規(guī)模尚無明確共識(shí)。市場也在關(guān)注美國大選結(jié)果對(duì)中國刺激方案的影響程度。”陸挺表示，鑒于財(cái)政收入缺口巨大，且財(cái)政部部長承諾實(shí)現(xiàn)財(cái)政目標(biāo)，人大常委會(huì)會(huì)議可能會(huì)批準(zhǔn)約1萬億元額外預(yù)算，甚至將預(yù)算內(nèi)的財(cái)政赤字率提高到GDP的3%以上，類似于去年的情況。大部分額外預(yù)算將轉(zhuǎn)移給地方政府，以清償拖欠的公務(wù)員工資和承包商欠款。

他也認(rèn)為，美國大選結(jié)果將對(duì)中國的刺激方案規(guī)模產(chǎn)生一定影響，盡管其影響應(yīng)當(dāng)相對(duì)有限，因?yàn)橹袊闹饕魬?zhàn)更多來自國內(nèi)經(jīng)濟(jì)而非外部因素。

海外資金仍低倉位觀望

眾多海外資管機(jī)構(gòu)人士對(duì)記者表示，9月的刺激政策已經(jīng)讓眾多海外資金涌入，若后續(xù)有更具體的措施，不排除會(huì)有更多低配中國股市的資金流入。

高盛主經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的數(shù)據(jù)也顯示，海外對(duì)沖基金對(duì)中國股市的配置已經(jīng)回升到8%，而主動(dòng)型基金仍低配中國股市330BP，歐美機(jī)構(gòu)的低配程度更大。

記者還從海外投行交易臺(tái)方面獲悉，國慶后對(duì)沖基金出現(xiàn)了對(duì)中國股市獲利止盈的跡象，止盈的幅度接近80%。不過，大部分離岸對(duì)沖基金的獲利回吐可能已經(jīng)結(jié)束，同時(shí)中國內(nèi)地散戶的買盤也有所放緩，短期A股進(jìn)一步下行的空間有限。

除了地方化債，房地產(chǎn)市場是另一個(gè)重要方面。高盛新興市場策略團(tuán)隊(duì)表示，住建部等部門提出以貨幣化安置房方式新增實(shí)施100萬套城中村改造和危舊房改造，后續(xù)或視情況加大支持力度。雖然從規(guī)模上看，與2015~2017年棚改貨幣化項(xiàng)目的1800萬套相比仍然較小——當(dāng)時(shí)棚改推動(dòng)了低線城市的房價(jià)上漲并刺激了消費(fèi)，但“貨幣化安置”是溫和的積極信號(hào)。

孟磊對(duì)記者表示，9月下旬以來的政策寬松傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利可能需要一定的時(shí)間。若經(jīng)濟(jì)基本面逐步改善，盈利乘勢而上，A股市場的上行空間或?qū)⑦M(jìn)一步被打開。

如何觀察并追蹤市場情緒的變化？他建議投資者觀察A股市場每日成交金額、每日融資余額、月度新增投資者數(shù)量以及周度新發(fā)公募基金規(guī)模，來追蹤A股市場短期情緒的變化。由于中國證券登記結(jié)算公司于2023年9月起暫停披露月度新增投資者數(shù)量，可使用上交所月度新增開戶數(shù)來估算月度新增投資者數(shù)量。另外，數(shù)據(jù)顯示，A股市場周度新增減持公告的數(shù)量處于歷史低位。