摘要

在12月9日至13日當(dāng)周，第一財經(jīng)研究院中國金融條件日度指數(shù)均值為-1.84，與前一周相比，指數(shù)上升0.09，指數(shù)較年初下降0.65。從指數(shù)的成分指標(biāo)來看，上周貨幣指標(biāo)變動是帶動指數(shù)上升的關(guān)鍵因素。從貨幣指標(biāo)來看，7天逆回購利率始終高于政策利率，質(zhì)押式回購成交量下滑。從債券指標(biāo)來看，利率債與信用債收益率同降，信用利差穩(wěn)中有降。從股市指標(biāo)來看，A股市盈率持續(xù)上升。

在12月9日至13日當(dāng)周，銀行間市場流動性邊際收緊，主要體現(xiàn)在質(zhì)押式回購成交量下滑以及貨幣市場利率上升。上周銀行間市場質(zhì)押式回購成交量均值為7.51萬億元，較前一周下降6531.8億元。在主要貨幣利率中，上周R007與DR007利率均值分別為1.9%和1.75%，分別較前一周上升11.16bp和10.62bp。值得注意的是，近期7天回購利率呈現(xiàn)明顯的上升趨勢，并且始終高于1.5%的政策利率，這背后可能有兩方面的因素：一方面，年底將近，金融機(jī)構(gòu)的資金需求大增，流動性收緊；另一方面，近期國債收益率快速下降帶動債券價格走高，金融機(jī)構(gòu)加杠桿進(jìn)入債市的行為有所增加。央行保持充裕的流動性投放，投放規(guī)?；九c到期規(guī)模相吻合。12月15日，共有1.45萬億元的1年期MLF到期，而央行續(xù)作MLF基本要等到當(dāng)月20日之后，這也是導(dǎo)致上周銀行間市場整體資金面偏緊的原因之一。

12月11日至12日，中央經(jīng)濟(jì)工作會議在北京召開。財政政策方面，會議指出要實(shí)施更加積極的財政政策，提高財政赤字率，加大財政支出強(qiáng)度，增加發(fā)行超長期特別國債，增加地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行使用，擴(kuò)大投向領(lǐng)域和用作項(xiàng)目資本金范圍。貨幣政策方面，會議指出要實(shí)施適度寬松的貨幣政策，適時降準(zhǔn)降息，使社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量增長同經(jīng)濟(jì)增長、價格總水平預(yù)期目標(biāo)相匹配，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，探索拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩(wěn)定功能，創(chuàng)新金融工具，維護(hù)金融市場穩(wěn)定。值得注意的是，在今年的中央經(jīng)濟(jì)工作會議上，將“大力提振消費(fèi)、提高投資效益，全方位擴(kuò)大國內(nèi)需求”列為了明年經(jīng)濟(jì)工作的首位，這體現(xiàn)了政府對于刺激消費(fèi)、擴(kuò)大內(nèi)需、維護(hù)經(jīng)濟(jì)增長的決心。與此同時，去年中央經(jīng)濟(jì)工作會議所列出的工作首要任務(wù)“以科技創(chuàng)新引領(lǐng)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展”則降至第二位。

在12月9日至13日當(dāng)周，債券市場發(fā)行額和凈融資額均較前一周上升。其中，債券市場總發(fā)行額為2.22萬億元，較前一周上升4505.17億元；債券市場凈融資額為1.29萬億元，較前一周上升1946.22億元。從融資結(jié)構(gòu)來看，近三周政府部門債券凈融資大幅上升帶動整個債券市場融資高增。在政府部門中，上周地方政府專項(xiàng)債凈融資6671.41億元，其中用于“化債”的再融資專項(xiàng)債凈融資6574.1億元。根據(jù)11月人大常委會所公布的“化債”方案，自2024年起，我國將連續(xù)五年每年從新增地方政府專項(xiàng)債券中安排8000億元，專門用于化債，同時人大常委會批準(zhǔn)6萬億元債務(wù)限額，分三年實(shí)施，這意味著今年地方政府專項(xiàng)債額外發(fā)行額度將達(dá)到2.8萬億元。自人大常委會公布“化債”方案之后，地方政府再融資專項(xiàng)債已累計(jì)融資超過1.8萬億元，年內(nèi)仍有近1萬億元的地方政府專項(xiàng)債有待發(fā)行。從債券二級市場來看，近期利率債和信用債收益率同步下降，尤其是中長端國債收益率的下降速度較快。從中長端來看，上周中央政治局會議和中央經(jīng)濟(jì)工作會議召開之后，市場寬松預(yù)期再度加碼，中長期國債收益率呈現(xiàn)加速下行的態(tài)勢，上周5年期、10年期、20年期以及30年期國債收益率分別下降9.66bp、13.02bp、9.2bp和10.35bp。

在12月9日至13日當(dāng)周，A股融資總額為127.85億元，較前一周下降51.06億元。近兩周，隨著A股市場行情高漲，一級市場融資情緒較此前回暖，但值得注意的是，目前融資主要集中于增發(fā)，IPO規(guī)模依然有限。上周，在A股融資總額中，IPO金額僅為12.85億元，增發(fā)金額為110.5億元。從二級市場來看，A股主要股指普遍下跌，其中上證綜指下跌0.3%，中小板指下跌0.7%，創(chuàng)業(yè)板指下跌1.4%。上周A股日均成交量為1.9萬億元，較前一周上升13.1%。A股加權(quán)平均市盈率為18.5，較前一周上升1.6%。

正文

一、中國金融條件指數(shù)概況

在12月9日至13日當(dāng)周，第一財經(jīng)研究院中國金融條件日度指數(shù)均值為-1.84，與前一周相比，指數(shù)上升0.09，指數(shù)較年初下降0.65。

從指數(shù)的成分指標(biāo)來看，上周貨幣指標(biāo)變動是帶動指數(shù)上升的關(guān)鍵因素。從貨幣指標(biāo)來看，7天逆回購利率始終高于政策利率，質(zhì)押式回購成交量下滑。從債券指標(biāo)來看，利率債與信用債收益率同降，信用利差穩(wěn)中有降。從股市指標(biāo)來看，A股平均市盈率持續(xù)上升。

二、貨幣市場

在12月9日至13日當(dāng)周，銀行間市場流動性邊際收緊，主要體現(xiàn)在質(zhì)押式回購成交量下滑以及貨幣市場利率上升。上周銀行間市場質(zhì)押式回購成交量均值為7.51萬億元，較前一周下降6531.8億元。在主要貨幣利率中，上周R007與DR007利率均值分別為1.9%和1.75%，分別較前一周上升11.16bp和10.62bp。值得注意的是，近期7天回購利率呈現(xiàn)明顯的上升趨勢，并且始終高于1.5%的政策利率，這背后可能有兩方面的因素：一方面，年底將近，金融機(jī)構(gòu)的資金需求大增，流動性收緊；另一方面，近期國債收益率快速下降帶動債券價格走高，金融機(jī)構(gòu)加杠桿進(jìn)入債市的行為有所增加。

央行保持充裕的流動性投放，投放規(guī)?；九c到期規(guī)模相吻合。12月15日，共有1.45萬億元的1年期MLF到期，而央行續(xù)作MLF基本要等到當(dāng)月20日之后，這也是導(dǎo)致上周銀行間市場整體資金面偏緊的原因之一。

12月11日至12日，中央經(jīng)濟(jì)工作會議在北京召開。財政政策方面，會議指出要實(shí)施更加積極的財政政策，提高財政赤字率，加大財政支出強(qiáng)度，增加發(fā)行超長期特別國債，增加地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行使用，擴(kuò)大投向領(lǐng)域和用作項(xiàng)目資本金范圍。貨幣政策方面，會議指出要實(shí)施適度寬松的貨幣政策，適時降準(zhǔn)降息，使社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量增長同經(jīng)濟(jì)增長、價格總水平預(yù)期目標(biāo)相匹配，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，探索拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩(wěn)定功能，創(chuàng)新金融工具，維護(hù)金融市場穩(wěn)定。

值得注意的是，在今年的中央經(jīng)濟(jì)工作會議上，將“大力提振消費(fèi)、提高投資效益，全方位擴(kuò)大國內(nèi)需求”列為了明年經(jīng)濟(jì)工作的首位，這體現(xiàn)了政府對于刺激消費(fèi)、擴(kuò)大內(nèi)需、維護(hù)經(jīng)濟(jì)增長的決心。

1.貨幣市場成交量與利率

在12月9日至13日當(dāng)周，銀行間市場流動性邊際收緊，主要體現(xiàn)在質(zhì)押式回購成交量下滑以及貨幣市場利率上升。從成交量來看，上周銀行間市場質(zhì)押式回購成交量均值為7.51萬億元，較前一周下降6531.8億元。

從資金價格來看，上周主要貨幣市場利率均上行。在隔夜回購利率中，上周R001與DR001利率均值分別為1.67%和1.49%，分別較前一周上升11.84bp和6.77bp。在7天回購利率中，上周R007與DR007利率均值分別為1.9%和1.75%，分別較前一周上升11.16bp和10.62bp。值得注意的是，近期7天回購利率呈現(xiàn)明顯的上升趨勢，并且始終高于1.5%的政策利率，這背后可能有兩方面因素：一方面，年底將近，金融機(jī)構(gòu)的資金需求大增，流動性收緊；另一方面，近期國債收益率快速下降帶動債券價格走高，金融機(jī)構(gòu)加杠桿進(jìn)入債市的行為增加。

銀行與非銀之間的流動性分層現(xiàn)象再度加劇。上周，R007與DR007之間的差值由9.3bp上升至22.16bp，非銀金融機(jī)構(gòu)的資金面情況更加緊張。當(dāng)R007與DR007之間的差值在10bp以下時，我們基本認(rèn)為銀行與非銀之間不存在流動性分層的現(xiàn)象。

2.央行公開市場操作

在12月9日至13日當(dāng)周，央行保持充裕的流動性投放，投放規(guī)?；九c到期規(guī)模相吻合。上周，央行通過逆回購共投放資金5385億元，逆回購到期3541億元，凈投放資金1844億元。12月15日，共有1.45萬億元的1年期MLF到期，而央行續(xù)作MLF基本要等到當(dāng)月20日之后，這也是導(dǎo)致上周銀行間市場整體資金面偏緊的原因之一。

在12月9日至13日當(dāng)周，重磅會議密集召開。12月9日，中央政治局召開會議，會議指出明年要“實(shí)施更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，充分完善政策工具箱，加強(qiáng)超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)”。值得注意的是，這是2010年之后首次再度將貨幣政策定性為“適度寬松”，也是首次提出“超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)”。

12月11日至12日，中央經(jīng)濟(jì)工作會議在北京召開。會議指出，明年要保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長，保持就業(yè)、物價總體穩(wěn)定，保持國際收支基本平衡，促進(jìn)居民收入增長和經(jīng)濟(jì)增長同步。財政政策方面，會議指出要實(shí)施更加積極的財政政策，提高財政赤字率，加大財政支出強(qiáng)度，增加發(fā)行超長期特別國債，增加地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行使用，擴(kuò)大投向領(lǐng)域和用作項(xiàng)目資本金范圍。貨幣政策方面，會議指出要實(shí)施適度寬松的貨幣政策，適時降準(zhǔn)降息，使社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量增長同經(jīng)濟(jì)增長、價格總水平預(yù)期目標(biāo)相匹配，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，探索拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩(wěn)定功能，創(chuàng)新金融工具，維護(hù)金融市場穩(wěn)定。

值得注意的是，在今年的中央經(jīng)濟(jì)工作會議上，將“大力提振消費(fèi)、提高投資效益，全方位擴(kuò)大國內(nèi)需求”列為了明年經(jīng)濟(jì)工作的首位，這體現(xiàn)了政府對于刺激消費(fèi)、擴(kuò)大內(nèi)需、維護(hù)經(jīng)濟(jì)增長的決心。

三、債券市場

在12月9日至13日當(dāng)周，債券市場發(fā)行額和凈融資額均較前一周上升。其中，債券市場總發(fā)行額為2.22萬億元，較前一周上升4505.17億元；債券市場凈融資額為1.29萬億元，較前一周上升1946.22億元。從融資結(jié)構(gòu)來看，近三周政府部門債券凈融資大幅上升帶動整個債券市場融資高增。在政府部門中，上周地方政府專項(xiàng)債凈融資6671.41億元，其中用于“化債”的再融資專項(xiàng)債凈融資6574.1億元。根據(jù)11月人大常委會所公布的“化債”方案，自2024年起，我國將連續(xù)五年每年從新增地方政府專項(xiàng)債券中安排8000億元，專門用于化債，同時人大常委會批準(zhǔn)6萬億元債務(wù)限額，分三年實(shí)施，這意味著今年地方政府專項(xiàng)債額外發(fā)行額度將達(dá)到2.8萬億元。自人大常委會公布“化債”方案之后，地方政府再融資專項(xiàng)債已累計(jì)融資超過1.8萬億元，年內(nèi)仍有近1萬億元的地方政府專項(xiàng)債有待發(fā)行。

從債券二級市場來看，近期利率債和信用債收益率同步下降，尤其是中長端國債收益率的下降速度較快。從中長端來看，上周中央政治局會議和中央經(jīng)濟(jì)工作會議兩項(xiàng)重磅會議召開之后，市場寬松預(yù)期再度加碼，中長期國債收益率呈現(xiàn)加速下行的態(tài)勢，上周5年期、10年期、20年期以及30年期國債收益率分別下降9.66bp、13.02bp、9.2bp和10.35bp。

1.債券市場發(fā)行

在12月9日至13日的當(dāng)周，債券市場的發(fā)行額和凈融資額均較前一周上升。其中，債券市場總發(fā)行額為2.22萬億元，較前一周上升4505.17億元；債券市場凈融資額為1.29萬億元，較前一周上升1946.22億元。

從融資結(jié)構(gòu)來看，上周政府、金融與企業(yè)部門債券均實(shí)現(xiàn)凈融資，近三周政府部門債券凈融資大幅上升帶動整個債券市場融資高增。從政府部門來看，上周國債凈融資僅260億元，地方政府專項(xiàng)債凈融資6671.41億元，其中用于“化債”的再融資專項(xiàng)債凈融資6574.1億元。根據(jù)11月人大常委會第十二次會議所公布的“化債”方案，自2024年起，我國將連續(xù)五年每年從新增地方政府專項(xiàng)債券中安排8000億元，專門用于化債，同時人大常委會批準(zhǔn)6萬億元債務(wù)限額，分三年實(shí)施，這意味著今年地方政府專項(xiàng)債額外發(fā)行額度將達(dá)到2.8萬億元。自人大常委會公布“化債”方案之后，地方政府再融資專項(xiàng)債已累計(jì)融資超過1.8萬億元，年內(nèi)仍有近1萬億元的地方政府專項(xiàng)債有待發(fā)行。從金融部門來看，上周同業(yè)存單凈融資5128.5億元，商業(yè)銀行次級債凈融資269億元，整個金融部門凈融資5551.4億元。從非金融企業(yè)部門來看，上周企業(yè)債、公司債和短融分別凈償還80.5億元、240.24億元和24.92億元，中票和資產(chǎn)支持證券分別凈融資359.26億元和269.66億元，整個非金融企業(yè)部門凈融資278.47億元。

從年內(nèi)來看，政府債券融資依然是支撐整個債券市場融資的重要力量。截至12月15日，政府部門年內(nèi)累計(jì)債券凈融資10.38萬億元，占整個債券市場凈融資的比重為55.14%；金融部門年內(nèi)累計(jì)債券凈融資6.68萬億元，占比為35.49%；非金融企業(yè)部門累計(jì)債券凈融資1.76萬億元，占比為9.37%。

截至12月15日，政府部門債券余額同比增速為17%，較2023年同期增速上升0.8個百分點(diǎn)；金融部門債券余額同比增速為13.6%，較2023年同期增速上升4.2個百分點(diǎn)；非金融企業(yè)部門債券余額同比增速為4.8%，較2023年同期增速上升3.6個百分點(diǎn)。

2.債券收益率走勢

1）利率債

在12月9日至13日當(dāng)周，各期限國債收益率普遍下跌，尤其是長端國債收益率的下降速度較快。從短端來看，上周3月期、6月期以及1年期國債收益率分別下降2.83bp、3.32bp和8.62bp。從中長端來看，上周中央政治局會議和中央經(jīng)濟(jì)工作會議召開之后，市場寬松預(yù)期再度加碼，中長期國債收益率呈現(xiàn)加速下行的態(tài)勢，上周5年期、10年期、20年期以及30年期國債收益率分別下降9.66bp、13.02bp、9.2bp和10.35bp。

從國債利差來看，在12月9日至13日當(dāng)周，國債期限利差收窄，10年期與1年期國債之間的差值較前一周下降5.6bp至57.4bp。從年內(nèi)來看，國債期限利差整體呈現(xiàn)震蕩走勢，截至12月13日，10年期與1年期國債之間的利差較年初上升14.32bp。

2）信用債

在12月9日至13日當(dāng)周，各品種信用債收益率普遍下跌。在AAA級債券中，5年期企業(yè)債、公司債和資產(chǎn)支持證券收益率分別下降10.52bp、10.11bp和9.45bp。在AA級債券中，5年期企業(yè)債、公司債和資產(chǎn)支持證券收益率分別下降10.89bp、14.29bp和10.34bp。

信用債與國債之間的利差同步下降。上周在AAA級債券中，5年期企業(yè)債、公司債和資產(chǎn)支持證券與國債之間的利差分別下降0.86bp、0.45bp和2.79bp。在AA級債券中，5年期企業(yè)債、公司債和資產(chǎn)支持證券與國債之間的利差分別下降1.23bp、4.64bp和4.24bp。

四、股票市場

在12月9日至13日當(dāng)周，A股融資總額為127.85億元，較前一周下降51.06億元。近兩周，隨著A股市場行情高漲，一級市場融資情緒較此前回暖，但值得注意的是，目前融資主要集中于增發(fā)，IPO規(guī)模依然有限。上周，在A股融資總額中，IPO金額僅為12.85億元，增發(fā)金額為110.5億元。

從二級市場來看，上周A股主要股指普遍下跌，其中上證綜指下跌0.3%，中小板指下跌0.7%，創(chuàng)業(yè)板指下跌1.4%。上周A股日均成交量為1.9萬億元，較前一周上升13.1%。A股加權(quán)平均市盈率為18.5，較前一周上升1.6%。

1.一級市場

在12月9日至13日當(dāng)周，A股融資總額為127.85億元，較前一周下降51.06億元。近兩周，隨著A股市場行情高漲，一級市場融資情緒較此前回暖，但值得注意的是，目前融資主要集中于增發(fā)，IPO規(guī)模依然有限。上周，在A股融資總額中，IPO金額僅為12.85億元，增發(fā)金額為110.5億元。從年內(nèi)來看，今年A股累計(jì)融資為3059.41億元，弱于往年同期。

2.二級市場

在12月9日至13日當(dāng)周，A股主要股指普遍下跌，其中上證綜指下跌0.3%，中小板指下跌0.7%，創(chuàng)業(yè)板指下跌1.4%。從年內(nèi)來看，上證綜指累計(jì)上漲14%，中小板指累計(jì)上漲8.3%，創(chuàng)業(yè)板指累計(jì)上漲18.2%，以股指同比增速減去10年期國債收益率所衡量的市場風(fēng)險偏好明顯回暖。

從成交量來看，上周A股日均成交量為1.91萬億元，較前一周上升13.1%。從市盈率來看，上周A股加權(quán)平均市盈率為18.5，較前一周上升1.6%。A股融資與融券的差額呈現(xiàn)上升趨勢，達(dá)到1.86萬億元，占A股總市值的比重達(dá)到2.1%以上。

（本文題圖來源：第一財經(jīng)）

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文 | 劉昕 第一財經(jīng)研究院研究員

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