（本文作者明明，中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

宏觀環(huán)境上，我國超低利率時(shí)代已然到來。

2024年12月20日，我國1年期國債利率跌破1%，達(dá)0.9807%，為2009年來首次。我們認(rèn)為，本次超低利率僅僅只是開端，未來仍將持續(xù)。從基本面來看，預(yù)計(jì)2025年利率會再下一個(gè)臺階。預(yù)計(jì)2025年，貨幣與財(cái)政將繼續(xù)齊發(fā)力，債市利率將穩(wěn)步下行。

▍目前，理財(cái)資產(chǎn)荒嚴(yán)重，收益持續(xù)下臺階，面臨諸多挑戰(zhàn)。

首先，在當(dāng)前理財(cái)市場的“資產(chǎn)荒”中，理財(cái)產(chǎn)品容易發(fā)行，但優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)難以配置。未來，當(dāng)宏觀利率下行后，只靠“吃票息”度日，似乎并不可行。其次，回顧2024年，理財(cái)行業(yè)受到監(jiān)管仍在加強(qiáng)，我們認(rèn)為，未來理財(cái)機(jī)構(gòu)仍將面臨強(qiáng)監(jiān)管。再者，負(fù)債端壓力不減，從理財(cái)總規(guī)模來看，理財(cái)贖回的壓力不容小覷；從理財(cái)投資者來看，“保本”要求的壓力不容小覷。此外，理財(cái)機(jī)構(gòu)業(yè)績指標(biāo)壓力大。在收益率大幅下行的背景下，理財(cái)產(chǎn)品曾經(jīng)制定的“高基準(zhǔn)”指標(biāo)更難以實(shí)現(xiàn)；調(diào)降后的業(yè)績基準(zhǔn)仍遠(yuǎn)高于目前的市場宏觀利率，業(yè)績壓力仍然不小，且未來理財(cái)產(chǎn)品考核壓力可能仍會增大。從上面四個(gè)角度來看，理財(cái)調(diào)整配置方向已是必然之舉。

▍從目前的理財(cái)配置看，多資產(chǎn)策略已有所顯現(xiàn)，固收+理財(cái)或?qū)⒅匦鲁蔀槔碡?cái)子發(fā)行的熱點(diǎn)產(chǎn)品。

從理財(cái)前十持倉的大類資產(chǎn)配置看，2024Q3理財(cái)顯著加大了對權(quán)益類、衍生品類及貨幣市場類資產(chǎn)的投資。具體來看，我們發(fā)現(xiàn)，理財(cái)在可轉(zhuǎn)債、黃金和權(quán)益型被動產(chǎn)品的多資產(chǎn)投資上已有所行動。我們認(rèn)為，可轉(zhuǎn)債、黃金及權(quán)益型被動產(chǎn)品是理財(cái)未來可以考慮加大配置的方向。

▍轉(zhuǎn)債是銀行理財(cái)固收投資收益增厚的重要來源。

轉(zhuǎn)債兼具股性和債性，是固收投資者間接參與權(quán)益市場的重要途徑。轉(zhuǎn)債前景廣闊，截至2024年12月20日，轉(zhuǎn)債市場整體股性估值和債性估值尚可，隨著正股市場波動率回升，轉(zhuǎn)債市場整體配置價(jià)值凸顯；從投資者結(jié)構(gòu)看，銀行理財(cái)對于轉(zhuǎn)債仍存在較大的配置空間。策略上看，穩(wěn)健類資金可采用低價(jià)穩(wěn)健策略與紅利穩(wěn)健策略，我們具體闡述了兩種策略的構(gòu)建方法。

▍黃金具備特殊屬性。

首先，從長周期的歷史數(shù)據(jù)來看，黃金價(jià)格漲幅較大，而相比于黃金的高漲幅，價(jià)格波動性較低。其次，黃金在資產(chǎn)多元配置中具有重要意義，可以有效應(yīng)對衰退風(fēng)險(xiǎn)，是名副其實(shí)的“避險(xiǎn)資產(chǎn)”。展望未來，我們認(rèn)為2025年黃金仍然具有明確的上漲空間；央行購金方面，我們認(rèn)為2022年以來的高量購金仍可得到持續(xù)。

▍權(quán)益型被動產(chǎn)品是理財(cái)發(fā)展指數(shù)化的必然之舉。

首先，權(quán)益型被動產(chǎn)品具備特色，不同的權(quán)益型被動產(chǎn)品具有不同的特點(diǎn)，分別適用于不同場景；根據(jù)種類的不同，具有不同的交易制度。其次，權(quán)益型被動產(chǎn)品具有效率高、透明度高、成本低、流動性較好等特點(diǎn)，平均管理費(fèi)與托管費(fèi)通常不超過0.5%和0.1%。從投資角度、品牌角度、產(chǎn)品角度、客戶角度來看，我們認(rèn)為理財(cái)應(yīng)加大對相關(guān)產(chǎn)品的配置。理財(cái)應(yīng)在產(chǎn)品定位、產(chǎn)品發(fā)行、渠道建設(shè)及風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避這四個(gè)方面下手。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

正股退市風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)下修被否或下修幅度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)債超預(yù)期信用風(fēng)險(xiǎn)，樣本數(shù)據(jù)有限帶來的統(tǒng)計(jì)偏差風(fēng)險(xiǎn)，政策變動風(fēng)險(xiǎn)；模型假設(shè)與現(xiàn)實(shí)情況存在差異，導(dǎo)致測算結(jié)果的可參考性降低；國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面修復(fù)不及預(yù)期或?qū)Φ讓淤Y產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生負(fù)面影響；地緣政治因素等不確定性影響市場風(fēng)險(xiǎn)偏好；行業(yè)政策超預(yù)期變動對底層資產(chǎn)產(chǎn)生不利影響。

本文僅代表作者觀點(diǎn)。