（本文作者李超，浙商證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

>>特朗普上臺(tái)以來(lái)通過(guò)3大抓手降低能源價(jià)格

一是國(guó)內(nèi)放寬環(huán)保約束，可能加速相關(guān)投資落地速度以及油氣開(kāi)采租約的發(fā)行。具體政策包括1月20日取消對(duì)海上鉆探的限制、取消阿拉斯加和北極部分地區(qū)鉆探開(kāi)發(fā)的限制、退出《巴黎協(xié)定（The Paris Agreement）》、要求政府各部門(mén)研究并取消增加食品和能源成本的監(jiān)管政策等。

加速行政流程方面，拜登時(shí)期聯(lián)邦土地獲得鉆探許可證的平均時(shí)間從2010至19年的250天增加到2023年的320天，特朗普政府放松環(huán)保約束后預(yù)計(jì)審批流程將大幅縮短，加快投資落地速度。

放松環(huán)保約束后聯(lián)邦政府可能提供更多土地和海域開(kāi)發(fā)租約。美國(guó)油氣土地的租約由美國(guó)聯(lián)邦土地管理局和美國(guó)海洋能源管理局負(fù)責(zé)，其中美國(guó)聯(lián)邦土地管理局（BLM）負(fù)責(zé)管理聯(lián)邦石油和天然氣租賃；美國(guó)海洋能源管理局（Bureau of Ocean Energy Management）管理海洋中的石油和天然氣租賃。1月20日特朗普上臺(tái)后，美國(guó)聯(lián)邦土地管理局（BLM）方面油氣地塊的拍賣(mài)節(jié)奏加快，1月22日拍賣(mài)了蒙大拿州和北達(dá)科他州13 個(gè)油氣地塊共計(jì) 1,324 英畝；1月31日、1月29日分別開(kāi)放新墨西哥州21個(gè)地塊共計(jì)8860 英畝和蒙大拿州29 個(gè)地塊9102 英畝的公眾征詢(xún)（預(yù)計(jì)2025年下半年拍賣(mài)），在1月31日頒發(fā)了新墨西哥州2019年拍賣(mài)的租約（拍賣(mài)后因?yàn)榭棺h和部落協(xié)商的問(wèn)題被擱置），相關(guān)政策節(jié)奏較12月有一定提速（共3起油氣田租約相關(guān)政策發(fā)布），總量能否進(jìn)一步提升還需觀(guān)察。

美國(guó)海洋能源管理局方面，由于海域油氣開(kāi)發(fā)的審批流程復(fù)雜（需內(nèi)政部長(zhǎng)批準(zhǔn)，為期5年，且需3段共195天公眾意見(jiàn)征詢(xún)和60天國(guó)會(huì)、總統(tǒng)等待期），尚未有進(jìn)一步更新。

二是宣布國(guó)家能源緊急狀態(tài)從而加速鉆探、開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)。宣布國(guó)家能源緊急狀態(tài)后特朗普可以使用《國(guó)防生產(chǎn)法》促進(jìn)能源生產(chǎn)，但資金需要國(guó)會(huì)撥款，目前尚無(wú)相關(guān)政策進(jìn)展。《國(guó)防生產(chǎn)法》第三篇授予美國(guó)總統(tǒng)激勵(lì)國(guó)內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)和供應(yīng)的權(quán)力。授權(quán)的激勵(lì)措施包括貸款、貸款擔(dān)保、直接購(gòu)買(mǎi)和購(gòu)買(mǎi)承諾，以及在私營(yíng)工業(yè)設(shè)施中采購(gòu)和安裝設(shè)備的權(quán)力（包括且不限于投資擴(kuò)產(chǎn)、提供補(bǔ)貼等。政府對(duì)私營(yíng)部門(mén)的補(bǔ)貼和購(gòu)買(mǎi)可以通過(guò)國(guó)防生產(chǎn)法案基金（Defense Production Act Fund）支付，但需要國(guó)會(huì)撥款。使用《國(guó)防生產(chǎn)法》干預(yù)私人部門(mén)并不少見(jiàn)，拜登時(shí)期曾使用《國(guó)防生產(chǎn)法》加大新能源產(chǎn)業(yè)投資，特朗普第一任期也曾使用該法律加速公共衛(wèi)生事件時(shí)期醫(yī)療用品生產(chǎn)。就當(dāng)前情況來(lái)說(shuō)，特朗普主張削減財(cái)政支出和對(duì)新能源的補(bǔ)貼，目前尚無(wú)使用財(cái)政手段補(bǔ)貼化石燃料開(kāi)采的表態(tài)。

三是海外要求OPEC增產(chǎn)，OPEC目前仍按特朗普任前計(jì)劃預(yù)計(jì)將于4月起按計(jì)劃退出減產(chǎn)。2025年1月24日，特朗普在達(dá)沃斯論壇演講時(shí)明確要求石油輸出國(guó)組織(OPEC)通過(guò)增產(chǎn)來(lái)降低石油價(jià)格，同時(shí)達(dá)到減少俄羅斯收入的目標(biāo)。“OPEC+”自2022年來(lái)減產(chǎn)約585萬(wàn)桶/日，依照2024年12月OPEC+協(xié)議，各國(guó)將于2025年4月開(kāi)始逐步增產(chǎn)，至2026年12月徹底退出減產(chǎn)。在特朗普要求增產(chǎn)的發(fā)言后，尚未有進(jìn)一步動(dòng)作。

>>特朗普對(duì)格陵蘭島、巴拿馬運(yùn)河的地緣政治主張符合美國(guó)能源擴(kuò)產(chǎn)的需要

格陵蘭島方面，油氣資源豐富且?guī)椭_(kāi)發(fā)北極航線(xiàn)。2019年美國(guó)地質(zhì)調(diào)查局（U.S. Geological Survey）報(bào)告顯示格陵蘭島擁有約314億桶石油和約148萬(wàn)億立方英尺的天然氣儲(chǔ)量，占目前全球已探明原油總量1.73萬(wàn)億桶的1.8%。格陵蘭島自身受歐盟和丹麥環(huán)保監(jiān)管影響自2021年起禁止新增石油勘探，若采用特朗普政府寬松的北極能源開(kāi)采政策則可能帶來(lái)新的投資機(jī)會(huì)。此外，格陵蘭島地處北極航線(xiàn)的關(guān)鍵位置，當(dāng)前受通航條件影響北極航線(xiàn)集裝箱成本還高于大西洋航線(xiàn)，但未來(lái)格陵蘭島的進(jìn)一步開(kāi)發(fā)可能為美歐貿(mào)易提供便利。

巴拿馬方面，是美國(guó)油氣資源向南美、亞洲出口的重要通道。通過(guò)巴拿馬運(yùn)河向南美（秘魯、阿根廷等）、亞洲出口油氣的航運(yùn)時(shí)間約為12、27天，與之相比南美繞行航線(xiàn)、蘇伊士運(yùn)河航線(xiàn)分別需要28天、44天。2024年底美國(guó)通過(guò)巴拿馬運(yùn)河出口的油氣產(chǎn)品約在100萬(wàn)桶/日以上。進(jìn)一步開(kāi)發(fā)巴拿馬運(yùn)河（例如2019年巴拿馬運(yùn)河擴(kuò)建便利能源出口），以及降低通航成本，同樣符合美國(guó)能源擴(kuò)產(chǎn)需要。

>>未來(lái)油價(jià)距離特朗普的潛在目標(biāo)仍有較大差距，需要特朗普供給側(cè)進(jìn)一步發(fā)力

特朗普理想的油價(jià)以布倫特原油來(lái)估計(jì)可能在50美元/桶以下。特朗普2024年10月25日曾稱(chēng)希望降汽油價(jià)格降至2美元/加侖以下，其離任時(shí)1.87美元/加侖的汽油是“完美價(jià)格”。根據(jù)我們的估算，2美元/加侖的汽油價(jià)格對(duì)應(yīng)布油價(jià)格可能位于50美元/桶以下。EIA預(yù)計(jì)2025年、2026年底油價(jià)可能進(jìn)一步下行至74、66美元/桶，距離特朗普目標(biāo)價(jià)尚有較遠(yuǎn)距離。

2025年1月，美國(guó)能源信息署（EIA）預(yù)計(jì)25年2季度后OPEC+的減產(chǎn)協(xié)議將到期并開(kāi)始增產(chǎn)，同時(shí)美國(guó)及其他非OPEC國(guó)家產(chǎn)量將繼續(xù)增長(zhǎng)，但增速受油價(jià)下行影響有所放緩。在基準(zhǔn)假設(shè)下，預(yù)計(jì)2025年、2026年全年OPEC產(chǎn)量將較前一年分別提升40萬(wàn)桶/日、50萬(wàn)桶/日；非OPCE產(chǎn)量分別提升130萬(wàn)桶/日、100萬(wàn)桶/日，其中美國(guó)原油產(chǎn)量分別提高33萬(wàn)桶/日、8萬(wàn)桶/日；到2025年12月、2026年12月布倫特原油現(xiàn)貨價(jià)格可能降至74美元/桶、66美元/桶，油價(jià)同比分別下行8.6%、10.8%。

當(dāng)前EIA預(yù)期中2025、2026年美國(guó)原油生產(chǎn)增速放緩，主因價(jià)格下行美國(guó)私營(yíng)部門(mén)增產(chǎn)意愿不足，但可能并未充分考慮特朗普“國(guó)家能源緊急狀態(tài)”的影響。若國(guó)會(huì)通過(guò)財(cái)政撥款補(bǔ)貼能源生產(chǎn)可能加速能源價(jià)格下行。此外，大規(guī)模加征關(guān)稅可能導(dǎo)致全球增速放緩，從需求側(cè)降低能源價(jià)格。Woodmac11月報(bào)告估計(jì)大規(guī)模關(guān)稅情形下2025年的石油需求預(yù)計(jì)減少50萬(wàn)桶/日，帶動(dòng)國(guó)際油價(jià)下行5至7美元/桶。

>>2025年強(qiáng)美元繼續(xù)

美元方面：我們認(rèn)為美元指數(shù)在2025年將繼續(xù)挑戰(zhàn)114-115的前高位置。考慮到特朗普關(guān)稅政策不確定性仍大，全球供應(yīng)鏈重組將導(dǎo)致美國(guó)和其他國(guó)家均承擔(dān)效率損失。但美國(guó)財(cái)政空間較大，可通過(guò)赤字?jǐn)U張抵補(bǔ)效率損失（詳細(xì)請(qǐng)參考前期報(bào)告《美國(guó)財(cái)政赤字能否收縮》）；其余國(guó)家財(cái)政約束較大，尤其是日本、韓國(guó)、法國(guó)、德國(guó)均面臨懸浮議會(huì)導(dǎo)致財(cái)政政策無(wú)法達(dá)成有效共識(shí)的困境，可能需要“以鄰為壑”通過(guò)匯率貶值對(duì)沖貿(mào)易摩擦的效率損失，繼而推動(dòng)美元上行。

美債方面，綜合考慮本輪降息終點(diǎn)可能在4%以上以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性利率曲線(xiàn)可能陡峭化，2025年美債利率可能在4%-5%之間寬幅震蕩；我們認(rèn)為趨勢(shì)性突破至5%以上目前來(lái)看概率有限，或需聯(lián)儲(chǔ)再加息方可觸發(fā)這一場(chǎng)景。

黃金方面，全球地緣不穩(wěn)定背景下，央行持續(xù)購(gòu)金將從中長(zhǎng)期利好黃金走勢(shì)。

>>風(fēng)險(xiǎn)提示

中美貿(mào)易摩擦超預(yù)期惡化；海外經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下滑。

本文僅代表作者觀(guān)點(diǎn)。