復(fù)盤歷史上A股近兩輪較大的科技行情——移動互聯(lián)網(wǎng)行情和新能源車行情，可歸納為兩個階段，分別為海外映射的主題投資階段和國內(nèi)滲透率提升的景氣投資階段。

第一階段，海外新興技術(shù)應(yīng)用初步落地，雖然商業(yè)模式尚未形成或初步搭建完成但仍有待驗證，未來盈利性仍存在較大不確定性，但新興產(chǎn)業(yè)變革下理論市場空間巨大。該階段海外龍頭上市公司持續(xù)上漲并點(diǎn)燃國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的主題投資熱潮。

第二階段，產(chǎn)品經(jīng)歷前期打磨后逐漸成熟，同時國產(chǎn)品牌及相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈出貨量快速提升，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)進(jìn)入大規(guī)模擴(kuò)張、滲透率爬坡期，因此該階段行情可在一定程度上通過業(yè)績驗證，相關(guān)行業(yè)進(jìn)入景氣度投資階段，市場挖掘業(yè)績轉(zhuǎn)化線索。

移動互聯(lián)網(wǎng)行情第一階段為2009~2010年，由iPhone掀起全球智能手機(jī)浪潮而引發(fā)的國內(nèi)主題投資。

iPhone3GS、iPhone4的陸續(xù)發(fā)布掀起智能手機(jī)科技浪潮，蘋果股價持續(xù)上行，跑贏納斯達(dá)克指數(shù)，并帶動國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈上漲。但彼時國內(nèi)智能手機(jī)剛出現(xiàn)不久，出貨量低，因而該階段行情僅為海外映射到A股形成的主題投資。

移動互聯(lián)網(wǎng)第二階段為2013~2015年，國產(chǎn)品牌智能手機(jī)崛起，同時政府對4G網(wǎng)絡(luò)的普及推動智能手機(jī)出貨量持續(xù)提升，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)入景氣度投資。聯(lián)想、華為、小米等品牌的迅速發(fā)展帶動國產(chǎn)手機(jī)在中國市場份額不斷提升。

標(biāo)志性事件為，蘋果手機(jī)在中國市場份額出現(xiàn)下滑，2013年第二季度在中國市場份額一度不足5%。同時政策端配套措施也在2013~2015年密集推出。2013 年 8 月，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)信息消費(fèi)擴(kuò)大內(nèi)需的若干意見》，促進(jìn)信息消費(fèi)，提出實施“寬帶中國”戰(zhàn)略，統(tǒng)籌推進(jìn)移動通信發(fā)展；2013年12月工信部發(fā)放４G牌照，推動移動互聯(lián)網(wǎng)布局。此后在相關(guān)政策持續(xù)出臺支撐下，2013年1月至2015年6月，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)行情爆發(fā)，互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)快速拉升，持續(xù)大幅跑贏萬得全A。

新能源車行情第一階段為2019年第四季度至2020年第一季度，緣于特斯拉上海超級工廠順利投產(chǎn)，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)扶持政策同步落地。

2019年新能源產(chǎn)業(yè)的標(biāo)志性事件為特斯拉在上海開工建設(shè)超級工廠并于年底成功交付國產(chǎn)Model3，特斯拉估價快速拉升。此外，2019年12月3日工信部等起草了《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021-2035年）》（征求意見稿）支持新能源車產(chǎn)業(yè)發(fā)展。海外新能源龍頭的技術(shù)革新落地，在中國建廠并快速投產(chǎn)，同時國內(nèi)政策充分支持新能源車產(chǎn)業(yè)，讓資本市場看到商業(yè)模式的可行性，資本市場交易海外映射?；久婵矗?019年新能源車銷量和滲透率一度下行，因此該階段市場實際是新能源車的主題投資，交易電動化率提升后國內(nèi)新能源車行業(yè)規(guī)模具備寬廣空間的預(yù)期。

新能源車行情第二階段為2020年第二季度至2021年第四季度，新能源車性能逐漸完善同時受到政策推動，國內(nèi)新能源車銷量及滲透率爆發(fā)式增長，多家國產(chǎn)品牌公司業(yè)績得到驗證，相關(guān)行業(yè)進(jìn)入景氣度投資階段。2020年年中新能源車滲透率開始爆發(fā)式增長，伴隨商業(yè)模式的驗證，市場更加認(rèn)可路線的確定性。2020年10月20日國務(wù)院印發(fā)《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021—2035年）》，推動行業(yè)快速發(fā)展。比亞迪2020年三季度業(yè)績大幅增長，蔚來、理想、小鵬等造車新勢力毛利率先后轉(zhuǎn)正，業(yè)績推動下市場行情得到進(jìn)一步加強(qiáng)。2021年新能源車銷量和市場滲透率再度加速上行，至2021年12月銷量達(dá)53.09萬輛，行業(yè)滲透率達(dá)19.06%，行業(yè)盈利能力逐漸兌現(xiàn)，基本面向好的加持下，行情持續(xù)延續(xù)至2021年四季度。

本輪人工智能行情的第一階段由ChatGPT催化的海外產(chǎn)業(yè)趨勢映射行情已經(jīng)結(jié)束。當(dāng)前DeepSeek的成功代表國產(chǎn)大模型從追趕邁向創(chuàng)新，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)趨勢開端或已形成，未來相關(guān)應(yīng)用創(chuàng)新有望迎來爆發(fā)式增長并不斷完善性能，人工智能產(chǎn)業(yè)有望進(jìn)入景氣度投資。

此前的第一階段行情中，ChatGPT于2022年11月發(fā)布，成為人工智能科技革新的標(biāo)志性事件，資本市場迅速作出反應(yīng)，英偉達(dá)股價大漲并持續(xù)跑贏納斯達(dá)克指數(shù)。國內(nèi)TMT板塊啟動了超過130個交易日的行情，其間震蕩上行，到達(dá)頂部后回調(diào)進(jìn)入平臺期橫盤震蕩，但仍遠(yuǎn)高于ChatGPT發(fā)布時點(diǎn)。

未來產(chǎn)業(yè)有望進(jìn)入第二階段行情，DeepSeek的成功或已提前引發(fā)市場搶跑。DeepSeek-R1在逐漸轉(zhuǎn)變?nèi)蛸Y本對中國科技股的認(rèn)知，或迎來中國的“斯普特尼克”時刻。自發(fā)布以來，多家外資投行和基金看多中國資產(chǎn)。

參考前兩輪科技行情，第二階段與第一階段相比持續(xù)時間更長、斜率更高。DeepSeek有望帶動國內(nèi)產(chǎn)業(yè)進(jìn)入快速擴(kuò)張期。相較于海外映射的主題投資，應(yīng)用場景和業(yè)績轉(zhuǎn)化帶來的基本面改善預(yù)期對于市場風(fēng)險偏好和投資者交易熱情的提升更為堅實。因此，我們預(yù)計本輪科技行情第二階段雖已提前啟動，但尚未進(jìn)入主升浪。

同時，參考此前移動互聯(lián)網(wǎng)行情經(jīng)驗，第二階段產(chǎn)業(yè)中下游的計算機(jī)、傳媒等行業(yè)皆呈現(xiàn)出更高的區(qū)間收益。移動互聯(lián)網(wǎng)行情兩階段中，電子、計算機(jī)、傳媒、通信四個行業(yè)均跑贏萬得全A。進(jìn)一步看互聯(lián)網(wǎng)兩階段行情區(qū)間內(nèi)四行業(yè)的區(qū)間收益情況，第一階段的海外映射期，主題投資行情更多集中在上游的電子行業(yè)；而第二階段，中下游的計算機(jī)、傳媒等行業(yè)皆呈現(xiàn)出更高的區(qū)間收益，實現(xiàn)了多點(diǎn)開花。

在本輪由DeepSeek提前引發(fā)的人工智能第二階段行情中，伴隨政策對于人工智能的支持、景氣度成為權(quán)益市場投資線索之一，科技板塊熱度有望延續(xù)，并擴(kuò)散至被人工智能賦能的下游行業(yè)。DeepSeek發(fā)布以來，計算機(jī)和傳媒指數(shù)收益率再次領(lǐng)跑，預(yù)計未來中下游行業(yè)的AI應(yīng)用端將迎來快速發(fā)展的黃金時期。

（作者董忠云、符旸、王玉茜、龐晨、王警儀，董忠云系中航證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事）

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