（本文作者明明，中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

當(dāng)前，美元指數(shù)回落下人民幣匯率的外部壓力整體可控，疊加央行穩(wěn)匯率政策保持強(qiáng)度、國內(nèi)A股等風(fēng)險資產(chǎn)表現(xiàn)良好等，人民幣匯率或階段性窄幅震蕩。中長期維度下，美國對華加征關(guān)稅的潛在風(fēng)險仍是人民幣匯率的主要風(fēng)險因素，未來關(guān)稅風(fēng)險仍有進(jìn)一步加劇的可能性，并對我國貨物貿(mào)易順差構(gòu)成壓力。近期事件可關(guān)注4月初《美國優(yōu)先貿(mào)易政策備忘錄》調(diào)查結(jié)果發(fā)布后對華關(guān)稅的潛在變化。但美國對華關(guān)稅也存在預(yù)期差，例如美國對華加征關(guān)稅的幅度和節(jié)奏或不及預(yù)期、中美或積極展開經(jīng)貿(mào)磋商以有效緩和市場情緒等。此外，國內(nèi)穩(wěn)匯率政策保持強(qiáng)度、穩(wěn)外資政策持續(xù)加碼等因素或?qū)θ嗣駧艆R率起到托底作用。

▍外部壓力階段性放緩，穩(wěn)匯率政策保持強(qiáng)度。

今年以來美元指數(shù)呈現(xiàn)波動式下行的走勢，關(guān)鍵因素或在于特朗普就任后關(guān)稅政策落地的節(jié)奏和強(qiáng)度整體弱于預(yù)期。內(nèi)部因素中，從央行2024Q4的貨幣政策執(zhí)行報告來看，2024Q3報告中“強(qiáng)化預(yù)期引導(dǎo)”的表述修正為“穩(wěn)定市場預(yù)期”，新增了“增強(qiáng)外匯市場韌性”的表述，表明當(dāng)前穩(wěn)匯率目標(biāo)仍然重要。具體來看，央行的中間價報價仍與市場預(yù)期值存在一定價差，同時今年以來央行已累計發(fā)行1200億元離岸央票，發(fā)行規(guī)模遠(yuǎn)高于歷史水平。

▍國際收支框架看人民幣匯率未來的壓力和支撐。

美國對華加征關(guān)稅的潛在風(fēng)險仍是中長期維度下人民幣匯率的主要風(fēng)險因素，未來關(guān)稅風(fēng)險仍有進(jìn)一步加劇的可能性。但在關(guān)稅強(qiáng)“談判工具”屬性的作用下也存在預(yù)期差，例如美國對華加征關(guān)稅的幅度和節(jié)奏或不及預(yù)期、中美或積極展開經(jīng)貿(mào)磋商以有效緩和市場情緒等。直接投資方面，地緣政治不確定性加劇環(huán)境下外商對華直接投資出現(xiàn)較大波動，近期商務(wù)部和國家發(fā)改委發(fā)布《2025年穩(wěn)外資行動方案》，或有助于穩(wěn)定外商對華直接投資的持續(xù)流入，一定程度上對沖美國潛在對華加征關(guān)稅或引發(fā)的貨物貿(mào)易順差收窄風(fēng)險。此外，央行穩(wěn)匯率政策保持強(qiáng)度，人民幣匯率基差保持一定水平，外資仍有望延續(xù)增持人民幣債券資產(chǎn)的趨勢，債券市場的資本流入也有望對人民幣匯率形成支撐。

▍展望：

當(dāng)前，美元指數(shù)回落下人民幣匯率的外部壓力整體可控，疊加央行穩(wěn)匯率政策保持強(qiáng)度、國內(nèi)A股等風(fēng)險資產(chǎn)表現(xiàn)良好等，人民幣匯率或階段性窄幅震蕩。中長期維度下，美國對華加征關(guān)稅的潛在風(fēng)險仍是人民幣匯率的主要風(fēng)險因素，未來關(guān)稅風(fēng)險仍有進(jìn)一步加劇的可能性，并對我國貨物貿(mào)易順差構(gòu)成壓力。近期事件可關(guān)注4月初《美國優(yōu)先貿(mào)易政策備忘錄》調(diào)查結(jié)果發(fā)布后對華關(guān)稅的潛在變化。但美國對華關(guān)稅也存在預(yù)期差，例如美國對華加征關(guān)稅的幅度和節(jié)奏或不及預(yù)期、中美或積極展開經(jīng)貿(mào)磋商以有效緩和市場情緒等。此外，國內(nèi)穩(wěn)匯率政策保持強(qiáng)度、穩(wěn)外資政策持續(xù)加碼等因素或?qū)θ嗣駧艆R率起到托底作用。

▍風(fēng)險因素：

地緣政治的不確定性或擾動人民幣匯率；國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面修復(fù)不及預(yù)期，導(dǎo)致基本面對人民幣的支撐趨弱；特朗普關(guān)稅政策的高度不確定性或擾動匯市預(yù)期。

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