美國總統(tǒng)特朗普上任近兩個月，美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)混亂，近來有一種說法甚囂塵上，即認(rèn)為特朗普政府可能在主動策劃一場經(jīng)濟(jì)衰退，以迫使美聯(lián)儲降息，壓低美債收益率，從而減輕舉債成本、改善財政赤字。

對此，曾經(jīng)在美聯(lián)儲擔(dān)任高級經(jīng)濟(jì)學(xué)家的上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院教授胡捷在接受第一財經(jīng)專訪時表示，這種假設(shè)缺乏現(xiàn)實依據(jù)。

“美國政府權(quán)力高度分散，特朗普雖為總統(tǒng)，但遠(yuǎn)無法掌控全局。要實現(xiàn)所謂‘操控經(jīng)濟(jì)衰退’，需協(xié)調(diào)多方力量，而美聯(lián)儲獨立于行政當(dāng)局，其主席鮑威爾與特朗普的關(guān)系也存在張力?！焙萁忉尩馈?/p>

與此同時，本周五（14日）美股三大股指均止跌回升，但有分析認(rèn)為市場的憂慮也許并沒有得到緩解，短期調(diào)整或?qū)⒊掷m(xù)，反彈將取決于經(jīng)濟(jì)前景能否改善。

對此，胡捷認(rèn)為，美國經(jīng)濟(jì)當(dāng)前面臨兩大壓力。其一，高利率的抑制效應(yīng)將持續(xù)顯現(xiàn)，可能在未來數(shù)月進(jìn)一步減緩經(jīng)濟(jì)增長；其二，特朗普政策的激進(jìn)性與不確定性為經(jīng)濟(jì)帶來了顯著負(fù)面沖擊。

當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)主要面臨兩個問題

第一財經(jīng)：對所謂特朗普團(tuán)隊制造“特朗普衰退”的邏輯，你怎么判斷？

胡捷：首先，美國政府權(quán)力高度分散。譬如，美國國會并非特朗普能完全控制，盡管共和黨目前略占優(yōu)勢。這種說法夸大了特朗普政府的實際能力。

其次，即使他有策劃機(jī)制，也看不出他有這種動機(jī)。外界常有“大棋論”的慣性思維，認(rèn)為他在布局深遠(yuǎn)計劃。但以他當(dāng)前處境，能將其短期目標(biāo)落地已屬不易，談何“下一盤大棋”？這種猜測更多是想象，而非基于事實的推斷。

第一財經(jīng)：受特朗普一攬子關(guān)稅政策影響，多家機(jī)構(gòu)大幅下調(diào)了2025年美國經(jīng)濟(jì)預(yù)期。如何評價關(guān)稅政策沖擊的影響以及今年美國經(jīng)濟(jì)形勢？

胡捷：當(dāng)前，美國經(jīng)濟(jì)主要面臨兩個問題。首先，高利率的抑制作用將在未來持續(xù)，并可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長放緩；其次，特朗普政策的激進(jìn)性和不確定性為經(jīng)濟(jì)帶來了顯著的負(fù)面沖擊。

第一個是長期因素，更準(zhǔn)確地說是底層因素——即過去兩年多來美聯(lián)儲加息所帶來的抑制作用，將在未來逐漸顯現(xiàn)，且將持續(xù)一段時間。

過去兩年多美聯(lián)儲持續(xù)加息，本意是通過提高利率抑制通脹，通常這會壓低經(jīng)濟(jì)活動。然而，美國國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長和失業(yè)率表現(xiàn)相對穩(wěn)健。這背后的主要原因在于，疫情期間的財政補(bǔ)貼和優(yōu)惠資助政策對沖了高利率的影響，許多個人和中小企業(yè)無須急于貸款，因此對高利率不敏感。

但這種財政對沖效應(yīng)已接近尾聲。目前，盡管利率略有下調(diào)，仍處于較高水平，經(jīng)濟(jì)增長下行已成大概率事件。近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，如消費者信心指數(shù)等，也印證了這一點。例如，摩根士丹利將2025年美國經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測從1.9%下調(diào)至1.5%。

其次是特朗普政策帶來的沖擊。他的政策如精兵簡政、削減政府開支可能提升效率，但短期內(nèi)負(fù)面效應(yīng)更明顯。一方面，他的政策推進(jìn)過于激進(jìn)，可能“未見其利，先得其害”；另一方面，其行事風(fēng)格反復(fù)無常，增加了不確定性，進(jìn)一步?jīng)_擊經(jīng)濟(jì)和金融市場。

以關(guān)稅政策為例，無論實施方式如何，短期內(nèi)都會推高物價，擾亂供應(yīng)鏈和生產(chǎn)計劃。即使關(guān)稅尚未完全落地，沃爾瑪已要求供應(yīng)商自行消化成本，對整個生態(tài)系統(tǒng)造成困擾。近期看，關(guān)稅的負(fù)面影響遠(yuǎn)超正面，且其反復(fù)調(diào)整加劇了不確定性。此外，大幅裁員和凍結(jié)政府雇傭等措施也帶來沖擊，盡管直接影響人數(shù)有限，但波及效應(yīng)不容忽視。

未來，特朗普若按其競選綱領(lǐng)推進(jìn)減稅和放松行業(yè)管制，或?qū)砀嘧兓?，但目前仍處于預(yù)期階段。此外，短期內(nèi)政府關(guān)門的可能性也需關(guān)注。美國體制下，預(yù)算審批常引發(fā)黨爭，若本周六臨時法案未通過，政府可能關(guān)門，雖屬形式性影響，但對經(jīng)濟(jì)仍有一定拖累。

美聯(lián)儲降息步伐

第一財經(jīng)：2月份美國CPI低于預(yù)期，似乎正向美聯(lián)儲2%的目標(biāo)靠近，但通脹被視為滯后指標(biāo)。你預(yù)計今年美聯(lián)儲降息的步伐會如何演變？

胡捷：從美聯(lián)儲的工作目標(biāo)來看，通脹始終是其實際操作中的首要考量。過去半年多，通脹總體呈現(xiàn)震蕩態(tài)勢，偶爾上行，下行趨勢不明顯。在此背景下，美聯(lián)儲保持高度警惕，整體立場偏鷹派。

近期數(shù)據(jù)方面，以個人消費支出（PCE）和消費者價格指數(shù)（CPI）為例，走勢略有分化。PCE在1月為2.5%，較12月的2.6%略降；而CPI在本次數(shù)據(jù)前多為持平或上翹，此次下降是近期首次。雖然穩(wěn)定性尚不足以確認(rèn)，但這是個積極信號，這可能暗示通脹重新進(jìn)入下行通道，為降息提供了些許希望。不過，CPI目前仍在3%左右，距離2%的目標(biāo)仍有差距，美聯(lián)儲勢必保持謹(jǐn)慎，控制降息節(jié)奏。

若未來幾個月數(shù)據(jù)持續(xù)驗證下行趨勢，例如下次CPI或PCE繼續(xù)回落，則年內(nèi)重啟降息的可能性將顯著提升。這對經(jīng)濟(jì)和市場而言是個有利因素。但目前僅憑一次下降，遠(yuǎn)不足以令人放心，需要更多數(shù)據(jù)佐證。

通脹數(shù)據(jù)如PCE和CPI確實具有滯后性，通常政策效應(yīng)在價格上顯現(xiàn)需約兩個季度。這種滯后性是客觀存在的。而PMI和通脹預(yù)期等領(lǐng)先指標(biāo)，雖然不直接反映價格，但能體現(xiàn)經(jīng)濟(jì)整體趨勢，可作為輔助判斷依據(jù)。綜合運用這些指標(biāo)，有助于更準(zhǔn)確地預(yù)測美聯(lián)儲政策走向。總的來說，若通脹下行通道確立，降息步伐可能在年內(nèi)逐步加快，但前提是數(shù)據(jù)持續(xù)向好。

美股下跌仍是短期調(diào)整

第一財經(jīng)：美股正經(jīng)歷拋售，隨著美國經(jīng)濟(jì)隱憂浮現(xiàn)，美股是否面臨進(jìn)入熊市的風(fēng)險？應(yīng)如何理解當(dāng)前的市場波動，是短期調(diào)整還是更深層次趨勢的反應(yīng)？

胡捷：過去一個月，納斯達(dá)克下跌約15%。按機(jī)械定義，若短期內(nèi)跌幅達(dá)20%，即視為熊市。目前跌勢確實顯著，但尚未觸及這一門檻。

從未來趨勢來看，我傾向于認(rèn)為這仍是短期調(diào)整，而非熊市或更深層次趨勢。

首先，美聯(lián)儲已明確結(jié)束加息周期，并已實施兩到三次降息。盡管近期因通脹數(shù)據(jù)震蕩而暫停動作，但總體仍處于降息通道。大概率年內(nèi)將重啟降息，且未來1-2年會持續(xù)這一趨勢。這意味著美元進(jìn)入流動性寬松周期。從歷史看，美股在降息周期中通常表現(xiàn)為牛市，資金驅(qū)動是核心因素。

其次，美國經(jīng)濟(jì)基本面依然穩(wěn)健。盡管多家機(jī)構(gòu)下調(diào)GDP增長預(yù)期，例如摩根士丹利從1.9%降至1.5%，但1%-3%的增長對美國經(jīng)濟(jì)而言仍在正常范圍，遠(yuǎn)未到衰退邊緣。這是支撐市場中長期走強(qiáng)的另一關(guān)鍵因素。

在此背景下，高估值市場對任何風(fēng)吹草動都敏感，易引發(fā)回撤。比如，近期Deepseek的沖擊下，英偉達(dá)股價下跌10%，反映出市場對任何理由都會迅速反應(yīng)。這類波動更多是短期調(diào)整，而非趨勢性轉(zhuǎn)變。綜合來看，流動性寬松和經(jīng)濟(jì)韌性支持美股后市向好，當(dāng)前拋售不必過分悲觀。