特朗普政府對(duì)等關(guān)稅對(duì)全球市場(chǎng)的影響持續(xù)發(fā)酵。今日（7日）亞太交易時(shí)段，多個(gè)亞太主要股指和股指期貨甚至發(fā)生暫停交易、熔斷等情況。美股在上周最后兩個(gè)交易日蒸發(fā)約6.6萬億美元市值，創(chuàng)下歷史最高紀(jì)錄后，今日亞太交易時(shí)段，三大股指期貨跌幅繼續(xù)達(dá)到4%~5%。

惠譽(yù)評(píng)級(jí)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)研究主管索諾拉（Olu Sonola）在對(duì)等關(guān)稅政策宣布后對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示：“美國(guó)對(duì)所有進(jìn)口商品的關(guān)稅稅率目前約為22%，而2024年為2.5%。這一比率最后一次出現(xiàn)還是在20世紀(jì)10年代。這不僅對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)都是一種游戲規(guī)則的改變。如果這種關(guān)稅率持續(xù)很長(zhǎng)一段時(shí)間，此前的大部分經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)都將被推翻。”

近期接受第一財(cái)經(jīng)記者采訪的分析師普遍認(rèn)為，特朗普關(guān)稅政策對(duì)全球經(jīng)濟(jì)前景和貿(mào)易格局都將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，全球投資者或需據(jù)此調(diào)整投資布局。

對(duì)等關(guān)稅沖擊波下的全球經(jīng)濟(jì)

東方匯理投資研究院（Amundi Investment Institute）的主管迪芬得（Monica Defend）對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，預(yù)計(jì)后續(xù)關(guān)于關(guān)稅的談判將加強(qiáng)，不確定性將居高不下，特別是在4月9日之前。特朗普發(fā)起了近一個(gè)世紀(jì)以來對(duì)全球貿(mào)易體系最重大的挑戰(zhàn)。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，隨著供應(yīng)鏈的進(jìn)一步重新布局和新的區(qū)域聯(lián)盟的出現(xiàn)，全球化的放緩或?qū)⒗^續(xù)。

除了對(duì)全球貿(mào)易的影響，迪芬得直言，對(duì)等關(guān)稅還會(huì)影響美國(guó)自身經(jīng)濟(jì)和全球經(jīng)濟(jì)前景。“美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩的速度比市場(chǎng)三個(gè)月前預(yù)期的要快，主要是由于極端的政策不確定性。高于預(yù)期的即將到來的關(guān)稅將進(jìn)一步影響商業(yè)和消費(fèi)者信心，隨著對(duì)失業(yè)率上升的擔(dān)憂加劇，商業(yè)和消費(fèi)者情緒似乎已經(jīng)急劇下降。雖然關(guān)稅無疑會(huì)在短期內(nèi)加劇通脹，但我們認(rèn)為，政策的中期影響將對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)更加不利。事實(shí)上，市場(chǎng)對(duì)關(guān)稅影響美國(guó)經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂，超過其對(duì)通脹影響的擔(dān)憂。美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)正在增加。”同時(shí)，她稱，“現(xiàn)階段預(yù)判美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退還為時(shí)過早。美國(guó)財(cái)政政策仍然非常寬松，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在今年晚些時(shí)候繼續(xù)降息，油價(jià)仍然低迷。此外，家庭和企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表并沒有過度緊張。簡(jiǎn)而言之，經(jīng)濟(jì)衰退的典型觸發(fā)因素并不存在。然而，我們確實(shí)預(yù)計(jì)今年美國(guó)經(jīng)濟(jì)將大幅放緩，增長(zhǎng)將低于潛在水平，通脹壓力將上升。”

對(duì)全球經(jīng)濟(jì)而言，迪芬得稱，正如我們已經(jīng)看到的，潛在的政策結(jié)果，包括貿(mào)易報(bào)復(fù)和其他貿(mào)易聯(lián)盟變得越發(fā)緊密等已然出現(xiàn)，但時(shí)點(diǎn)很難預(yù)料。各種因素將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹軌跡產(chǎn)生線性和非線性影響。雖然特朗普試圖減輕潛在報(bào)復(fù)措施，并為談判打開大門，但其關(guān)稅政策將導(dǎo)致不利的全球增長(zhǎng)/通脹組合。

瑞銀財(cái)富管理全球首席投資總監(jiān)海菲爾（Mark Haefele）告訴第一財(cái)經(jīng)記者，此次關(guān)稅舉措將使美國(guó)的有效關(guān)稅稅率，即關(guān)稅占美國(guó)進(jìn)口額的百分比提高到25%左右，短期內(nèi)有效關(guān)稅稅率可能居高不下，如果特朗普在未來3~6個(gè)月內(nèi)未采取積極措施降低關(guān)稅，將進(jìn)入下行情景，包括美國(guó)經(jīng)濟(jì)顯著衰退和股市下跌。如果“極限施壓”策略延伸到外交層面和美國(guó)財(cái)政政策上，不確定性將會(huì)加劇。不過，我們的基準(zhǔn)情景仍是，隨著來自于經(jīng)濟(jì)、政治和商業(yè)的壓力增加，有效關(guān)稅稅率將逐漸降低。即便如此，美國(guó)和全球增長(zhǎng)仍將大幅放緩，市場(chǎng)也將長(zhǎng)期處于震蕩局面。

“在新關(guān)稅宣布后，我們預(yù)計(jì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或?qū)⒋蠓啪彙Ｔ谖覀兊幕鶞?zhǔn)情景中，美國(guó)全年GDP增長(zhǎng)預(yù)計(jì)將減緩至1%以下，包括了年內(nèi)出現(xiàn)衰退，GDP從峰值到低點(diǎn)減少1%。在通脹方面，我們估計(jì)，迄今宣布的關(guān)稅可能讓美國(guó)CPI在年底前增加約2個(gè)百分點(diǎn)，前提是僅部分通脹引起的價(jià)格壓力轉(zhuǎn)嫁給終端消費(fèi)者。”他稱，“盡管通脹上升或?qū)⒃鎏砻缆?lián)儲(chǔ)決策的復(fù)雜度，但增長(zhǎng)大幅放緩和勞動(dòng)力市場(chǎng)可能疲軟，意味著美聯(lián)儲(chǔ)仍有望在2025年余下時(shí)間內(nèi)降息75~100個(gè)基點(diǎn)。”

此外，他預(yù)計(jì)歐洲增長(zhǎng)也可能放緩，但降幅或較美國(guó)緩和。如果關(guān)稅在整個(gè)夏季都保持在目前的水平，歐洲增長(zhǎng)率或?qū)p少約50~100個(gè)基點(diǎn)。通脹方面，歐盟加以反制可能在短期內(nèi)推高價(jià)格壓力，但貿(mào)易沖突的中期影響將導(dǎo)致歐洲通脹放緩。疊加增長(zhǎng)疲軟，歐洲央行可能在6月前大幅降息，讓政策利率降至低于我們此前預(yù)估的2%。

保德信專題研究部主管安希爾（Shehriyar Antia）則對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者分析稱：“現(xiàn)實(shí)遠(yuǎn)比表面情況復(fù)雜。即使美國(guó)擴(kuò)大了保護(hù)性行業(yè)范圍，全球約八成的貿(mào)易仍然發(fā)生在美國(guó)以外的地區(qū)，而各大行業(yè)內(nèi)的企業(yè)仍會(huì)繼續(xù)追求自由貿(mào)易與競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。”他稱：“對(duì)全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)行更深入評(píng)估，會(huì)發(fā)現(xiàn)全球化進(jìn)程并未被打斷，而是被劃分為兩條截然不同的雙軌道，即主導(dǎo)了大部分行業(yè)和貿(mào)易模式并持續(xù)高速發(fā)展的軌道，以及覆蓋行業(yè)較少但對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展舉足輕重的另一條軌道。”

景順亞太區(qū)（日本除外）的全球市場(chǎng)策略師趙耀庭也對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，此次對(duì)等關(guān)稅是特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)在全球貿(mào)易紛爭(zhēng)中發(fā)射的第一波炮火，以最大限度展開首次行動(dòng)也在情理之中。如果亞洲地區(qū)的關(guān)稅不被下調(diào)，重新平衡將意味著原本會(huì)運(yùn)往美國(guó)的商品會(huì)將大量轉(zhuǎn)移至世界其他地區(qū)。這會(huì)對(duì)美國(guó)消費(fèi)者和企業(yè)造成了巨大負(fù)擔(dān)，總需求可能會(huì)下降。這無疑增加了美國(guó)滯脹的風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于亞洲，他稱，許多通往美國(guó)市場(chǎng)的貿(mào)易轉(zhuǎn)移路線——越南、柬埔寨、老撾、泰國(guó)、印度尼西亞——會(huì)受到關(guān)稅影響。然而，這并非關(guān)稅政策的最終結(jié)果，預(yù)計(jì)各國(guó)將開始與美國(guó)進(jìn)行談判以減少關(guān)稅。他補(bǔ)充稱，關(guān)稅政策不確定性持續(xù)的時(shí)間越長(zhǎng)，對(duì)市場(chǎng)情緒影響的就會(huì)越大，這將對(duì)亞洲的資本支出以及美國(guó)的家庭消費(fèi)帶來影響?；诖?，他預(yù)計(jì)，亞洲各央行可能會(huì)采取比預(yù)期更大幅度地降息，以支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)基本面。

全球市場(chǎng)還將迎來多少動(dòng)蕩

在上述預(yù)判的全球市場(chǎng)環(huán)境下，該如何布局投資組合？威靈頓投資管理固定收益投資組合經(jīng)理卡拉納（Brij Khurana）對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，美國(guó)此次公布的對(duì)等關(guān)稅政策的力度之大，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期，可能使經(jīng)濟(jì)陷入嚴(yán)重的滯脹困境。他更看好長(zhǎng)期債券，分析稱：“債券收益率在全球范圍內(nèi)呈下行態(tài)勢(shì)，市場(chǎng)普遍認(rèn)為，此次美國(guó)公布的對(duì)等關(guān)稅政策將主要沖擊經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，并預(yù)期各央行將對(duì)此作出反應(yīng)。然而，2018年的通脹率遠(yuǎn)低于當(dāng)前水平，且通脹預(yù)期的錨定也好得多。由于當(dāng)下通脹仍高于目標(biāo)水平，我預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)保持耐心，觀察這些更為極端的關(guān)稅是否會(huì)導(dǎo)致消費(fèi)者或基于市場(chǎng)的通脹指標(biāo)出現(xiàn)抬升。如果美聯(lián)儲(chǔ)在可預(yù)見的未來按兵不動(dòng)，這可能意味著，相較于對(duì)短期債券收益率的影響，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂將導(dǎo)致長(zhǎng)期收益率走低。”

同時(shí)，他稱，令人意外的市場(chǎng)反應(yīng)是，盡管全球股市疲軟通常會(huì)支撐作為全球儲(chǔ)備貨幣的美元，但自特朗普關(guān)稅政策頒布以來，美元卻走軟。此外，市場(chǎng)或正在對(duì)許多國(guó)家可能采取的反制措施作出反應(yīng)，這些國(guó)家可能會(huì)推出更多財(cái)政刺激措施來提振國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)，這將為其本國(guó)貨幣提供有力支撐。同時(shí)，許多國(guó)家此前將其經(jīng)常賬戶盈余投資于美國(guó)金融資產(chǎn)，新的關(guān)稅政策無疑會(huì)促使這些國(guó)家考慮將資本回流至國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)，這將削弱美元及以美元為投資貨幣的資產(chǎn)，主要是美國(guó)股票和信用證券。

迪芬得也持類似觀點(diǎn)，他告訴記者，在貨幣方面，美元可能會(huì)繼續(xù)面臨壓力，而日元在經(jīng)濟(jì)環(huán)境急劇惡化的情況下更像是一個(gè)避風(fēng)港。今日亞太交易時(shí)段，美元對(duì)日元失守145，為去年10月以來首次，跌幅1.29%。美元對(duì)日元隔夜隱含波動(dòng)率升至21.145%，刷新2024年11月以來新高。

“由于市場(chǎng)此前沒有預(yù)期到如此大幅度的關(guān)稅上調(diào)，因此反應(yīng)會(huì)更加不穩(wěn)定。除非稍后的談判取得有意義的進(jìn)展，新的貿(mào)易框架開始形成，否則這一趨勢(shì)可能會(huì)在未來幾周持續(xù)下去。未來幾周，市場(chǎng)波動(dòng)性將保持高位。”此外，他稱，“由于勞動(dòng)力和生產(chǎn)成本都可能隨之增加，企業(yè)盈利增長(zhǎng)可能會(huì)明顯放緩。因此，我們建議降低股票頭寸，保持對(duì)股票的對(duì)沖，并持有黃金是目前投資的關(guān)鍵。”

在整體的股權(quán)配置方面，他透露，東方匯理將繼續(xù)多元化投資，持有新興市場(chǎng)股票。對(duì)于美股，他預(yù)計(jì)，美國(guó)大型股受到關(guān)稅政策影響將更加明顯。就債券類投資，他對(duì)歐洲保持積極立場(chǎng)，對(duì)美債持接近中立的立場(chǎng)。

安希爾對(duì)記者表示，對(duì)于投資者而言，“雙軌”格局為各國(guó)各地區(qū)和各產(chǎn)業(yè)，包括人工智能（AI）、高端半導(dǎo)體、5G網(wǎng)絡(luò)、關(guān)鍵礦物、化石燃料、電動(dòng)汽車（EV）和軍事科技等領(lǐng)域提供了新的機(jī)遇和風(fēng)險(xiǎn)。投資者不應(yīng)僅由于關(guān)稅和產(chǎn)業(yè)政策忽視處于全球化減速軌道的行業(yè)，而應(yīng)該更加關(guān)注特定企業(yè)和價(jià)值鏈之內(nèi)存在的結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢(shì)。

他最看好四個(gè)行業(yè)：首先是AI與先進(jìn)半導(dǎo)體；其次是EV，在他看來，領(lǐng)頭的EV制造商已在全球汽車轉(zhuǎn)型趨勢(shì)中搶占先機(jī)，盡管部分中國(guó)品牌在歐美市場(chǎng)面臨高額關(guān)稅，但在東南亞、拉丁美洲和中東地區(qū)仍具有增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，并正積極進(jìn)軍豪華EV市場(chǎng)；再次是美墨邊境工業(yè)地產(chǎn)，盡管美墨貿(mào)易環(huán)境充滿變數(shù)，近岸外包趨勢(shì)為兩國(guó)邊境的工業(yè)地產(chǎn)帶來發(fā)展動(dòng)能，主要受惠于大型跨國(guó)制造商的穩(wěn)定需求以及貨物抵達(dá)美國(guó)后需要重新裝載運(yùn)輸?shù)男枨?；最后還有金屬與礦產(chǎn)，他分析稱，比如銅等金屬對(duì)許多主要行業(yè)至關(guān)重要，長(zhǎng)期需求預(yù)期已超越現(xiàn)有供應(yīng)。

海菲爾對(duì)記者強(qiáng)調(diào)，即便我們近幾個(gè)月都在建議投資者對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，但此次宣布的關(guān)稅范圍仍讓我們和市場(chǎng)都感到意外，鑒于企業(yè)盈利前景轉(zhuǎn)差、關(guān)稅持續(xù)存在不確定性，以及波動(dòng)可能持久，我們將美國(guó)股票從“具吸引力”下調(diào)至“中性”。在我們的基準(zhǔn)情景中，市場(chǎng)預(yù)期將在年底前部分反彈，但我們?nèi)詫褬?biāo)普500指數(shù)2025年12月目標(biāo)價(jià)從6400點(diǎn)下調(diào)至5800點(diǎn)，并將標(biāo)普500指數(shù)的年終市盈率目標(biāo)從21.5倍下調(diào)至20.0倍，將2025年每股收益（EPS）預(yù)期從265美元下調(diào)至250美元。

在行業(yè)層面，海菲爾稱，我們將美國(guó)科技板塊和AI變革性創(chuàng)新主題從“最具吸引力”下調(diào)至“具吸引力”。雖然我們?nèi)匀豢春肁I技術(shù)周期的長(zhǎng)期基本面，但關(guān)稅相關(guān)不確定性可能對(duì)這些行業(yè)中短期表現(xiàn)帶來一些挑戰(zhàn)。

在美國(guó)以外的股票市場(chǎng)，瑞銀繼續(xù)對(duì)歐洲股市持“中性”觀點(diǎn)，但基于盈利增長(zhǎng)前景疲軟和不確定性上升，將歐洲斯托克50指數(shù)年底目標(biāo)從5700點(diǎn)下調(diào)至5200點(diǎn)。在板塊上，海菲爾建議聚焦能受益于財(cái)政支出增加的領(lǐng)域和歐洲中小盤股。

債券、黃金、美元

此外，海菲爾稱，盡管市場(chǎng)背景充滿挑戰(zhàn)，但我們認(rèn)為仍有領(lǐng)域能夠有助于抵御波動(dòng)，包括黃金和優(yōu)質(zhì)債券。“我們繼續(xù)認(rèn)為優(yōu)質(zhì)債券具吸引力。市場(chǎng)對(duì)增長(zhǎng)的預(yù)期可能會(huì)在未來幾周下調(diào)，這將有利于優(yōu)質(zhì)債券。不過，在基準(zhǔn)情景下，債券吸引力將更多來自于幫助投資組合多元化，而不是絕對(duì)回報(bào)前景。由于通脹也可能在短期內(nèi)大幅上升，我們認(rèn)為債券市場(chǎng)或許不會(huì)想要計(jì)入美聯(lián)儲(chǔ)大幅降息。而且，倘若美聯(lián)儲(chǔ)在通脹走高時(shí)降息或是通脹預(yù)期失序，收益率曲線上較長(zhǎng)期的債券可能還會(huì)計(jì)入美聯(lián)儲(chǔ)決策錯(cuò)誤的風(fēng)險(xiǎn)。”他稱，“基準(zhǔn)情景中，我們預(yù)期到年底10年期美債收益率將在4.0%。同時(shí)，高收益企業(yè)債相對(duì)美國(guó)國(guó)債的信用利差，將顯著走闊。短期內(nèi)，隨著市場(chǎng)評(píng)估美國(guó)和全球增長(zhǎng)可能大幅放緩，信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)重置可能會(huì)導(dǎo)致美國(guó)高收益?zhèn)顝哪壳暗?42個(gè)基點(diǎn)，擴(kuò)大至400個(gè)基點(diǎn)以上。“

對(duì)于黃金，雖然特朗普關(guān)稅政策公布后，金價(jià)有所回調(diào)，但海菲爾稱，在我們的基準(zhǔn)情景中，金價(jià)年底或?qū)淼?200美元/盎司。若關(guān)稅相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)或地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升，即在上行情景下，金價(jià)甚至可能達(dá)到 3500美元/盎司。長(zhǎng)期來看，從多元化的角度而言，在美元平衡投資組合中保持大約5%的黃金配置為最佳選擇。

瑞銀同樣不看好美元。海菲爾稱，自對(duì)等關(guān)稅宣布以來，美元明顯走軟。單獨(dú)來看，關(guān)稅對(duì)美元有利，而且傳統(tǒng)上美元也會(huì)在避險(xiǎn)情緒上升時(shí)走高。然而，對(duì)墨西哥和加拿大的關(guān)稅低于預(yù)期、市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和利率預(yù)期的下調(diào)幅度高于其他地區(qū)、投資者開始計(jì)入歐盟和其他主要經(jīng)濟(jì)體潛在反制措施，以及政治不確定性使得更多資金尋求美元以外的資產(chǎn)分散配置，這些因素將削弱美元的避險(xiǎn)需求。在利好和利空因素相互抵銷下，預(yù)計(jì)未來數(shù)月美元將區(qū)間波動(dòng)。倘若增長(zhǎng)前景下行風(fēng)險(xiǎn)伴隨著美聯(lián)儲(chǔ)降息幅度超過預(yù)期，美元可能長(zhǎng)期走疲。