2017年1~8月我國房地產(chǎn)開發(fā)投資增長7.9%，增速與1~7月持平，而8月當(dāng)月的增速較7月加快了3個(gè)百分點(diǎn)。在出口、消費(fèi)、基建投資均超預(yù)期放緩的同時(shí)，我國房地產(chǎn)投資得益于棚改貨幣化的支持，顯示出相對的韌性。其實(shí)，如果將我國的房地產(chǎn)投資置于全球視野中加以觀察，就更容易理解當(dāng)下我國房地產(chǎn)的投資水平。

我們選取G20經(jīng)濟(jì)體作為觀察對象。其中，巴西、俄羅斯、歐盟、沙特和印度缺乏季度及以上頻率的房地產(chǎn)投資數(shù)據(jù)。我們將其余14個(gè)經(jīng)濟(jì)體（不包括中國）分為發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興經(jīng)濟(jì)體兩類，其中發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體又細(xì)分為東亞、歐洲和其他經(jīng)濟(jì)體三組，分別將它們與我國的住宅投資進(jìn)行比較。

需要說明的是，我國只公布住宅“開發(fā)投資”數(shù)據(jù)，而其他經(jīng)濟(jì)體大多只公布住宅“資本形成”，兩者的統(tǒng)計(jì)口徑略有區(qū)別：前者包含了土地購置費(fèi)等其他費(fèi)用，而后者只統(tǒng)計(jì)一定時(shí)期內(nèi)的生產(chǎn)成果，土地當(dāng)然不在其中。由于我國不公布住宅土地購置費(fèi)的數(shù)據(jù)，因此，無法直接將我國的“開發(fā)投資”數(shù)據(jù)調(diào)整為國際可比的“資本形成”。但是，我國公布了總體的土地購置費(fèi)數(shù)據(jù)（即住宅和非住宅的加總），如果將其從房地產(chǎn)投資中剔除，那么，2017年1~7月我國房地產(chǎn)投資的累計(jì)增速僅為6.2%，低于公布的7.9%。這就意味著，國際可比口徑下的我國住宅投資增速可能是略低于本文所使用的住宅“開發(fā)投資”增速的。

首先，看東亞主要經(jīng)濟(jì)體。

韓國和日本兩國在地緣上與我國接近，在文化上與我國相通。兩國的住房資本形成增速在全球金融危機(jī)后呈波動上升趨勢，而我國的房地產(chǎn)投資從2010年開始經(jīng)歷了長達(dá)6年的波動放緩。至2016年，我國的住宅開發(fā)投資增速已顯著低于韓國的投資增速，并與日本的投資增速接近。2010~2016年，韓國和日本的平均住宅投資增速分別為10.6%和2.8%，我國的平均住宅投資增速高達(dá)15.7%。然而2016年，韓國和日本的住宅投資增速分別為23.7%和5.4%，我國的住宅投資增速降至6.4%（圖1）。

其次，看歐洲主要經(jīng)濟(jì)體。

我們發(fā)現(xiàn)：全球金融危機(jī)后，英國和德國的住房資本形成走勢總體一致，并與我國的住宅開發(fā)投資周期大致同步；法國和意大利的住房資本形成高度相關(guān)，但與我國的住宅投資并不同步。歐洲主要經(jīng)濟(jì)體的住房投資與東亞情況相似，均在金融危機(jī)后波動上行，而我國的住宅投資增速已從危機(jī)前顯著高于歐洲的水平下降至當(dāng)前與后者基本相當(dāng)?shù)乃健?/p>

再次，看其他主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。

美國、加拿大、澳大利亞這些經(jīng)濟(jì)體的住房資本形成增速從上世紀(jì)60年代開始基本保持平穩(wěn)震蕩的走勢，震蕩的中樞分別為7.2%、8.7%和9.9%。而我國的住宅投資增速從2015年開始顯著低于上述三國投資增速的中樞，并在2017年反彈至與后者接近的水平。2017年上半年，我國住宅投資累計(jì)增長10.2%。從2009年和2012年的數(shù)據(jù)觀察，我國住宅投資增速下落到三國投資增速中樞附近時(shí)似乎存在較強(qiáng)的支撐（圖2）。

最后，看其他主要新興經(jīng)濟(jì)體。

我們發(fā)現(xiàn)，全球金融危機(jī)后，阿根廷、土耳其的住房資本形成與我國的住宅開發(fā)投資走勢相似。然而，從2013年開始至今，我國的住宅開發(fā)投資增速顯著低于阿根廷、土耳其的投資增速。墨西哥、印尼、南非的住房資本形成雖然與我國住宅開發(fā)投資走勢不一致，但就增速水平而言，當(dāng)前我國和這些經(jīng)濟(jì)體都處于十分接近的水平。

總體來看，我國的住宅投資增速經(jīng)過2010~2015年這段時(shí)間的波動下行調(diào)整，可能目前已基本完成向全球主要經(jīng)濟(jì)體投資水平的收斂。

而根據(jù)世界銀行的統(tǒng)計(jì)，截至2016年底，我國的城鎮(zhèn)化率在本文的15個(gè)樣本經(jīng)濟(jì)體中排名倒數(shù)第二。這或許是當(dāng)前我國房地產(chǎn)投資韌性的內(nèi)生來源之一。而這種內(nèi)生韌性正憑借外生政策的力量得以實(shí)現(xiàn)：2017年棚改貨幣化安置帶來了房地產(chǎn)銷售和投資的增量需求，2018年則不排除一二線城市調(diào)控更加市場化的可能。

（何知仁系興業(yè)研究助理分析師、李苗獻(xiàn)系興業(yè)研究分析師、魯政委系興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）