全球經(jīng)濟(jì)增速放緩，多國降息并采取負(fù)利率政策。如何看2020全球經(jīng)濟(jì)增長前景并選擇相應(yīng)的投資策略，第一財(cái)經(jīng)《首席評(píng)論》“望華視野”之宏觀視角看投資系列，首期精彩對(duì)話中金公司研究部負(fù)責(zé)人梁紅博士。

本期嘉賓：

梁紅，中金公司研究部負(fù)責(zé)人。有多年宏觀經(jīng)濟(jì)研究經(jīng)驗(yàn)，對(duì)中國及全球資本市場有深入了解。曾擔(dān)任高盛公司首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家、亞洲經(jīng)濟(jì)研究部主管，及國際貨幣基金組織亞太部經(jīng)濟(jì)學(xué)家。

戚克栴，望華資本董事長、總裁兼首席投資官。著、譯有《資本的國界》、《危機(jī)與復(fù)蘇》、《并購大師》。多次獲境內(nèi)外最佳IPO、最佳并購交易獎(jiǎng)。望華資本是專注于復(fù)雜并購交易與價(jià)值投資的精品投行。

今年以來，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不確定性持續(xù)上升，國際機(jī)構(gòu)紛紛下調(diào)全球經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期。國際貨幣基金組織IMF將今年預(yù)期由年初的3.7%下調(diào)至10月15日的3%，是2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)以來的最低水平。經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織OECD最新預(yù)測則稱，全球經(jīng)濟(jì)2020年僅能實(shí)現(xiàn)2.9%的增長，2021年也不會(huì)超過3%，全球增速將進(jìn)入2008年以來最慢時(shí)期。在全球增速放緩背景下，年初至今，全球央行合計(jì)降息超過60次。其中美聯(lián)儲(chǔ)7月以來已降息三次，負(fù)利率更是成為歐央行以及日本、瑞士、丹麥等國央行的普遍政策選擇。面臨增長的不確定性，全球經(jīng)濟(jì)前景更加撲朔迷離。

全球經(jīng)濟(jì)緣何同步放緩?

戚克栴：關(guān)于宏觀經(jīng)濟(jì)方面，年初以來，國際貨幣基金組織已經(jīng)把世界經(jīng)濟(jì)增速從3.7%調(diào)了四次，下降到3%左右。3.7%到3%下降了20%。您是如何看世界經(jīng)濟(jì)近期及中期前景的？

梁紅：從去年四季度開始，我們開始進(jìn)入全球同步放緩的階段，所以IMF這樣的機(jī)構(gòu)和市場機(jī)構(gòu)不斷下調(diào)全球經(jīng)濟(jì)增速。在這一過程中最大的變量應(yīng)該說中美貿(mào)易摩擦對(duì)全球的影響逐漸出現(xiàn)。全球各個(gè)主要的央行、財(cái)政部調(diào)整貨幣政策和財(cái)政政策的空間比較有限。主要的經(jīng)濟(jì)體里，大家也都觀察到只有美國和中國還有正利率，其他像歐洲和日本都是負(fù)利率了。從財(cái)政空間看，各個(gè)國家都已經(jīng)是財(cái)政赤字，重要的問題是財(cái)政的負(fù)債占GDP的比例都在比較高的歷史高位。

戚克栴：您如何看今年世界經(jīng)濟(jì)增速？

梁紅：應(yīng)該講逐步放緩，但市場特別是二級(jí)市場是交易邊際變化的。邊際變化短期來講，交易一個(gè)放緩的放緩。

戚克栴：下降的速率在變小。

梁紅：對(duì)。

戚克栴：世界經(jīng)濟(jì)增速您的預(yù)測，跟國際貨幣基金組織或者主要金融機(jī)構(gòu)差不多？

梁紅：全球算的是誰，可能我們大家都不是特別關(guān)心，可能在這里面最關(guān)心的就是美國和中國。市場討論比較多的就是美國經(jīng)濟(jì)會(huì)不會(huì)走向衰退。

戚克栴：您對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的看法，其實(shí)說白了就兩個(gè)龍頭的經(jīng)濟(jì)怎么樣？

梁紅：這可能是現(xiàn)在最熱門的話題。為什么我們關(guān)心中美，因?yàn)槌忻乐?，日本、歐洲都有自己的問題，它們實(shí)際上都沒有自己原來的增長動(dòng)力，是巨大的經(jīng)常項(xiàng)目盈余國家。其他發(fā)展中國家，雖然印度、越南大家都覺得有希望，但是太小了?，F(xiàn)在講數(shù)據(jù)，最重要的數(shù)據(jù)是，美國從第四季度開始也顯現(xiàn)它要受到負(fù)面的影響。輸?shù)绞裁闯潭葧?huì)坐到談判桌上來重新算算賬，我想我們可能馬上要進(jìn)入到美方也強(qiáng)烈感覺到有損失的狀態(tài)。但至于是不是還能回到零和，甚至雙贏，估計(jì)還要一點(diǎn)時(shí)間。

全球貿(mào)易合作前景如何？

戚克栴：非常有意思的話題。您也在美國待過比較長的時(shí)間，我也在美國待過比較長的時(shí)間，讀過書、工作過，放開您是經(jīng)濟(jì)學(xué)家的身份，從一個(gè)普通人，從一個(gè)中國人，在美國待過、跟美國人打過交道，您怎么看這兩個(gè)國家如何可以走得更好一點(diǎn)？

梁紅：最早的時(shí)候美國在資本、技術(shù)、貿(mào)易等方面，對(duì)我們有很多幫助，但其實(shí)在過去十年，已經(jīng)進(jìn)入了一個(gè)，我們希望是一個(gè)良性的競爭關(guān)系。誰的產(chǎn)品更好，誰的技術(shù)更好，誰的政策更好，我們不怕競爭，但是我個(gè)人覺得，美國現(xiàn)在在這樣一個(gè)情況下，它覺得它相對(duì)有點(diǎn)輸?shù)?。所以中美我覺得長遠(yuǎn)的、大家希望的是一個(gè)良性競爭關(guān)系。這樣兩個(gè)國家的人民、企業(yè)受益，全球也受益。這個(gè)競爭是時(shí)間的問題，短期我們肯定會(huì)受一些影響，因?yàn)槊绹^對(duì)的實(shí)力還是強(qiáng)，但長期來講，我覺得也解決不了問題。我們說不好聽的話，這條路走得它把中國想擋在（全球化）進(jìn)程之外，如果做不好的話，它把它自己擋在外頭。我覺得中國最重要要做好的一件事情是把自己的經(jīng)濟(jì)做好。

戚克栴：英文它會(huì)變得更defensive，就是更有防御性一點(diǎn)。因?yàn)橐粋€(gè)人，他由很強(qiáng)大的時(shí)候變到弱勢的時(shí)候，無論是一個(gè)機(jī)構(gòu)里面強(qiáng)勢的人變得弱勢了，或者一個(gè)年輕力壯的人在衰老的過程中，都是很難受的。所以我經(jīng)常想，如何做我們的事情。除了自己做好內(nèi)功，就是你越封閉，我就要越開放。不是說，你封閉，我也封閉。你越封閉，我越開放。因?yàn)槲业膶?shí)力、我的底蘊(yùn)、我的增長前景沒有問題。

梁紅：這個(gè)我很同意，而且我們其實(shí)在過去，如果看18個(gè)月的應(yīng)對(duì)是越來越好。在這種情況下，中國沒有搞出一個(gè)很狹隘的民族主義，還要堅(jiān)持單向開放。能夠堅(jiān)持自己，中國單向開放的力量，要有這點(diǎn)自信。我讓你特斯拉進(jìn)來，摩根大通你合格你就來。中國自己想好該做、有信心做的事情，就按自己的節(jié)奏做。

戚克栴：需要有很強(qiáng)的定力和自信。

全球增長面臨哪些風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)？

今年以來，投資者密切關(guān)注的指標(biāo)——美債收益率曲線多次出現(xiàn)倒掛。8月，美國十年期國債收益率自2007年6月以來首次低于兩年期國債收益率，此前3月和5月，美國十年期國債收益率已出現(xiàn)低于3月期收益率。通常情況下，投資期限越長風(fēng)險(xiǎn)越高，意味著收益率也更高，因此當(dāng)長期收益率低于短期收益率時(shí)，就稱為收益率曲線倒掛，顯示出投資者對(duì)近期經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂有所提升。

戚克栴：我們?cè)倬劢挂幌旅绹?，我其?shí)前一段時(shí)間出了一本書《危機(jī)與復(fù)蘇》，把美國近三任聯(lián)儲(chǔ)主席格林斯潘、伯南克、耶倫關(guān)于經(jīng)濟(jì)危機(jī)和復(fù)蘇的文章串在一起，我學(xué)到很多東西。每一次收益率曲線倒掛，我認(rèn)為是一個(gè)很嚴(yán)肅的事情。如果回顧過去30年，只要收益率曲線倒掛，大約6次里5次有危機(jī)的預(yù)示。前一段時(shí)間美債10年跟2年期的收益率曲線倒掛了，您如何看這一信號(hào)，是否意味著剛才提到的美國作為世界主要經(jīng)濟(jì)體存在潛在的衰退可能？

梁紅：對(duì)，這肯定是的。貿(mào)易保護(hù)主義特別是關(guān)稅到底對(duì)全球經(jīng)濟(jì)有多少影響，經(jīng)濟(jì)學(xué)家告訴大家了，但很多人不信，要試試。這個(gè)不確定性，因?yàn)榇蠹也恢浪^decoupling（“脫鉤”）和逆全球化要走到什么程度，我的生產(chǎn)鏈放在哪里。不僅是收益率曲線美國倒掛下來，最可怕的是全球有17萬億的國債是負(fù)利率。這是什么概念？而且負(fù)利率債券的絕對(duì)量和占全球國債的比例都是歷史最高的，也就是大家開始price in（消化了）全球衰退（的信息）。2017年全球同步復(fù)蘇，大家對(duì)整體經(jīng)濟(jì)是比較樂觀的，美聯(lián)儲(chǔ)在加息。去年年底，美聯(lián)儲(chǔ)講今年要加三次息，現(xiàn)在實(shí)際結(jié)果要減三次息，所以根本上打斷全球同步復(fù)蘇進(jìn)程的唯一原因就是貿(mào)易摩擦。

戚克栴：我認(rèn)同。

梁紅：如果它能退回去，把這些不確定性都拿掉，說實(shí)話恢復(fù)全球同步復(fù)蘇增長的可能性也是有的。因?yàn)?008年的金融危機(jī)，畢竟到現(xiàn)在十幾年了，很多產(chǎn)業(yè)、企業(yè)調(diào)整比較充分了，而且這么多的新技術(shù)，這么多的變化，這么多投資的可能，17萬億負(fù)利率的國債什么意思？就是有這么多的儲(chǔ)蓄沒有地方投出去。

戚克栴：我研究美國經(jīng)濟(jì)的GDP增長，美國商務(wù)部喜歡按照環(huán)比來披露。

梁紅：對(duì)，其他國家都是環(huán)比，大國里只有咱們是同比。

戚克栴：所以其實(shí)美國有的時(shí)候經(jīng)濟(jì)增長很快，是因?yàn)橛梢粋€(gè)消費(fèi)不旺的季度到一個(gè)消費(fèi)旺的季度的自然結(jié)果，所以給人的誤讀是美國經(jīng)濟(jì)有3%甚至更高，其實(shí)我研究過它其實(shí)是季節(jié)性的。事實(shí)上看同比，美國的GDP增速并沒有提高。第二點(diǎn)，美國的貿(mào)易逆差也沒有減緩，反觀我們的順差也沒有縮小。

梁紅：我們的順差擴(kuò)大了。

戚克栴：因?yàn)橥顿Y者是很敏感的，我認(rèn)為全球衰退的風(fēng)險(xiǎn)是非常切實(shí)的。

梁紅：美國的環(huán)比有高有低，一段時(shí)間低下來了，同比就下來，四個(gè)季度之后就是同比，所以它已經(jīng)基本上從剛上來的時(shí)候同比3%甚至靠4%，特朗普原來上來的時(shí)候說要到4.5%。大家都震驚，但是因?yàn)槿ツ杲刀愔?，是有一陣子?%，現(xiàn)在同比還在2%，明年肯定是1%左右了。但如果進(jìn)入衰退，大家一看它的定義是兩個(gè)季度環(huán)比負(fù)就是衰退了。所以它到現(xiàn)在應(yīng)該往前，大概率的事件可能不會(huì)再增加新的關(guān)稅了，可是它現(xiàn)在還沒有痛到把已經(jīng)加的關(guān)稅撤回來。

中國經(jīng)濟(jì)有哪些增長空間？

面對(duì)全球經(jīng)濟(jì)格局的深度調(diào)整，中國經(jīng)濟(jì)的外部挑戰(zhàn)也明顯增多，中國增長成為支撐全球增長的重要力量。央行11月25日發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報(bào)告（2019）》認(rèn)為，從國際上看，世界經(jīng)濟(jì)增速“見頂回落”的可能性增加，全球范圍內(nèi)的單邊主義和貿(mào)易保護(hù)主義情緒加劇，金融市場對(duì)貿(mào)易局勢高度敏感，全球流動(dòng)性狀況的不確定性上升，但面對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)的不斷增多，中國經(jīng)濟(jì)的韌性仍然較強(qiáng)，宏觀政策工具充足。

戚克栴：中國經(jīng)濟(jì)總體來看，今年還是6%以上的水平。但如果按照季度來看，還是一個(gè)緩慢下滑的曲線，所以您是怎么看待中國經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)防范措施？

梁紅：大環(huán)境下，各國的財(cái)政政策、貨幣政策，靠此類的逆周期調(diào)整的空間都有限了，剩下就是結(jié)構(gòu)性政策了。中美兩個(gè)大國結(jié)構(gòu)性調(diào)整政策的空間相對(duì)大一點(diǎn)，可能政治意愿和執(zhí)行上，中國是唯一有空間的。美國所謂結(jié)構(gòu)性政策，它靠向全世界征稅解決它國內(nèi)的矛盾。我們最大的選項(xiàng)在什么地方呢？我們這么多年積累下來的公共儲(chǔ)蓄和公共財(cái)產(chǎn)是非常大的。在去杠桿的時(shí)候怎么盤活這部分存量是我們最大的空間。比如今年我們覺得一個(gè)政策只有中國可以這樣做，我們把10%的國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給社保，同時(shí)把社保的繳費(fèi)降4個(gè)點(diǎn)，這既不增加財(cái)政赤字，也不是貨幣擴(kuò)張，也沒有增加杠桿。這樣的政策是中國走出這次挑戰(zhàn)最有利的工具，而且是別人都沒有的。但劃了10%，如果我們算的話，現(xiàn)在國有企業(yè)比較低的收益的情況下，如果能提高到30%，那我們的社保繳費(fèi)就可以降到國際的一個(gè)平均水平，這樣可以給企業(yè)減負(fù)，給居民增加可支配收入。

戚克栴：這點(diǎn)說得非常好，國有資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)10%到社保，再進(jìn)一步增加，這其實(shí)對(duì)資本市場的改革也是很好的。我長期研究資本市場，一直在反思為什么有很多大型優(yōu)秀的國有企業(yè)的估值這么低。打個(gè)比方，去年消費(fèi)類的白酒翻了一倍以上，而一些市盈率六七倍的銀行以及很多10倍左右的國有企業(yè)，股價(jià)一直沒有提振。社?；鹂梢曰ê芨叩膬r(jià)錢去請(qǐng)很好的基金經(jīng)理來幫著全國人民一起監(jiān)督它參股的這些企業(yè)，看一看這個(gè)企業(yè)如何干得更好。

梁紅：對(duì)，其實(shí)90年代的國企改革，給大家一個(gè)什么信心？上市其實(shí)解決了什么？比如資本市場很重要的是治理問題。

戚克栴：治理結(jié)構(gòu)問題。

梁紅：這里頭可能因?yàn)槟銋⑴c過很多國企的改革，其實(shí)國企是個(gè)治理的問題。我怎么看得住一個(gè)企業(yè)到底掙了多少錢，成本多少？最后是資本市場來幫著一起看著。

戚克栴：其實(shí)這是最大的混改。

梁紅：我覺得這是最大的混改。

戚克栴：說得非常好，因?yàn)榛旄氖莻€(gè)特別大的話題，而且客觀來講，混改近一段時(shí)間有加速，很多中央企業(yè)在交易所掛牌等等。

全球經(jīng)濟(jì)放緩下 有哪些投資機(jī)會(huì)？

作為投資者，面對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的不確定性，投資股、債、匯、黃金等大類資產(chǎn)應(yīng)該如何配置？什么才是安全的投資策略呢？

戚克栴：資本市場的問題，您是輕車熟路。一個(gè)是大的資產(chǎn)配置如何做？第二是，您如何看待股市的走勢？什么樣的板塊有投資機(jī)會(huì)？

梁紅：如果大家現(xiàn)在基本的判斷還是全球經(jīng)濟(jì)逐漸走弱，各國的央行早也好、晚也好，都會(huì)慢慢開始走向?qū)捤蛇@條路。在中國之外，至少這個(gè)壓力還是很大的。在這么一個(gè)條件下，大家其實(shí)都在追逐保值。所以像黃金這一類的資產(chǎn)，其實(shí)在美國的收益率曲線倒掛之后，對(duì)這類大類資產(chǎn)的關(guān)注都比較大了。短期來看真實(shí)利率可能往下走的壓力還比較大。在這之外，其實(shí)股票市場估值重估還是很明顯的，第一波先搶所有高分紅的、收益率的，這類資產(chǎn)中國投資者一般看不上，覺得是小芝麻。但是海外的投資者一般比較熱愛。在中國幾個(gè)比較好的高速公路，包括電廠，包括水電工程上都有，海外投資者搶得很厲害，中國投資者一直比較放棄。相對(duì)來講大類資產(chǎn)里，可能紙幣貶值的關(guān)注會(huì)比較大，不是名義的，是真實(shí)利率的逐漸下滑，也是跟全球增長不斷下滑是一致的。大家對(duì)有確定收益和確定增長的板塊是會(huì)給估值溢價(jià)的，或者不僅A股，其實(shí)港股上也有。在核心資產(chǎn)上大家“抱團(tuán)取暖”的趨勢是非常明顯的。兩大板塊，一個(gè)是中國的消費(fèi)，另一個(gè)是中國的制造業(yè)升級(jí)或者是科技。因?yàn)榇蠹矣X得，即使整體增長往下走，它的增長還是在穿越周期的。尤其是中國的消費(fèi)，因?yàn)殚L遠(yuǎn)看這是我們唯一的，不管是我們自己的崛起，還是跟美國人在談判桌上有更大的bargaining power（討價(jià)還價(jià)的能力）最重要的一塊。

戚克栴：您也認(rèn)為中國的A股市場處于一個(gè)牛市的前奏階段嗎？

梁紅：我不敢講牛市，因?yàn)橹袊囊恍堫^企業(yè)在2015年、2016年之后明顯出現(xiàn)了強(qiáng)者恒強(qiáng)的趨勢。經(jīng)濟(jì)增速放緩，行業(yè)整合加速。這個(gè)趨勢越來越明顯。包括我們?cè)诘娜獭①Y產(chǎn)管理，都是龍頭的增速明顯，市場份額在增加。那么另外一個(gè)趨勢就是中國的消費(fèi)，加上房地產(chǎn)還是非常非常強(qiáng)的。

戚克栴：我們總是說東西好不好不重要，更重要是價(jià)格怎么樣，所以我想說，消費(fèi)尤其食品、白酒，經(jīng)過將近一年的增長，目前您覺得它們的估值目前處于比較飽滿、比較高的水平呢，還是更多的我們看中長期強(qiáng)者恒強(qiáng)的位置？

梁紅：消費(fèi)的板塊里，其實(shí)白酒只是一個(gè)標(biāo)的，其他包括家用電器，包括我們今年幾個(gè)平臺(tái)在外面，從拼多多到美團(tuán)表現(xiàn)都很好。今年在A股還有一個(gè)美妝板塊崛起，食品飲料里還有其他的。2017年講消費(fèi)升級(jí)，去年因?yàn)榻蹈軛U消費(fèi)下來一點(diǎn)，有人講“消費(fèi)降級(jí)”。今年看見這樣（好）的數(shù)據(jù)怎么講，講“消費(fèi)降級(jí)”也打臉得很。其實(shí)我們講真正的故事、最有意思的故事是消費(fèi)擴(kuò)容的故事。中國的消費(fèi)人群走到四線、五線甚至更遠(yuǎn)的地方，這些增長既有收入增長，也有國家轉(zhuǎn)移支付政策的變化，還有更大的一塊是我們這么多年的基礎(chǔ)建設(shè)，從電信、4G到公路到互聯(lián)網(wǎng)的平臺(tái)，它讓我們可以走到中國這么深的腹地去。

第一財(cái)經(jīng)《首席評(píng)論》出品

本期編導(dǎo)/主編 芮曉煜

制片人 尹淑榮