年初以來，雖然我們看到中美的利差在持續(xù)收窄，但是人民幣匯率依然相對(duì)堅(jiān)挺，這很大程度上是歸功于出口的韌性和中美通脹缺口所導(dǎo)致的中美實(shí)際利差依然是維持在高位。

預(yù)計(jì)下半年伴隨中國(guó)出口動(dòng)能以及中美實(shí)際利差會(huì)見頂回落，人民幣的貶值壓力會(huì)進(jìn)一步上升，但是問題是人民幣是否一定會(huì)出現(xiàn)較大幅度的貶值呢？我們的答案是未必。這是因?yàn)槲覀兛吹矫缆?lián)儲(chǔ)和全球其他主要央行在加緊收緊貨幣政策加上地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)在下半年出現(xiàn)明顯放緩，那如果中國(guó)經(jīng)濟(jì)在穩(wěn)增長(zhǎng)政策的推動(dòng)下能在下半年起穩(wěn)回升，那么中國(guó)和海外經(jīng)濟(jì)相對(duì)表現(xiàn)的差異就會(huì)成為支撐人民幣匯率的重要因素。

這是因?yàn)樵?994年在美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期中出現(xiàn)了非常特殊的現(xiàn)象，也就是在美聯(lián)儲(chǔ)加息以及美國(guó)國(guó)債收益率持續(xù)上升的過程中美元非但沒有升值，反而出現(xiàn)了較大幅度的貶值。這個(gè)原因主要是當(dāng)時(shí)我們看到全球經(jīng)濟(jì)普遍走向，特別是美國(guó)以外的地區(qū)包括歐洲、日本等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體以及大部分的新興市場(chǎng)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)十分強(qiáng)勁，那美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)弱于美國(guó)以外的地區(qū)，所以隨之而來的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)差異導(dǎo)致了美元在1994年出現(xiàn)了一個(gè)大幅的走弱。所以如果下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)好于海外經(jīng)濟(jì)，那人民幣匯率就會(huì)獲得支撐，從而成為“1994年美元貶值之謎”的逆鏡像。

（作者為摩根士丹利證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家章?。?/strong>