距離A股市場政策“多箭齊發(fā)”已經(jīng)過去兩周，政策發(fā)布首周上證綜指穩(wěn)步上漲，不過本周指數(shù)再次出現(xiàn)下行。A股想要借政策出臺重拾上漲勢頭短期并沒有那么容易。

本期首席對策嘉賓、中國人民大學(xué)中國資本市場研究院院長吳曉求，在接受專訪時表示，此次出臺的政策措施切中了問題重點，對市場信心一定會有提振作用。當(dāng)前影響市場表現(xiàn)的另一個重要因素是資金，是否能引來新增資金入場是市場漲跌關(guān)鍵，尤其是吸引保險、社保等長期資金進入。

如何評價政策“多箭齊發(fā)”對市場的影響？A股具備企穩(wěn)條件了嗎？為什么說中國資本市場痛點在資產(chǎn)供給端？是否需要進一步完善發(fā)行上市規(guī)則？規(guī)范減持方面還有哪些思路？A股市場側(cè)重融資功能，投資屬性不強？財富管理機構(gòu)的問題癥結(jié)在哪里？制度應(yīng)該如何來設(shè)計？怎么規(guī)范發(fā)展量化投資？第一財經(jīng)《首席對策》專訪中國人民大學(xué)中國資本市場研究院院長、中國人民大學(xué)原副校長吳曉求。

資本市場多箭齊發(fā) 政策直擊痛點

市場具備企穩(wěn)條件 新增資金進入才能帶動上漲

中國資本市場真正的痛點在資產(chǎn)供給端

資本市場服務(wù)融資的理念應(yīng)有所轉(zhuǎn)變

當(dāng)存量市場有5000家公司時 提升企業(yè)質(zhì)量更重要

除了大股東實控人 二股東三股東也要進行減持約束

通過機制讓股東的利益訴求趨于一致

整體而言中國財富管理機構(gòu)專業(yè)能力還不夠

打破財富管理機構(gòu)“旱澇保收”的傭金制度

將量化投資納入監(jiān)管有序發(fā)展是基本思路

資本市場多箭齊發(fā) 政策直擊痛點

第一財經(jīng)：吳老師好，非常感謝在大家都很關(guān)注市場的時點上來接受我們的采訪。首先我們看到現(xiàn)在為了活躍市場政策已經(jīng)是多箭齊發(fā)了。但是目前來看大盤還沒有一個明顯的大漲，怎么來看現(xiàn)在四箭齊發(fā)的市場效果？

吳曉求：這個政策出臺是恰當(dāng)?shù)?，而且比以往出臺的政策要更加準確抓住了問題的重點。因為這個市場，你細細想，它分三塊：一塊是資產(chǎn)的供給端，一塊是投資需求端，還有一塊是交易端。實際上我們過去把政策的調(diào)整包括一些規(guī)則的變化，重心都放在了交易端，不能產(chǎn)生根本性的效果。因為我們在改革和政策調(diào)整的時候是要思考究竟哪個地方損害了投資者的信心，哪個地方破壞了資本市場的這種生態(tài)鏈，這是要思考的，肯定不是交易端，是吧？也不是需求端，就剩下一個資產(chǎn)供給端。

供給端實際上就三部分，一部分是IPO，我不認為這個市場的生態(tài)鏈的破壞是IPO在破壞的，因為除非IPO是違背了注冊制的本來含義的。IPO把一些不夠上市條件的企業(yè)上市了，當(dāng)然會影響人民的信心。我們的增發(fā)相對來說有一點沒有約束。當(dāng)然最嚴重的就是減持。我反復(fù)思考，反復(fù)研究，破壞了市場供求生態(tài)鏈的第一要素或者第一元兇，就是沒有約束的減持。特別是控股股東、大股東、實際控制人的這些人的減持，要做一個財務(wù)上的約束。

市場具備企穩(wěn)條件 新增資金進入才能帶動上漲

第一財經(jīng)：從現(xiàn)在來看，無論是基本面還是政策層面，您覺得市場已經(jīng)具備企穩(wěn)的條件了嗎？

吳曉求：從目前看，我認為市場具備了企穩(wěn)的條件了。因為它畢竟把破壞市場供求環(huán)境、生態(tài)鏈的那些因素找到了，我個人認為會慢慢走向一個向好的趨勢。

當(dāng)然這里面都要有一個條件，這些改革措施出臺之后，能夠吸引新增資金進入，特別是大資金進入。如果沒有大資金進入，只是目前的這種存量資金，最多只能保持市場的一個底部的穩(wěn)定，很難說它會發(fā)展起來。

因為我們的A股，雖然收緊了IPO，對增發(fā)也有約束，減持有約束，但是畢竟還會有IPO，畢竟還有增發(fā)，畢竟應(yīng)該說有20%的公司還是能達到減持條件的。如果把這個考慮起來，如果新增資金不進入這個市場，最多還是資金平衡的，它平衡肯定市場不能上漲。

雖然市場的成長不是主要由資金來推動，但是沒有新增資金肯定是不能成長的。所以我想這些改革希望能夠吸引新增資金的進入，這是一個重要的前提，如果新增資金能進入，我想這個市場還是非常可期。

第一財經(jīng)：怎么讓新增資金進入？什么樣的新增資金能夠進入？

吳曉求：新增資金在居民部門有個過程，我們屬于叫散戶投資者，這有個過程，還是要包括像社保也好，保險資金也好，它的資產(chǎn)配置是可以進入的。

因為中國市場從回報角度來看，從滬深交易所的加權(quán)指數(shù)后的市盈率來看，還是比較低的，低于美國標普500。所以說從財務(wù)角度來看，它是有投資價值的，現(xiàn)在就只是缺乏信心，但是現(xiàn)在這幾項措施一改，應(yīng)該說對穩(wěn)定信心起到作用，這個需要時間。

中國資本市場真正的痛點在資產(chǎn)供給端

第一財經(jīng)：剛才您也提到了您覺得最重要的改革是著重在資產(chǎn)的供給端，資產(chǎn)供給端改革首要的就是IPO，但是您其實提出了不贊成這個指標都是負值的這些公司去上市，這個規(guī)則能不能更加完善？

吳曉求：中國資本市場它的真正的痛點，剛才我說的就是在資產(chǎn)的供給端，說實話那兩端沒什么痛點，就是IPO，就是注冊制。注冊制改革大的方向是正確的，但是我們在實踐操作中我們有泛化的跡象。

就是說把一些什么指標都是負的，而且成立時間也不長，就搞了那么幾十個人，它就IPO了，說我這個是高科技企業(yè)，說我這個是在為國家的卡脖子工程做貢獻。但是即使是我們不要求盈利，我們現(xiàn)在虧損也可以，不是不可以，但是你必須要來說服我，你的各項指標表明你是具有可持續(xù)經(jīng)營能力。

如果你搞了個幾十個人天天搞科研，你只是個科研機構(gòu)，你不能說你有可持續(xù)經(jīng)營能力。最多在風(fēng)投這個層面上可以投資，風(fēng)投之后經(jīng)過A輪B輪C輪VC、 PE等等，這種資本市場前端的各類資本業(yè)態(tài)可以去投，沒問題。但是它不能把這類企業(yè)也叫它IPO，它跨越了資本市場前端的各種資本業(yè)態(tài)，這個有問題。

它忽視了在不同市場主體中的它們的承受的風(fēng)險邊界，所以我對這個是持批評態(tài)度的。我們要堅定的推進注冊制的改革，我們要深刻理解注冊制的內(nèi)涵，它是有風(fēng)險邊界的，不是說我打了個高科技旗號，我就為它融資提供便利，不可以的。

資本市場服務(wù)融資的理念應(yīng)有所轉(zhuǎn)變

我們不能夠把這個市場定義為為企業(yè)融資便利提供服務(wù)，我們是要為投資者提供投資回報的。重點是你所提供的資產(chǎn)一定是有成長性，而且透明度很好，所以這個市場我們一定要徹底的從融資的市場、為融資提供便利的市場，要轉(zhuǎn)入到投資的市場，財富管理的市場，這個理念一定要轉(zhuǎn)型。

當(dāng)存量市場有5000家公司時 提升企業(yè)質(zhì)量更重要

第一財經(jīng)：業(yè)內(nèi)確實一直有這種說法，就是咱們中國的資本市場就是為了給企業(yè)融資，是考慮企業(yè)融資更多的，但是為投資者的考慮并不多，市場投資屬性并不強。所以在接下來這一部分，您認為還有什么可以進一步去完善的這種方式和可能性？

吳曉求：本來市場最初的時候，當(dāng)然它是一個融資的市場，當(dāng)你還只有10家20家的企業(yè)的時候，它是融資市場。但是它融資它的目的還是為了投資，還是為了說讓投資者去買這些資產(chǎn)，他認為是有價值的，它是一個重要的財富的管理機制，所以一開始融資的功能表現(xiàn)得更強烈一些。

但是當(dāng)這個市場有了4000家5000家的企業(yè)的時候，真的單純的為企業(yè)融資變得真的不重要，你把這5000家搞好了，每年有極少量的特別好的企業(yè)上市，要保持一個市場的動態(tài)平衡，沒有價值的企業(yè)就讓它退市。然后各種制度能夠推動企業(yè)能夠把業(yè)績做好，來提升自己的質(zhì)量很重要，不是單純的上完市3年以后5年以后我就減持我就跑了。

除了大股東實控人 二股東三股東也要進行減持約束

第一財經(jīng)：規(guī)范存量減持這個方面，您之前也是提到了要把減持和分紅要掛鉤的，證監(jiān)會也是對很多像這種大股東實際控制人也是進行了減持的進一步的規(guī)范，您怎么來看？您認為有什么可以繼續(xù)探討的，可以有改善的？

吳曉求：還有改善的地方，現(xiàn)在財務(wù)約束，包括盈利，也包括破凈、破發(fā)，還有三年的分紅有一個累計都要達到30%，不低于30%等等這些約定。這些當(dāng)然都是針對的是大股東、實際控制人，以及沒有實際控制人的大股東。

實際上我覺得就從IPO的角度來看，我認為對后面的二股東、三股東，我認為也要進行一定比例的約束，讓它們也要推動公司的發(fā)展，要推動上市公司能夠把重點放在如何提高質(zhì)量，如何創(chuàng)造利潤，如何提高對市場分紅的貢獻，讓他們也要發(fā)揮作用。你別看二股東三股東，也很重要，甚至包括一些VC 、PE機構(gòu)。

通過機制讓股東的利益訴求趨于一致

第一財經(jīng)：對于他們來說，如果您覺得該細化的話，更細化在哪方面？

吳曉求：用一個比如說分紅的比例以及硬約束條件略低一點，低一些，但是不能沒有，把股東們通過一種機制，讓他們的利益訴求也是一樣的，或者趨勢是一樣的，這種制度設(shè)計是比較好的。

整體而言中國財富管理機構(gòu)專業(yè)能力還不夠

第一財經(jīng)：您又也提及了財富管理機構(gòu)，您覺得現(xiàn)在財富管理機構(gòu)它的管理的痛點在哪兒？怎么來繼續(xù)地去完善？

吳曉求：財富管理機構(gòu)類型非常多，整體而言，這些不同的財富管理機構(gòu)，它們的專業(yè)能力是有很大差別的。對市場的理解，對產(chǎn)品的風(fēng)險的識別，對資產(chǎn)的組合，以及怎么去進行一個短期資產(chǎn)和長期資產(chǎn)的配置，這方面它們有巨大的差異。當(dāng)然整體而言，中國的財富管理機構(gòu)的專業(yè)能力都還不夠。相比較來說，我個人認為券商和私募相對來說會好一些。

特別是第三方持牌的機構(gòu)，我對他們的這種專業(yè)能力有一點吃驚，有一點懷疑。我曾經(jīng)到過一個還算比較著名的機構(gòu)，我一進門我就問，你這是持有管理多少資產(chǎn)？比如說管理了3000億，我說你這3000億的底層資產(chǎn)是什么？基礎(chǔ)資產(chǎn)是什么，大體上是一個什么結(jié)構(gòu)匹配？他不知道這個什么意思。

這就讓我非常的吃驚，我就懷疑你是不是資金通道。資金通道和財富管理機構(gòu)是不一樣的，完全不一樣，資金通道就會給客戶帶來巨大的風(fēng)險。所以我就說我們的專業(yè)能力要提升，專業(yè)能力不提升，我們說要改善投資者結(jié)構(gòu)是不可能的。監(jiān)管部門還是要加強一些專業(yè)能力和信用方面的監(jiān)管。

打破財富管理機構(gòu)“旱澇保收”的傭金制度

第一財經(jīng)：所以這個是不是更多的要涉及到整體的一個制度設(shè)計的問題。因為確實你傭金不少收，我虧那么多錢，我的風(fēng)險還保證不了，整個制度設(shè)計還是需要繼續(xù)的去把它更加的完善。

吳曉求：對。我覺得財富管理機構(gòu)的傭金要大幅度下降，你旱澇保收的什么1.5%，平時你旱澇保收，賬面的收益部分你還要分，這個有問題。因為你值不了這個錢。所以如果你能值這個錢也不是不可以，因為如果給客戶是創(chuàng)造20%、30%的收益，拿1.5%當(dāng)然沒問題。問題是人家虧損很大，指數(shù)可能下了10%，你虧了40%，我買指數(shù)基金也比你好。所以這方面的確需要改。可能是最多有一點基本的費用，剩下的都是根據(jù)你的收益來的。

第一財經(jīng)：尤其是公募要改一改。

吳曉求：尤其公募要改，私募也要改。雖然私募是定向募集的，雙方談了約定的，但是公募一定是要改的。

將量化投資納入監(jiān)管有序發(fā)展是基本思路

第一財經(jīng)：接下來我們還要談?wù)撘粋€最近大家還是比較關(guān)注的熱點，就是量化投資的問題。您覺得未來量化的空間大不大？我們還是需要去提防一些什么樣關(guān)于它的風(fēng)險？

吳曉求：我現(xiàn)在處在困惑之中，矛盾之中。我一方面因為總覺得科技到資本市場，也包括交易方面是個巨大的進步，我們現(xiàn)在這種撮合交易，這種交易技術(shù)，當(dāng)然是科技進步的結(jié)果，信息技術(shù)通訊技術(shù)的結(jié)果。

第二個就是一個用高性能的，而且又基于大數(shù)據(jù)平臺的一些智商比較高的量化技術(shù)在這個市場投資，我總覺得有些不公平，對其他投資者是不公平的。所以當(dāng)然也有人說你把錢給量化，你既然搞不過量化就把錢給量化。如果極端情況下，這個市場就變成了N個量化的對決了，那就成了一種游戲。當(dāng)然我覺得這個市場還是要做一個財富管理的市場，不是個打游戲的市場。

在市場沒有成長動力的時候，在一個箱體里面，（量化）它的確會做得更好一點，它更理性一點。如果市場浩浩蕩蕩，量化也不見得（好）。所以在正常情況下，如何監(jiān)管納入有序的發(fā)展，我認為這還是一個基本的思路，當(dāng)然我不認為我們一定要阻止技術(shù)的進步。

第一財經(jīng)：量化其實就是買一個波動性。

吳曉求：對。

第一財經(jīng)：所以如果市場像您說的，浩浩蕩蕩，你買這些（量化也沒用）。

吳曉求：對，那就不行了。所以我就說如果市場浩浩蕩蕩，你可以讓它去做去，你做不了的。當(dāng)然這個機器數(shù)據(jù)它也會不斷的擴大它的空間，等到有一天突然發(fā)現(xiàn)原來市場浩浩蕩蕩，它就放大了它的幅度了，這個也是有可能的。A股是一個坦率講可能量化投資的天堂，因為它老是在3000~3300點之間，它一看這個就好辦了。

 

攝像：傅振東 趙力