12月14日的議息會議上，美聯(lián)儲維持聯(lián)邦基金利率在5.25%~5.5%的區(qū)間，但前瞻指引意外轉(zhuǎn)鴿，預(yù)示明年將進(jìn)行超出預(yù)期的降息，這一消息刺激美股漲超1%，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)（下稱“道指”）創(chuàng)下歷史新高，10年期美債收益率跌破4%大關(guān)，美元對所有主要貨幣匯率都出現(xiàn)下跌。點(diǎn)陣圖顯示，美聯(lián)儲預(yù)計(jì)2024年可能會將利率下調(diào)75BP，而不是先前預(yù)示的50BP，即美聯(lián)儲預(yù)計(jì)2024年的利率中值為4.6%，而9月時(shí)這一預(yù)測值為5.1%，因?yàn)槠漕A(yù)期明年通脹下降至2.4%（較9月預(yù)測的2.5%下降）、2025年至2.2%。

對于明年美聯(lián)儲降息節(jié)奏，本期嘉賓認(rèn)為，美聯(lián)儲最晚明年3月降息，降息節(jié)奏也超過之前預(yù)期。而中美利差縮減，對中國經(jīng)濟(jì)和市場的正面影響，或?qū)⒃桨l(fā)凸顯。

美聯(lián)儲最快何時(shí)降息？降息節(jié)奏如何？如何看待美股市場后續(xù)的機(jī)會和風(fēng)險(xiǎn)？美聯(lián)儲加息周期結(jié)束，是否意味著新興市場面臨的壓力會有所緩解？人民幣后續(xù)走向何方？中美利差大幅收窄近100個(gè)基點(diǎn)，對中國資本市場意味著什么？美國可以實(shí)現(xiàn)軟著陸嗎？中國經(jīng)濟(jì)四季度走勢如何？

第一財(cái)經(jīng)《首席對策》專訪興業(yè)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王涵。

王涵的主要觀點(diǎn)：

12月議息會議是美聯(lián)儲政策拐點(diǎn)

美國經(jīng)濟(jì)政策正在為軟著陸做準(zhǔn)備

美聯(lián)儲最晚明年3月降息 明年美聯(lián)儲降息至少4次

美股利率敏感相關(guān)板塊可能還有一輪增長

利率下調(diào)可能影響美債收益率進(jìn)而使經(jīng)濟(jì)政策陷入兩難

美聯(lián)儲降息將對亞洲市場有較大正面影響

美降息預(yù)期下 人民幣對美元匯率或先升后平

中美利差收窄有助于跨境資金回流

國內(nèi)貨幣政策空間會進(jìn)一步打開

中美利差收窄有利于打破A股估值天花板

四季度經(jīng)濟(jì)仍然處于持續(xù)恢復(fù)通道中

12月議息會議是美聯(lián)儲政策拐點(diǎn)

第一財(cái)經(jīng)：王總好，感謝接受我們的專訪，美國的聯(lián)邦基準(zhǔn)利率依舊維持在5.25%-5.5%之間，但是我們看到出人意料的是它的前瞻指引是意外轉(zhuǎn)鴿了，所以怎么來看這次的12月14號的美聯(lián)儲議息會議，它是不是相對來說是一個(gè)節(jié)點(diǎn)？

王涵：我覺得首先對它的貨幣政策來講是一個(gè)非常重要的拐點(diǎn)，因?yàn)檫@次是比較明確釋放這樣一個(gè)鴿派的信號了，從整個(gè)的拜登的整個(gè)宏觀的政策組合來講，我覺得倒也不意外。

因?yàn)槠鋵?shí)如果我們?nèi)タ窗莸钦吓_以來，他的整個(gè)政策的組合跟前面兩位總統(tǒng)最大的不同，是一個(gè)寬財(cái)政加緊貨幣的政策。那么一方面通過財(cái)政政策的寬松給他的居民發(fā)錢，另外一方面通過貨幣政策的緊縮來對抗通脹。那么我們看到其實(shí)在九、十月份的時(shí)候，它的財(cái)政政策的擴(kuò)張就開始遇到一些瓶頸。一方面在國債市場上美債發(fā)行遇到一些問題，另外一方面就是兩黨的這樣的一個(gè)黨爭，最后導(dǎo)致國會對于拜登政府的各種各樣的財(cái)政議案變得越來越強(qiáng)硬。

那么這種寬財(cái)政的政策推進(jìn)不下去的情況之下，如果繼續(xù)保持一個(gè)緊貨幣的政策，那么美國可能會有更加大的經(jīng)濟(jì)下行壓力，所以在這樣一個(gè)情況之下，我覺得它轉(zhuǎn)向一個(gè)寬松的貨幣政策，這也是一個(gè)自然而然的選擇。

美國經(jīng)濟(jì)政策正在為軟著陸做準(zhǔn)備

第一財(cái)經(jīng)：如果您認(rèn)為是節(jié)點(diǎn)的話，是否意味著美國已經(jīng)開始軟著陸了？

王涵：我覺得首先它從政策的角度來講，已經(jīng)開始在為這件事情做準(zhǔn)備了。但是我覺得它經(jīng)濟(jì)能否軟著陸其實(shí)還取決于非常重要的一點(diǎn)，就是它的貨幣降息的節(jié)奏。因?yàn)閺默F(xiàn)在的情況來看，5%以上的利率跟它3%左右的通脹之間還有兩個(gè)點(diǎn)的這樣的一個(gè)實(shí)際利率，正的實(shí)際利率對它的經(jīng)濟(jì)依然是一個(gè)負(fù)面的影響。所以美聯(lián)儲的降息的速度有多快，能否比較快速地把它的實(shí)際利率壓到一個(gè)比較低的水平，這個(gè)是它能否實(shí)現(xiàn)軟著陸非常重要的一點(diǎn)?，F(xiàn)在來看的話，我覺得這個(gè)事情可能還要觀察。

美聯(lián)儲最晚明年3月降息

第一財(cái)經(jīng)：您覺得它一定是要把通脹降到預(yù)期的目標(biāo)才可以去降息嗎？您覺得明年3月份會降息嗎？這是現(xiàn)在市場最新的一個(gè)預(yù)計(jì)。

王涵：我覺得可能等不到通脹回到2%的目標(biāo)了。因?yàn)閺默F(xiàn)在的情況來看的話，第一個(gè)就是它明年的整個(gè)財(cái)政的擴(kuò)張會轉(zhuǎn)向收縮，我們從數(shù)據(jù)上去看的話，剔除掉付息之后，明年大概它的實(shí)際有效的財(cái)政赤字會從今年的3.8%降到3.0%。

第二個(gè)就是美國居民此前的超額儲蓄也慢慢開始消失殆盡，所以它本身經(jīng)濟(jì)就已經(jīng)在下行，如果它等到通脹回落再去降息的話，有可能衰退就是一個(gè)必然的結(jié)果，所以我估計(jì)最晚3月份可能聯(lián)儲就要開始有動作了。

明年美聯(lián)儲降息至少4次

第一財(cái)經(jīng)：如果以3月份為降息的節(jié)點(diǎn)，接下來降息的節(jié)奏怎么樣？

王涵：現(xiàn)在市場的預(yù)期是大概明年至少有4次的降息，聯(lián)儲這次給的前瞻指引是3次，我估計(jì)明年應(yīng)該是4次起。因?yàn)槲覄偛胖v到就是說它整個(gè)經(jīng)濟(jì)這一輪的復(fù)蘇非常重要的一點(diǎn)，它靠了財(cái)政的政策，現(xiàn)在財(cái)政政策沒有了，居民手中又沒有足夠的錢，這種情況之下其實(shí)經(jīng)濟(jì)的壓力是挺大的。

第二個(gè)也是一個(gè)非常重要的問題，如果我們?nèi)タ慈ツ暌詠恚绹慕鹑谙到y(tǒng)其實(shí)就面臨著比較大的壓力，背后原因就是因?yàn)槔实纳仙Ｄ敲次覀內(nèi)タ疵绹你y行部門，到現(xiàn)在為止，它賬面上因?yàn)槔噬仙鶐淼馁~面損失，投資固定收益產(chǎn)品的賬面損失，現(xiàn)在差不多還有六七千億。

如果它不能盡快把利率降下來的話，那么銀行金融機(jī)構(gòu)這些資產(chǎn)負(fù)債表如果持續(xù)保持這樣一個(gè)比較差的狀態(tài)，對它的信用的擴(kuò)張也是不利的。所以我估計(jì)明年可能從3月份開始，可能它需要1-2個(gè)月就要降一次息，全年的話我覺得可能4次降息是一個(gè)起碼的一個(gè)水平。

美股利率敏感相關(guān)板塊可能還有一輪增長

利率下調(diào)可能影響美債收益率進(jìn)而使經(jīng)濟(jì)政策陷入兩難

第一財(cái)經(jīng)：在這個(gè)基礎(chǔ)上我們來看美股現(xiàn)在屢創(chuàng)新高，一些指數(shù)已經(jīng)逼近歷史高位，同時(shí)我們看到它的波動率在減小。怎么來看美股未來的機(jī)會和風(fēng)險(xiǎn)？

王涵：我覺得有幾點(diǎn)，第一個(gè)是從結(jié)構(gòu)來看，前段時(shí)間其實(shí)美股的反彈很大程度上是由于這些科技，包括一些新興的技術(shù)相關(guān)的企業(yè)帶動的。那么它其實(shí)指數(shù)中還有非常重要的一塊，就是金融和利率敏感的相關(guān)的板塊，其實(shí)這些部分到現(xiàn)在為止還沒有回到前期的高點(diǎn)，那么這次如果它進(jìn)入到一個(gè)降息周期，我估計(jì)就是金融的板塊的上升還會進(jìn)一步推漲美股，我覺得這是一個(gè)必然的趨勢。

當(dāng)然我覺得它也面臨幾個(gè)問題：第一個(gè)，我們知道在奧巴馬和特朗普時(shí)期采取這樣一種寬松的貨幣政策，它的代價(jià)其實(shí)是民眾對于這種貧富差距，包括對于華爾街不滿的情緒都會上升。那么拜登事實(shí)上他上臺之后，他一直是想彌合這樣的一個(gè)社會矛盾，但是如果說他現(xiàn)在采取這樣的一個(gè)寬松的貨幣政策，推升美股，對于很多的大財(cái)團(tuán)來講當(dāng)然是一件好事，但是對它的社會矛盾是否是一個(gè)負(fù)面的影響，我覺得這個(gè)事情需要關(guān)注。

當(dāng)然第二點(diǎn)就是利率的下調(diào)跟它的國債市場的關(guān)系可能也是需要去關(guān)注的，因?yàn)榻衲甑木攀路?，其?shí)當(dāng)時(shí)美債的發(fā)行就碰到了市場需求不足的這樣的一個(gè)問題，那么那個(gè)時(shí)候它的美債的收益率還在5%以上，現(xiàn)在的話長債已經(jīng)跌到4%以下了。如果說它的利率的下調(diào)影響到它的國債的利率，進(jìn)而會使得大家不太愿意去買它的國債，可能又會使得美聯(lián)儲或者是美國的整個(gè)政策陷入一種兩難，所以我覺得這兩個(gè)是后期的一個(gè)觀察點(diǎn)。

美聯(lián)儲降息將對亞洲市場有較大正面影響

第一財(cái)經(jīng)：這次美聯(lián)儲加息周期結(jié)束后，對于新興市場國家來說，它們的壓力是不是有所緩解？您之前說其實(shí)對于至少是拉美國家等新興市場已經(jīng)是沒有太大壓力了是嗎？

王涵：對。這一輪很有趣的一點(diǎn)就是說在過去的兩年，其實(shí)拉美市場的表現(xiàn)是比其他新興市場要好的。那么從現(xiàn)在的情況來看的話，即使是說美國的貨幣政策轉(zhuǎn)松，我估計(jì)拉美上漲的空間可能有限，但是同時(shí)其實(shí)對亞洲的一些經(jīng)濟(jì)體可能是有正面的貢獻(xiàn)的。

因?yàn)槿绻覀內(nèi)タ唇衲甑脑?，六七月份之后的美元指?shù)的上漲，主要下跌的是亞洲的一些新興市場的貨幣。如果說美元因?yàn)樗睦实南抡{(diào)開始走弱，這樣的話對于整個(gè)亞洲新興市場應(yīng)該是有一些正面的影響。

美降息預(yù)期下 人民幣對美元匯率或先升后平

第一財(cái)經(jīng)：人民幣對美元匯率開始有所反彈，您怎么來看人民幣對美元匯率后續(xù)的走勢？

王涵：我估計(jì)人民幣應(yīng)該是一個(gè)先升后平。應(yīng)該說這一輪的貨幣政策的周期是中國走在了美國的前面，就是今年美國還在緊縮的時(shí)候，我們就已經(jīng)開始逐漸的采取一個(gè)比較寬松的貨幣政策。

在短期因?yàn)閷γ涝A(yù)期的一個(gè)調(diào)整，人民幣可能會對美元會有一個(gè)反彈。那么往后看的話，可能兩者都進(jìn)入到了一個(gè)寬松的通道，那這個(gè)時(shí)候可能雙方的利率又進(jìn)入到一個(gè)新的穩(wěn)定期，人民幣對美元的匯率也可能進(jìn)入到一個(gè)穩(wěn)態(tài)，所以我估計(jì)明年應(yīng)該是個(gè)先升后穩(wěn)，人民幣應(yīng)該是這樣一個(gè)走勢。

中美利差收窄有助于跨境資金回流

國內(nèi)貨幣政策空間會進(jìn)一步打開

第一財(cái)經(jīng)：我們看中美的利差現(xiàn)在已經(jīng)縮窄大概100個(gè)基點(diǎn)了，對于中國的資本市場來說意味著什么？

王涵：我覺得有兩個(gè)非常重要的點(diǎn)，一個(gè)是對于跨境的資金，跨境的資本流動在明年利差收窄的情況之下，肯定是對我們是一個(gè)正面的貢獻(xiàn)。第二個(gè)其實(shí)是國內(nèi)的貨幣政策的空間會打開，因?yàn)槲覀兛吹浇衲晗掳肽?，其?shí)一方面我們國內(nèi)的貨幣政策要解決國內(nèi)的問題，另外一方面其實(shí)穩(wěn)匯率也是貨幣政策一個(gè)比較重要的工作。那么明年的話，如果利差收窄，國內(nèi)的貨幣政策的空間可能會被打開，這樣的話可能我們就更多的根據(jù)國內(nèi)本身經(jīng)濟(jì)動力的切換，包括經(jīng)濟(jì)本身周期性的變化，我們貨幣政策的獨(dú)立性可能會進(jìn)一步的增強(qiáng)。

中美利差收窄有利于打破A股估值天花板

第一財(cái)經(jīng)：政策打開了，對于資本市場您覺得明年機(jī)會更大一點(diǎn)？

王涵：至少我覺得我們在這個(gè)點(diǎn)上不應(yīng)該過于悲觀。尤其像今年下半年看到銀行間市場利率是比較緊的，其實(shí)在央行還有包括商業(yè)銀行，都是引導(dǎo)利率下行的情況之下，這種銀行間市場利率的偏緊，其實(shí)對于整個(gè)資本市場來講，它就是一個(gè)估值的天花板。這樣的話，利差的收窄，我覺得明年對我們來講這種天花板應(yīng)該會消失，至少上升的空間會比今年要大。

四季度經(jīng)濟(jì)仍然處于持續(xù)恢復(fù)通道中

第一財(cái)經(jīng)：怎么來看國內(nèi)四季度的經(jīng)濟(jì)增長？包括整體全年的增長？

王涵：我覺得四季度應(yīng)該是延續(xù)一個(gè)復(fù)蘇的這樣的一個(gè)態(tài)勢，整個(gè)數(shù)據(jù)上來看應(yīng)該都是往上走的。這里面有兩部分的原因：一個(gè)就是跟基數(shù)的效應(yīng)有關(guān)，因?yàn)槿ツ甑乃募径却_實(shí)受到疫情的沖擊，基數(shù)比較低。另外一方面其實(shí)非常重要的就是今年一二季度的波動，它其實(shí)跟庫存周期有關(guān)。

其實(shí)去年四季度當(dāng)時(shí)雖然疫情沖擊很大，但是大家對于經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇其實(shí)預(yù)期很強(qiáng)，所以在今年一二月份的時(shí)候，企業(yè)和各類的主體其實(shí)都補(bǔ)了一把庫存，就是在一個(gè)淡季補(bǔ)了一把庫存。但是到了二季度，大家發(fā)現(xiàn)這種需求的恢復(fù)它不是脈沖式，它不是階躍式，它是一個(gè)緩慢地推升。所以這樣的話在二季度的時(shí)候，大家發(fā)現(xiàn)可能庫存囤多了，所以今年二季度的去庫存加大了經(jīng)濟(jì)的波動。

那么我們看到數(shù)據(jù)大概到三季度的時(shí)候，基本上庫存就調(diào)整到一個(gè)正常的水平。而同時(shí)如果我們?nèi)タ窗ㄏM(fèi)，甚至包括投資、包括外貿(mào)這一塊的復(fù)蘇，好像還是在一個(gè)持續(xù)的通道里面。所以我覺得四季度可能各方面的數(shù)據(jù)應(yīng)該都是進(jìn)一步回升的態(tài)勢。