最近總是有朋友問(wèn)這樣的問(wèn)題：人民幣趨勢(shì)性升值，該怎樣投資？

也有人問(wèn)，在人民幣升值背景下，手頭的一些外匯該怎么辦才能避免貶值？

這實(shí)際上反映了近期一些高凈值投資者的焦慮：在本來(lái)已經(jīng)頗為復(fù)雜的投資環(huán)境中，又疊加了一個(gè)匯率因素，資產(chǎn)要保值增值變得更加困難；一些前幾年費(fèi)盡心思折騰出去的外匯面臨縮水風(fēng)險(xiǎn)。

這對(duì)一些只會(huì)投資房產(chǎn)的人來(lái)說(shuō)確實(shí)增加了難度，下面通過(guò)一些常規(guī)的邏輯將人民幣升值背景下如何投資分析清楚，分析的前提是人民幣在較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)緩慢升值。

首先，人民幣升值意味著所有以人民幣標(biāo)價(jià)的資產(chǎn)（包括實(shí)物資產(chǎn)、金融資產(chǎn)等）相對(duì)外幣而言都增值了（以本幣計(jì)價(jià)并沒(méi)有變化）。

這在2005~2008年期間表現(xiàn)最明顯，當(dāng)時(shí)以美元計(jì)價(jià)的中國(guó)GDP每年增速超過(guò)20%（人民幣計(jì)價(jià)的GDP實(shí)際增長(zhǎng)率+物價(jià)上漲+人民幣升值），全部人民幣資產(chǎn)經(jīng)過(guò)國(guó)際化重估都大幅增長(zhǎng)。

現(xiàn)在人民幣再升值，人民幣標(biāo)價(jià)的資產(chǎn)最典型的就是房產(chǎn)，按正常推理房地產(chǎn)市場(chǎng)會(huì)獲得一部分外資的青睞，這些資金包括直接購(gòu)入房產(chǎn)和參與房地產(chǎn)市場(chǎng)開(kāi)發(fā)，房地產(chǎn)投資開(kāi)發(fā)又包括直接投資和給內(nèi)資房企融資等方式。

確實(shí)，最近經(jīng)常會(huì)碰到一些海外機(jī)構(gòu)，他們?cè)敢庖暂^低的利率（大約4%~5%）借貸給有較強(qiáng)實(shí)力的中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)，背后的邏輯就有人民幣升值因素。

另一塊重要的人民幣資產(chǎn)就是金融資產(chǎn)，包括股權(quán)資產(chǎn)和債券資產(chǎn)等，人民幣升值自然也會(huì)帶動(dòng)國(guó)內(nèi)的金融資產(chǎn)升值。

今年以來(lái)，股市、債市以及股權(quán)市場(chǎng)都流入了大量資金，資金流入的動(dòng)機(jī)除了中國(guó)經(jīng)濟(jì)最穩(wěn)定和中國(guó)的資產(chǎn)收益率更高以外，也看好人民幣升值帶來(lái)的資產(chǎn)增值。

反過(guò)來(lái)，由于更多的外資進(jìn)入了中國(guó)資本市場(chǎng)，又促進(jìn)了人民幣升值，外資流入和人民幣升值相輔相成，互為因果。

近幾年，中國(guó)資本市場(chǎng)的開(kāi)放力度在加大，滬港通、深港通、QFII額度放開(kāi)、海外各種股票和債券指數(shù)（包括MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)、富時(shí)羅素指數(shù)、彭博巴克萊指數(shù)等）紛紛納入中國(guó)股債因子，外資進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的通道更加暢通，人民幣升值對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格的影響會(huì)更明顯。

但從目前來(lái)看，由于本輪人民幣升值的時(shí)間仍然較短（從6月初算起才剛剛5個(gè)月），從上半年的貶值到下半年的升值，民眾還沒(méi)有形成強(qiáng)烈的升值思維定勢(shì)，因而近幾個(gè)月的升值無(wú)論是對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)還是對(duì)金融市場(chǎng)的提振作用都還不大。

如果人民幣再經(jīng)過(guò)更長(zhǎng)一段時(shí)間的緩慢升值，投資者的升值預(yù)期會(huì)更強(qiáng)烈，人民幣資產(chǎn)會(huì)更加受到國(guó)際資本的青睞，中國(guó)的房地產(chǎn)和金融資產(chǎn)因人民幣升值帶來(lái)的上升空間會(huì)更明顯。

順著上面的邏輯再具體到股市里，趨勢(shì)性的人民幣升值對(duì)金融股、地產(chǎn)股顯然是利好，2006~2007年的大牛市中金融地產(chǎn)股氣勢(shì)如虹背后就有人民幣升值驅(qū)動(dòng)。

目前中國(guó)股市里的金融地產(chǎn)股也還沒(méi)有對(duì)人民幣升值作出積極反應(yīng)，并且金融地產(chǎn)股的市值相對(duì)較大，行情啟動(dòng)所需的資金較多，反應(yīng)相對(duì)緩慢也合乎邏輯。后面人民幣持續(xù)升值，以及場(chǎng)外資金入場(chǎng)規(guī)模增大，金融地產(chǎn)股會(huì)有明顯的正面反應(yīng)。

對(duì)于那些具體業(yè)務(wù)受?chē)?guó)際貿(mào)易影響較大的行業(yè)，人民幣升值對(duì)其影響較大。長(zhǎng)期、持續(xù)性的升值會(huì)對(duì)一些行業(yè)基本面產(chǎn)生明顯影響，最終也會(huì)反應(yīng)在相應(yīng)的股價(jià)上，投資者要詳細(xì)分析人民幣升值在不同領(lǐng)域的影響。相對(duì)而言，人民幣升值對(duì)進(jìn)口原材料、外債比例較高以及需要引進(jìn)關(guān)鍵核心技術(shù)的行業(yè)較為有利。

1.外債比例較高的行業(yè)享受人民幣升值紅利。

這是比較好理解的，人民幣升值的情況下，以本幣計(jì)算的外債金額會(huì)下降，這樣一個(gè)公司或行業(yè)外債比例越高，人民幣升值對(duì)其越有利。

另外，一般情況下，當(dāng)人民幣升值時(shí)，國(guó)外尤其是美歐日等主要經(jīng)濟(jì)體的利率水平都比較低或趨于下降，這時(shí)國(guó)內(nèi)企業(yè)的外債不但本金會(huì)下降，而且所要償付的利息也會(huì)減少，這會(huì)大大降低企業(yè)的財(cái)務(wù)成本，增厚企業(yè)的盈利。

這種情況在航空運(yùn)輸業(yè)比較突出，因?yàn)楹娇者\(yùn)輸業(yè)的飛機(jī)和航空器材以租賃為主，外債比例較高，人民幣升值對(duì)其較為有利；同時(shí)航空運(yùn)輸業(yè)需要大量進(jìn)口航空燃油，燃料費(fèi)用占航空公司總成本30%左右，人民幣升值也會(huì)降低這一塊成本。有資料顯示，人民幣每升值1%，航空公司毛利率提高0.5%。

2.大量進(jìn)口原材料的行業(yè)或企業(yè)。

這里又分兩種，一種是來(lái)料加工，即進(jìn)口原材料加工成產(chǎn)品再出口到海外，這種企業(yè)一方面在進(jìn)口端有利于升值，但在出口端又被升值吃掉部分利潤(rùn)，總體受益有限。

另一種是進(jìn)口原材料生產(chǎn)的產(chǎn)品主要在國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售，這是最受益于人民幣升值的，而且進(jìn)口國(guó)外資源也緩解了國(guó)內(nèi)的資源消耗，有利于中國(guó)的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。如造紙行業(yè)大量進(jìn)口紙漿、石油石化行業(yè)大量進(jìn)口原油、鋼鐵行業(yè)大量進(jìn)口鐵礦石等，這些行業(yè)的產(chǎn)品主要都在國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售，這顯然受益于人民幣升值。

當(dāng)然這僅是就匯率而言，沒(méi)考慮其他因素，實(shí)際上二季度以來(lái)鐵礦石價(jià)格持續(xù)上漲，而原油價(jià)格一直低迷，鋼鐵行業(yè)的成本明顯要高于石化行業(yè)。

3.長(zhǎng)期依賴技術(shù)引進(jìn)的行業(yè)也受益于人民幣升值。

長(zhǎng)期依賴技術(shù)引進(jìn)或者長(zhǎng)期進(jìn)口高端元器件的行業(yè)在人民幣升值情形下也較為有利，比如一些通信器材、消費(fèi)電子產(chǎn)品制造商。當(dāng)然從長(zhǎng)期發(fā)展角度看，這些行業(yè)必須進(jìn)行技術(shù)革新，降低進(jìn)口比例，而不能貪圖人民幣升值這點(diǎn)小利。

那么一些過(guò)去費(fèi)勁心思將人民幣換成外匯的人現(xiàn)在就有點(diǎn)尷尬了。將這幾年國(guó)內(nèi)外的大類(lèi)資產(chǎn)收益率進(jìn)行比較，除了中國(guó)股市弱于美國(guó)股市以外，其他主要資產(chǎn)如房地產(chǎn)、債券、信托、股權(quán)資產(chǎn)等國(guó)內(nèi)的收益率都顯著高于國(guó)外。現(xiàn)在再疊加人民幣升值，這些前期換匯的投資者的收益會(huì)更低。

對(duì)于這些已經(jīng)換外匯的投資策略是盡量回流中國(guó)資產(chǎn)，盡管不是回流人民幣資產(chǎn)，比如可以購(gòu)買(mǎi)一些中資美元債或者中資美元債為底層資產(chǎn)的理財(cái)產(chǎn)品，這樣雖然不能完全對(duì)沖人民幣升值，但至少可以享受人民幣升值背后的中國(guó)資產(chǎn)增值的收益。

人民幣升值也會(huì)對(duì)相關(guān)投資策略造成干擾，比如最近一年多來(lái)貴金屬出現(xiàn)了罕見(jiàn)上漲，黃金、美元漲幅都很大，貴金屬市場(chǎng)也引來(lái)了眾多的投資者。

但是由于人民幣升值，貴金屬的美元價(jià)格和人民幣價(jià)格漲跌幅經(jīng)常表現(xiàn)不一樣，甚至有時(shí)差別還比較大。如果判斷人民幣持續(xù)升值，那么以美元投資黃金應(yīng)該更合適，或者在外匯市場(chǎng)將匯率的波動(dòng)對(duì)沖掉。怎樣對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)，這就涉及到跨境交易的一個(gè)重要策略——鎖匯。

鎖匯顧名思義就是鎖定匯率，在匯率波動(dòng)頻繁的情況下，銀行為企業(yè)辦理鎖定匯率的操作。在結(jié)匯日不是按照當(dāng)天的外匯牌價(jià)，而是按照之前確定的匯率進(jìn)行結(jié)匯。鎖匯在國(guó)際貿(mào)易中是常見(jiàn)的操作，在跨境投資中要想規(guī)避匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)也要鎖匯。

比如今年很多金融機(jī)構(gòu)都推出了中資美元債為底層資產(chǎn)的理財(cái)產(chǎn)品，這種產(chǎn)品的主要賣(mài)點(diǎn)是收益率較高，且風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，投資標(biāo)的仍為中國(guó)境內(nèi)企業(yè)，便于境內(nèi)投資者調(diào)研和跟蹤。但由于以美元結(jié)算，中間遇到人民幣強(qiáng)勢(shì)升值，不但收益率得不到保證，還面臨較大風(fēng)險(xiǎn)，這樣通過(guò)鎖匯就化解了匯率風(fēng)險(xiǎn)，使這一款理財(cái)產(chǎn)品能更好地體現(xiàn)出高收益優(yōu)勢(shì)。

（作者系中航信托宏觀策略總監(jiān)）

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