當(dāng)前，全球經(jīng)濟(jì)是否進(jìn)入新一輪滯脹引發(fā)了廣泛討論。一方面，全球經(jīng)濟(jì)仍受新冠肺炎疫情的影響；另一方面，物價(jià)上漲的趨勢(shì)明顯。不過，多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)正處于復(fù)蘇之中，與通脹上行的方向一致。但是，今年下半年，中國經(jīng)濟(jì)增長放緩，而物價(jià)特別是PPI大幅上行。

在我看來，當(dāng)觀察到經(jīng)濟(jì)下行與通脹上升同時(shí)出現(xiàn)時(shí)，就可以用“滯脹”或“類滯脹”（quasi-stagflation）來描述這種經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的狀態(tài)。當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)顯然陷于“類滯脹”格局之中。滯脹束縛了政策的應(yīng)對(duì)空間，是一種極不理想的經(jīng)濟(jì)形態(tài)。要解決“脹”的問題，就要付出“滯”的代價(jià)；要解決“滯”的問題，就要付出“脹”的代價(jià)。因此，全球“類滯脹”格局的演化，將成為理解明年宏觀經(jīng)濟(jì)與政策的主線。

歐美經(jīng)濟(jì)當(dāng)前的主要矛盾是“脹”。推動(dòng)歐美高通脹的主要原因在于供給紊亂和能源短缺。歐美經(jīng)濟(jì)修復(fù)推動(dòng)需求增長較快，造成全球供需失衡，全球產(chǎn)業(yè)鏈上存在諸多堵點(diǎn)，物流成為最為薄弱的環(huán)節(jié)。此外，全球“脫碳”議題疊加極端天氣造成石油、天然氣等能源短缺，價(jià)格大幅上漲。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，供給短缺是短期現(xiàn)象，因而通脹也是短期問題。事實(shí)上，通脹走勢(shì)仍然具有很大不確定性。一是全球供應(yīng)鏈紊亂或許不會(huì)很快消失，近期奧密克戎變異毒株可能會(huì)加劇供需缺口帶來的高通脹；二是美國工資-物價(jià)螺旋式上升或?qū)⒊掷m(xù)抬升通脹水平。因此，明年歐美通脹仍有可能超預(yù)期上行。

盡管美聯(lián)儲(chǔ)希望容忍通脹在一定時(shí)間內(nèi)“超調(diào)”以達(dá)成就業(yè)市場(chǎng)“廣泛而包容”的修復(fù)，但美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾也開始承認(rèn)美國通脹的時(shí)長和強(qiáng)度都超出了預(yù)期，并表示通脹已滿足加息條件。美聯(lián)儲(chǔ)很可能將于明年年中開始加息。若通脹未能如期回落，美聯(lián)儲(chǔ)可能不得不提前加息。歐洲央行也可能改變貨幣政策態(tài)度，提前加息，從而威脅全球經(jīng)濟(jì)修復(fù)和各國財(cái)政的可持續(xù)性。

總體上看，明年中國經(jīng)濟(jì)將面臨較大下行壓力。目前，我們的基準(zhǔn)預(yù)測(cè)增速是5.2%。相對(duì)而言，中國的通脹形勢(shì)尚算穩(wěn)定可控。高基數(shù)影響下，明年P(guān)PI同比增速有望穩(wěn)步下行，全年增速有望回落至3.9%，CPI全年增速小幅上行至2%左右。

在當(dāng)前環(huán)境下，我國宏觀政策受到的約束加大，主要來自四個(gè)方面。

一是貨幣政策約束。為防止“滯”的可能，貨幣政策需要放松。預(yù)計(jì)明年中國貨幣政策總體偏向友善，主要通過保障資金面平穩(wěn)和結(jié)構(gòu)性寬信用的方式穩(wěn)經(jīng)濟(jì)。但是從歐美的角度而言，治理“脹”的威脅，貨幣政策勢(shì)必趨向收緊。所以，中美之間、中歐之間，貨幣政策呈現(xiàn)相反方向，可能對(duì)中國貨幣政策的寬松空間產(chǎn)生一定掣肘。

二是財(cái)政政策約束。明年財(cái)政收支將進(jìn)一步趨緊，使財(cái)政政策對(duì)經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的提振作用受限。除了經(jīng)濟(jì)下行令稅基收縮之外，地方政府土地出讓收入大概率負(fù)增長，而地方政府債務(wù)償還將迎來高峰。展望明年，考慮到“穩(wěn)增長”的要求，財(cái)政政策仍需保持積極姿態(tài)。

三是產(chǎn)業(yè)政策約束。盡管今年四季度供給端受到“雙碳”“雙控”的沖擊已有所緩解，但明年各地政府仍面臨“雙控”緊約束。能耗強(qiáng)度在當(dāng)前水平上進(jìn)一步降低，對(duì)能源和制造業(yè)的約束加強(qiáng)，煤炭、鋼鐵等高耗能高碳排放行業(yè)仍將面臨管控。

四是防疫政策約束。明年或仍有零星疫情，仍將制約中國交通運(yùn)輸、餐飲等服務(wù)性消費(fèi)修復(fù)，拖累居民收入修復(fù)，也對(duì)中國的國際交往和多邊投資造成不利影響。

總之，明年中國經(jīng)濟(jì)下行壓力不小，而宏觀政策受到多方面因素制約。需要宏觀管理部門具備極高的政策水平和調(diào)控技巧，以妥善處理好經(jīng)濟(jì)中“滯”與“脹”的關(guān)系。

（作者系招商銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）