核心觀點(diǎn)

在去年同期基數(shù)較低的背景下，9月工業(yè)企業(yè)利潤增速降幅延續(xù)收窄，分行業(yè)來看，原材料和下游消費(fèi)品行業(yè)利潤雙雙回升，上游采礦業(yè)利潤增速延續(xù)下行，而受到基數(shù)效應(yīng)的影響，中游加工組裝行業(yè)的利潤增速放緩，但在新增利潤結(jié)構(gòu)中占比依然最高。從營收結(jié)構(gòu)上來看，9月PPI增速持續(xù)下行至1%以下，“價”對利潤增長的拉動作用持續(xù)減弱；而工業(yè)增加值增速較上月加快回升，“量”的貢獻(xiàn)顯著增長；營收利潤率延續(xù)回落，每百元營收中的成本費(fèi)用同比仍在高位，反映工業(yè)企業(yè)的成本壓力依然較大。9月工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入增速有所反彈，庫存連續(xù)第五個月去化，但去化速度明顯放緩，而剔除價格因素影響的實際庫存增速有所上行，指向名義庫存的下行主要來自于價格因素的帶動。在疫情反復(fù)使得需求恢復(fù)受制的背景下，工業(yè)企業(yè)主動去庫的進(jìn)程仍然艱難，促消費(fèi)政策仍待進(jìn)一步加碼。不過，三季度工業(yè)產(chǎn)能利用率小幅回升0.5個百分點(diǎn)至75.6%，逆轉(zhuǎn)了此前連續(xù)兩個季度的下行態(tài)勢，9月工業(yè)企業(yè)成本的上行幅度也明顯收窄，或意味著后續(xù)成本端壓力有望緩解；同時，9月中旬國常會決定進(jìn)一步延長制造業(yè)緩稅補(bǔ)繳期限，也將繼續(xù)支撐企業(yè)費(fèi)用的縮減，從而提升營收利潤率，加快工業(yè)企業(yè)利潤的修復(fù)進(jìn)程。

報告正文

1.利潤增速降幅收窄

今年1-9月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額同比下降2.3%，而在去年同期基數(shù)走低的背景下，9月當(dāng)月工業(yè)企業(yè)利潤總額同比增速降幅延續(xù)收窄至-3.8%，較8月增速回升6個百分點(diǎn)。9月采礦業(yè)利潤持續(xù)回落，而在電力行業(yè)利潤走高的支撐下，原材料類行業(yè)利潤增速降幅收窄；在去年同期基數(shù)走高的背景下，中游加工組裝制造業(yè)利潤增長有所放緩；隨著促消費(fèi)政策效應(yīng)的持續(xù)釋放，下游消費(fèi)品制造業(yè)利潤同比延續(xù)上行。

下游利潤延續(xù)改善

分行業(yè)來看，在41個工業(yè)大類行業(yè)中，有25個行業(yè)利潤增速較上月有所上行，占比超六成。具體來看各行業(yè)利潤表現(xiàn)，9月采礦業(yè)利潤增速較上月延續(xù)回落；受用電需求增長、煤炭價格漲幅回落等因素帶動，電力行業(yè)利潤增速明顯走高，帶動原材料行業(yè)利潤增速降幅收窄。在去年同期基數(shù)走高的背景下，中游加工組裝制造業(yè)利潤增長有所放緩，其中，專用設(shè)備和通信設(shè)備增速雙雙回落，而受光伏和儲能設(shè)備等生產(chǎn)增長的帶動，電氣機(jī)械行業(yè)利潤增速明顯走高，運(yùn)輸設(shè)備和儀器儀表增速較上月也均有改善。9月下游消費(fèi)品制造業(yè)利潤同比延續(xù)上行，盈利狀況繼續(xù)好轉(zhuǎn)，其中，醫(yī)藥和家具行業(yè)利潤增速回升幅度均超20個百分點(diǎn)，而汽車行業(yè)利潤增長雖有放緩，但在產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈修復(fù)和新能源汽車生產(chǎn)增長等因素的推動下，9月當(dāng)月利潤增速仍處47.4%的高位。

3.營收增速由降轉(zhuǎn)升

1-9月，工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入同比增速錄得8.2%，其中9月營業(yè)收入當(dāng)月同比增速較8月上行至6.8%，此前已連續(xù)兩個月走低。9月每百元營業(yè)收入中的成本費(fèi)用繼續(xù)回升至92.8元，同比增幅略有縮小，指向工業(yè)企業(yè)成本端壓力仍大，其中成本和費(fèi)用較上月分別上行0.02元和0.01元。從營收利潤率上來看，今年前九個月工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入利潤率延續(xù)回落至6.23%，且仍明顯低于去年同期值，反映企業(yè)經(jīng)營壓力繼續(xù)加大。從具體行業(yè)來看，僅中游加工組裝行業(yè)利潤率較上月末有所上行，采礦業(yè)、原材料行業(yè)和下游消費(fèi)品制造業(yè)利潤率均有回落，其中采礦業(yè)下行幅度居首。

4.價格帶動名義庫存回落

9月末工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨增速延續(xù)回落至13.8%，下行幅度明顯收窄。若剔除價格因素影響后，9月末實際庫存增速錄得12.8%，較上月末有所上行。今年前九個月工業(yè)企業(yè)庫存銷售比繼續(xù)下行至48.6%，但仍顯著高于去年同期水平，9月末存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)較上月回落至18天。在市場需求恢復(fù)緩慢的背景下，工業(yè)企業(yè)名義庫存的下行主要來自于價格因素的帶動，而實際去庫壓力仍大。

風(fēng)險提示：政策變動，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期

（作者為中泰宏觀首席分析師陳興，研究助理謝鈺）