摘要

2月新增社融達到3.16萬億元，超季節(jié)性大增，較去年同期增加1.94萬億元。從主要分項來看，新增人民幣貸款1.82萬億元，新增政府債券融資8138億元，是拉動社融大增的主要因素。

未貼現(xiàn)銀行承兌匯票較去年同期大增4158億元，主要是由于今年春節(jié)（1月）與去年春節(jié)（2月）錯期所導致的。如果對比1月和2月的加總數(shù)據(jù)，今年前兩個月未貼現(xiàn)銀行承兌匯票總和為2893億元，高于2013年以來的平均值，表明實體經(jīng)濟活動有所改善。

2月新增居民貸款2081億元，其中新增短期貸款1218億元，新增中長期貸款863億元。從總量來看，2月居民貸款延續(xù)了自去年10月以來的低迷態(tài)勢。居民貸款占新增人民幣貸款的比重降至6.9%，自2013年以來，這一比例僅略高于新冠疫情暴發(fā)的2020年。從同比來看，2月居民貸款較去年同期增加5450億元，主要是由于今年春節(jié)假期（1月）與去年春節(jié)假期（2月）錯期所導致。一般而言，居民短期貸款對應消費貸款，在春節(jié)所在月份，新增居民短期貸款通常為負值，而在春節(jié)后的一個月，新增居民短期貸款通常會大幅反彈。我們將2013年以來每年春節(jié)后一個月較春節(jié)當月的居民短期貸款變化進行對比后發(fā)現(xiàn)，今年2月居民短期貸款較上月僅增加877億元，是除2015年和2020年以外的最低值，這表明居民部門消費潛力仍有待釋放。

2月企業(yè)部門新增人民幣貸款為1.61萬億元，其中，中長期貸款穩(wěn)定擴張，這離不開結(jié)構(gòu)性貨幣政策以及準財政政策的支持。在去年7月至12月期間，6000億元的政策性開發(fā)性金融工具撬動約1.2萬億至3萬億元的信貸投資；央行調(diào)增政策性銀行信貸額度8000億元，實際投放約7400億元；央行各項再貸款、再貼現(xiàn)工具所投放的資金總和約為5163億元。根據(jù)當前7左右的貨幣乘數(shù)，這些結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具有望撬起約3.5萬億元的信貸投放。

2月M2增速創(chuàng)下自2016年4月以來的最高值，且持續(xù)高于社融增速。M2高增除了人民幣貸款大幅增加帶來貨幣供應擴張以外，還有一些其他因素，包括：1）2022年全年財政新增減稅降費及退稅緩稅緩費超過4.2萬億元；2）LPR利率下降疊加減息政策減少資金回籠；3）去年11月債市劇烈調(diào)整，大規(guī)模理財遭遇贖回形成存款。

正文

一、2月新增社融較去年同期大增，主要由人民幣貸款和政府債券帶動

2月，新增社融達到3.16萬億元，超季節(jié)性大增，較去年同期增加1.94萬億元。

從主要分項來看，2月新增人民幣貸款1.82萬億元，同比多增9116億元，是拉動2月新增社融上升的主要因素。在新增人民幣貸款中，新增居民貸款僅為2081億元，新增企業(yè)貸款高達1.61萬億元，“居民弱、企業(yè)強”的格局未有顯著改善。

2月新增外幣貸款310億元，同比少增170億元。值得注意的是，自2022年3月人民幣對美元走跌以來，外幣貸款已連續(xù)12個月負增長，2022年12月以及今年1月外幣貸款同比少增均達到1000億元以上，2月外幣貸款同比少增降至170億元。

銀行表外業(yè)務整體較為平淡，委托貸款減少77億元，信托貸款增加66億元，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票減少70億元。從同比來看，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票較去年同期大增4158億元，但這主要是由于今年春節(jié)（1月）與去年春節(jié)（2月）錯期所導致的。如果對比1月和2月的加總數(shù)據(jù)，今年前兩個月未貼現(xiàn)銀行承兌匯票總和為2893億元，高于2013年以來的平均值，實體經(jīng)濟活動從2022年的疫情中有所恢復。

企業(yè)融資情緒有所好轉(zhuǎn)，2月新增企業(yè)債券融資3644億元，股票融資571億元。債券市場自去年11月起面臨劇烈調(diào)整，中長端債券收益率上升幅度較大，融資成本上升帶動債券發(fā)行狀況遇冷，在2022年11月至今年1月期間，企業(yè)債券融資月均減少近5000億元，2月隨著債券市場收益率企穩(wěn)，企業(yè)債券融資同比增量由負轉(zhuǎn)正至34億元。在2022年11月至今年1月期間，企業(yè)股票融資較去年同期月均減少近500億元，隨著近期股市估值企穩(wěn)回升，企業(yè)股票融資同比降幅收窄至14億元。

2月新增政府債券8138億元，占新增社融的比重為25%，自2015年以來保持穩(wěn)定。與去年同期相比，新增政府債券大增5416億元，主要由地方政府專項債發(fā)行前置所帶動。在今年的政府工作報告中，財政赤字率較去年上升，至3%；地方政府專項債額度上升至3.8萬億元，將持續(xù)對今年新增社融形成支撐。

二、居民信貸疲弱，消費復蘇或不及預期

2月新增居民貸款2081億元，其中新增短期貸款1218億元，新增中長期貸款863億元。從總量來看，2月居民貸款延續(xù)了自去年10月以來的低迷態(tài)勢，低于2022年的均值3191億元以及2021年的均值6600億元。

從同比來看，新增居民貸款較去年同期增加5450億元，主要是由于今年春節(jié)假期與去年春節(jié)假期錯期所導致。2月居民新增貸款較去年同期增加5450億元，其中短期貸款大增4129億元，中長期貸款增加1322億元。一般而言，居民短期貸款對應消費貸款，在春節(jié)所在月份，居民短期貸款通常為同比負增長，而在春節(jié)后的一個月，居民短期貸款通常會大幅反彈。如果我們將2013年以來每年春節(jié)后一個月與春節(jié)當月的居民短期貸款變化進行對比可以發(fā)現(xiàn)，今年2月居民短期貸款較上月僅上升877億元，是除2015年和2020年以外的最低值，這表明居民部門消費潛力仍有待釋放。

居民中長期貸款終結(jié)了此前連續(xù)14個月的同比負增長，但這恐怕也是由于受到了春節(jié)假期錯期的影響。從30大中城市商品房交易數(shù)據(jù)來看，2月一、二、三線城市商品房成交套數(shù)總和約為9.6萬套，遠高于去年2月的7.2萬套；但是，如果比較1月和2月的加總數(shù)據(jù)，今年前兩個月一、二、三線城市商品房成交套數(shù)總和約為20.4萬套，較去年同期的23.5萬套下降約13.2%。

總體而言，雖然今年前兩個月信貸數(shù)據(jù)實現(xiàn)“開門紅”，但居民部門占新增人民幣貸款的比重卻是走低的。今年前兩個月，居民信貸占新增人民幣貸款的比重降至6.9%，去年同期該比例為9.9%。自2013年以來，該比例僅在新冠疫情暴發(fā)的2020年比今年更低，僅為5.2%。

三、企業(yè)信貸持續(xù)高增，政策支持是關(guān)鍵因素

2月企業(yè)部門新增人民幣貸款1.61萬億元，其中短期貸款5785億元，中長期貸款1.11萬億元，票據(jù)融資約為-785億元。企業(yè)部門融資需求整體好于居民部門，尤其是中長期貸款表現(xiàn)穩(wěn)定，在1月企業(yè)中長期貸款大增1.4萬億元的基礎(chǔ)上，2月企業(yè)中長期貸款繼續(xù)同比多增6048億元。

企業(yè)貸款規(guī)模的增長離不開結(jié)構(gòu)性的貨幣政策以及準財政政策的支持。以去年7月至12月期間為例，央行牽頭政策性銀行建立政策性開發(fā)性金融工具約6000億元，以用作重點基礎(chǔ)設(shè)施項目資本金，預期將帶動配套信貸投資達1.2萬億至3萬億元；為配合政策性開發(fā)性金融工具的落地，央行調(diào)增政策性銀行信貸額度8000億元，實際投放約7400億元；央行新設(shè)立多個結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，例如普惠小微貸款激勵支持工具、支持煤炭清潔高效利用專項再貸款、科技創(chuàng)新再貸款、普惠養(yǎng)老再貸款、設(shè)備更新改造再貸款等。根據(jù)我們的測算，在去年下半年，央行各項再貸款、再貼現(xiàn)工具所投放的資金總和約為5163億元，根據(jù)當前7左右的貨幣乘數(shù)，這些結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具有望撬起約3.5萬億元的信貸投放。

從今年來看，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具將繼續(xù)發(fā)力支持信貸。去年設(shè)立的多項結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的常規(guī)期限為1年，通?？烧蛊?次，并且還擁有不少額度，有望為今年的信貸增長繼續(xù)提供有力支撐。

四、資金供給持續(xù)大于融資需求，經(jīng)濟活躍度有待改善

2月M1同比增長5.8%，增速較1月下降0.9個百分點；M2同比增長12.9%，增速較1月上升0.3個百分點；M1與M2之間的“剪刀差”進一步擴大至-7.1%。貨幣的表現(xiàn)與上述社融的表現(xiàn)相一致，即私人部門經(jīng)濟復蘇比較緩慢，今年前兩個月的社融大增基本依賴于政府債券融資以及一系列政策托底的企業(yè)貸款。

2月M2增速創(chuàng)下自2016年4月以來的最高值，且持續(xù)高于社融增速。M2高增除了人民幣貸款大幅增加帶來貨幣供應擴張以外，還有一些其他因素，主要包括：1）2022年全年財政新增減稅降費及退稅緩稅緩費超過4.2萬億元，其中留抵退稅2.46萬億元、新增減稅降費1萬億元、緩稅緩費7500億元，這些原先應上繳國庫的資金留存在銀行體系中，增加M2的供給；2）自2022年至今，1年期LPR利率降低15bp，5年期LPR利率降低35bp，疊加央行針對小微企業(yè)推出的減息政策，利率下降加上減息政策減少資金回籠，增加M2；3）去年11月債市劇烈調(diào)整，大規(guī)模理財遭遇贖回形成存款，同樣會增加M2供應。

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文 | 劉昕  第一財經(jīng)研究院研究員

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