為有效衡量和反映我國票據(jù)市場發(fā)展?fàn)顩r與結(jié)構(gòu)變化情況，本文運(yùn)用主成分分析法創(chuàng)造性構(gòu)建了中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)及中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)、中國票據(jù)金融指數(shù)、中國票據(jù)價(jià)格指數(shù)、中國票據(jù)創(chuàng)新指數(shù)、中國票據(jù)風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)等二級(jí)指數(shù)。隨著近年來我國經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境的不斷改善，中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)在2015年末達(dá)到了12778點(diǎn)，比基期增長了近12倍，年均增長率超過21%；2016-2017年受票據(jù)風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)、監(jiān)管趨嚴(yán)以及金融去杠桿等因素影響，票據(jù)市場回歸理性發(fā)展，中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)有所回落；2018年為應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力，政策環(huán)境趨于寬松，票據(jù)業(yè)務(wù)恢復(fù)增長，中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)達(dá)到13699點(diǎn)；2019年，在國內(nèi)外風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)明顯上升的復(fù)雜局面下，中國經(jīng)濟(jì)總體平穩(wěn)，票據(jù)市場穩(wěn)步增長，票據(jù)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)功能進(jìn)一步強(qiáng)化，中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)達(dá)到14039點(diǎn)；2020年，面對(duì)新冠疫情帶來的巨大沖擊，在各方共同努力下，全國復(fù)工、復(fù)產(chǎn)穩(wěn)步推進(jìn)，票據(jù)市場也迅速恢復(fù)正常運(yùn)行，為傳導(dǎo)貨幣政策、推動(dòng)宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)起到了重要推動(dòng)力量，2020年票據(jù)利率中樞整體下移，充分發(fā)揮支持實(shí)體作用，票據(jù)融資成本進(jìn)一步下降，中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)持續(xù)增長至15292點(diǎn)。2021-2022年，我國票據(jù)市場運(yùn)行總體平穩(wěn)，業(yè)務(wù)總量穩(wěn)重有升，在“穩(wěn)字當(dāng)頭”的總基調(diào)下，票據(jù)利率進(jìn)一步下行，票據(jù)融資成本進(jìn)一步下降，加之商業(yè)匯票信息披露規(guī)則全面實(shí)行，新一代票據(jù)系統(tǒng)順利投產(chǎn)，商業(yè)承兌匯票發(fā)展迎來了新的契機(jī)，票據(jù)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力進(jìn)一步凸顯，中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)快速上升至17976點(diǎn)，同比增長965點(diǎn)。

一、票據(jù)市場的概述

商業(yè)匯票（以下簡稱票據(jù)）是指由付款人簽發(fā)，由承兌人承兌，并于到期日向收款人或被背書人支付款項(xiàng)的一種票據(jù)。新世紀(jì)以來，票據(jù)市場發(fā)展迅速，2015年全國金融機(jī)構(gòu)商業(yè)匯票累計(jì)承兌量和累計(jì)貼現(xiàn)量分別為22.4萬億元和102.1萬億元，比2001年分別增長17.5倍和55.8倍，年均增速分別達(dá)到22.7%和33.3%；2016年和2017年受票據(jù)風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)、監(jiān)管趨嚴(yán)以及金融去杠桿等因素影響，票據(jù)市場回歸理性發(fā)展，全國金融機(jī)構(gòu)商業(yè)匯票累計(jì)承兌量分別為18.1萬億元和14.63萬億元，同比分別回落19.2%和19.17%；累計(jì)貼現(xiàn)量分別為84.5萬億元和59.34萬億元，同比分別回落17.2%和29.78%；2018年票據(jù)業(yè)務(wù)進(jìn)入恢復(fù)性增長階段，累計(jì)承兌和貼現(xiàn)分別為18.27萬億元和9.94萬億元[1]，同比分別增長24.84%和38.83%；2019-2022年，票據(jù)市場持續(xù)穩(wěn)定增長，2022年全年累計(jì)簽發(fā)商業(yè)匯票27.4萬億元，累計(jì)貼現(xiàn)53.9萬億，分別較2021年增長13.2%和17.4%。

票據(jù)作為一種重要的支付結(jié)算和投融資工具，其快速發(fā)展對(duì)我國經(jīng)濟(jì)金融的發(fā)展有極大的推動(dòng)作用：

1.票據(jù)作為經(jīng)濟(jì)貿(mào)易往來的一種主要支付結(jié)算工具，特別是銀行承兌匯票兼具信用增級(jí)、延期支付和背書轉(zhuǎn)讓三大優(yōu)點(diǎn)，為加快商品流通和資金周轉(zhuǎn)提供了極大便利和支持。2022年票據(jù)承兌余額為17.4萬億元，比2001年增長了11.6倍。

2.票據(jù)業(yè)務(wù)可以為實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是中小企業(yè)提供便捷融資渠道和低成本資金，降低企業(yè)融資成本，有效扶持企業(yè)發(fā)展壯大。票據(jù)貼現(xiàn)與普通貸款相比其融資成本往往較低，且流程簡單、獲得資金周期短，特別是對(duì)于信用等級(jí)相對(duì)較低的中小企業(yè)，銀行承兌匯票所具有的銀行信用、放款速度快等特點(diǎn)，對(duì)解決我國中小企業(yè)融資難問題具有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)和作用。2022年，簽發(fā)票據(jù)的中小微企業(yè)21.3萬家，占全部簽票企業(yè)的94.5%，中小微企業(yè)簽票發(fā)生額17.8萬億元，占全部簽票發(fā)生額的64.9%。貼現(xiàn)的中小微企業(yè)32.7萬家，占全部貼現(xiàn)企業(yè)的97.1%，貼現(xiàn)發(fā)生額14.2萬億元，占全部貼現(xiàn)發(fā)生額的72.9%，中小企業(yè)票據(jù)使用量大幅增長，票據(jù)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)質(zhì)效進(jìn)一步得到提升。[2]

3.票據(jù)業(yè)務(wù)是銀行業(yè)優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、加強(qiáng)流動(dòng)性管理、提高收益的一個(gè)重要手段。票據(jù)資產(chǎn)兼具資金和信貸屬性，且具有較好流動(dòng)性，成為銀行信貸規(guī)模調(diào)節(jié)和流動(dòng)性管理的主要工具之一。票據(jù)承兌業(yè)務(wù)和貼現(xiàn)業(yè)務(wù)可以為銀行帶來承兌保證金存款和貼現(xiàn)資金留存，為銀行主動(dòng)增加存款提供抓手。票據(jù)業(yè)務(wù)還可以給銀行帶來承兌手續(xù)費(fèi)中間業(yè)務(wù)收入、貼現(xiàn)利息收入、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利差收入、回購利率收入以及再貼現(xiàn)低成本資金，為銀行擴(kuò)盈增效、調(diào)整收入結(jié)構(gòu)開辟新路徑。

4.票據(jù)資產(chǎn)逐漸成為投資和交易的重要標(biāo)的。由于票據(jù)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低、收益可觀，逐漸成為理財(cái)產(chǎn)品和資管產(chǎn)品重要的基礎(chǔ)資產(chǎn)，從而銀行、信托、基金、證券公司、財(cái)務(wù)公司以及企業(yè)、個(gè)人均直接或間接的參與到了票據(jù)資產(chǎn)投資鏈條為規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)化票據(jù)融資機(jī)制，更好地服務(wù)中小企業(yè)融資和供應(yīng)鏈金融發(fā)展，中國人民銀行出臺(tái)《標(biāo)準(zhǔn)化票據(jù)管理辦法》，該辦法于7月28日正式實(shí)施。截止2020年末，共有16家金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)設(shè)發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)化票據(jù)58只，總規(guī)模達(dá)到61.73元。隨著票據(jù)市場的深化發(fā)展和多元化參與主體的參與，票據(jù)資產(chǎn)的交易功能不斷增強(qiáng)，票據(jù)經(jīng)營模式也從持有生息為主向持有與交易獲利轉(zhuǎn)變，市場流動(dòng)性進(jìn)一步提高，票據(jù)交易也逐漸成為貨幣市場重要的交易類型。央行224號(hào)文進(jìn)一步放開了票據(jù)市場參與主體，證券、資管產(chǎn)品等非銀金融機(jī)構(gòu)可參與票據(jù)交易，2022年票據(jù)交易量達(dá)到88.10萬億元，同比增長26.01%。

5.票據(jù)的調(diào)控功能進(jìn)一步深化。票據(jù)再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)是央行傳統(tǒng)的三大貨幣政策工具之一，兼具數(shù)量型和價(jià)格型雙重優(yōu)勢(shì)，可以調(diào)控市場資金面、調(diào)節(jié)信貸投向、引導(dǎo)市場預(yù)期，也是定向支持民營、小微、綠色、創(chuàng)新等國家鼓勵(lì)性領(lǐng)域、促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展最直接、最有效的途徑。2022年中國人民銀行積極運(yùn)用再貼現(xiàn)等工具，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)對(duì)對(duì)國民經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)領(lǐng)域、薄弱環(huán)節(jié)和區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展的支持力度，2022年末再貼現(xiàn)余額為5583億元。隨著我國經(jīng)濟(jì)從高速增長向高質(zhì)量增長轉(zhuǎn)變，貨幣政策對(duì)精準(zhǔn)有效的要求不斷提高，票據(jù)再貼現(xiàn)的調(diào)控功能將進(jìn)一步深化。票據(jù)除了再貼現(xiàn)調(diào)控功能外，在貼現(xiàn)、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)及回購業(yè)務(wù)上也隨著市場發(fā)展和業(yè)務(wù)發(fā)展及利率變化，具有階段性的調(diào)控作用，在近幾年票據(jù)利率一些階段性的變化，就可以明白其中的作用。

因此，我們有理由相信，隨著票據(jù)市場穩(wěn)健規(guī)范發(fā)展，未來對(duì)我國調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，解決民營、小微企業(yè)融資難融資貴問題，提高金融效率，深化金融改革，必將發(fā)揮更為獨(dú)特的作用。

二、中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)的的概念及意義

中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)是通過對(duì)系列指標(biāo)體系進(jìn)行數(shù)量處理構(gòu)建出一個(gè)旨在反映我國票據(jù)市場發(fā)展?fàn)顩r與結(jié)構(gòu)變化情況的指數(shù)。它還至少包括了中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)、中國票據(jù)金融指數(shù)、中國票據(jù)價(jià)格指數(shù)、中國票據(jù)創(chuàng)新指數(shù)和中國票據(jù)風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)等二級(jí)指數(shù)。

構(gòu)建中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)的主要意義在于：一是可以量化我國票據(jù)市場的發(fā)展水平，科學(xué)合理地劃分發(fā)展階段，研究和評(píng)價(jià)歷史的發(fā)展軌跡，進(jìn)而規(guī)劃市場未來發(fā)展方向并制定相應(yīng)政策；二是票據(jù)業(yè)務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長特別是中小企業(yè)融資具有重要作用，票據(jù)生態(tài)指數(shù)可以準(zhǔn)確判斷全國以及各個(gè)地區(qū)票據(jù)發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響程度，以制定適合經(jīng)濟(jì)發(fā)展要求和區(qū)域發(fā)展特點(diǎn)的票據(jù)發(fā)展戰(zhàn)略；三是票據(jù)市場作為市場化時(shí)間最早、程度最高的金融子市場之一，其活躍程度和參與度都已經(jīng)成為貨幣市場乃至金融市場重要的組成部份，票據(jù)金融指數(shù)能夠衡量票據(jù)市場化程度，以此判斷金融市場化進(jìn)程，從而為進(jìn)一步推進(jìn)票據(jù)市場化和金融體制改革提供理論依據(jù)；四是票據(jù)價(jià)格指數(shù)夠衡量票據(jù)市場利率的總體走勢(shì)，既可以成為市場參與者判斷當(dāng)前市場價(jià)位以及未來走向，也能為政策制定者或研究者提供市場資金、規(guī)模緊缺與否的參考；五是票據(jù)市場的活躍度高，新產(chǎn)品新業(yè)務(wù)層出不窮，同時(shí)監(jiān)管政策也頻頻出臺(tái)，創(chuàng)新與監(jiān)管的博弈較為激烈，票據(jù)創(chuàng)新指數(shù)既可以測量票據(jù)市場的創(chuàng)新程度和創(chuàng)新沖動(dòng)，又能使監(jiān)管機(jī)構(gòu)清楚了解市場發(fā)展和創(chuàng)新情況，從而可以制定科學(xué)合理的監(jiān)管政策引導(dǎo)票據(jù)創(chuàng)新走向健康可持續(xù)發(fā)展之路；六是票據(jù)的流動(dòng)性較強(qiáng)，市場的參與主體多樣，涵蓋了企業(yè)、銀行、財(cái)務(wù)公司、信托等等，票據(jù)風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)通過測度票據(jù)市場的風(fēng)險(xiǎn)因素，綜合反映市場的信用風(fēng)險(xiǎn)、欺詐風(fēng)險(xiǎn)等狀況，并能前瞻性地預(yù)判部分系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

三、中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)的構(gòu)建及實(shí)證分析

（一）中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)。該指數(shù)用來衡量我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長情況以及票據(jù)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持作用，因此選擇了國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、社會(huì)融資總量（SHR）指標(biāo)以及承兌余額（CY）、票據(jù)累計(jì)承兌量（LC）、貼現(xiàn)余額（TY）、累計(jì)貼現(xiàn)量（LT）共6個(gè)變量。

本文采用主成分分析方法構(gòu)建中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)模型，并進(jìn)行實(shí)證分析。主成分分析是利用降維的思想，將眾多指標(biāo)轉(zhuǎn)化為一個(gè)或幾個(gè)綜合指標(biāo)的多元統(tǒng)計(jì)分析方法。綜合指標(biāo)不僅保留了原始變量的主要信息，而且去除彼此之間的相關(guān)部分，可以去粗取精，非常適合用于指數(shù)的構(gòu)建。具體步驟如下：

1.數(shù)據(jù)選取。考慮到數(shù)據(jù)的可得性和統(tǒng)一性，我們選擇自2002年-2022年的GDP和票據(jù)年度數(shù)據(jù)，共有21期。同時(shí)進(jìn)行主成分分析必須進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，

，i = 1，2，?，19；j = 1，2，?，6。其中表示第i 期第j 個(gè)指標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)化值，和分別表示第j個(gè)指標(biāo)的平均值和標(biāo)準(zhǔn)差。進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理后每個(gè)變量的平均值為零，方差為1，以消除量綱的不同而帶來的一些不合理的影響。

2.數(shù)據(jù)檢驗(yàn)。對(duì)變量進(jìn)行相關(guān)性觀察及KMO 和 Bartlett 的檢驗(yàn)（見下表），可以看出票據(jù)市場交易情況與GDP之間存在很高的相關(guān)性，且KMO和Bartlett 的檢驗(yàn)值均符合主成分分析的標(biāo)準(zhǔn)。

表1：票據(jù)市場與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相關(guān)性矩陣
	CY	LC	TY	LT	GDP	SHR
CY	1.0000	0.9534	0.8535	0.7385	0.9682	0.9526
LC	0.9534	1.0000	0.7206	0.7993	0.8838	0.8603
TY	0.8535	0.7206	1.0000	0.5638	0.9213	0.8742
LT	0.7385	0.7993	0.5638	1.0000	0.6825	0.5927
GDP	0.9682	0.8838	0.9213	0.6825	1.0000	0.9460
SHR	0.9526	0.8603	0.8742	0.5927	0.9460	1.0000
KMO 和 Bartlett 的檢驗(yàn)
取樣足夠度的 Kaiser-Meyer-Olkin 度量。						0.8344
Bartlett 的球形度檢驗(yàn)					近似卡方	176.5236
					Df	15
					Sig.	0.0000

3.主成分分析。通過SPSS軟件對(duì)承兌余額（CY）、票據(jù)累計(jì)承兌量（LC）、累計(jì)貼現(xiàn)量（LT）和GDP、社會(huì)融資總量（SHR）進(jìn)行主成分分析，結(jié)果顯示第一主成分的方差提取率（即累計(jì)貢獻(xiàn)率）達(dá)到90.31%，根據(jù)因子載荷矩陣計(jì)算出各標(biāo)準(zhǔn)變量的權(quán)重系數(shù)，由此計(jì)算出標(biāo)準(zhǔn)化的中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)（BEI*）：

根據(jù)變量的平均值和標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行還原得出：

鑒于常規(guī)指數(shù)均為正數(shù)，因此假設(shè)將中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)（BEI）基期定為2002年，并將基值定為1000點(diǎn)，從而得出中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)（BEI）公式為：

從圖中可以看出，（1）我國票據(jù)生態(tài)指數(shù)和國內(nèi)生產(chǎn)總值、社會(huì)融資規(guī)模走勢(shì)保持較高一致性，他們的相關(guān)性都在0.94以上，說明中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)能夠代表票據(jù)市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化。（2）我國票據(jù)生態(tài)指數(shù)和國內(nèi)生產(chǎn)總值的相關(guān)系數(shù)略高于和社會(huì)融資規(guī)模（0.980>0.941），表明指數(shù)反映GDP更多一些，因?yàn)镚DP代表我國總體經(jīng)濟(jì)情況，是票據(jù)業(yè)務(wù)的本源，而社會(huì)融資規(guī)模則代表了金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金支持的總量，涵蓋的票據(jù)業(yè)務(wù)主要是新增票據(jù)余額和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票，但二者數(shù)據(jù)往往較小且不穩(wěn)定。（3）從2002年-2015年我國票據(jù)生態(tài)指數(shù)和國內(nèi)生產(chǎn)總值、社會(huì)融資規(guī)模都在不斷走高，表示隨著2002年以來我國經(jīng)濟(jì)的快速增長以及金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)力度的加大，票據(jù)市場的經(jīng)濟(jì)環(huán)境不斷改善,2015年達(dá)到11133點(diǎn)；2016年-2017年由于我國經(jīng)濟(jì)增速轉(zhuǎn)軌，金融去杠桿，票據(jù)市場理性回歸，中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)回落至9788點(diǎn)；2018年為應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力，政策環(huán)境趨于寬松，中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)回升至10259點(diǎn)；2019年在國內(nèi)外風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)明顯上升的復(fù)雜局面下，中國經(jīng)濟(jì)總體平穩(wěn)，票據(jù)市場穩(wěn)步增長，票據(jù)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)功能進(jìn)一步強(qiáng)化，中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)達(dá)到12508點(diǎn)；在2020年一季度新冠疫情沖擊下，全國上下齊心協(xié)力攻克難關(guān)，市場流動(dòng)性較為充裕，隨著復(fù)工、復(fù)產(chǎn)的穩(wěn)步推進(jìn)，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展有序恢復(fù)，成為2020年唯一經(jīng)濟(jì)正增長國家，票據(jù)市場也迅速恢復(fù)正常運(yùn)行，中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)達(dá)到14117點(diǎn)；2021-2022年，在新冠疫情散發(fā)多發(fā)、外部環(huán)境的不確定性情況下以及經(jīng)濟(jì)下行壓力下，我國有效實(shí)施宏觀政策，經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定恢復(fù)、穩(wěn)中向好，票據(jù)市場穩(wěn)健運(yùn)行，隨著票據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施的不斷完善以及相關(guān)法規(guī)相繼出臺(tái)，商業(yè)匯票信息披露規(guī)則正式施行，新一代票據(jù)業(yè)務(wù)系統(tǒng)投產(chǎn)上線，我國票據(jù)市場生態(tài)環(huán)境持續(xù)提升，中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)達(dá)到17418點(diǎn)。

（二）中國票據(jù)金融指數(shù)。該指數(shù)用來衡量我國票據(jù)市場與金融市場發(fā)展的契合度，選擇了代表信貸市場的貸款余額（DY）和代表貨幣市場的交易量（LHB），以及票據(jù)市場的承兌余額（CY）、票據(jù)累計(jì)承兌量（LC）、貼現(xiàn)余額（TY）、累計(jì)貼現(xiàn)量（LT）共6個(gè)變量。仍采用主成分分析方法構(gòu)建中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)模型，數(shù)據(jù)選取了2002年-2022年的金融市場和票據(jù)年度數(shù)據(jù)，共有24期。通過下表可以看出，各個(gè)變量之間的相關(guān)程度都比較高，檢驗(yàn)指標(biāo)也非常適合進(jìn)行主成分分析和指數(shù)的構(gòu)建。數(shù)據(jù)處理過程如票據(jù)生態(tài)指數(shù)一致，在此不再贅述。通過SPSS軟件對(duì)上述指標(biāo)進(jìn)行主成分分析，結(jié)果顯示第一主成分的方差提取率（即累計(jì)貢獻(xiàn)率）達(dá)到90.87%，根據(jù)因子載荷矩陣計(jì)算出各標(biāo)準(zhǔn)變量的權(quán)重系數(shù)，最終得出中國票據(jù)金融指數(shù)（BFI）：

表2：票據(jù)市場與金融市場相關(guān)性矩陣
	CY	LC	TY	LT	DY	LHB
CY	1	0.9534	0.8535	0.7385	0.9438	0.8820
LC	0.9534	1	0.7206	0.7993	0.8284	0.7432
TY	0.8535	0.7206	1	0.5638	0.9538	0.9783
LT	0.7385	0.7993	0.5638	1	0.6176	0.6146
DY	0.9438	0.8284	0.9538	0.6176	1	0.9799
LHB	0.8820	0.7432	0.9783	0.6146	0.9799	1
KMO和Bartlett的檢驗(yàn)
取樣足夠度的Kaiser-Meyer-Olkin度量。						0.6567
Bartlett的球形度檢驗(yàn)					近似卡方	223.4533
					df	15
					Sig.	0.0000

同理，鑒于常規(guī)指數(shù)均為正數(shù)，假設(shè)將中國票據(jù)金融指數(shù)（BFI）基期定為2002年，并將基值定為1000點(diǎn)，得到2002-2022年我國票據(jù)金融指數(shù)走勢(shì)圖。從圖中可以看出：（1）我國票據(jù)金融指數(shù)與貸款余額、貨幣市場交易量的走勢(shì)非常溫和，相關(guān)系數(shù)都超過了0.97，說明票據(jù)金融指數(shù)可以代表我國金融市場的整體情況。（2）票據(jù)兼具信貸屬性和資金屬性，我國票據(jù)金融指數(shù)與貸款余額的相關(guān)系數(shù)略高于與貨幣市場交易量的相關(guān)系數(shù)（0.983>0.977），表明票據(jù)作為信貸調(diào)節(jié)作用有所增強(qiáng)，票據(jù)在企業(yè)貸款中發(fā)揮的作用進(jìn)一步提升。（3）從2002年-2016年我國票據(jù)金融指數(shù)和貸款余額、貨幣市場交易量都在不斷走高，票據(jù)市場的金融環(huán)境不斷提升，2016年中國票據(jù)金融指數(shù)達(dá)到15624點(diǎn)；隨著金融去杠桿和監(jiān)管強(qiáng)化，2017年成為金融市場的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，貨幣市場和票據(jù)市場交易量均出現(xiàn)下滑，中國票據(jù)金融指數(shù)相應(yīng)回落至14084點(diǎn)；2018年貨幣政策轉(zhuǎn)向，資金面寬松，金融市場交易活躍，中國票據(jù)金融指數(shù)回升至15537點(diǎn)；2019年中國人民銀行運(yùn)用多種貨幣政策工具加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)力度，金融市場交易活躍，信貸結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，中國票據(jù)金融指數(shù)穩(wěn)步提升至18394點(diǎn)；2020年中國人民銀行保持流動(dòng)性合理充裕，市場資金面相對(duì)寬松，加強(qiáng)信貸支持力度，降低社會(huì)綜合融資成本，完善結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具體系，精準(zhǔn)滴灌，中國票據(jù)金融指數(shù)增長至20696點(diǎn)；2021年央行綜合利用多種貨幣政策工具保持流動(dòng)性合理充裕，強(qiáng)調(diào)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化，引導(dǎo)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)信貸投放，持續(xù)推動(dòng)企業(yè)綜合融資成本穩(wěn)中有降，中國票據(jù)金融指數(shù)達(dá)到22511點(diǎn)；2022年央行中國人民銀行2次降低存款準(zhǔn)備金率，并綜合運(yùn)用再貸款再貼現(xiàn)、中期借貸便利、公開市場操作等多種方式，短中長期相結(jié)合，保持流動(dòng)性合理充裕，并多次召開信貸形勢(shì)分析會(huì)議，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)在加強(qiáng)信貸支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)力度，中國票據(jù)金融指數(shù)達(dá)到26927點(diǎn)。

（三）中國票據(jù)價(jià)格指數(shù)。該指數(shù)用來衡量我國票據(jù)價(jià)格走勢(shì)情況和趨勢(shì)，由于沒有官方發(fā)表的權(quán)威數(shù)據(jù)，因此選擇了中國票據(jù)網(wǎng)的利率報(bào)價(jià)加權(quán)平均值，分別是轉(zhuǎn)貼買入利率（MR）、轉(zhuǎn)貼賣出利率（MC）、正回購利率（ZHG）和逆回購利率（NHG）共4個(gè)變量[3]。數(shù)據(jù)選取時(shí)間段為相對(duì)較全且具有可比性的2010年-2022年，由于時(shí)間短，因此使用了季度數(shù)，共有52期。仍采用主成分分析方法構(gòu)建中國票據(jù)生態(tài)指數(shù)模型，通過下表可以看出，各個(gè)變量之間的相關(guān)程度都較高，檢驗(yàn)指標(biāo)（KMO和球形度檢驗(yàn)）也非常適合進(jìn)行主成分分析和指數(shù)的構(gòu)建。數(shù)據(jù)處理過程與上述一致。通過SPSS軟件對(duì)上述指標(biāo)進(jìn)行主成分分析，結(jié)果顯示第一主成分的方差提取率（即累計(jì)貢獻(xiàn)率）達(dá)到92.3325%，根據(jù)因子載荷矩陣計(jì)算出各標(biāo)準(zhǔn)變量的權(quán)重系數(shù)，可以得出標(biāo)準(zhǔn)化的中國票據(jù)價(jià)格指數(shù)（BPI*）：

根據(jù)變量的平均值和標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行還原得出：

鑒于常規(guī)指數(shù)均為正數(shù)，因此假設(shè)將中國票據(jù)價(jià)格指數(shù)（BPI）基期定為2010年第一季度，并將基值定為1000點(diǎn)，從而得出中國票據(jù)價(jià)格指數(shù)（BPI）公式為：

表3：票據(jù)價(jià)格相關(guān)性矩陣
	MR	MC	ZHG	NHG
MR	1	0.9908	0.8512	0.8941
MC	0.9908	1	0.8614	0.8893
ZHG	0.8512	0.8614	1	0.9698
NHG	0.8941	0.8893	0.9698	1
KMO和Bartlett的檢驗(yàn)
取樣足夠度的Kaiser-Meyer-Olkin度量。				0.6618
Bartlett的球形度檢驗(yàn)			近似卡方	353.9495
			df	6
			Sig.	0.0000

從圖中可以看出：（1）2010年-2022年我國票據(jù)價(jià)格指數(shù)與票據(jù)市場利率走勢(shì)基本保持一致，相關(guān)性均在0.96以上，說明中國票據(jù)價(jià)格指數(shù)能夠代表票據(jù)價(jià)格的整體走勢(shì)。（2）中國票據(jù)價(jià)格指數(shù)與逆回購利率契合程度最高，二者相關(guān)性達(dá)到0.9825，回購是純資金業(yè)務(wù)，而轉(zhuǎn)貼還包含信貸的因素，與票據(jù)價(jià)格受資金因素影響更明顯相符。（3）2015年-2016年在全球量化寬松和我國保增長政策背景下，中國票據(jù)價(jià)格指數(shù)不斷走低；隨著宏觀政策逐漸收緊，2017年中國票據(jù)價(jià)格指數(shù)有所回升；2018年政策環(huán)境趨于寬松，2018年中國票據(jù)價(jià)格指數(shù)開始回落；2019年政策環(huán)境較為寬松，加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)、結(jié)構(gòu)調(diào)整和改革的力度，以進(jìn)一步降低企業(yè)融資成本，2019年中國票據(jù)價(jià)格指數(shù)持續(xù)走低；面對(duì)新冠疫情造成的沖擊，2020年一季度以來，中國人民銀行多次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，向市場投放流動(dòng)性，加強(qiáng)信貸投放力度，運(yùn)用改革方法疏通貨幣政策傳導(dǎo)，以進(jìn)一步降低企業(yè)融資成本，市場資金面較為寬松，票據(jù)價(jià)格指數(shù)迅速回落；雖然三季度票據(jù)價(jià)格指數(shù)有所回升，但整體處于低位震蕩，2020年四季度中國票據(jù)價(jià)格指數(shù)回落至891；2021年以來，無論是資金面還是信貸規(guī)模都穩(wěn)定偏寬松，引導(dǎo)票據(jù)價(jià)格快速回落，2022年中國票據(jù)價(jià)格指數(shù)回落至552點(diǎn)。

（四）中國票據(jù)創(chuàng)新指數(shù)。該指數(shù)用來衡量我國票據(jù)業(yè)務(wù)和產(chǎn)品的創(chuàng)新情況，這可以從票據(jù)業(yè)務(wù)和產(chǎn)品的創(chuàng)新數(shù)量、交易量、總收入以及在票據(jù)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)中的占比等維度進(jìn)行測評(píng)，通過中國票據(jù)創(chuàng)新指數(shù)的構(gòu)建來反映不同時(shí)期票據(jù)市場的活力以及未來的發(fā)展趨勢(shì)和持久力，同時(shí)也可以成為監(jiān)管機(jī)構(gòu)出臺(tái)政策的依據(jù)和效果反映指標(biāo)。但由于目前這三個(gè)指標(biāo)均沒有公開的官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以及其他權(quán)威性較強(qiáng)的替代數(shù)據(jù)，因此僅提出相關(guān)想法供探討和完善，當(dāng)然通過監(jiān)管機(jī)構(gòu)建立票據(jù)創(chuàng)新統(tǒng)計(jì)制度體系及系統(tǒng)之后也可以取得。

（五）中國票據(jù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)。該指數(shù)從票據(jù)承兌墊款率、票據(jù)貼現(xiàn)逾期率、票據(jù)案件發(fā)生率、票據(jù)資金損失率等維度進(jìn)行評(píng)估，用來衡量我國票據(jù)市場的綜合風(fēng)險(xiǎn)狀況，可以成為票據(jù)經(jīng)營機(jī)構(gòu)把控風(fēng)險(xiǎn)、制定經(jīng)營策略的重要參考指標(biāo)。但是，目前這些指標(biāo)難以搜集到適合的數(shù)據(jù)，票據(jù)承兌墊款率只有2007-2009年的季度數(shù)，缺少最新數(shù)據(jù)，據(jù)典型調(diào)查約在0.15%-0.25%之間，但不夠準(zhǔn)確，因此此處僅提出相關(guān)想法供探討和完善，當(dāng)然如果監(jiān)管機(jī)構(gòu)能建立票據(jù)風(fēng)險(xiǎn)統(tǒng)計(jì)制度和相關(guān)系統(tǒng)即可公開發(fā)布。

（六）中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)。該指數(shù)用來衡量我國票據(jù)市場發(fā)展的總體情況，選擇了代表票據(jù)市場的承兌余額（CY）、票據(jù)累計(jì)承兌量（LC）、貼現(xiàn)余額（TY）、累計(jì)貼現(xiàn)量（LT）、轉(zhuǎn)貼買入利率（MR）、轉(zhuǎn)貼賣出利率（MC）、正回購利率（ZHG）和逆回購利率（NHG）和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票（WYC），代表實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面的GDP、社會(huì)融資總量（SHR），代表金融方面的貸款余額（DY）和代表貨幣市場的交易量（LHB），代表創(chuàng)新方面的票據(jù)理財(cái)產(chǎn)品占比（PLC），代表風(fēng)險(xiǎn)方面的票據(jù)承兌墊款率（PCD），共15個(gè)指標(biāo)，雖然票據(jù)理財(cái)產(chǎn)品占比和票據(jù)承兌墊款率不能完全代表票據(jù)創(chuàng)新和風(fēng)險(xiǎn)情況，但限于公開可得數(shù)據(jù)考慮將其納入指標(biāo)體系。數(shù)據(jù)選擇2003-2022年的季度數(shù)，共80期數(shù)據(jù)，但由于票據(jù)理財(cái)產(chǎn)品占比和票據(jù)承兌墊款率數(shù)據(jù)限制，實(shí)際自由度只有17個(gè)。對(duì)上述數(shù)據(jù)運(yùn)用主成分分析方法進(jìn)行計(jì)算，結(jié)果顯示存在三個(gè)主成分，累計(jì)貢獻(xiàn)率達(dá)到89.11%。通過合并轉(zhuǎn)化計(jì)算綜合主成分，即中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)（BDI）。鑒于常規(guī)指數(shù)均為正數(shù)，假設(shè)將中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)基期定為2003年第一季度，并將基值定為1000點(diǎn)，得到2003-2022年各季度我國票據(jù)發(fā)展指數(shù)走勢(shì)圖。

通過分析可知：（1）隨著近年來我國經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境的不斷改善，票據(jù)市場得到了迅猛發(fā)展，中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)在2022年末達(dá)到了17976點(diǎn)，比基期增長了近18倍，年均增長率超過8.99%。（2）圖中顯示中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)存在明顯的周期性波動(dòng)，即年末迅速升高、年初回落的特點(diǎn)，這與GDP等經(jīng)濟(jì)金融指標(biāo)存在周期性變化是相一致的。（3）構(gòu)建的指標(biāo)中與中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)相關(guān)性較高的有票據(jù)承兌余額、累計(jì)承兌量、貼現(xiàn)量、GDP、貸款余額、貨幣市場的交易量、票據(jù)理財(cái)產(chǎn)品占比和票據(jù)承兌墊款率，而票據(jù)利率與發(fā)展指數(shù)相關(guān)程度相對(duì)較低，這主要因?yàn)槠睋?jù)利率多跟市場資金、信貸規(guī)模等資源有關(guān)，跟票據(jù)市場發(fā)展階段和發(fā)展程度的關(guān)系相對(duì)較小。（4）與中國票據(jù)發(fā)展指數(shù)呈負(fù)相關(guān)的指標(biāo)只有票據(jù)承兌墊款率和貼現(xiàn)余額，前者因?yàn)槠睋?jù)市場的發(fā)展與風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生比例往往呈反比，后者主要是票據(jù)貼現(xiàn)余額作為信貸調(diào)節(jié)工具受宏觀政策影響巨大。

參考文獻(xiàn)：

[1]中國人民銀行貨幣政策分析小組，歷年中國區(qū)域金融運(yùn)行報(bào)告。

[2]上海票據(jù)交易所，《2021年票據(jù)市場發(fā)展回顧》。

[3]雷宏，《金融發(fā)展指數(shù)構(gòu)建與中國金融市場化進(jìn)程評(píng)價(jià)》，中北大學(xué)學(xué)報(bào)，2007年06期。

[4]曹顥尤建新盧銳陳海洋，《我國科技金融發(fā)展指數(shù)實(shí)證研究》，中國管理科學(xué)，2011年03期

[1] 《2018年第四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》未公布票據(jù)累計(jì)承兌與貼現(xiàn)數(shù)據(jù)，本文引用上海票交所《2018 年票據(jù)市場運(yùn)行情況》累計(jì)承兌和貼現(xiàn)數(shù)據(jù)，此貼現(xiàn)數(shù)據(jù)僅指直貼業(yè)務(wù)。

[2] 數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行《2022年金融市場運(yùn)行情況》。

[3] 2017年以來使用上海票交所發(fā)布的數(shù)據(jù)。

（肖小和為江財(cái)九銀票據(jù)研究院執(zhí)行院長）