1月金融數(shù)據(jù)開(kāi)門(mén)紅后，信貸投放可持續(xù)性備受關(guān)注。2月最后一周，票據(jù)市場(chǎng)上機(jī)構(gòu)搶票激烈，周五短期票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率再次逼近“零利率”，進(jìn)一步強(qiáng)化了2月信貸偏弱的預(yù)期。

綜合受訪人士觀點(diǎn)，2月為傳統(tǒng)信貸小月，考慮到前期信貸結(jié)構(gòu)特點(diǎn)和銀行項(xiàng)目?jī)?chǔ)備情況，加上大行資負(fù)存在一定錯(cuò)位，2月信貸投放節(jié)奏預(yù)計(jì)會(huì)有所放緩，銀行存在搶票充貸需求。

有機(jī)構(gòu)人士對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，3月進(jìn)入信貸大月，市場(chǎng)普遍期待兩會(huì)后政策邊際變化，企業(yè)開(kāi)工率也將提升，預(yù)計(jì)信貸數(shù)據(jù)也會(huì)有積極表現(xiàn)。

票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率又現(xiàn)地板價(jià)

進(jìn)入2月以來(lái)，票據(jù)利率先是延續(xù)了1月末的下行趨勢(shì)，之后則在震蕩中緩慢上行，但整體較1月處于低位，上周伴隨需求增加開(kāi)始持續(xù)下行。

周五也就是2月最后一個(gè)交易日，票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率加速下行，其中國(guó)股（國(guó)有大行股份行）銀票半年期品種轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率收于1.05%，當(dāng)日下行3BP；3M期票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率下行10BP跌破1%，收于0.9%。

另?yè)?jù)普蘭金服數(shù)據(jù)，當(dāng)日足月雙國(guó)（承兌行和直貼行都是國(guó)有或全國(guó)股份制商業(yè)銀行）票據(jù)利率最低時(shí)一度觸及0.85%，接近中午市場(chǎng)需求逐漸滿(mǎn)足，加上后續(xù)限售行解禁，價(jià)格開(kāi)始快速回升，日內(nèi)波動(dòng)較大。截至2月28日收盤(pán)，3月到期的雙國(guó)票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率位于0.01%～0.1%之間，再次貼近“零利率”；4月和5月到期品種轉(zhuǎn)貼利率則在0.8%～1%之間。

回顧本周以來(lái)，隨著短票需求增多，短期票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)價(jià)格的下行幅度更為明顯。其中，半年期國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率由2月24日的1.22%下降17BP至1.05%，3M期品種則由1.45%下降55BP至0.9%。

“主要大行不斷降價(jià)進(jìn)場(chǎng)，買(mǎi)盤(pán)中小行積極跟隨，賣(mài)盤(pán)惜售或壓價(jià)出票，市場(chǎng)交投情緒火熱?！睂?duì)于周內(nèi)表現(xiàn)，普蘭金服報(bào)告認(rèn)為，盡管月末資金面持續(xù)緊張以及票源供給節(jié)節(jié)攀升，但還是無(wú)法撼動(dòng)規(guī)模效應(yīng)的主導(dǎo)地位。

票據(jù)利率表現(xiàn)有季節(jié)性因素，也會(huì)受到資金市場(chǎng)利率影響?！爱?dāng)資金市場(chǎng)的利率上升時(shí)，票據(jù)的貼現(xiàn)成本也會(huì)上升，這可能導(dǎo)致企業(yè)減少票據(jù)的貼現(xiàn)融資，反之同理?！庇袡C(jī)構(gòu)人士指出，票據(jù)市場(chǎng)作為貨幣市場(chǎng)的重要組成部分，對(duì)資金變化情況比較敏感，因?yàn)閭刭?gòu)風(fēng)險(xiǎn)較低，票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率一般高于債券回購(gòu)利率，且二者走勢(shì)大體相同。

目前來(lái)看，2月末票據(jù)與國(guó)債的利差接近50BP，隨著同業(yè)存單收益率節(jié)節(jié)攀升，半年期國(guó)股銀票與同業(yè)存單的利差已超過(guò)100BP，二者利差均是今年以來(lái)新高。

浙商銀行FICC報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，2月票據(jù)市場(chǎng)到期量約為2.54萬(wàn)億元。報(bào)告認(rèn)為，由于春節(jié)因素，工作日較少，后續(xù)需要日均1638.36億元貼現(xiàn)量補(bǔ)到期缺口，預(yù)計(jì)將無(wú)法補(bǔ)足到期。

開(kāi)門(mén)紅后信貸預(yù)期走弱

因?yàn)槠睋?jù)具有“資金+信貸”的二元屬性，票據(jù)轉(zhuǎn)貼利率尤其短期限轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率也被視為信貸投放的重要先行指標(biāo)，即當(dāng)信貸投放不佳時(shí)，部分銀行往往基于規(guī)模情結(jié)等因素“以票充貸”。近年來(lái)，監(jiān)管持續(xù)引導(dǎo)票據(jù)“去信貸化”，但其預(yù)示作用仍被業(yè)內(nèi)關(guān)注。

有券商金融研究人士對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，2月本身屬傳統(tǒng)信貸小月，考慮到1月銀行對(duì)儲(chǔ)備項(xiàng)目的消耗速度較快，后續(xù)貸款投放節(jié)奏大概率會(huì)放緩，票據(jù)市場(chǎng)走勢(shì)則可能在印證這一預(yù)測(cè)。

也有機(jī)構(gòu)人士認(rèn)為，1月各期限票據(jù)利率回落恰是反映了企業(yè)流動(dòng)性得到改善。“預(yù)計(jì)可能是財(cái)政發(fā)力前置背景下，2月企業(yè)流動(dòng)性需求改善并替代了信貸需求?！睆V發(fā)證券銀行業(yè)分析師倪軍在報(bào)告中表示。Wind數(shù)據(jù)顯示，2月地方政府債凈融資額約1.27萬(wàn)億元，同比多增近萬(wàn)億元。

回顧1月，央行披露的數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)月人民幣貸款增加5.13萬(wàn)億元，在去年高基數(shù)、春節(jié)錯(cuò)位以及化債置換等多因素影響下，仍同比多增2100億元，創(chuàng)歷史新高。當(dāng)月，票據(jù)利率持續(xù)走高，被市場(chǎng)視為銀行為騰挪信貸額度、穩(wěn)定凈息差等做出的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整。月末幾天雖也有回落，但幅度相對(duì)有限，國(guó)股銀票半年期和3M期品種轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率降幅均在20BP以?xún)?nèi)。

從信貸結(jié)構(gòu)來(lái)看，1月企（事）業(yè)單位貸款增加4.78萬(wàn)億元，高基數(shù)下同比多增9200億元；住戶(hù)貸款增加4438億元，同比少增5363億元；非銀金融機(jī)構(gòu)貸款減少2008億元。

不過(guò)，在對(duì)公貸款中，短期貸款、中長(zhǎng)期貸款、票據(jù)融資增量分別為1.74萬(wàn)億元、3.46萬(wàn)億元、-5149億元，其中短期貸款、中長(zhǎng)期貸款同比分別變動(dòng)2800億元、1500億元，票據(jù)融資則同比少減4584億元，也成為干擾機(jī)構(gòu)對(duì)未來(lái)信貸高增可持續(xù)性判斷的重要因素。

另有股份行人士表示，除了需求端有待進(jìn)一步恢復(fù)，銀行尤其國(guó)有大行資負(fù)錯(cuò)位也可能會(huì)影響短期的信貸投放節(jié)奏，近期同業(yè)存單量?jī)r(jià)齊升也已反映出行業(yè)負(fù)債端壓力。該人士表示，同業(yè)存款新規(guī)等導(dǎo)致存款流失給行業(yè)帶來(lái)的影響仍在，“開(kāi)門(mén)紅”后資金面持續(xù)緊張和政府債供給上量則加劇了資金缺口。

多位受訪人士判斷，2月信貸或同比少增。據(jù)開(kāi)源證券銀行團(tuán)隊(duì)預(yù)測(cè)，2月信貸增量在6000億元左右。前述券商人士認(rèn)為，兩會(huì)后宏觀政策有望迎來(lái)邊際變化，加上企業(yè)節(jié)后開(kāi)工率回升，3月作為傳統(tǒng)信貸大月及后續(xù)月份表現(xiàn)可期。