1月金融數(shù)據(jù)開門紅后，信貸投放可持續(xù)性備受關(guān)注。2月最后一周，票據(jù)市場上機構(gòu)搶票激烈，周五短期票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率再次逼近“零利率”，進一步強化了2月信貸偏弱的預(yù)期。

綜合受訪人士觀點，2月為傳統(tǒng)信貸小月，考慮到前期信貸結(jié)構(gòu)特點和銀行項目儲備情況，加上大行資負存在一定錯位，2月信貸投放節(jié)奏預(yù)計會有所放緩，銀行存在搶票充貸需求。

有機構(gòu)人士對第一財經(jīng)表示，3月進入信貸大月，市場普遍期待兩會后政策邊際變化，企業(yè)開工率也將提升，預(yù)計信貸數(shù)據(jù)也會有積極表現(xiàn)。

票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率又現(xiàn)地板價

進入2月以來，票據(jù)利率先是延續(xù)了1月末的下行趨勢，之后則在震蕩中緩慢上行，但整體較1月處于低位，上周伴隨需求增加開始持續(xù)下行。

周五也就是2月最后一個交易日，票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率加速下行，其中國股（國有大行股份行）銀票半年期品種轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率收于1.05%，當(dāng)日下行3BP；3M期票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率下行10BP跌破1%，收于0.9%。

另據(jù)普蘭金服數(shù)據(jù)，當(dāng)日足月雙國（承兌行和直貼行都是國有或全國股份制商業(yè)銀行）票據(jù)利率最低時一度觸及0.85%，接近中午市場需求逐漸滿足，加上后續(xù)限售行解禁，價格開始快速回升，日內(nèi)波動較大。截至2月28日收盤，3月到期的雙國票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率位于0.01%～0.1%之間，再次貼近“零利率”；4月和5月到期品種轉(zhuǎn)貼利率則在0.8%～1%之間。

回顧本周以來，隨著短票需求增多，短期票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)價格的下行幅度更為明顯。其中，半年期國股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率由2月24日的1.22%下降17BP至1.05%，3M期品種則由1.45%下降55BP至0.9%。

“主要大行不斷降價進場，買盤中小行積極跟隨，賣盤惜售或壓價出票，市場交投情緒火熱?！睂τ谥軆?nèi)表現(xiàn)，普蘭金服報告認為，盡管月末資金面持續(xù)緊張以及票源供給節(jié)節(jié)攀升，但還是無法撼動規(guī)模效應(yīng)的主導(dǎo)地位。

票據(jù)利率表現(xiàn)有季節(jié)性因素，也會受到資金市場利率影響。“當(dāng)資金市場的利率上升時，票據(jù)的貼現(xiàn)成本也會上升，這可能導(dǎo)致企業(yè)減少票據(jù)的貼現(xiàn)融資，反之同理?！庇袡C構(gòu)人士指出，票據(jù)市場作為貨幣市場的重要組成部分，對資金變化情況比較敏感，因為債券回購風(fēng)險較低，票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率一般高于債券回購利率，且二者走勢大體相同。

目前來看，2月末票據(jù)與國債的利差接近50BP，隨著同業(yè)存單收益率節(jié)節(jié)攀升，半年期國股銀票與同業(yè)存單的利差已超過100BP，二者利差均是今年以來新高。

浙商銀行FICC報告數(shù)據(jù)顯示，2月票據(jù)市場到期量約為2.54萬億元。報告認為，由于春節(jié)因素，工作日較少，后續(xù)需要日均1638.36億元貼現(xiàn)量補到期缺口，預(yù)計將無法補足到期。

開門紅后信貸預(yù)期走弱

因為票據(jù)具有“資金+信貸”的二元屬性，票據(jù)轉(zhuǎn)貼利率尤其短期限轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率也被視為信貸投放的重要先行指標(biāo)，即當(dāng)信貸投放不佳時，部分銀行往往基于規(guī)模情結(jié)等因素“以票充貸”。近年來，監(jiān)管持續(xù)引導(dǎo)票據(jù)“去信貸化”，但其預(yù)示作用仍被業(yè)內(nèi)關(guān)注。

有券商金融研究人士對第一財經(jīng)表示，2月本身屬傳統(tǒng)信貸小月，考慮到1月銀行對儲備項目的消耗速度較快，后續(xù)貸款投放節(jié)奏大概率會放緩，票據(jù)市場走勢則可能在印證這一預(yù)測。

也有機構(gòu)人士認為，1月各期限票據(jù)利率回落恰是反映了企業(yè)流動性得到改善。“預(yù)計可能是財政發(fā)力前置背景下，2月企業(yè)流動性需求改善并替代了信貸需求?！睆V發(fā)證券銀行業(yè)分析師倪軍在報告中表示。Wind數(shù)據(jù)顯示，2月地方政府債凈融資額約1.27萬億元，同比多增近萬億元。

回顧1月，央行披露的數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)月人民幣貸款增加5.13萬億元，在去年高基數(shù)、春節(jié)錯位以及化債置換等多因素影響下，仍同比多增2100億元，創(chuàng)歷史新高。當(dāng)月，票據(jù)利率持續(xù)走高，被市場視為銀行為騰挪信貸額度、穩(wěn)定凈息差等做出的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整。月末幾天雖也有回落，但幅度相對有限，國股銀票半年期和3M期品種轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率降幅均在20BP以內(nèi)。

從信貸結(jié)構(gòu)來看，1月企（事）業(yè)單位貸款增加4.78萬億元，高基數(shù)下同比多增9200億元；住戶貸款增加4438億元，同比少增5363億元；非銀金融機構(gòu)貸款減少2008億元。

不過，在對公貸款中，短期貸款、中長期貸款、票據(jù)融資增量分別為1.74萬億元、3.46萬億元、-5149億元，其中短期貸款、中長期貸款同比分別變動2800億元、1500億元，票據(jù)融資則同比少減4584億元，也成為干擾機構(gòu)對未來信貸高增可持續(xù)性判斷的重要因素。

另有股份行人士表示，除了需求端有待進一步恢復(fù)，銀行尤其國有大行資負錯位也可能會影響短期的信貸投放節(jié)奏，近期同業(yè)存單量價齊升也已反映出行業(yè)負債端壓力。該人士表示，同業(yè)存款新規(guī)等導(dǎo)致存款流失給行業(yè)帶來的影響仍在，“開門紅”后資金面持續(xù)緊張和政府債供給上量則加劇了資金缺口。

多位受訪人士判斷，2月信貸或同比少增。據(jù)開源證券銀行團隊預(yù)測，2月信貸增量在6000億元左右。前述券商人士認為，兩會后宏觀政策有望迎來邊際變化，加上企業(yè)節(jié)后開工率回升，3月作為傳統(tǒng)信貸大月及后續(xù)月份表現(xiàn)可期。