5月初，美國財政部公布了今年第二季度的發(fā)債計劃，如同市場預期，長期國債發(fā)債規(guī)模維持不變。美財政部甚至暗示，未來幾個季度的發(fā)債規(guī)模均很可能維持不變。令人關注的是，美財政部終于再次在發(fā)債計劃中宣布了世所矚目的國債回購計劃細節(jié)，并將在5月底正式啟動。

美財政部的國債回購計劃終于落地實施，其目的何在？對于市場的影響如何？

美元是全球中央銀行的儲備貨幣，給予了美國不斷全球舉債的“特權”，美國也成為一個瘋狂發(fā)債的國家。即便如此，不難發(fā)現(xiàn)的是，往往每隔一段時間美國財政赤字及債務上限問題就會出現(xiàn)令人擔憂的狀況。發(fā)債是美國財政部的任務，他們每三個月公布一次當季的發(fā)債計劃。去年第三季的發(fā)債計劃推出后，因其大量增發(fā)長期美國國債，引發(fā)了市場恐慌。十年期的美國國債收益率一度達到5%，乃至最后間接導致了美聯(lián)儲停止升息。因為盡管美國經(jīng)濟抗壓性較強，但是如美聯(lián)儲彼時選擇繼續(xù)升息下去，債券市場看來可能承受不住了。所謂承受不住就是國債市場的流動性出現(xiàn)困難，導致拋售壓力。

同發(fā)債相反，回購國債表示美國財政部要去市場上將其之前發(fā)的美債買回來，也就相當于提前還款。其好處是，如用短期的財政資金將部分債務提前還清，就不用持續(xù)付相關的債務利息；與此同時，回購干預了國債市場的價格，向市場提供了流動性。

2000~2002年期間，美國聯(lián)邦政府就曾展開類似的國債回購。彼時總計45輪國債競標中，美財政部共回購了總計675億美元美國國債。時值比爾•克林頓第二任總統(tǒng)任期末期，財政部長為拉里•薩默斯?？肆诸D在任八年，成功降低了美聯(lián)邦政府的財政赤字，甚至實現(xiàn)了近代歷年所罕見的一度連續(xù)4年的財政盈余。顯然，當一個國家的財務如此健康，收入大于支出的時候，其借錢的需求也就降低了，也才有了該期間美財政部回購國債減少利息支出的作為。然而，伴隨小布什上臺，特別是“9·11”事件之后，美國聯(lián)邦政府漸次重回了財政赤字，國債回購便悄然結束了。

時至今日，美國聯(lián)邦政府的債務規(guī)模已高達34萬億美元，與財政盈余之間可謂是遙隔萬里，緣何重啟動國債回購？

一般來說，美財政部回購美債的目的主要有二：一是管理財政部持有現(xiàn)金的水平；二是增強美國國債市場的流動性。通常而言，前者容易理解，因如發(fā)現(xiàn)稅收較預想中的多，且賬上一時現(xiàn)金過多，即可回購部分短期美債，減少利息支出的同時，降低現(xiàn)金持有量及債務水平。根據(jù)美國財政部公布的這份國債回購計劃，在未來三個月，其并沒有希望通過這個回購計劃來降低所持現(xiàn)金水平的需求。美財政部稱，當前回購國債的目標在于，借此改善美國債市場的流動性狀況。據(jù)其第二季發(fā)債計劃，將于5月29日開始執(zhí)行其國債回購，每周將最高回購20億美元的長期國債，且將從非指標債展開回購行動。

事實上，美債回購計劃已在美財政部討論許久。既然回購美債著眼于為國債市場輸入流動性，而非減少利息支出，那么，美國國債市場的流動性究竟出現(xiàn)了怎樣的狀況，必須由發(fā)債方回購才能緩解呢？

美國國債年發(fā)行量激增，自2019年底以來，美債市場已增長60%以上，達到27萬億美元。與2008~2009年金融危機之前相比，市場規(guī)模擴大了約六倍。美債利息年支出已近萬億美元，美債市場只會越滾越大。美國國會預算辦公室（CBO）預測，美國債務占GDP比例將在2029年超過二次世界大戰(zhàn)時的最高水平116%，到2054年債務水平將升至GDP的166%。當前，美債需求“意外”強勁，3月首周流入美債ETF資金達到2021年以來的最高水平，4月商業(yè)銀行買入美債規(guī)模也創(chuàng)下2020年6月以來最大兩周百分比漲幅。

更大的美債市場規(guī)模自然需要更為充沛的流動性，然而，自2022年以來，美聯(lián)儲暴力升息、縮表對抗通脹，其政策調節(jié)的手已被抑制通脹所綁縛。強勢美元以及地緣政治沖突等背景之下，外國央行對于美國國債的需求出現(xiàn)下降。美財政部不斷增發(fā)美債以及外國央行拋售美債，導致美國國債市場居然每年至少出現(xiàn)一次流動性的問題。如此時空交錯的大背景下，改善美國國債市場流動性的重任便責無旁貸地落在美財政部的肩上。

至于實際上的操作，美財政部將透過紐約聯(lián)儲，與主要交易商PrimaryDealer，亦即一些發(fā)債銀行機構進行交易。不管是美聯(lián)儲的量化寬松還是財政部的國債回購，都是要通過紐約聯(lián)儲進行交易。需說明的是，紐約聯(lián)儲總裁正是公開市場委員會（FOMC）的副主席，還是唯一一位擁有永久投票權的地方聯(lián)邦儲備銀行總裁。

在此回購計劃中，財政部依債券到期日將擬回購美債分成9組，每次只會選擇其中一組到期日美債執(zhí)行回購。此一安排正如公布未來三個月的國債拍賣計劃一樣，美財政部也已公布，未來三個月執(zhí)行流動性回購的初步計劃。美財政部不會回購那些流動性最好的幾檔美國國債，那將違背其回購目的。

借助國債回購，美財政部向美國國債市場發(fā)出一個明確的信號，其將成為市場流動性的最后一道防線，最后捍衛(wèi)美債市場。無疑，此舉將增加市場參與者對于美國國債的信心并提高其投資意愿。美財政部投入資金回購流通性較差的美債，將起到帶動市場的示范作用，而其實際投入回購的金額到最后實則也無需太多。大體來說，財政部希望透過如此這般的國債回購，能夠同時對于流動性以及市場機制產(chǎn)生積極正面的效應。

那么，美債回購是否類似于美聯(lián)儲之前所推行的量化寬松政策呢？或發(fā)揮類似的作用呢？

須明確的是，美財政部的債券回購本質上旨在淘汰那些流動性及價格都比較差的舊債，同時增發(fā)流動性及價格都比較好的新美國國債，屬于以新汰舊，并非量化寬松般大水漫灌。根本來說，美債市場本身具備此功能，但是現(xiàn)在似乎出現(xiàn)了梗阻，而需財政當局入市干預。對于回購干預，美財政部討論已久，就是擔心干預帶來負面影響?，F(xiàn)實狀況是，美財政當局的確擔心美債市場潛在的脆弱性將在流通性差的部分出現(xiàn)破口，而不得不入市干預。

應當說，美財政部的資產(chǎn)負債表不會因債券回購而最終發(fā)生變化，回購只是帶來結構上的調整，不會發(fā)生產(chǎn)生總量上的調整；此外，民間持有美國國債的規(guī)模也不會因此發(fā)生改變。各方只是將賬上的舊債換成新債而已。美財政部回購美債與美聯(lián)儲的量化寬松有著本質的不同：后者是憑空創(chuàng)造出準備金，去向銀行購買美國國債，會造成美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表的擴張，也會造成民間持有美債規(guī)模的減少，并帶來寬松的金融環(huán)境，進而迫使市場資金流向風險資產(chǎn)。美國財政部開啟流動性回購，會為美國國債市場帶來更好的流動性，會讓美債收益率曲線上減少價格倒掛的情況。雖然美債回購的初始規(guī)模及其程度遠遠不及量化寬松，對于提振美債市場信心及增強市場運作的穩(wěn)定性而言，還是起到一定的穩(wěn)定作用，進而，對風險資產(chǎn)而言不失為一個小利多。

未來，在美債市場出現(xiàn)流動性惡化的情況下，美財政部流動性回購到底能夠發(fā)揮多大的作用，仍不確定，而有待進一步觀察。事實上，如果美聯(lián)儲不推動其貨幣政策的轉向，在國際地緣政治沖突加劇以及國際經(jīng)濟摩擦持續(xù)擴大的逆境中，不斷膨脹的美國國債市場恐無法擺脫潛在流動性危機。

（作者系浙江現(xiàn)代數(shù)字金融科技研究院理事長）