在議息會議前，由于通脹數(shù)據(jù)利好，勞動力市場數(shù)據(jù)偏弱，市場押注美聯(lián)儲最晚9月最早7月就會降息。市場人士紛紛呼吁宜早不宜遲，紐約聯(lián)儲前主席杜德利甚至表示如果不及時降息可能觸發(fā)“薩姆規(guī)則”，勞動力市場失業(yè)率上升0.5個百分點將預(yù)示經(jīng)濟(jì)衰退的來臨。

貨幣委員會決定保持利率在5.25%~5.50%不變。政策聲明強(qiáng)調(diào)通脹回落（從7%下降到2.5%），經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健（上半年增長2.1%），最終消費增長2.6%，勞動力市場進(jìn)一步恢復(fù)平衡，失業(yè)率處在低位4.1%，美國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)美妙均衡的狀態(tài)。聲明還強(qiáng)調(diào)貨幣政策可進(jìn)可退，如果通脹頑固美聯(lián)儲將保持限制性利率“該多久就多久”，如果就業(yè)意外疲軟則將會果斷出手。

記者的提問幾乎清一色指向利率政策，畢竟這很可能是加息周期的最后一次了。“9月份降息是基準(zhǔn)情景嗎” “今天降息你們討論了嗎” “既然經(jīng)濟(jì)處于均衡，為什么維持限制性利率政策” “為什么不能預(yù)防性降息來避免就業(yè)衰退” “9月份降息50個基點有可能嗎”？布隆伯格的麥基問得最兇：“兩天后會公布就業(yè)數(shù)據(jù)，你能確定今天不降息不會又落后現(xiàn)實造成衰退嗎？”

話音未落，兩天后公布的失業(yè)率沖高到4.3%，華爾街股市聞訊大跌。軟著陸狂歡會翻臉，開始交易薩姆規(guī)則，雖然大概沒幾個人明白它究竟是什么。

下列文字，省略記者提問，除點評外均為美聯(lián)儲主席鮑威爾答記者問原話。

貨幣政策與降息

我們沒有決定未來會議將采取什么行動，包括9月會議。委員們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)發(fā)展正趨向合適降息。美聯(lián)儲將依據(jù)數(shù)據(jù)而不是數(shù)據(jù)點做決策，不會對一兩個數(shù)據(jù)做出反應(yīng)。我們要評估數(shù)據(jù)整體圖像、經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢以及風(fēng)險平衡，看它們是否支持通脹改善以及維持強(qiáng)勁勞動力市場。如果答案是肯定的，降息最快可能在下次9月會議上發(fā)生。為什么不是今天降息，因為委員會認(rèn)為形勢趨近合適降息位置但還沒到。

我舉兩個例子來說明降息條件。如果通脹符合預(yù)期繼續(xù)回落，經(jīng)濟(jì)合理增長，勞動力市場保持當(dāng)前狀態(tài)，降息就是合適的。如果通脹依然黏性，數(shù)據(jù)令人失望，這時候就還要看其他數(shù)據(jù)，看就業(yè)情況和風(fēng)險平衡怎么樣?？傊钦w數(shù)據(jù)圖像幫助我們做出決策。過去兩個月數(shù)據(jù)不錯讓人增加信心，核心通脹PCE中三個子類別，商品價格、非住房類和住房類服務(wù)價格都繼續(xù)好轉(zhuǎn)。去年底有七個月好數(shù)據(jù)，今年第一季度不理想，最近數(shù)據(jù)又好轉(zhuǎn)了，我們真的想要看到更多好數(shù)據(jù)來增強(qiáng)信心。

政策利率走向取決于經(jīng)濟(jì)走勢，今天我們沒有前瞻指引，9月會議會做經(jīng)濟(jì)預(yù)測SEP，它可能包含從沒有降息到數(shù)次降息的各種情景，取決于經(jīng)濟(jì)走勢。我不想今天給出利率路徑，我只討論本次會議和9月會議。

政策聲明中提到美聯(lián)儲同時關(guān)注雙重目標(biāo)，兩者的風(fēng)險正趨近平衡，因此我們要權(quán)衡雙邊風(fēng)險。數(shù)據(jù)顯示勞動力市場正在持續(xù)并逐步恢復(fù)正常，這是我們希望看到的，它從過熱走向正常。如果它出現(xiàn)過頭表現(xiàn)我們會做出反應(yīng)。

美聯(lián)儲有兩大任務(wù)即勞動力就業(yè)和物價穩(wěn)定，當(dāng)有一項顯著偏離目標(biāo)我們就重點關(guān)注它，目前它們權(quán)重相當(dāng)。對于勞動力市場，我們要評價數(shù)據(jù)是否符合預(yù)期地逐步實現(xiàn)正?；€是出現(xiàn)了我們不想看到的情況。雖然失業(yè)率是個重要數(shù)據(jù)，但還要看工資、就業(yè)參與率、調(diào)查結(jié)果、離職率、雇傭人數(shù)等各種數(shù)據(jù)才能讓我們判斷總體勞動力市場。目前的狀態(tài)接近2019年，當(dāng)時沒有發(fā)生通脹，核心數(shù)據(jù)低于2%，所以勞動力市場目前狀態(tài)不大可能造成通脹壓力。美聯(lián)儲不希望看到就業(yè)出現(xiàn)顯著的進(jìn)一步冷卻。另一方面通脹取得進(jìn)步，雖然還沒到點但已經(jīng)逐步讓我們相信通脹將持續(xù)回落到2%。我們要綜合這兩方面情況考慮到政策決定中去。

我沒說不能看到勞動力市場任何一點冷卻，但如果出現(xiàn)顯著冷卻我們會采取行動。目前美聯(lián)儲要平衡雙邊風(fēng)險，降息太早或太快會讓通脹反復(fù)，等待時間太長會讓經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)生風(fēng)險，平衡風(fēng)險是完成雙重任務(wù)的核心。感覺勞動力市場是在恢復(fù)平衡過程中，4.1%的失業(yè)率依然是歷史低點。目前數(shù)據(jù)顯示雇傭崗位下降，工資漲幅回落到更可持續(xù)水平，這些都是我們想看到的，顯示市場正在恢復(fù)正?；．?dāng)然我們密切關(guān)注是否會出現(xiàn)意外情況。

美聯(lián)儲觀察到勞動力市場的顯著發(fā)展，思考這究竟是正?；€是具有別的含義，加息是在一年前開始的，現(xiàn)在情況完全不同了。我們認(rèn)為可以調(diào)整政策來支持目前狀態(tài)繼續(xù)發(fā)展，通脹明顯回落而失業(yè)率依然保持低點，這是歷史上少見的現(xiàn)象，這對大眾是好事，我們想要保持這種良好勢頭。美聯(lián)儲不必百分百盯住通脹，因為12個月整體通脹已經(jīng)回落到2.6%，雖然還沒最終成功，但已經(jīng)可以放松限制性政策立場。現(xiàn)在我無法提供關(guān)于未來政策利率路徑的前瞻指引，它會到什么位置以及什么速度等問題，這將取決于經(jīng)濟(jì)發(fā)展而且不確定性非常大。

最近數(shù)據(jù)優(yōu)于去年，因為去年通脹改善主要來自商品價格，價格快速回落是不可持續(xù)的。近期數(shù)據(jù)顯示通脹改善是全方位的，包括非住房類和住房類服務(wù)價格。數(shù)據(jù)質(zhì)量提高了但那僅僅是一個季度，我們希望看到更多數(shù)據(jù)來相信通脹能繼續(xù)回落到2%。目前的良好數(shù)據(jù)增強(qiáng)了我們的信心，美國經(jīng)濟(jì)沒有過熱而是在逐步正?；；仡^評價年初高通脹數(shù)據(jù)是否出于季節(jié)性原因很困難，如果是的話，那可能說明低通脹數(shù)據(jù)偏低了，因為總體上這是個零和游戲。所以美聯(lián)儲關(guān)注12個月通脹數(shù)據(jù)因為它能抵消掉干擾因素。目前12個月總體通脹是2.5%，核心通脹2.6%，雖然任務(wù)尚未完成但是顯著改善，因此就業(yè)市場風(fēng)險正在變得跟通脹風(fēng)險同等重要。

國會要求美聯(lián)儲實現(xiàn)物價穩(wěn)定和充分就業(yè)，這是個雙重目標(biāo)，哪個偏離目標(biāo)更遠(yuǎn)我們就重點關(guān)注它把它拉回目標(biāo)點。在過去幾年里，美聯(lián)儲服務(wù)人民的最好方法就是控制通貨膨脹，現(xiàn)在通脹向上的風(fēng)險明顯降低，勞動力市場逐步冷卻后就業(yè)目標(biāo)的風(fēng)險變得越來越真實，我們必須權(quán)衡這兩個目標(biāo)。目前利率政策是具有限制性的而且保持了一年，美聯(lián)儲和其他央行面臨同樣的問題，現(xiàn)在正在接近適當(dāng)放松限制性政策來確保實現(xiàn)雙重目標(biāo)的時候了。

確定性在我們的工作中是不存在的。從現(xiàn)在到9月份會公布很多數(shù)據(jù)，我們要根據(jù)整體數(shù)據(jù)圖像來判斷對經(jīng)濟(jì)前景、發(fā)展趨勢以及風(fēng)險平衡的影響。我們會非常關(guān)注失業(yè)率指標(biāo)，但今后數(shù)月還有許多其他數(shù)據(jù)會發(fā)生各種情況，我們需要綜合判斷。

我們注意到有幾個月崗位創(chuàng)造來自很窄的幾個行業(yè)，但也有幾個月的崗位來源范圍擴(kuò)大了，我們非常關(guān)注私人企業(yè)的雇傭崗位創(chuàng)造。美聯(lián)儲目前工作就是平衡降息太早和太晚之間的風(fēng)險，很多因素都是沒法保證的，所以這是非常困難的判斷但我們必須做。關(guān)于是否在今天降息，會議上進(jìn)行了充分討論。總體上委員們認(rèn)為正在接近適合放松政策的時點，但是還需要看到更多數(shù)據(jù)。最終的決定是十九名成員全體一致同意的。

利率政策生效具有“長且不確定的時滯”，這一點在過去六個月中體現(xiàn)得十分明顯。幾個月前還有人質(zhì)疑政策限制性，現(xiàn)在看勞動力市場和利率敏感行業(yè)，政策限制性越來越明顯。降息起作用也需要時間，盡管現(xiàn)在由于市場預(yù)期的作用會讓影響速度加快。美聯(lián)儲必須考慮降息太早或太晚的風(fēng)險，但這很難判斷。令人安慰的是目前的利率位置有充分余地應(yīng)對經(jīng)濟(jì)疲軟。目前經(jīng)濟(jì)既沒有疲軟信號也沒有過熱信號，失業(yè)率上升了0.1個百分點但工資漲幅依然很高，失業(yè)率依然很低，首次領(lǐng)取失業(yè)金人數(shù)穩(wěn)定，對比歷史來看根本不高。所以整體數(shù)據(jù)反映出這是正?；倪^程，但我們會十分關(guān)注意外情況。

我不想回答如此具體（降息50個基點）的利率政策問題，目前我們沒有考慮50個基點，當(dāng)然今天也沒有對此做任何決定。（眾人笑）

會議的第一天討論金融系統(tǒng)穩(wěn)定，然后討論宏觀經(jīng)濟(jì)，今天上午討論貨幣政策。各位成員表達(dá)觀點，意見差異很大。美聯(lián)儲是個依靠共識決策的組織，今天的決定是一致同意的，不光投票委員而是每個成員都同意。有同事討論了今天降息的情景，但是絕大多數(shù)人的意見是本次會議不降息，如果數(shù)據(jù)合適最快可以在下次會議降息。

如果整體數(shù)據(jù)合適，那9月份就會降息，這是明確的。我們認(rèn)為時間已經(jīng)接近了，只要數(shù)據(jù)符合預(yù)期，降息就會在9月會議上討論。

零度點評：在6月會議上美聯(lián)儲明確轉(zhuǎn)向關(guān)注勞動力市場，因為它在經(jīng)濟(jì)預(yù)測中調(diào)高了2024年的通脹預(yù)期而維持失業(yè)率預(yù)期不變，等于是在說美聯(lián)儲容忍通脹更緩慢回落而不愿看到失業(yè)率偏離軌道。失業(yè)率預(yù)期今年是4.0%，明年是4.2%，剛剛公布的最新數(shù)據(jù)是4.3%。但是鮑威爾開場就澄清，美聯(lián)儲依據(jù)數(shù)據(jù)而非數(shù)據(jù)點做決策，把勞動力市場一系列數(shù)據(jù)點羅列一番，告訴大家什么是專家眼里的“數(shù)據(jù)整體圖像”（totality of data）。顯然企業(yè)大幅裁員推高的失業(yè)率與就業(yè)參與率上升推高的失業(yè)率，它們反映出的經(jīng)濟(jì)圖像是不一樣的。財經(jīng)觀眾擔(dān)心原本在軟著陸航道上的美國經(jīng)濟(jì)會發(fā)生硬著陸，鮑威爾判斷“這是我們希望看到的，從過熱恢復(fù)的正常化”。9月份降息不出意外已經(jīng)是板上釘釘。下次會議值得注意的是美聯(lián)儲對利率路徑預(yù)期是否改變，擴(kuò)大降息的范圍，當(dāng)然這也是由接下來公布的數(shù)據(jù)決定的。

宏觀經(jīng)濟(jì)前景

你問美聯(lián)儲是否擔(dān)心勞動力市場出現(xiàn)快速下跌，我們當(dāng)然非常關(guān)注。我們知道那個法則，但其實它是個統(tǒng)計意義上的常態(tài)，它不像經(jīng)濟(jì)規(guī)律會告訴你某些情況一定會發(fā)生。我們看到勞動力市場正在發(fā)生的情況，比如崗位創(chuàng)造、工資漲幅回落、空缺崗位逐漸降低等，認(rèn)為這是正常化的過程。如果它顯示出超出范圍的情況我們會做出反應(yīng)。

歷史不是重復(fù)出現(xiàn)，它只是押韻相似，用這句話描述經(jīng)濟(jì)再恰當(dāng)不過。工作崗位空缺上漲究竟是不是一種趨勢？全球疫情粉碎了許多過去的法則，比如收益率曲線逆轉(zhuǎn)的含義。我們面對非常獨特的情況，本次通脹主要來自經(jīng)濟(jì)封控和供應(yīng)阻斷，這與過去常見的通脹和經(jīng)濟(jì)周期完全不同。我們必須十分小心自己的判斷，不能簡單說統(tǒng)計常態(tài)會自動重演 。

美聯(lián)儲褐皮書信息非常豐富，更重要的是各位聯(lián)儲銀行行長告訴我，他們與轄區(qū)內(nèi)的企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)和各行各業(yè)工人的對話，整體圖像并不是糟糕的經(jīng)濟(jì)，而是有些點出現(xiàn)疲軟，有些地區(qū)表現(xiàn)不如其他地區(qū)，但總體上比如看PDFP（私人國內(nèi)最終消費）指標(biāo)是2.6%，這說明私人需求依然非常好。了解消息面情況很重要，它并非都是負(fù)面信息而是混合信息。

我們需要做出艱難判斷，要權(quán)衡降息太早和太晚之間的風(fēng)險。去年出現(xiàn)七個月良好數(shù)據(jù)的時候就有很多人建議我們降息，我們說再等等，然后出現(xiàn)了通脹升高，再然后又出現(xiàn)一個季度的好數(shù)據(jù)，勞動力市場發(fā)生了變化。目前我認(rèn)為無需通過進(jìn)一步冷卻勞動力市場來推動通脹下降。真的是很困難的判斷，但委員會認(rèn)為降息時間越來越近了，最早可能在9月。

我不知道硬著陸可能性是否上升了，但應(yīng)該是很低的。目前沒有任何跡象反映經(jīng)濟(jì)過熱或者急速疲軟，數(shù)據(jù)反映經(jīng)濟(jì)增長強(qiáng)勁，勞動力市場逐步冷卻，但失業(yè)率依然很低，經(jīng)濟(jì)狀態(tài)很合適，是我們希望看到的。我們工作永遠(yuǎn)不會結(jié)束，要持續(xù)觀察經(jīng)濟(jì)走勢，如果出現(xiàn)疲軟我們應(yīng)對手段非常充分，但我們沒看到疲軟跡象。

零度點評：如果真有像物理學(xué)中那樣精確的法則來預(yù)判經(jīng)濟(jì)世界的軌跡，經(jīng)濟(jì)學(xué)家就不會總是把“一方面……另一方面……”掛在嘴邊了。如果歷史每次都是完美重復(fù)，風(fēng)險不確定性就會消失，華爾街的交易也會隨之消失或者至少無利可圖。如果統(tǒng)計意義上的常態(tài)意味著現(xiàn)實世界的規(guī)律，金融歷史上的災(zāi)難比如長期資本公司破產(chǎn)就不可能發(fā)生。在宏觀經(jīng)濟(jì)面前，所有人都是大象面前的盲人。在美聯(lián)儲的雙手撫摸下，美國經(jīng)濟(jì)就像一座符合黃金分割比例的希臘雕像，恰如其分，完美均衡，“是我們希望看到的”。當(dāng)然鮑威爾不要忘記，即便他是對的，歷史常常會提醒人們“這一切都會過去的”。

美聯(lián)儲內(nèi)部工作

美聯(lián)儲并未對包括9月會議在內(nèi)的未來行動做出決定，不知道數(shù)據(jù)會如何表現(xiàn)以及數(shù)據(jù)會如何影響利率路徑，我只清楚我們會如何對數(shù)據(jù)做出評估。目前通脹逐步回落接近目標(biāo)，失業(yè)率處于低位，我們非常關(guān)注并將動用政策工具來呵護(hù)這種狀態(tài)繼續(xù)下去。我們盡最大努力來理解經(jīng)濟(jì)，聽取學(xué)術(shù)界的意見也聽取財經(jīng)評論員賞賜的想法（眾人笑），但是我們不會改變工作方法來考慮政治因素。國會要求美聯(lián)儲在任何時候都不采取政治立場，我們絕不采用政策來支持或者反對任何政治黨派或者政治人物或者政治立場。如果我們堅持這么做而且決策正確的話，經(jīng)濟(jì)會更強(qiáng)，物價會穩(wěn)定，人們會更容易找到工作，工資會真實上漲，每個人都會從中受益。這是我第四個主席任期，告訴你們這就是我們的想法和做法。在總統(tǒng)大選之前、之中、之后，我們都將依據(jù)數(shù)據(jù)、經(jīng)濟(jì)趨勢和風(fēng)險平衡做出決定，沒有其他考慮。

我們絕不根據(jù)總統(tǒng)候選人聲稱的政策立場決定貨幣政策，不猜測誰會贏，他們會做什么。我們做經(jīng)濟(jì)預(yù)測，會模擬不同政策的可能結(jié)果。但是貨幣政策決定不會根據(jù)大選結(jié)果變化，這是我們絕不會跨過的紅線。美聯(lián)儲是非政治組織，我們不想卷入任何政治。

委員們中間總是有相當(dāng)大的意見差異，我們在會前、會中和會后交流很多，討論很充分。許多時候大家感覺到自己的意見被聽取，被重視，這就夠了。如果有反對意見也是正常的，委員會中沒有人有否決權(quán)，每個人都只有投票支持或者反對。在疫情期間反對意見少很多，可能因為大家都承擔(dān)了很大壓力要把事情做好所以更團(tuán)結(jié)。疫情前反對意見多一些，反對也是流程的一部分。

實際上許多經(jīng)濟(jì)預(yù)測分析師們都被去年經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁表現(xiàn)打了個措手不及，所以在談?wù)撽P(guān)于未來如何的前瞻分析時，一定要非常謙虛和仔細(xì)。我們說要依賴數(shù)據(jù)，因為沒有人能看透未來。關(guān)于美聯(lián)儲的反應(yīng)機(jī)制，我想人們應(yīng)該很清楚我們對抗通脹是毫不動搖的。上個季度的通脹數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，市場就上躥下跳，這與美聯(lián)儲要做什么毫無關(guān)系，因為不斷有數(shù)據(jù)發(fā)布然后市場就對它們做出各種反應(yīng)。

公開市場委員會沒有討論數(shù)字貨幣。廣義上講數(shù)字金融對于支付手段有重大意義，比如即時支付，會徹底改變支付行為，提高效率和安全性。美聯(lián)儲有人員對這方面進(jìn)行研究。關(guān)于央行數(shù)字貨幣（CBDC）沒有任何進(jìn)展，美聯(lián)儲沒有發(fā)行零售CBDC的權(quán)力也不打算尋求這項權(quán)力，我們只是跟蹤它的發(fā)展。世界上中央銀行大都是這樣，少數(shù)考慮發(fā)行CBDC，我們沒有類似計劃也沒有打算去國會申請行動。

零度點評：美聯(lián)儲犯錯誤沒有實現(xiàn)雙重目標(biāo)可以接受批評也可以被原諒。但是如果美聯(lián)儲放棄獨立性成為政治的附庸，將會對美元信用造成毀滅性打擊，那將是對美國經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的釜底抽薪。這就是為什么鮑威爾用如此激烈的言辭表達(dá)貨幣政策絕不與政治沾邊的立場。貨幣信用表面上是幣值穩(wěn)定，根本上是央行獨立性。信心比黃金更重要，獨立性能創(chuàng)造黃金般的信心。

零度總結(jié)（敲黑板）：從2022年開始的本輪加息周期不出意外將被9月會議的降息結(jié)束。之前鮑威爾反復(fù)提示需要通脹數(shù)據(jù)提供更強(qiáng)信心，今年第二季度通脹改善朝非住房和住房服務(wù)類價格的擴(kuò)散基本做到了這一點。美聯(lián)儲6月經(jīng)濟(jì)預(yù)測暗示它接受更緩慢通脹下降也為降息做好了鋪墊。利率政策連續(xù)八次按兵不動，熬過了“長且不確定的時滯”，讓勞動力市場逐步冷卻避免工資漲幅過高對通脹產(chǎn)生壓力。美國普通老百姓依然在承受高物價水平的煎熬，硬扛高利率信用卡費用的壓力，接下去更要面對越來越多人涌入就業(yè)市場的競爭。這一切在鮑威爾眼里都是抗通脹和正?；拇鷥r。好在這一切終歸有盡頭，9月份就在眼前了。接下去即將召開的杰克森霍爾央行年會鮑威爾會釋放什么樣的貨幣政策動向，值得關(guān)注。歷史上從未有過如此快速且大幅壓低高通脹而不發(fā)生經(jīng)濟(jì)衰退的情況，這次究竟歷史會重復(fù)，會押韻，還是會不同，再過一年就會知道了。

何為“零度解讀”？作者摒棄對內(nèi)容素材的過分剪裁和解讀，只將美聯(lián)儲主席答記者問的原話依話題歸類，稍作點評，相信讀者能品出其中真味。作者自認(rèn)是一個市場參與者，不是純粹理性人，不信奉宏觀經(jīng)濟(jì)管理巫術(shù)，不做經(jīng)濟(jì)理論剖析，只想知道美聯(lián)儲在想什么，美聯(lián)儲和市場究竟誰是選美大會的裁判，作為市場參與者又該如何選邊站隊，趨利避害？

（作者從事制造業(yè)管理工作，為資深市場觀察人士）