12月6日，由全國(guó)工商聯(lián)商會(huì)發(fā)展服務(wù)中心主辦、第一財(cái)經(jīng)研究院和全聯(lián)并購(gòu)公會(huì)協(xié)辦的“企業(yè)治理創(chuàng)新與合規(guī)建設(shè)圓桌會(huì)”在京舉辦，梁秋娜在題為“投融資實(shí)務(wù)中對(duì)賭條款的影響分析——探討實(shí)務(wù)中如何破解對(duì)賭困局及對(duì)證券市場(chǎng)的影響”主旨演講中表示，由于對(duì)賭條款的設(shè)定適用法律復(fù)雜，不僅涉及對(duì)賭各方，還涉及目標(biāo)公司及其他相關(guān)利益方乃至公共利益、市場(chǎng)秩序等問(wèn)題，基于司法判例對(duì)實(shí)務(wù)操作有巨大的示范效應(yīng)，因而在司法層面應(yīng)謹(jǐn)慎裁決，要起到定分止?fàn)幍淖饔?，而不能變相推波助瀾，埋下?duì)賭糾紛隱患，加劇矛盾，使得“對(duì)賭狼煙四起”。

梁秋娜是國(guó)內(nèi)首例“與股票市值掛鉤的對(duì)賭無(wú)效案”的代理律師。她在該案中主張：原告所依據(jù)的抽屜對(duì)賭協(xié)議企圖規(guī)避《證券法》、《合伙企業(yè)法》等法律強(qiáng)制性規(guī)定，損害公共利益，依法應(yīng)不予支持；其對(duì)賭安排嚴(yán)重影響上市公司公眾投資者權(quán)益，損害公共利益，有違公序良俗，依法無(wú)效。得到了一二審法院的支持，駁回了原告所有請(qǐng)求。該案屬于首例“投資協(xié)議中預(yù)先設(shè)定上市后回售權(quán)，且回售價(jià)款直接與股票市值掛鉤”的糾紛案件，也是首例“IPO審核時(shí)未披露且必須清理的對(duì)賭協(xié)議”所涉案件。

在她看來(lái)，對(duì)賭困局并非近期才發(fā)生，早在幾年前便埋下隱患。她說(shuō)：“這個(gè)問(wèn)題早就該引起注意了。實(shí)務(wù)中對(duì)賭即剛兌，支持對(duì)賭的理由實(shí)際上更多關(guān)注的是‘落筆無(wú)悔’，所謂‘意思自治’、‘契約精神’。而嚴(yán)重忽略了公司法、合伙企業(yè)法、私募基金管理辦法等商事法律下‘禁止明股實(shí)債’的基本法律法則。依據(jù)公司法，其他股東能要求控股股東剛兌嗎？依據(jù)合伙企業(yè)法，有限合伙人能要求執(zhí)行事務(wù)合伙人剛兌嗎？依據(jù)私募基金管理辦法，LP能要求GP剛兌嗎？如果允許，對(duì)賭可以得到支持；如果不允許，那如何在公司法、合伙企業(yè)法、私募基金管理辦法下，看待各方利益訴求的合理性，公平性，以及如何保護(hù)？”

她進(jìn)一步分析稱，對(duì)賭適用的法律復(fù)雜，主要表現(xiàn)在：對(duì)賭的行權(quán)，變相突破了民法典“撤銷權(quán)”的除斥期間；對(duì)賭的存在，變相突破了公司的強(qiáng)制性規(guī)定，如對(duì)賭使得控股股東承擔(dān)超出實(shí)繳金額以外的責(zé)任，且留下的問(wèn)題是：允許給個(gè)別投資人賠償，其他投資人怎么辦？對(duì)賭的存在，導(dǎo)致公司法的部分條款形同虛設(shè)，控股股東因有剛兌約定，使得公司股東會(huì)、董事會(huì)等公司治理流于表面形式。對(duì)賭的存在更多地鼓勵(lì)了明股實(shí)債、短期投機(jī)，不利于謹(jǐn)慎投資。

“更為嚴(yán)重的是，甚至在公司上市后，仍存在首發(fā)前的控股股東與其他股東之間針對(duì)上市后的對(duì)賭安排。”梁秋娜說(shuō)，上市后的對(duì)賭協(xié)議大多也是抽屜協(xié)議，沒(méi)有執(zhí)行嚴(yán)格的信息披露。股東在股東會(huì)中不行使股東自身的投票表決權(quán)，而是變相地與控股股東一致行動(dòng)人保持一致，本身就損害小股東知情權(quán)，涉及公共利益。

涉及IPO的對(duì)賭以及上市后的對(duì)賭安排，本就不應(yīng)當(dāng)突破民法典關(guān)于合同無(wú)效的強(qiáng)制性規(guī)定，應(yīng)適用證監(jiān)相關(guān)監(jiān)管規(guī)定判定合同效力。企業(yè)上市后理應(yīng)嚴(yán)格遵行證券法“公開(kāi)、公平、公正”基本原則和相關(guān)證監(jiān)管理規(guī)定，前期投資都應(yīng)當(dāng)通過(guò)證券交易規(guī)則規(guī)定的如大宗交易、集合競(jìng)價(jià)減持股票等證券交易方式退出，無(wú)論何種上市后對(duì)賭安排都會(huì)對(duì)市場(chǎng)秩序、上市公司治理產(chǎn)生嚴(yán)重的不良影響。堅(jiān)決不能允許控股股東和個(gè)別股東之間、甚至是上市公司董事會(huì)成員之間預(yù)測(cè)承諾股價(jià)及背后私自回調(diào)價(jià)格。如果在司法審判中還允許存在上述各種變相的背后交易，對(duì)證券市場(chǎng)將會(huì)產(chǎn)生怎樣的后果？

梁秋娜特別提到，新公司法新增法定股權(quán)回購(gòu)是個(gè)進(jìn)步。新法第89條規(guī)定:公司的控股股東濫用股東權(quán)利，嚴(yán)重?fù)p害公司或者其他股東利益的，其他股東有權(quán)請(qǐng)求公司按照合理的價(jià)格收購(gòu)其股權(quán)。——為該種情況提供了“退出機(jī)制”，證明沒(méi)必要非得依據(jù)“對(duì)賭條款”實(shí)現(xiàn)退出。

梁秋娜表示，上海高院2022年“與股票市值掛鉤的對(duì)賭無(wú)效”判例，被最高人民法院評(píng)為2022年全國(guó)十大商事案件，并收錄為最高院審判指導(dǎo)案例，希望這不是“唯一判例”，能真正起到司法判例的示范作用，起到倡導(dǎo)耐心資本、維護(hù)證券市場(chǎng)秩序的示范效果。她最后強(qiáng)調(diào)，任何對(duì)賭協(xié)議的約定都不應(yīng)當(dāng)破壞公司法、破壞證券法及相關(guān)證監(jiān)監(jiān)督管理規(guī)定，對(duì)賭更不應(yīng)當(dāng)剛兌。建議無(wú)論是控股股東還是投資各方都應(yīng)當(dāng)通過(guò)公司治理，在公司法層面，解決“資本投資與實(shí)控人的誠(chéng)信經(jīng)營(yíng)信息對(duì)等問(wèn)題”，避免陷入進(jìn)一步的“對(duì)賭困局”；在耐心資本助力企業(yè)發(fā)展的道路上，司法審判和監(jiān)管部門(mén)要同力。