今年以來，亞洲股市表現(xiàn)不俗。截至2024年12月26日收盤，年初至今日經(jīng)225指數(shù)累計攀升18.24%，印度Sensex指數(shù)上揚8.63%，上證綜指上漲14.22%，香港恒生指數(shù)上漲17.9%。面臨明年潛在的關(guān)稅風(fēng)險以及美聯(lián)儲降息放緩的挑戰(zhàn)，亞洲股市究竟將何去何從？

2025年，亞洲市場仍是最具吸引力的市場之一，日本、印度、印尼等受到全球長線投資者的關(guān)注。近期，東方匯理資產(chǎn)管理分銷暨財富部門及被動型業(yè)務(wù)主管Fannie Wurtz在接受第一財經(jīng)記者采訪時表示，日本股市則是2025年亞洲最受青睞的寵兒，印度股市估值高企且宏觀經(jīng)濟(jì)面臨逆風(fēng)，但中長期的積極觀點并未改變。當(dāng)下，全球投資者對中國股市的態(tài)度已更為積極，刺激政策下消費能否重啟最受關(guān)注，內(nèi)需板塊將優(yōu)于外需板塊。

日本股市最受青睞

根據(jù)記者的觀察，日本股市仍是2025年各大機(jī)構(gòu)最青睞的亞洲股市，薪資持續(xù)回升、治理改革推進(jìn)、日元維持較弱水平、加息節(jié)奏緩慢等都是支撐因素。同時，日本受到海外關(guān)稅的影響預(yù)計較小。

據(jù)悉，12月的美銀美林亞洲投資者調(diào)查顯示，日本股市獲得了48%的凈看多，位居第一，而位居第二的是中國臺灣股市，但凈看多程度只有百分之十幾，可見日本股市的人氣之旺，是當(dāng)前被超配程度最高的市場。東方匯理資產(chǎn)管理亞洲高級投資策略師姚遠(yuǎn)對記者表示，至少在短期而言，在未來6~12個月最為看好日本，尤其是更傾向于與本土經(jīng)濟(jì)相關(guān)的一些板塊。

事實上，幾個月前投資者對日本股市一度轉(zhuǎn)為觀望，尤其是在10月自民黨（LDP）領(lǐng)導(dǎo)的執(zhí)政聯(lián)盟在眾議院選舉中失去多數(shù)席位后，但近期情緒有所復(fù)蘇。

高盛的研究顯示，2024年的政治格局與1996年至2000年期間的情況更為相似。在那段時間，自民黨雖然未能獲得多數(shù)席位，但通過聯(lián)合執(zhí)政相對高效地治理國家。2025年的基線預(yù)測是，政策制定和實施不會遭遇重大阻礙或僵局。

姚遠(yuǎn)對記者稱，之所以投資者看多，除了治理改革，也是因為在日本通脹攀升的同時，薪資也持續(xù)回暖，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇明顯，尤其是在消費領(lǐng)域。雖然日本股市估值已不如去年便宜（估值14倍），但整體的盈利增速前景仍將提供支撐。

匯率的因素也頗為關(guān)鍵。二季度的盈利情況其實并不盡如人意。高盛表示，盡管盈利修正指數(shù)在10月份跌入負(fù)值區(qū)間，但這預(yù)計是暫時現(xiàn)象，主因可能在于7月至9月日元的快速升值。然而，自9月下旬以來，美元對日元在外匯市場出現(xiàn)反彈，緩解了強勢日元對企業(yè)盈利產(chǎn)生負(fù)面影響的擔(dān)憂。

就目前而言，高盛的外匯策略師對美元/日元的預(yù)測為3個月155、6個月157、12個月159，意味著機(jī)構(gòu)預(yù)計日元仍將在未來12個月相較當(dāng)前水平走弱。

無獨有偶，姚遠(yuǎn)也表示，日元走勢一般都和日本股市成反比，而且只要日元不激進(jìn)大幅升值，暫時出現(xiàn)緩慢的升值并不太會影響股市勢頭。

“我們認(rèn)為日本央行不會企圖破壞良好的勢頭，預(yù)計還會再加息兩次，以應(yīng)對通脹回升的勢頭，這是積極的，但日本央行大概率不會激進(jìn)加息。在這一假設(shè)下，日本股市仍受到利好。”

在12月的議息會議上，日本央行維持利率不變，行長植田和男解釋稱，目前缺乏明年春季工資談判（春斗）中工資上漲的充分信息，同時對新一屆美國政府經(jīng)濟(jì)政策及其影響存在較大不確定性，因此此次未加息。當(dāng)前的預(yù)測是1月加息25BP，但若在1月會議前的中小型企業(yè)工資增長動力不足，或新一屆美國政府經(jīng)濟(jì)政策及其影響的不確定性較高，可能導(dǎo)致加息推遲至3月或4月。這實則安撫了擔(dān)心日元升值的投資者。

印度股市暫受經(jīng)濟(jì)逆風(fēng)、高估值影響

印度股市在過去兩年都是亞洲最耀眼的明星，長期的經(jīng)濟(jì)增長潛力、制造業(yè)升級和外資增加投資的趨勢吸引眾多長線資金流入。然而，2024年三季度開始，歷史新高的估值和宏觀經(jīng)濟(jì)逆風(fēng)導(dǎo)致資金暫時流出。

由于11月以來“特朗普交易”進(jìn)入白熱化階段，美元資產(chǎn)強勢回歸。亞洲貨幣普遍貶值，印度也遭遇資金流出。10月以來，海外機(jī)構(gòu)投資者的資金大幅流出印度，一個月流出超100億美元，這是有史以來單月最高的撤資規(guī)模。

消費放緩引發(fā)投資者擔(dān)憂。雖然印度的消費市場依然龐大，但印度經(jīng)濟(jì)正在經(jīng)歷一種“K型經(jīng)濟(jì)”現(xiàn)象，其中高端消費、旅游和奢侈品市場依然強勁，而日用消費品領(lǐng)域則遇到了增長瓶頸。

同時，印度的信貸增長已經(jīng)降至近三年最低水平。尤其是無擔(dān)保貸款的增長放緩，造成了金融行業(yè)的不確定性，這也導(dǎo)致投資者對印度金融股的信心減弱。

此外，在印度金融體系中，資產(chǎn)質(zhì)量惡化的問題成為了投資者關(guān)注的重點，這可能導(dǎo)致銀行不愿意擴(kuò)大貸款，從而影響整體經(jīng)濟(jì)活力。

盡管印度政府推出了一些有利的改革政策，但美國經(jīng)濟(jì)政策變化和全球貿(mào)易形勢變化也給印度經(jīng)濟(jì)帶來了壓力。一些投資者擔(dān)心高估值無法持續(xù)，尤其是在全球經(jīng)濟(jì)放緩的背景下。

但姚遠(yuǎn)對記者稱，中長期國際資金仍對印度的看法頗為積極。原因在于，印度當(dāng)前的城鎮(zhèn)化率和人均GDP相當(dāng)于中國20年前的水平，GDP總量約為中國的五分之一，發(fā)展?jié)摿涂臻g巨大。莫迪政府推進(jìn)了許多市場友好的改革，中長期利好印度的經(jīng)濟(jì)前景。

然而，目前市場估值較高，調(diào)整后的指數(shù)加權(quán)市盈率已超過30倍，許多利好消息已反映在價格中。此外，與中國依賴外需和制造業(yè)的發(fā)展模式不同，印度更注重內(nèi)需驅(qū)動，主要依靠服務(wù)業(yè)發(fā)展。因此，從行業(yè)角度來看，服務(wù)業(yè)和消費相關(guān)行業(yè)更具吸引力。

聚焦中國刺激政策能否重啟消費

盡管A股2024年開局不順，但全年的表現(xiàn)實則搶眼。今年以來A股的上漲幅度居過去三十年來的前37%，MSCI中國指數(shù)(境外上市中概股)的漲幅甚至排在過去三十年來的前30%。

即使從全球范圍來看，中國股市今年以來的表現(xiàn)也頗為強勁。境外上市中概股今年以來的表現(xiàn)僅次于美國科技股(納斯達(dá)克指數(shù))等少數(shù)市場；A股今年以來的表現(xiàn)也跑贏歐洲及日本股市，甚至是許多新興市場股市，例如：印度、韓國、沙特、墨西哥、印尼及泰國等(美元計價)。

盡管2025年存在關(guān)稅政策等不確定性，但各大機(jī)構(gòu)對中國股市的預(yù)期仍較此前有所改善。聯(lián)博基金資深市場策略師黃森瑋對記者表示，在政策刺激的引導(dǎo)下，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望走出低谷、逐步回穩(wěn)，帶動上市企業(yè)的盈利復(fù)蘇。目前市場共識預(yù)估，A股上市公司的盈利有望在2025年增長13.6%，在全球主要股市當(dāng)中僅次于美國。同時，A股目前市盈率只有大約12.9倍，而同樣身為新興市場的印度股市其市盈率幾乎是A股一倍。

此外，中國的政策施展空間依然充裕。例如，若面對特朗普可能對華采取的提高關(guān)稅措施，可透過適當(dāng)?shù)膮R率手段來舒緩高關(guān)稅帶來的負(fù)面影響；刺激消費也有著力空間。中國消費占GDP比重低于多數(shù)發(fā)達(dá)市場及新興市場，暗示刺激消費的政策上有施展?jié)摿?，若相關(guān)政策持續(xù)出臺則有望為經(jīng)濟(jì)增長托底，并增強股市投資信心。

不過，關(guān)鍵仍取決于未來政策落地后的實際效果。姚遠(yuǎn)對記者表示，當(dāng)前外資最關(guān)注的就是刺激政策的具體數(shù)字，以及錢怎么花，能否重啟消費是關(guān)鍵，因為在外資看來，相比起刺激基建投資，刺激消費更具有可持續(xù)性。

在他看來，以舊換新政策在三季度拉動了家電、汽車消費，這也釋放了積極的信號，即老百姓并非只會將錢存起來，而是仍有消費需求。更關(guān)鍵的一點在于，2025年外需大概率下滑，因而中國需要尋找出口以外的經(jīng)濟(jì)增長引擎，內(nèi)需將成為重點。

在這一背景下，與內(nèi)需相關(guān)的消費板塊的表現(xiàn)仍被期待，機(jī)構(gòu)仍期待在“兩會”前后看到更多消費相關(guān)政策的出臺。多家機(jī)構(gòu)對記者表示，如果內(nèi)需政策足夠，那么將傾向在內(nèi)需相關(guān)板塊上進(jìn)一步布局和挖掘，反之，考慮到不斷下行的債券收益率，紅利板塊可能會重新受到青睞；若市場持續(xù)復(fù)蘇，當(dāng)前估值仍低的券商板塊將有所表現(xiàn)；在全球AI浪潮下，中國大型科技股仍被看好，當(dāng)前AI正在重塑世界，但在過去兩年AI基本都在美國發(fā)酵，“科技七巨頭”的估值已經(jīng)來到高位，因此2025年可能進(jìn)一步分散到全球其他市場。