（本文作者趙偉，申萬宏源證券首席經(jīng)濟學(xué)家）

特朗普即將開啟第二任期，“百日新政”備受關(guān)注。特朗普“新政”面臨多重約束，內(nèi)閣的派系矛盾、黨內(nèi)反對派勢力以及聯(lián)邦和州的利益沖突已初步顯露，競選承諾能否順利落地？

熱點思考：百日新政，特朗普的政治資本或被高估

（一）特朗普“新政”的落地面臨多重約束，政治資本可能被高估

特朗普“新政”面臨多重約束。政策制定上，民主黨及共和黨保守派的反對力量，可能迫使特朗普在減稅問題上讓步；執(zhí)行上，內(nèi)閣派系的內(nèi)耗、聯(lián)邦及州政府的沖突，或制約貿(mào)易、移民等政策執(zhí)行力度；影響上，關(guān)稅和驅(qū)逐移民會加劇滯脹、選票壓力，考驗政策的“擇時”。

特朗普的政策執(zhí)行能力可能存在預(yù)期差，政治資本可能被高估。特朗普提名了4名議員進入內(nèi)閣，眾議院僅領(lǐng)先2個席位；特朗普在黨內(nèi)的統(tǒng)治力可能被高估，29名保守派或構(gòu)成“硬約束”；內(nèi)閣四大派系的內(nèi)部矛盾已初步顯現(xiàn)；聯(lián)邦和州的利益沖突仍難以調(diào)和。

（二）特朗普1.0減稅和移民政策被迫妥協(xié)，關(guān)稅政策事后遭遇“選票懲罰”

事前，由于黨內(nèi)反對派的阻撓，減稅力度弱于預(yù)期。1.0時期，由于黨內(nèi)反對派的阻撓，特朗普被迫在減稅法案上作出妥協(xié)，增加了2025年到期條款，導(dǎo)致減稅對經(jīng)濟的提振作用弱于預(yù)期。2018-2019年，美國企業(yè)資本開支意愿偏低，廠房和設(shè)備投資并未明顯推升GDP增速。

執(zhí)行過程中的分歧迫使特朗普降低了移民、能源政策的推行力度。特朗普1.0移民政策遭到了加州在內(nèi)多個藍州的強烈反對，拒絕與聯(lián)邦移執(zhí)法部門合作；環(huán)保方面，紐約州、華盛頓州繼續(xù)推進嚴格的環(huán)境法規(guī)和可再生能源目標；貿(mào)易方面，建制派部分緩和了貿(mào)易戰(zhàn)的沖擊。

事后的“選票懲罰”，導(dǎo)致共和黨在2018年中期選舉上出現(xiàn)40年來最嚴重的失利。特朗普關(guān)稅傷害了搖擺州選民利益，中國反制措施則定向打擊了特朗普的票倉。雙重打擊下，共和黨在眾議院損失42個席位，失去了多數(shù)黨地位，導(dǎo)致特朗普任期后兩年的政策推行受到嚴重阻撓。

（三）特朗普2.0政策執(zhí)行能力可能被高估，減稅及移民或需讓步，關(guān)稅或需平衡選票影響

減稅方面，受制于反對派的事前壓力，特朗普或被迫降低減稅力度。特朗普或利用調(diào)解程序，以簡單多數(shù)通過減稅法案，但該程序每財年只能使用一次，需綜合考慮減稅、擴大國防支出、驅(qū)逐移民等訴求。共和黨內(nèi)的部分保守派或要求控制減稅幅度，或迫使特朗普不得不做出讓步。

移民方面，受制于事前及事中的反對力量，特朗普或降低非法移民驅(qū)逐力度。驅(qū)逐移民需大量資金，移民執(zhí)法局現(xiàn)有的執(zhí)法能力或難以應(yīng)對。驅(qū)逐100萬非法移民的成本約為922億美元，2025年，移民局的年度預(yù)算僅約97億美元，擴大預(yù)算需要民主黨及共和黨保守派的配合。

關(guān)稅方面，事后的選票懲罰壓力或驅(qū)使特朗普平衡關(guān)稅執(zhí)行和負面政治影響。關(guān)稅政策的事前約束較低，但選民對通脹、經(jīng)濟、市場不確定性的反感可能再次影響共和黨的中期選舉。參考Polymarket數(shù)據(jù)，特朗普上任后發(fā)起極端貿(mào)易戰(zhàn)的概率暫未超過50%。

風(fēng)險提示

地緣政治沖突升級；美國經(jīng)濟放緩超預(yù)期；美聯(lián)儲再次轉(zhuǎn)“鷹”。

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