（本文作者趙偉，申萬宏源首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

事件：12月31日，國家統(tǒng)計(jì)局公布12月PMI數(shù)據(jù)，制造業(yè)PMI為50.1%、前值50.3%；非制造業(yè)PMI為52.2%、前值50%。

核心觀點(diǎn)：12月PMI被低估的三大特征。

特征一：12月制造業(yè)PMI雖總體回落，但剔除“供應(yīng)商配送時(shí)間”逆指標(biāo)影響后，實(shí)際PMI持平前月。12月，制造業(yè)PMI較11月回落0.2pct至50.1%，主要是供應(yīng)商配貨指數(shù)拖累。該指數(shù)采用逆指標(biāo)統(tǒng)計(jì)，指標(biāo)上升說明供應(yīng)配送時(shí)間縮短，需求走弱；但12月新訂單指數(shù)回升，供應(yīng)商配送時(shí)間指數(shù)也有上漲(+0.7pct至50.9%)，該現(xiàn)象或更多緣于今年極端天氣較少，而非需求走弱。剔除逆指標(biāo)影響后，實(shí)際PMI持平前月(50.4%)。

拆分結(jié)構(gòu)看，制造業(yè)需求延續(xù)修復(fù)，其中內(nèi)需、新出口訂單指數(shù)均有改善。12月新訂單指數(shù)延續(xù)回升(+0.2pct至51%)、明顯好于季節(jié)性(-0.5pct)。其中，內(nèi)需、新出口訂單指數(shù)均邊際上升0.2pct。外需改善或與我國加速境外供應(yīng)鏈重組，及新興國家工業(yè)化持續(xù)提速有關(guān)；高頻指標(biāo)亦顯示，12月CCFI東南亞航線運(yùn)價(jià)指數(shù)環(huán)比+17.8%。

特征二：消費(fèi)制造業(yè)景氣度較快上行，高技術(shù)、裝備制造業(yè)PMI也在榮枯線以上。12月消費(fèi)品制造業(yè)PMI邊際上行0.6pct至51.4%，主要是以舊換新及春節(jié)臨近等因素帶動下，居民消費(fèi)需求有所釋放。此外，高技術(shù)（50.3%）、裝備制造業(yè)（50.6%）PMI仍位于榮枯線以上。而高耗能行業(yè)PMI指數(shù)邊際回落0.4pct至48.8%。

特征三：服務(wù)業(yè)、建筑業(yè)景氣“跳升”，PMI指數(shù)漲幅較大。服務(wù)業(yè)PMI大幅上漲1.9pct至52%，細(xì)分行業(yè)景氣度普遍回升，特別是航空運(yùn)輸、保險(xiǎn)等行業(yè)PMI升至高景氣區(qū)間。同時(shí)，受穩(wěn)增長加速落地及春節(jié)臨近等因素影響，傳統(tǒng)基建也有明顯提速，建筑業(yè)PMI重回?cái)U(kuò)張區(qū)間，邊際提升3.5pct至53.2%。

展望后續(xù)：本輪政策加碼對經(jīng)濟(jì)的支持效果進(jìn)一步體現(xiàn)，但后續(xù)仍需跟蹤增量政策的邊際變化。12月，建筑業(yè)PMI指數(shù)明顯回升，顯示傳統(tǒng)基建在提速，預(yù)期指數(shù)環(huán)比上行1.5pct至57.1%；消費(fèi)制造業(yè)PMI改善，反映促消費(fèi)政策的影響；生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)經(jīng)營活動轉(zhuǎn)好，服務(wù)業(yè)經(jīng)營預(yù)期指數(shù)環(huán)比回升0.3pct至57.6%。但受全球景氣轉(zhuǎn)弱及美國加征關(guān)稅的影響，出口下行風(fēng)險(xiǎn)或加大，后續(xù)仍需關(guān)注增量政策的邊際變化。

常規(guī)跟蹤：制造業(yè)PMI保持?jǐn)U張，非制造業(yè)景氣大幅改善。

制造業(yè)：制造業(yè)產(chǎn)需保持?jǐn)U張，PMI降幅弱于季節(jié)性。12月，制造業(yè)PMI錄得50.1%、較11月下滑0.2pct。主要分項(xiàng)中，供需兩端保持?jǐn)U張態(tài)勢，生產(chǎn)指數(shù)邊際回落0.3個(gè)百分點(diǎn)至52.1%，新訂單指數(shù)邊際上行0.2個(gè)百分點(diǎn)至51%。其余指標(biāo)中，原材料庫存小幅回升（-1.6pct）、從業(yè)人員指數(shù)小幅回落（-0.1pct）。

需求持續(xù)好轉(zhuǎn)帶動企業(yè)采購活動增加，制造業(yè)庫存延續(xù)回升。12月，內(nèi)、外需均有好轉(zhuǎn)，新出口訂單指數(shù)環(huán)比增加0.2pct至48.3%，在手訂單、進(jìn)口訂單指數(shù)漲幅更大，環(huán)比分別增加0.3、2pcts至45.9%、49.3%。需求好轉(zhuǎn)下，企業(yè)采購意愿持續(xù)回升，采購量指數(shù)環(huán)比增加0.5pct至51.5%；產(chǎn)成品庫存指數(shù)環(huán)比增加0.5pct至47.9%。

非制造業(yè)：建筑業(yè)PMI重回?cái)U(kuò)張區(qū)間，服務(wù)業(yè)景氣也有明顯回升。12月，非制造業(yè)PMI大幅上漲2.2個(gè)百分點(diǎn)至52.2%。其中建筑業(yè)PMI指數(shù)重回?cái)U(kuò)張區(qū)間，邊際回升3.5個(gè)百分點(diǎn)至53.2%；服務(wù)業(yè)PMI漲幅也較明顯，環(huán)比上行1.9個(gè)百分點(diǎn)至52%

風(fēng)險(xiǎn)提示

外部環(huán)境變化，房地產(chǎn)形勢變化，穩(wěn)增長政策推進(jìn)速度不及預(yù)期。

本文僅代表作者觀點(diǎn)。