自2016年以來，伴隨著龍馬行情高潮迭起，市場(chǎng)上關(guān)于“藍(lán)籌有無泡沫”、“小票何時(shí)見底”的議論逐漸增多。尤其在狗年春節(jié)前后上證50暴跌與創(chuàng)業(yè)板復(fù)活的差異化行情上演后，有關(guān)風(fēng)格轉(zhuǎn)換的爭(zhēng)議更是甚囂塵上。

此時(shí)，來自主流機(jī)構(gòu)的專業(yè)判斷或許有助于廣大投資者撥開心頭的迷霧，見識(shí)到市場(chǎng)真正、有效的運(yùn)行規(guī)律?；诖?，第一財(cái)經(jīng)近日專訪了中銀基金副執(zhí)行總裁陳軍。在陳軍看來，風(fēng)格轉(zhuǎn)換只是表面現(xiàn)象，潛藏于表面之下的是上市公司創(chuàng)造盈利的能力，如果一家企業(yè)無法為投資者帶來持續(xù)的盈利，上漲的持續(xù)性就難以為繼。

據(jù)銀河證券統(tǒng)計(jì)，截至2017年12月31日，中銀基金管理的非貨幣基金資產(chǎn)凈值為2327.86億元，在121家擁有公募牌照的金融機(jī)構(gòu)中排在第四位。作為業(yè)內(nèi)前五大基金公司的投研當(dāng)家人，陳軍的看法一定程度上亦代表了基金行業(yè)的主流觀點(diǎn)。

陳軍同時(shí)表示，投資者當(dāng)前沒必要過分在意個(gè)股的市值，未來主板、創(chuàng)業(yè)板中都會(huì)出現(xiàn)一批好公司；且千億市值的公司也有可能具備高成長(zhǎng)性。關(guān)鍵是看企業(yè)的商業(yè)模式、產(chǎn)品、技術(shù)或管理能否為投資者創(chuàng)造價(jià)值。

市況忽變

A股春節(jié)前后盤面忽變。大盤藍(lán)籌行情領(lǐng)跌滬深股市，2月6至9日短短四個(gè)交易日上證50指數(shù)下挫約20%，其后緩慢攀升。與此相對(duì)照的是，進(jìn)入2月下旬，創(chuàng)業(yè)板迎來了一次像樣的反彈。2月12日至今創(chuàng)業(yè)板指數(shù)累計(jì)上漲約17%。

行情變換事出有因。A股歷經(jīng)兩年多的震蕩行情，大盤藍(lán)籌相較于中小創(chuàng)的估值優(yōu)勢(shì)已經(jīng)發(fā)生了顯著變化。據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，截至2018年1月底，自2016年以來創(chuàng)業(yè)板指數(shù)成分股的平均市盈率從71.7628倍降低至了40.0466倍，降幅約為44.2%；中小板指數(shù)成分股估值從39.5248倍下降17.2%至32.7284倍。與之相反的是，兩大藍(lán)籌股指上證50和滬深300成分股的平均市盈率不斷攀升。上證50市盈率從10.4倍升至12.88倍，漲幅23.8%；滬深300從13.68倍上漲至15.44倍，漲幅12.9%。

與此同時(shí)，近期政策層面也吹來了有利于小盤股的暖風(fēng)。一方面，原本在今年2月底到期的注冊(cè)制改革授權(quán)，獲準(zhǔn)延長(zhǎng)兩年至2020年2月29日；另一方面，證監(jiān)會(huì)近日明確，企業(yè)在IPO被否決后3年內(nèi)不得借殼上市。

對(duì)于行情與政策變化至此，市場(chǎng)上有關(guān)風(fēng)格轉(zhuǎn)換的討論不絕于耳。

“對(duì)于我們而言，風(fēng)格轉(zhuǎn)換始終沒有發(fā)生，因?yàn)槲覀円恢标P(guān)注上市公司的基本面，也就是核心的盈利能力，只要上市公司能夠帶來可持續(xù)的盈利，我們就會(huì)等待合適的時(shí)機(jī)買入，這與股票市值的大小關(guān)系并不緊密。”陳軍稱。

在陳軍看來，投資需要冷靜和中長(zhǎng)期一以貫之的思考邏輯，短期的波動(dòng)行情跟中長(zhǎng)期趨勢(shì)是有區(qū)別的。實(shí)際上，真正決定A股市場(chǎng)運(yùn)行方向的還是中國經(jīng)濟(jì)與上市公司業(yè)績(jī)等基本面因素。從宏觀經(jīng)濟(jì)角度看，中國2017年GDP增長(zhǎng)略超預(yù)期，顯現(xiàn)出了較強(qiáng)的韌性；在供給側(cè)改革等政策的推動(dòng)下，周期和金融等板塊業(yè)績(jī)進(jìn)一步向好。從上市公司業(yè)績(jī)來看，大盤藍(lán)籌的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的確定性短期看來更為確定。

對(duì)于記者提出的上證50緣何大跌的問題，陳軍回答稱，前期持續(xù)上漲，不排除有人選擇了獲利了結(jié)。“但是應(yīng)該來說市場(chǎng)運(yùn)行的大格局并沒有發(fā)生大的改變。”陳軍進(jìn)一步稱，像一些周期股龍頭、銀行股基本面向好趨勢(shì)仍然非常明確，估值也相對(duì)合理，仍然是目前可選資產(chǎn)中較為安全的品種。

基本面仍然是創(chuàng)業(yè)板的短板

實(shí)際上，上一輪牛市過去，創(chuàng)業(yè)板持續(xù)走弱是其羸弱的基本面的真實(shí)寫照。

據(jù)天風(fēng)證券統(tǒng)計(jì)，按年報(bào)預(yù)告已披露信息，創(chuàng)業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板（剔除溫氏股份、樂視網(wǎng)）2017年累計(jì)凈利潤(rùn)增速分別為-2.8%和16.5%。2013年以來，創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)?cè)鏊偈状无D(zhuǎn)負(fù)，且板塊中有38%的個(gè)股負(fù)增長(zhǎng)。

在陳軍看來，當(dāng)前和未來一段時(shí)間，創(chuàng)業(yè)板的整體基本面還無法超越藍(lán)籌。他稱，創(chuàng)業(yè)板此前能維持高增長(zhǎng)，很大程度依賴于外延式并購的“幫忙”。但隨著金融去杠桿以及再融資政策的收緊，依靠并購手段實(shí)現(xiàn)估值與業(yè)績(jī)“優(yōu)化”的做法很難再繼續(xù)下去。

“從2013年起，創(chuàng)業(yè)板進(jìn)入了外延并購的黃金時(shí)期，其間積累了大量商譽(yù)。2016～2018年時(shí)，大量公司在外延并購時(shí)所作出的業(yè)績(jī)承諾期到期時(shí)，市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)被大量并購的標(biāo)的業(yè)績(jī)沒有達(dá)標(biāo)，整體并不理想。”陳軍稱，基本面仍然是創(chuàng)業(yè)板持續(xù)走強(qiáng)的短板。

陳軍稱，相比創(chuàng)業(yè)板，藍(lán)籌股還具有二級(jí)市場(chǎng)較高的流動(dòng)性、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性等明顯優(yōu)勢(shì)。這也為藍(lán)籌股的估值溢價(jià)提供了底氣。“正因如此，機(jī)構(gòu)在布局的時(shí)候，也會(huì)往藍(lán)籌大股票這邊布局?；久媸亲罱K決定因素。” 陳軍進(jìn)一步表示，中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型導(dǎo)致的資源向龍頭公司集中的趨勢(shì)，不太可能在一兩年內(nèi)完成，從日韓等東亞經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)型的經(jīng)驗(yàn)來看，經(jīng)歷了5～10年的時(shí)間，國內(nèi)這一趨勢(shì)仍在延續(xù)。

“不過并不是說創(chuàng)業(yè)板股票一定不行，大盤藍(lán)籌一定漲。創(chuàng)業(yè)板中也有業(yè)績(jī)出眾，具有估值優(yōu)勢(shì)和業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)的標(biāo)的；另外，成長(zhǎng)不一定是小市值公司的專利，大盤藍(lán)籌也有成長(zhǎng)。” 陳軍還補(bǔ)充道，市值不是劃分成長(zhǎng)股的唯一標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)踐證明，千億甚至萬億市值的公司，也有可能出現(xiàn)常年穩(wěn)定的高增長(zhǎng)情況。