個(gè)別城市租金上漲的現(xiàn)象，使住房租賃市場(chǎng)的資本工具再度受到市場(chǎng)密切關(guān)注。住房租賃融資工具方面，ABS（資產(chǎn)支持證券）、CMBS（商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款支持證券）和抵押型的類(lèi)REITs（不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金）是否成為企業(yè)債務(wù)融資的渠道也成為了各界的關(guān)注的焦點(diǎn)。

多位接受采訪的人士表示，目前中國(guó)市場(chǎng)的類(lèi)REITs是在為公募REITs出臺(tái)預(yù)熱。未來(lái)公募REITs出臺(tái)后，公眾投資者也可以享受租金回報(bào)和物業(yè)增值所帶來(lái)的收益。另外，住房租賃只是類(lèi)REITs的基礎(chǔ)資產(chǎn)之一，未來(lái)公募REITs出臺(tái)將有助于盤(pán)活各類(lèi)存量經(jīng)營(yíng)性不動(dòng)產(chǎn)。

北大光華REITs課題組認(rèn)為，中國(guó)已經(jīng)迎來(lái)“大資管”時(shí)代，但產(chǎn)品同質(zhì)化問(wèn)題依然是市場(chǎng)的重要問(wèn)題之一。REITs作為一種高比例分紅、高收益風(fēng)險(xiǎn)比的長(zhǎng)期投資工具，是高質(zhì)量、成熟的金融產(chǎn)品。另外，REITs與其他金融資產(chǎn)關(guān)聯(lián)性低，出臺(tái)公募REITs有助于中國(guó)投資者的資產(chǎn)配置多元化。

類(lèi)REITs意在盤(pán)活存量

“2018年7月北上廣深為代表的一線城市房租增速處于過(guò)去五年高位。從2018年房租數(shù)據(jù)來(lái)看，北京、上海、深圳、廣州的房租增速均較高。”中信證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)報(bào)告稱(chēng)，北京2018年7月份房租環(huán)比上漲2.63%，同比上漲21.89%，廣州市2018年7月房租環(huán)比上漲2.92%，同比上漲21.64%，均處于過(guò)去五年間的較高水平。

過(guò)去，中國(guó)一線城市租售比普遍偏高，一度使住房租賃市場(chǎng)受到資金的“冷落”。近日，在季節(jié)性因素和違建拆除等多重因素影響下，租金和租售比雙雙上漲。但各界也開(kāi)始關(guān)注，ABS、CMBS和抵押型REITs等資本工具，是否已成為房企和住房租賃企業(yè)債務(wù)融資和變相加杠桿的渠道？

渤海匯金證券資產(chǎn)管理有限公司資本市場(chǎng)部總經(jīng)理李耀光認(rèn)為，“真實(shí)出售、破產(chǎn)隔離”的類(lèi)REITs并不是增加杠桿的做法，而是盤(pán)活存量。到期后發(fā)行人可能行使回購(gòu)權(quán)，其原因在于物業(yè)價(jià)值發(fā)生了提升。

“在國(guó)內(nèi)缺乏中等風(fēng)險(xiǎn)、中等收益的投資產(chǎn)品，目前廣大的公眾投資人亦無(wú)法享受物業(yè)增值以及租金回報(bào)帶來(lái)的收益，這也是推出公募REITs的要義所在。”李耀光進(jìn)一步分析，隨著未來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)長(zhǎng)效調(diào)控機(jī)制逐漸生效，投資人一方面不再只能通過(guò)購(gòu)買(mǎi)住宅來(lái)享受地產(chǎn)抗通脹效用，從而推高住宅需求和價(jià)格；另一方面公募REITs可以通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)交易形成有效的公允價(jià)格。

在北大光華REITs課題組看來(lái)，出臺(tái)公募REITs有利于盤(pán)活各類(lèi)存量經(jīng)營(yíng)性不動(dòng)產(chǎn)，降低政府和企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿，化解信貸市場(chǎng)的期限錯(cuò)配和高杠桿風(fēng)險(xiǎn)，開(kāi)發(fā)和建設(shè)REITs市場(chǎng)是金融體系供給側(cè)改革的重要組成部分。

“中國(guó)已經(jīng)迎來(lái)‘大資管’時(shí)代，但產(chǎn)品同質(zhì)化問(wèn)題依然是市場(chǎng)的重要問(wèn)題之一。REITs作為一種高比例分紅、高收益風(fēng)險(xiǎn)比的長(zhǎng)期投資工具，是高質(zhì)量、成熟的金融產(chǎn)品。”北大光華REITs課題組認(rèn)為，REITs與其他金融資產(chǎn)關(guān)聯(lián)性低，有助于中國(guó)投資者的資產(chǎn)配置多元化；對(duì)于國(guó)際投資者來(lái)說(shuō)，中國(guó)REITs同樣也具有重要的配置價(jià)值，這對(duì)于推動(dòng)中國(guó)金融體系進(jìn)一步全球化，吸引外資助力中國(guó)經(jīng)濟(jì)具有重要意義。

機(jī)構(gòu)全力備戰(zhàn)

北大光華REITs課題組認(rèn)為，基于現(xiàn)有的法律和市場(chǎng)環(huán)境，“公募基金+ABS”是中國(guó)實(shí)現(xiàn)公募REITs的首選方案。建議以《證券投資基金法》作為REITs的立法依據(jù)，采用“契約型”模式，管理模式方面采用外部管理。

課題組指出，REITs的管理模式可分為外部管理模式和內(nèi)部管理模式。外部管理模式是指，REITs本身為公司、信托或基金實(shí)體，由外聘的管理人執(zhí)行所有的管理職責(zé)，包括資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)、投融資和物業(yè)管理等。

具體來(lái)說(shuō)，基金持有人委托公募基金管理人來(lái)實(shí)施基金管理，基金投資于ABS證券；ABS持有人委托計(jì)劃管理人實(shí)施專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的管理，專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃投資于私募基金；私募基金投資者委托私募基金管理人實(shí)施私募基金管理，私募基金投資于項(xiàng)目公司，在項(xiàng)目公司進(jìn)行不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)和管理。記者了解到，目前已經(jīng)有部分公募基金也在搭建不動(dòng)產(chǎn)管理的團(tuán)隊(duì)，各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)在為首單公募REITs積極備戰(zhàn)。

來(lái)源：北大光華REITs課題組

李耀光告訴記者，參考海外經(jīng)驗(yàn)，REITs在產(chǎn)品上市階段類(lèi)似于首次公開(kāi)發(fā)行（IPO）的過(guò)程，上市之后是基金管理的概念。

“成熟的公募REITs不是簡(jiǎn)單地將一個(gè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目公募化。”李耀光告訴記者，公募REITs未來(lái)是要面向公眾投資者發(fā)行的，在信息披露以及盡職調(diào)查審核等方面要充分考慮保障公眾投資人的合法權(quán)益，而在上市之后，計(jì)劃管理和資產(chǎn)層面的工作仍需要有不動(dòng)產(chǎn)投資和管理經(jīng)驗(yàn)的資管公司來(lái)承擔(dān)。

中國(guó)REITs市場(chǎng)如何建設(shè)？

中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)會(huì)長(zhǎng)洪磊此前指出，我國(guó)REITs面臨基礎(chǔ)資產(chǎn)信用不獨(dú)立，無(wú)法擺脫“剛性?xún)陡?rdquo;；制度環(huán)境滯后，缺少統(tǒng)一的市場(chǎng)化運(yùn)作環(huán)境；缺少綜合性行業(yè)稅制安排；資產(chǎn)持有成本和資金成本過(guò)高，權(quán)益型投資回報(bào)率不足等問(wèn)題。

在李耀光看來(lái)，未來(lái)公募REITs試點(diǎn)的出臺(tái)只是第一步，建設(shè)面向公眾的成熟公募REITs市場(chǎng)還有很長(zhǎng)的道路。

第一步，公募REITs試點(diǎn)項(xiàng)目出臺(tái)，在一系列試點(diǎn)案例的基礎(chǔ)之上出臺(tái)試行制度和法規(guī)；第二步，試行制度出臺(tái)試運(yùn)行一段時(shí)間后，在試行制度基礎(chǔ)上形成正式的法規(guī)制度；第三步，在REITs正式法規(guī)形成之后，配套稅收優(yōu)惠或者建立稅收中性的環(huán)境。

北大光華REITs課題組認(rèn)為，從國(guó)際上REITs的產(chǎn)生和發(fā)展來(lái)看，稅收優(yōu)惠是一個(gè)重要的驅(qū)動(dòng)因素。從實(shí)踐來(lái)看，國(guó)內(nèi)與REITs相關(guān)的稅收問(wèn)題，主要存在于設(shè)立和持有經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)，其稅負(fù)較重。

“我們研究了一個(gè)簡(jiǎn)化案例，該案例假設(shè)設(shè)立時(shí)需要進(jìn)行資產(chǎn)交易，資產(chǎn)增值約40%，涉及高額的增值稅、土地增值稅和所得稅，稅負(fù)合計(jì)高達(dá)物業(yè)交易價(jià)格的21%。在上述案例的假設(shè)條件下，REITs運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)的稅務(wù)成本占租金收入的比例約21.3%。”

北大光華REITs課題組建議，有關(guān)部門(mén)可借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，充分考慮REITs的稅收中性原則，即以REITs持有并經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)所承擔(dān)的稅負(fù)，不應(yīng)大于投資者自行持有并經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)所承擔(dān)的稅負(fù)。“這體現(xiàn)在創(chuàng)設(shè)REITs的過(guò)程中所產(chǎn)生的應(yīng)稅行為，應(yīng)適當(dāng)予以稅收減免，在REITs持續(xù)經(jīng)營(yíng)期間的稅收應(yīng)適當(dāng)予以?xún)?yōu)惠。”課題組稱(chēng)。