編者按：

怎么看待當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢，如何預(yù)估明年的經(jīng)濟(jì)走勢，怎樣看待當(dāng)前經(jīng)濟(jì)面臨的困難，如何落實中央的各項決策？……12月20日，“2018中國經(jīng)濟(jì)論壇——復(fù)雜形勢下的中國經(jīng)濟(jì)”由上海發(fā)展研究基金會舉辦、第一財經(jīng)研究院協(xié)辦，邀請多位專家圍繞上述問題各抒己見。第一財經(jīng)整理了他們的一些發(fā)言要點，刊發(fā)如下，未經(jīng)本人審閱。

以下為上海發(fā)展研究基金會研究員何知仁的發(fā)言要點：

明年經(jīng)濟(jì)下行最大的壓力，來自于出口。出口占名義GDP的比例大概有20%，美國的出口占我們?nèi)砍隹诘谋壤蟾乓彩?0%。即便貿(mào)易摩擦能夠化解或者緩解，明年的出口可能還是會下降的，這是大概率事件。第一，全球的貿(mào)易市場不景氣，第二，我們有搶出口的情況，透支了明年的出口。

出口到底對經(jīng)濟(jì)下行有多大的壓力，有多大的負(fù)面影響？從2017年開始，出口和經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系有一些變化，以前我們看到工業(yè)增長值和出口的增長走勢是非常一致的，特別是危機(jī)以后。但是2017年以后，工業(yè)增長值往下走，出口則在往上走。

我們可以從貨幣的視角來解釋出口和經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系，這個邏輯其實也是大家所熟悉的。就是出口部門的特殊性，大家覺得它會帶來外匯，商品出去，外匯進(jìn)來，在匯率不靈活的條件下，或者央行有干預(yù)的條件下，它會伴隨基礎(chǔ)貨幣的投放，就是外匯占款，它會造成基礎(chǔ)貨幣的投放，基礎(chǔ)貨幣的投放傳導(dǎo)到實體經(jīng)濟(jì)，對消費投資和刺激生產(chǎn)會有一定的作用。

這樣一個貨幣鏈條需要四個環(huán)節(jié)的條件，其一就是出口轉(zhuǎn)化為經(jīng)常賬戶的順差；其二是經(jīng)常賬戶的順差，轉(zhuǎn)化為外匯的上升，央行要干預(yù)，如果不干預(yù)外匯占款也不會上升；其三是外環(huán)占款有一個條件，央行采取其他工具的問題，是不是存在有效的對沖；其四，貨幣投放到實際的生產(chǎn)，這個環(huán)節(jié)是不是有效傳導(dǎo)。

在我看來，2006年以前這些環(huán)節(jié)都是比較暢通的，但是從2006年以后，這四個環(huán)節(jié)都不同程度地受到了阻礙。2017年以前，危機(jī)以后外匯占款的增速和出口的增速基本上是一致的。外匯占款沿著出口增速的中軸在走，2017年開始外匯占款的增速顯著低于出口的增速。外匯占款增速轉(zhuǎn)化為貨幣投放，這個傳導(dǎo)機(jī)制也出現(xiàn)了問題。2011年到2016年以前，央行總資產(chǎn)的波動明顯增加了，因為央行也采用了其他的貨幣供應(yīng)手段，來調(diào)控貨幣的數(shù)量。但是它的走勢還是和外匯占款的走勢是一樣的，但是2016年以后，這兩個就完全不相關(guān)了。央行總資產(chǎn)歸它波動，外匯占款的波動基本上很小。央行現(xiàn)在投放貨幣的方式更多的是依賴于信用的創(chuàng)造，而不是原來通過干預(yù)外匯的方式。貨幣發(fā)行增速和出口增速，就產(chǎn)生了一個背離。這個貨幣發(fā)行增速其實扣除了存款準(zhǔn)備金，跟央行的總資產(chǎn)的指標(biāo)是略微不同的。在2017年以后，它是往下走的，和出口增速是背離的。

貨幣投放和社融的傳導(dǎo)也在弱化?？赡芤驗閴嚎s影子銀行，導(dǎo)致一部分資金不能及時進(jìn)入實體經(jīng)濟(jì)。社融增速比2017年下滑得更快。金融機(jī)構(gòu)的貸款加權(quán)平均利率還在上浮，這也說明貨幣沒有及時往實體經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)。隨著實體經(jīng)濟(jì)實際融到的錢的放緩，工業(yè)增加值也在放緩。

出口通過產(chǎn)業(yè)鏈影響實體經(jīng)濟(jì)這個邏輯，和出口通過貨幣創(chuàng)造影響實體經(jīng)濟(jì)，其實是一個硬幣的兩面。其他部門的生產(chǎn)是需要貨幣的，而恰好出口帶來了外匯，轉(zhuǎn)化為央行基礎(chǔ)貨幣的投放，正好滿足了那些下游的生產(chǎn)、投資的需要，這兩個貨幣的邏輯和產(chǎn)業(yè)鏈的邏輯，是一個硬幣的兩面。如果后面的一個邏輯被打破，前面一個邏輯也不一定成立。

如果出口上來了，我們通過其他的渠道投放貨幣，這個貨幣不能滿足生產(chǎn)和投資的需要，那么實體經(jīng)濟(jì)還是會被一定程度地抑制。反之2019年如果出口下來了，我們通過一些新的貨幣，通過政策工具來創(chuàng)造足夠的貨幣，有可能也會刺激到內(nèi)需。

2019年，出口可能會放緩，進(jìn)口會擴(kuò)大，經(jīng)常賬戶會增加，經(jīng)濟(jì)增長仍然可以穩(wěn)住，前提是央行要做到以下三點，一是人民幣匯率定價機(jī)制改革不要走回頭路，出口下來外匯占款減少，貨幣收縮，這樣不利于實體經(jīng)濟(jì)。二是不要懼怕貶值壓力，根據(jù)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的情況，選擇其他的貨幣政策工具來投放貨幣，包括降息、定向降息或者降準(zhǔn)，不能擔(dān)心貶值壓力而不投放。三是打通政策向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)的渠道，財政政策也要配合，要發(fā)揮政策合力。