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（本文作者宋雪濤，天風證券研究所宏觀首席分析師）

2025 年3月5日，第十四屆全國人民代表大會第三次會議開幕，國務院總理李強作政府工作報告。

重點1：經濟增長、就業(yè)和通脹是今年的三大核心目標。

“提出上述預期目標，綜合考慮了國內外形勢和各方面因素，兼顧了需要與可能。經濟增長預期目標為5%左右，既是穩(wěn)就業(yè)、防風險、惠民生的需要，也有經濟增長潛力和有利條件支撐，并與中長期發(fā)展目標相銜接，突出迎難而上、奮發(fā)有為的鮮明導向。城鎮(zhèn)調查失業(yè)率5.5%左右，體現(xiàn)了在就業(yè)總量和結構性矛盾更加突出背景下，加大穩(wěn)就業(yè)力度的要求。居民消費價格漲幅2%左右，目的在于通過各項政策和改革共同作用，改善供求關系，使價格總水平處在合理區(qū)間。實現(xiàn)這些目標很不容易，必須付出艱苦努力。”

通常來說，《政府工作報告》只會針對經濟增長目標的設定原因來展開說明，比如2024 年，僅提到了“經濟增長預期目標為5%左右，考慮了促進就業(yè)增收、防范化解風險等需要，并與“十四五”規(guī)劃和基本實現(xiàn)現(xiàn)代化的目標相銜接，也考慮了經濟增長潛力和支撐條件，體現(xiàn)了積極進取、奮發(fā)有為的要求。”

而今年的《政府工作報告》中，則專門用了一段內容來詳細闡述制定經濟增長、城鎮(zhèn)調查失業(yè)率、居民消費價格漲幅目標時的具體考量，這一點在以往較為少見，說明就業(yè)、 通脹的重要性出現(xiàn)了顯著的提升，可能與經濟增速共同構成了影響今年政策調控的三大核心目標，宏觀政策出臺的指向性也可能會更加明確地作用于增長、就業(yè)和通脹。

重點2：對通脹的要求看似下降，實則加強。

“居民消費價格漲幅2%左右。”

《政府工作報告》將今年的CPI增速由去年的3%左右下調到了2%左右，2004年以來首次低于3%，符合地方兩會所給出的通脹指引。

定量目標的下調，表面上看起來是政策層面對通脹的要求有所減弱，但實則不然。

自2020年以來，CPI實際增速震蕩走低，但每年初制定的目標一直保持在3%以上，實際通脹水平與政策目標之間的差距不斷被拉大，導致通脹目標的約束性有所減弱。

今年將CPI目標從3%降下來，是政策更加務實、正視壓力的表現(xiàn)，更低的目標可能也會有更強的約束性。《政府工作報告》起草組成員、國務院研究室副主任陳昌盛在回答記者提問時也明確指出“當前我國物價下行壓力大于上漲壓力”“物價持續(xù)偏低并不好，會造成實際利率偏高，債務負擔加重”。

重點3：投資于人，圍繞“人”推動經濟新循環(huán)。

“推動更多資金資源“投資于人”、服務于民生，支持擴大就業(yè)、促進居民增收減負、加強消費激勵，形成經濟發(fā)展和民生改善的良性循環(huán)。”

“用‘人口財政的新循環(huán)’和‘以公共服務和營商環(huán)境拉動經濟可持續(xù)性增長的質量錦標賽’取代‘土地財政的舊循環(huán)’和‘唯GDP論的數量錦標賽’是制度改革的核心”“過去，地方政府以企業(yè)為主，未來，地方政府以人為本；過去，地方政府通過補貼、優(yōu)惠來‘搶企業(yè)’，未來，地方政府將以公共服務來‘搶人口’”。

今年的《政府工作報告》同樣也提到了“投資于人”展開良性循環(huán)的新要求，這可能會改變過去政府重企業(yè)、重投資的行為慣性。我們認為，“投資于人”的核心是提升公共服務水平，用公共服務吸引人口、提高收入，進而提振預期、擴大消費，最終促進經濟增長、財政收入和產業(yè)升級。因此，“投資于人”不僅僅是促進消費，還包括了新型城鎮(zhèn)化的要求?？赡軙墙衲攴€(wěn)增長政策和促改革政策重要結合點。

重點4：地方財政有望“再擴張”。

“堅持在發(fā)展中化債、在化債中發(fā)展，完善和落實一攬子化債方案，優(yōu)化考核和管控措施，動態(tài)調整債務高風險地區(qū)名單，支持打開新的投資空間。”

今年的《政府工作報告》首次提出了“在發(fā)展中化債、在化債中發(fā)展”，并且明確指出 “支持打開新的投資空間”，意味著防控地方債務風險對地方政府項目投資的約束將繼續(xù)減弱，二者不再是互斥的關系，延續(xù)了2024年1012財政部發(fā)布會的總體基調（詳見報告《地方財政有望“再擴張”——1012財政部新聞發(fā)布會解讀》，2024.10.12）。

隨著對地方政府投資約束的減弱，地方政府的融資條件可能也會進一步寬松，財政資金的撬動能力也有望邊際提升，進而改善基建的實物工作量。

重點5：地產政策進一步突出“保主體”。

“發(fā)揮房地產融資協(xié)調機制作用，繼續(xù)做好保交房工作，有效防范房企債務違約風險。”

《政府工作報告》中有關房地產的內容總體符合此前的政策導向，目標是促進房地產市場止跌回穩(wěn)，手段是因城施策繼續(xù)放松、收儲、融資支持等。但本次《政府工作報告》 首次明確地提出了“有效防范房企債務違約風險”，意味著地產政策重心進一步由“保項目”向“保主體”拓展，針對房企的支持性政策可能還會繼續(xù)加碼。

重點6：促消費仍是今年經濟工作的主要抓手。

“促進消費和投資更好結合，加快補上內需特別是消費短板，使內需成為拉動經濟增長的主動力和穩(wěn)定錨。實施提振消費專項行動。制定提升消費能力、增加優(yōu)質供給、改善消費環(huán)境專項措施，釋放多樣化、差異化消費潛力，推動消費提質升級。多渠道促進居民增收，推動中低收入群體增收減負，完善勞動者工資正常增長機制。安排超長期特別國債3000億元支持消費品以舊換新。”

《政府工作報告》明確要求“加快補上內需特別是消費短板”，說明促消費是今年政策的重心之一。同時，今年用于消費品以舊換新的超長期特別國債安排了3000億元，規(guī)模是去年的2倍。根據國家發(fā)改委，2024年1500億元超長期特別國債帶動了汽車、家電、家裝、電動自行車等銷售額超過了1.3萬億元。

重點7：財政、貨幣政策符合預期和前期會議指引。

“今年赤字率擬按4%左右安排、比上年提高1個百分點，赤字規(guī)模5.66萬億元、比上年增加1.6萬億元。一般公共預算支出規(guī)模29.7萬億元、比上年增加1.2萬億元。擬發(fā)行超長期特別國債1.3萬億元、比上年增加3000億元。擬發(fā)行特別國債5000億元，支持國有大型商業(yè)銀行補充資本。擬安排地方政府專項債券4.4萬億元、比上年增加5000億元，重點用于投資建設、土地收儲和收購存量商品房、消化地方政府拖欠企業(yè)賬款等。”

“實施適度寬松的貨幣政策。發(fā)揮好貨幣政策工具的總量和結構雙重功能，適時降準降息，保持流動性充裕，使社會融資規(guī)模、貨幣供應量增長同經濟增長、價格總水平預期目標相匹配。”

赤字率4%、特別國債1.8萬億元（超長期特別國債1.3萬億元+補充銀行資本金特別國債5000億元）、新增專項債4.4萬億元，基本落在了市場的預期區(qū)間之內，但政府舉債規(guī)模較2024年增加2.9萬億元，財政政策比往年更加積極。

貨幣政策的基調延續(xù)了去年12月中央經濟工作會議的表述，保留了“適時降準降息”，但從央行四季度貨幣政策報告來看，目前的貨幣政策更加突出相機抉擇，同時面臨著匯率和息差兩個約束，降準降息可能仍需等待內外部環(huán)境的變化。

重點8：關注出臺穩(wěn)定金融市場政策的可能性。

“優(yōu)化和創(chuàng)新結構性貨幣政策工具，更大力度促進樓市股市健康發(fā)展。” “深化資本市場投融資綜合改革，大力推動中長期資金入市，加強戰(zhàn)略性力量儲備和穩(wěn)市機制建設。”

去年12月中央經濟工作會議提出了“創(chuàng)新金融工具，維護金融市場穩(wěn)定”，可能是探索拓展央行金融穩(wěn)定功能的信號。本次《政府工作報告》又提出了“優(yōu)化和創(chuàng)新結構性貨幣政策工具”“加強戰(zhàn)略性力量儲備和穩(wěn)市機制建設”的要求，我們認為關于穩(wěn)定股市的政策還有望在證券、基金、保險公司互換便利和股票回購增持再貸款的基礎上進一步優(yōu)化、升級。

本文僅代表作者觀點。