去年底以來(lái)，“激發(fā)市場(chǎng)主體活力”、“支持民營(yíng)企業(yè)發(fā)展”越來(lái)越受到重視，這在今年《政府工作報(bào)告》也得到了集中體現(xiàn)——不僅經(jīng)濟(jì)社會(huì)總體要求和政策取向部分對(duì)此著墨甚多，十大工作任務(wù)和舉措中，大部分也都涉及到要促進(jìn)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

目前，民營(yíng)企業(yè)在經(jīng)營(yíng)發(fā)展中遇到的困難和問(wèn)題集中表現(xiàn)為“三座大山”——市場(chǎng)的冰山、融資的高山、轉(zhuǎn)型的火山。那么，2019年將如何激發(fā)市場(chǎng)主體活力、支持民營(yíng)企業(yè)發(fā)展呢？

移走融資的高山：疏通貨幣，發(fā)展股權(quán)

回顧過(guò)去幾年，民營(yíng)企業(yè)遇到的最突出的問(wèn)題莫過(guò)于融資難、融資貴。

民企融資貴的問(wèn)題由來(lái)已久。雖然2012年以來(lái)溫州民間融資綜合利率持續(xù)下行，到今年2月底已降至15%左右，但依然遠(yuǎn)高于央行公布的去年四季度金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款平均利率5.63%，目前兩者利差依然高達(dá)10個(gè)百分點(diǎn)。

比融資貴更為嚴(yán)峻的是融資難。從央行公布的信貸投向結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)看，2014年以來(lái)，民企新增貸款占比逐年下降，從2013年的60%以上，降至2016年的不足20%，而國(guó)企則從30%左右上升到80%左右。從中國(guó)財(cái)政科學(xué)研究院數(shù)據(jù)看，國(guó)企平均融資規(guī)模從2015年的7.15億元上升到2017年的22.54億元，而民企則從5.99億元下降到4.6億元。

我們看到，去年四季度以來(lái)，高層愈發(fā)重視緩解民企融資難融資貴問(wèn)題，并著手出臺(tái)政策應(yīng)對(duì)。

早在去年10月底，政治局會(huì)議首次指出，“部分企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難較多，長(zhǎng)期積累的風(fēng)險(xiǎn)隱患有所暴露”，并強(qiáng)調(diào)要“研究解決民營(yíng)企業(yè)、中小企業(yè)發(fā)展中遇到的困難”。去年11月初召開(kāi)的民營(yíng)企業(yè)座談會(huì)，提出要抓好6個(gè)方面政策舉措落實(shí)，其中第二條就是“解決民營(yíng)企業(yè)融資難融資貴問(wèn)題”。銀保監(jiān)會(huì)主席在接受媒體采訪時(shí)，提出了對(duì)民營(yíng)企業(yè)貸款的“一二五”目標(biāo)。去年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)，要“改善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，解決好民營(yíng)企業(yè)和小微企業(yè)融資難融資貴問(wèn)題”。

今年政府工作報(bào)告中，貨幣政策部分重申要“疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，有效緩解實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是民營(yíng)和小微企業(yè)融資難融資貴問(wèn)題”，并在第一大工作任務(wù)“保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間”中明確提出，要“加大對(duì)中小銀行定向降準(zhǔn)力度，釋放的資金全部用于民營(yíng)和小微企業(yè)貸款，今年國(guó)有大型商業(yè)銀行小微企業(yè)貸款要增長(zhǎng)30%以上”。而從此前召開(kāi)的地方兩會(huì)看，天津、上海等省、市也都紛紛提出要設(shè)立民企紓困基金、民企發(fā)展基金。

值得注意的是，今年政府工作報(bào)告中還強(qiáng)調(diào)了要“促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展、提高直接融資特別是股權(quán)融資比重”。

在我們看來(lái)，其重要性并不亞于疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道、改革完善貨幣信貸投放機(jī)制。一方面，民營(yíng)企業(yè)、中小企業(yè)融資難融資貴是世界性難題，民企輕資產(chǎn)、高風(fēng)險(xiǎn)的特征導(dǎo)致其不受銀行體系青睞，因而通過(guò)資本市場(chǎng)改善其直接融資，與通過(guò)銀行體系改善其間接融資同等重要。另一方面，當(dāng)前中國(guó)股權(quán)融資占社會(huì)融資比重嚴(yán)重偏低，未來(lái)提升空間十分廣闊。

跨越轉(zhuǎn)型的火山：減輕稅費(fèi)，降低成本

在原材料成本依然高企、租金人力成本持續(xù)上升、出口關(guān)稅成本逐漸凸顯的背景下，減稅降費(fèi)成為改善企業(yè)盈利最直接的方式。

我們看到，在2018年，我們已經(jīng)實(shí)施了增值稅稅率下調(diào)1%，個(gè)人所得稅減免等多項(xiàng)政策，去年四季度的財(cái)政收入增速明顯下降，稅收收入增速轉(zhuǎn)負(fù)。而今年政府工作報(bào)告提出，要實(shí)施更大規(guī)模的減稅降費(fèi)，全年減輕企業(yè)稅收和社保繳費(fèi)負(fù)擔(dān)近2萬(wàn)億元。其中，制造業(yè)增值稅率從16%降至13%，交通運(yùn)輸、建筑業(yè)增值稅率從10%降至9%。此外，降低企業(yè)社保繳費(fèi)負(fù)擔(dān)，下調(diào)城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)單位繳費(fèi)比例，各地可降至16%。

增值稅率下調(diào)，誰(shuí)最受益？我們基于投入產(chǎn)出表數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)算發(fā)現(xiàn)，本次增值稅率下調(diào)對(duì)于多數(shù)行業(yè)而言稅收負(fù)擔(dān)（增值稅占營(yíng)收比重）均有下降，降幅中位數(shù)約在0.9個(gè)百分點(diǎn)。其中批零和水利設(shè)施行業(yè)受益最大，稅負(fù)下降均超過(guò)2個(gè)百分點(diǎn)，采礦行業(yè)同樣受益較大，部分服務(wù)行業(yè)由于銷(xiāo)項(xiàng)稅率并未調(diào)整，稅負(fù)下降并不明顯。

假設(shè)增值稅減稅效果均作用在企業(yè)部門(mén)，則根據(jù)上市公司2017年年報(bào)數(shù)據(jù)測(cè)算，整體來(lái)看，本次增值稅率下調(diào)對(duì)上市公司利潤(rùn)增厚幅度在5.4%左右，而中位數(shù)水平約在10%，其中商貿(mào)、國(guó)防軍工、化工和電子行業(yè)受益明顯，裝備制造行業(yè)也大都處于中位數(shù)水平以上，而地產(chǎn)和金融板塊獲利有限。

考慮到2017年底制造業(yè)、交通運(yùn)輸業(yè)、建筑業(yè)固定資產(chǎn)投資中，民間投資占比分別達(dá)到87%、20%和46%，分經(jīng)濟(jì)類(lèi)型看，民企將成為本輪增值稅率下調(diào)的主要受益者。

而隨著供給側(cè)改革進(jìn)入下半場(chǎng)，去產(chǎn)能、去庫(kù)存正進(jìn)入尾聲。供給收縮放緩、需求刺激不再帶來(lái)的結(jié)果是，價(jià)格由漲轉(zhuǎn)跌。去年四季度以來(lái)，以煤價(jià)、鋼價(jià)和油價(jià)為代表的商品價(jià)格出現(xiàn)了明顯下降，使得2019年P(guān)PI通縮風(fēng)險(xiǎn)明顯增大。我們預(yù)測(cè)2019年P(guān)PI增速將下滑轉(zhuǎn)負(fù)，而CPI非食品增速則降至2%以下。而與原材料成本下滑相對(duì)應(yīng)的是利潤(rùn)增長(zhǎng)的重新分配，一是從上游向中游傾斜，二是從國(guó)企向民企傾斜。

事實(shí)上，去年四季度以來(lái)，規(guī)上國(guó)有工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速已明顯放緩，從單月增速看，10月已下滑轉(zhuǎn)負(fù)，11、12月更是跌幅擴(kuò)大；而民企利潤(rùn)增速持續(xù)回升，11、12月單月增速已重回兩位數(shù)，并持續(xù)擴(kuò)大。

融化市場(chǎng)的冰山：競(jìng)爭(zhēng)中性，放松管制

1. 民企行業(yè)準(zhǔn)入受限。

民資服務(wù)業(yè)占比偏低，制約盈利改善、結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。導(dǎo)致民企利潤(rùn)偏弱的一個(gè)重要原因在于，民企行業(yè)準(zhǔn)入受限，制約其利潤(rùn)率提升。目前，民企主要分布在制造業(yè)，尤其是中游加工組裝類(lèi)制造業(yè)，在服務(wù)業(yè)中占比整體偏低，不僅制約其盈利改善，也阻礙經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。

從2018年A股上市公司的公司看，民營(yíng)企業(yè)在各主要服務(wù)業(yè)中數(shù)量占比普遍偏低。其中住宿餐飲業(yè)、電熱水氣生產(chǎn)供應(yīng)業(yè)、交運(yùn)倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)和教育等服務(wù)業(yè)中，民營(yíng)企業(yè)占比甚至不足30%。民企數(shù)量占比較高的主要是制造業(yè)，服務(wù)業(yè)中主要是科學(xué)技術(shù)服務(wù)業(yè)、信息服務(wù)業(yè)，后者正是數(shù)字經(jīng)濟(jì)的典型代表。

由于民企規(guī)模普遍低于國(guó)企，民企和國(guó)企在投資規(guī)模上的差異要遠(yuǎn)勝于數(shù)量上的差異。2018年統(tǒng)計(jì)局不再公布分行業(yè)民間投資數(shù)據(jù)，而從2017年固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)看，除去水利和公共設(shè)施管理、電熱氣水生產(chǎn)供應(yīng)和交運(yùn)倉(cāng)儲(chǔ)等傳統(tǒng)基建行業(yè)以外，教育、建筑業(yè)等行業(yè)的國(guó)有資本投資也都普遍高于民企投資，而衛(wèi)生、文體娛樂(lè)、信息服務(wù)業(yè)則基本持平。

2. 改善需求：秉持競(jìng)爭(zhēng)中性，放松進(jìn)入管制。

我們看到，隨著“競(jìng)爭(zhēng)中性”原則首次被寫(xiě)入政府工作報(bào)告、“激發(fā)市場(chǎng)主體活力，著力優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境”被列為2019年第二大重點(diǎn)工作任務(wù)，民營(yíng)企業(yè)營(yíng)商環(huán)境、民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境正在不斷優(yōu)化。

去年10月，央行行長(zhǎng)易綱在2018年G30國(guó)際銀行業(yè)研討會(huì)的發(fā)言中提及以“競(jìng)爭(zhēng)中性”原則對(duì)待國(guó)有企業(yè)。在我們看來(lái)，這不僅涉及中資與外資企業(yè)，也涉及國(guó)有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)。競(jìng)爭(zhēng)中性的概念經(jīng)由OECD等國(guó)際組織的推廣逐漸成為發(fā)達(dá)國(guó)家所倡導(dǎo)的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)。OECD對(duì)競(jìng)爭(zhēng)中性設(shè)定了8大原則，達(dá)成競(jìng)爭(zhēng)中性環(huán)境需要對(duì)政府企業(yè)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)范圍劃分，區(qū)分公共服務(wù)義務(wù)的非競(jìng)爭(zhēng)性業(yè)務(wù)與具有競(jìng)爭(zhēng)性的正常商業(yè)活動(dòng)。同時(shí)，需要在稅收、監(jiān)管、信貸便利和公共采購(gòu)方面對(duì)所有企業(yè)一視同仁，并特別對(duì)國(guó)企的成本、投資回報(bào)率和所接受的政府補(bǔ)貼進(jìn)行透明監(jiān)管。

而今年政府工作報(bào)告中第二大工作目標(biāo)便是“激發(fā)市場(chǎng)主體活力，著力優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境”。其具體內(nèi)容一是以簡(jiǎn)審批優(yōu)服務(wù)便利投資興業(yè)，包括進(jìn)一步縮減市場(chǎng)準(zhǔn)入負(fù)面清單、推動(dòng)“非禁即入”；二是以公正監(jiān)管促進(jìn)公平競(jìng)爭(zhēng)，尤其是加快清理妨礙統(tǒng)一市場(chǎng)和公平競(jìng)爭(zhēng)的各種規(guī)定和做法；三是以改革推動(dòng)降低涉企收費(fèi)，包括降低電價(jià)、降低過(guò)路過(guò)橋費(fèi)用、取消或降低一批鐵路和港口收費(fèi)等。

在報(bào)告第八大工作目標(biāo)“深化重點(diǎn)領(lǐng)域改革，加快完善市場(chǎng)機(jī)制”中，加快國(guó)資國(guó)企改革部分提出，“深化電力、油氣、鐵路等領(lǐng)域改革，自然壟斷行業(yè)要根據(jù)不同行業(yè)特點(diǎn)實(shí)行網(wǎng)運(yùn)分開(kāi)，將競(jìng)爭(zhēng)性業(yè)務(wù)全面推向市場(chǎng)”；優(yōu)化民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境部分則提出，“要按照競(jìng)爭(zhēng)中性原則，在要素獲取、準(zhǔn)入許可、經(jīng)營(yíng)運(yùn)行、政府采購(gòu)和招投標(biāo)等方面，對(duì)各類(lèi)所有制企業(yè)平等對(duì)待”。

中國(guó)內(nèi)需不足很大程度上緣于有效供給不夠，特別是在公用事業(yè)和服務(wù)業(yè)領(lǐng)域。簡(jiǎn)政放權(quán)、放松管制將讓這些行業(yè)享受“供給需求雙重增量”！

激發(fā)活力三步走，改善民企三大表

經(jīng)濟(jì)下行何以解憂？唯有激發(fā)市場(chǎng)活力！在今年的《政府工作報(bào)告》中，不僅“著力激發(fā)微觀主體活力”被列入2019年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的總體要求，報(bào)告還開(kāi)門(mén)見(jiàn)山的指出，“要處理好政府與市場(chǎng)的關(guān)系，依靠改革開(kāi)放激發(fā)市場(chǎng)主體活力。只要市場(chǎng)主體有活力，就能增強(qiáng)內(nèi)生發(fā)展動(dòng)力、頂住經(jīng)濟(jì)下行壓力。”

越過(guò)三座大山，改善三大報(bào)表。而激發(fā)活力的重心在于激活民企，其關(guān)鍵落腳點(diǎn)是幫助民企依次越過(guò)“三座大山”：一是移走融資的高山，主要通過(guò)疏通貨幣渠道、發(fā)展直接融資來(lái)實(shí)現(xiàn)，其效果是改善企業(yè)現(xiàn)金流量表，幫助做大資產(chǎn)負(fù)債表；

二是跨越轉(zhuǎn)型的火山，主要通過(guò)減輕稅費(fèi)負(fù)擔(dān)、降低原材料成本來(lái)實(shí)現(xiàn)，其效果是改善企業(yè)損益表的成本費(fèi)用部分，幫助改善企業(yè)現(xiàn)金流；

三是融化市場(chǎng)的冰山，主要通過(guò)秉持競(jìng)爭(zhēng)中性、放松進(jìn)入管制來(lái)實(shí)現(xiàn)，其效果是改善企業(yè)損益表的收入、毛利部分，幫助改善企業(yè)做大資產(chǎn)負(fù)債表。

在2018年，我們已經(jīng)實(shí)施了前兩步，也就是減稅降費(fèi)、改善融資。2019年，我們不僅將實(shí)施更大規(guī)模減稅降費(fèi)，并繼續(xù)改善民企融資狀況，更將進(jìn)一步放松管制、打破壟斷，為民企經(jīng)營(yíng)發(fā)展提供更廣闊的空間，為民企加杠桿創(chuàng)造更有利的環(huán)境！

（作者單位：海通證券）

第一財(cái)經(jīng)獲授權(quán)轉(zhuǎn)載自“姜超宏觀債券研究”微信公眾號(hào)，有刪節(jié)