2020年，券商間經(jīng)營水平差異顯現(xiàn)，“馬太效應(yīng)”明顯。一方面，券商通過資本市場擴大規(guī)模，一方面尋求差異化、特色化發(fā)展，進一步穩(wěn)定市場地位。行業(yè)觀點認為，未來將呈現(xiàn)頭部券商航母化和精品券商差異化并存的格局。

近日，瑞銀證券非銀金融行業(yè)分析師曹海峰在瑞銀大中華研討會上表示，隨著中國目前衍生品業(yè)務(wù)放開，改革政策頻出，擁有資本實力的大券商在創(chuàng)新業(yè)務(wù)和風險管控能力方面相比中小券商有絕對的競爭優(yōu)勢。

對比中外證券行業(yè)，中國證券行業(yè)的未來機會在哪些方面？曹海峰從四大業(yè)務(wù)逐一展開了分析。

曹海峰表示，從投行業(yè)務(wù)來看，中國的上市公司市值/GDP的比值落后于發(fā)達國家，意味著有較大的提升空間。2018年，美國市場投行業(yè)務(wù)收入/GDP的比例為0.2%，而中國僅0.04%。

他稱，高收入國家直接融資比例在近十年呈上升趨勢，目前大致處于35%~45%之間；中等收入國家近十年保持平穩(wěn)；而我國直接投資比重只有20%~30%。

2019年以來，監(jiān)管多次提出“提高直接融資比重”，并出臺具體措施，包括在股權(quán)融資方面，保持新股發(fā)行常態(tài)化，進一步優(yōu)化再融資、并購重組、減持、分拆上市等制度，充分激發(fā)市場活力；在債券融資方面，積極推進交易所市場債券和資產(chǎn)支持證券品種創(chuàng)新，推動公司信用類債券發(fā)行準入和信息披露標準的統(tǒng)一，促進債券市場互聯(lián)互通。

“隨著IPO、再融資、并購重組政策的放松，投行收入會是整個券商行業(yè)收入增長的拉動因素。”曹海峰稱。

再看資管業(yè)務(wù)，曹海峰認為，與美國相比，中國主動管理業(yè)務(wù)還有顯著空間?；鹪谥袊彝ソ鹑谫Y產(chǎn)總額所占的比重不到5%，美國則超過20%，意味著從居民資產(chǎn)分配的角度看，主動型產(chǎn)品還有很大的空間。

三看兩融業(yè)務(wù)。中國融資融券呈集中單軌制，所有的交易都必須通過證券公司來完成，而美國是分散性的模式，買方和賣方可以互相借券，不需要中心化的平臺作為中介。

“單軌制的好處是便于監(jiān)管，缺點是效率比較低。”曹海峰稱，目前中國市場整體融資融券發(fā)展較為不均衡，兩者比例大概是90：10，而海外成熟市場這一比例則在6：4或7：3。

此外，中國市場融資現(xiàn)有約1.4萬億~1.5萬億元，融券僅有1000多億元。曹海峰認為，整體發(fā)展不平衡有幾個方面的原因：一是券源有限，二是出借方的資格受限，三是申報方式受到一定的影響。他預(yù)計，融券在2025年可為券商行業(yè)貢獻1.2%～10.9%的收入。

四看投顧業(yè)務(wù)。據(jù)曹海峰分析認為，未來投顧模式將從賣方模式向買方模式轉(zhuǎn)變，投顧的考核標準、激勵機制需要轉(zhuǎn)變，目前的投顧標準還需要提升，并且需要注意利益沖突的防范。與此同時，流量是智能投顧的基礎(chǔ)，券商還需注重原有客戶，積累大眾客戶的轉(zhuǎn)化，從而降低獲客成本。他預(yù)計，新的投顧模式在2025年將為券商貢獻2%～18%的利潤（42億～423億元）。

2019年底，證監(jiān)會發(fā)布關(guān)于政協(xié)十三屆全國委員會第二次會議第3353號（財稅金融類280號）提案答復(fù)的函，明確打造航母級證券公司的六大政策措施。包括多渠道充實證券公司資本，鼓勵市場化并購重組，支持行業(yè)做優(yōu)做強；進一步豐富證券公司服務(wù)功能；支持證券公司優(yōu)化激勵約束機制；鼓勵證券公司加大信息技術(shù)和科技創(chuàng)新投入；支持證券公司完善國際化布局；督促證券公司加強合規(guī)風控管理。

從此前中信、華泰的并購經(jīng)驗來看，并購重組無疑是快速增強實力、補足短板、擴充資本、“打造中國航母級券商”的有效途徑。

中信證券通過一系列逆周期低成本收購，迅速拓展了浙江、山東、廣東、上海、福建等GDP實力排名靠前的區(qū)域市場，補足零售經(jīng)紀業(yè)務(wù)短板，并有效擴充資本規(guī)模；華泰證券通過收購整合在并購重組領(lǐng)域具有優(yōu)勢的聯(lián)合證券實現(xiàn)投行業(yè)務(wù)的跨越式發(fā)展，補足機構(gòu)業(yè)務(wù)短板。路徑上看，并購整合是有效的方式之一。

2020年，雖然沒有券商合并項目落地，但先后有多次券商合并的消息傳出，券業(yè)并購浪潮涌動。

2020年初，中信證券與中信建投證券正在考慮進行整合的消息傳出后被迅速辟謠；9月，國金證券控股股東長沙涌金與國聯(lián)證券簽署股份轉(zhuǎn)讓意向性協(xié)議；1個月后，國聯(lián)證券、國金證券公告終止籌劃重大資產(chǎn)重組。

談及打造航母級券商的難點，曹海峰表示，由于頭部券商基本上都是國企或國資委控股，合并時不僅需要中小股東的支持，更需要財政部和地方國企股東的同意。

他認為，雖然目前券商板塊估值仍處于低位，但部分券商估值已然高企，收購時必須考慮估值是否合理。此外，還需考慮業(yè)務(wù)、文化協(xié)同等問題。“但是中國的券商，特別是投資的券商基本上都是全業(yè)務(wù)狀態(tài)，業(yè)務(wù)方面各家券商比較趨同，主要看是否能夠契合。”

“未來證券市場的集中度會逐步提升。”曹海峰稱。