英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家約翰·梅納德·凱恩斯指出：“表示債務(wù)、物價與一般購買力的記賬貨幣，乃是貨幣理論中的原初概念。記賬貨幣是與債務(wù)以及價目單一起誕生的，債務(wù)是延期支付的契約，價目單則是購銷時約定的貨價。

這種債務(wù)和價目單不論是用口傳的，還是在燒制的磚塊或記載的文件上做成的賬面目錄，都只能以記賬貨幣來表示。由于債務(wù)和價格首先必須用記賬貨幣來表示，所以，貨幣的性質(zhì)是從其與記賬貨幣的關(guān)系中衍生出來的。貨幣本身是交割后可清付債務(wù)契約和價目契約的東西，而且是儲存一般購買力的形式”。

凱恩斯在這里提出的“記賬貨幣”，是個非常重要的概念。這個詞在目前經(jīng)濟(jì)學(xué)中使用不多，但是今天卻非常能幫助我們理解貨幣的本質(zhì)、貨幣在市場經(jīng)濟(jì)中的功能和作用，以及當(dāng)下世界各國的貨幣制度乃至各國政府的宏觀經(jīng)濟(jì)政策。

值得注意的是，凱恩斯在這里還特別指出，貨幣是用來清償債務(wù)和商品勞務(wù)計價的東西。這里可以視為凱恩斯最早提出了貨幣債務(wù)起源說（不僅僅是商品交換導(dǎo)致貨幣的產(chǎn)生）。不但從貨幣史上說是如此，在現(xiàn)代社會，一國的貨幣總量和一國的債務(wù)總量常常是聯(lián)系在一起的。

克林頓政府時期第71任美國財政部部長和哈佛大學(xué)校長的美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家勞倫斯·H·薩默斯，2013年在IMF的一次國際會議上的講演中有一句話：“在當(dāng)今世界依靠央行的應(yīng)急措施來提高經(jīng)濟(jì)增長的空間基本上已經(jīng)窮盡了”。這句話非常深刻地指出在2008年全球金融風(fēng)暴后，到目前為止各國經(jīng)濟(jì)的基本格局。

把握當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)格局，筆者認(rèn)為主要有以下五個基本點：一是全球主要國家都陸續(xù)進(jìn)入銀行記賬貨幣時代，按照哈佛大學(xué)羅格斯（Kenneth S. Rogoff）的說法，當(dāng)今世界實際上已經(jīng)和正在發(fā)生從“less-cash societies”(少現(xiàn)金社會）向“cash-less society”（無現(xiàn)金社會）的轉(zhuǎn)變，就大多數(shù)國家的貨幣制度來說，我們已經(jīng)不再是紙幣時代了，而是處在銀行賬戶中的數(shù)字記賬貨幣時代。

二是21世紀(jì)以來，尤其是2008年全球金融危機(jī)以來，世界各國的央行都在超發(fā)基礎(chǔ)貨幣，各國的廣義貨幣也都在增加，盡管廣義貨幣增長速率和增加幅度有很大差別。

三是雖然各國央行都在增加基礎(chǔ)貨幣和廣義貨幣，但是幾乎所有發(fā)達(dá)國家都沒發(fā)生通貨膨脹。

四是隨著各國央行的基礎(chǔ)貨幣的增加和經(jīng)濟(jì)體中廣義貨幣的增加，西方發(fā)達(dá)國家相繼進(jìn)入低利率乃至負(fù)利率階段，但是西方發(fā)達(dá)國家的投資卻沒有相應(yīng)大幅度的增加，經(jīng)濟(jì)增長也長期低迷。

五是中國的銀行貸款和社會融資高速增長，基礎(chǔ)貨幣穩(wěn)定在35萬億元人民幣左右，但是因為貸款創(chuàng)造存款的貨幣內(nèi)生在銀行數(shù)字記賬貨幣制度下急劇膨脹，中國的廣義貨幣也快速增加，現(xiàn)在已經(jīng)到了215萬億，對應(yīng)的是有形資本的投資也在快速增長，一枚硬幣的另一面是中國經(jīng)濟(jì)中政府和企業(yè)負(fù)債急劇增加，故整體經(jīng)濟(jì)仍在中高速增長期。

這里有兩個基本概念需要首先要澄清。第一個概念是“數(shù)字記賬貨幣”。這個概念嚴(yán)格來說應(yīng)該是“商業(yè)銀行儲戶存款賬戶內(nèi)的數(shù)字記賬貨幣”。這主要是指：在銀行卡，信用卡、電腦網(wǎng)絡(luò)和移動支付以及支付寶、微信連在一起的商業(yè)銀行內(nèi)的記賬貨幣。它非同于“數(shù)字加密貨幣”（如比特幣，以太幣、萊特幣等），也不是與單一貨幣掛鉤的屬于網(wǎng)絡(luò)體系的“數(shù)字穩(wěn)定幣”（如泰達(dá)幣，USDT）等，也不是各國正在研究并已經(jīng)在中國央行開始試行的央行數(shù)字貨幣（CBDC）和中國已經(jīng)試行的“DCEP”。

另一個概念是無形經(jīng)濟(jì)，或稱為無形資產(chǎn)投資。這兩個概念是兩位英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家Jonathan Haskel和Stian Westlake在他們的《無形經(jīng)濟(jì)的崛起》一書中所提出的。無形經(jīng)濟(jì)非同于同于第三產(chǎn)業(yè)、服務(wù)經(jīng)濟(jì)，虛擬經(jīng)濟(jì)、數(shù)字經(jīng)濟(jì)等，兩者存在怎樣的相互關(guān)系，筆者目前還沒有完全弄清楚，但是可以在投資后有形和無形資產(chǎn)的物理形態(tài)上來辨別有形資產(chǎn)投資和有形經(jīng)濟(jì)。

從”少現(xiàn)金社會“到”無現(xiàn)金社會“

自二十世紀(jì)八十年代各國的商業(yè)銀行卡信用卡開始普及使用后，世界各國央行發(fā)行的紙幣越來越少，可以認(rèn)為，在20世紀(jì)90年代后世界各國陸續(xù)進(jìn)入了銀行數(shù)字記賬貨幣時代的貨幣制度了。

1952年，美國加利福尼亞州的富蘭克林國民銀行首先發(fā)行了第一張銀行信用卡。

1958年，美國運通公司于10月1日推出了運通卡，美洲銀行做為當(dāng)時美國最大的銀行推出了美洲銀行卡。信用卡在70年代到80年代的美國開始普及。20世紀(jì)90年代后，西方國家開始大規(guī)模地使用信用卡、銀行卡和互聯(lián)網(wǎng)和移動網(wǎng)絡(luò)支付?，F(xiàn)在，全世界各國已經(jīng)進(jìn)入了 “less-cash societies(少現(xiàn)金社會)”階段，正在向“cash-less societies(無現(xiàn)金社會)”轉(zhuǎn)變，尤其是北歐國家，正在努力進(jìn)入無現(xiàn)金社會。

在圖1中可以看出，到2015年，挪威、瑞典等國家，現(xiàn)金與GDP之比不到2%，加拿大3.4%，英國4.07%，美國為7.38%；中國為9.34%。之前也看到過一個數(shù)據(jù)，到2015年左右，西方發(fā)達(dá)國家M0占廣義貨幣的（M2,M3,甚至M4）的比重都不到5%，當(dāng)然在北歐國家，這一比率會更低。

圖1 2015年部分國家或地區(qū)現(xiàn)金與GDP之比

1979年中國銀行廣州分行發(fā)行了我國第一張信用卡。2001年，中國銀行卡聯(lián)網(wǎng)通用進(jìn)入深度發(fā)展階段，因此可認(rèn)為2000年后中國也逐漸進(jìn)入銀行數(shù)字記賬貨幣時代。2003年10月15日支付寶上線，2014年出現(xiàn)了微信支付?，F(xiàn)在公眾所需的紙幣越來越少，M0即現(xiàn)鈔在支付、廣義貨幣和GDP中所占比重越來越少。截至2020年10月，中國的M0只有8.1萬億左右，占215萬億廣義貨幣量的比例為3.8%，占GDP比例降到了8%以下。

各國央行為什么都能在短時間內(nèi)迅速增加基礎(chǔ)貨幣

在世界各國陸續(xù)進(jìn)入銀行數(shù)字、記賬貨幣時代之后，各中央銀行超發(fā)基礎(chǔ)貨幣和商業(yè)銀行創(chuàng)造內(nèi)生貨幣變得如此容易，這就使2007～2008年全球金融危機(jī)后尤其是新冠疫情出現(xiàn)后，各國央行可以瞬間迅速增加基礎(chǔ)貨幣。

圖2中、美、日、歐、英央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模（萬億美元）

從圖2中，我們可以看出2008年1月至2020年8月期間，美、歐、日、英四個經(jīng)濟(jì)體央行資產(chǎn)負(fù)債表分別擴(kuò)展684.5%、326%、513.6%和987%。1970年，全球基礎(chǔ)貨幣總量（央行資產(chǎn)規(guī)模）不到1000億美元；1980年增加到3500億美元左右；1990年約為7000億美元；2000年提高到1.5萬億美元；2008年變成了4萬億美元；2020年，包括中國在內(nèi)全球基礎(chǔ)貨幣總量達(dá)到了33萬億美元，其中中、美、歐、日四個國家加起來就超過20萬億美元。全球基礎(chǔ)貨幣量呈現(xiàn)出加速度增加趨勢。中國央行的基礎(chǔ)貨幣在2012年之后基本上比較穩(wěn)定，但中國的貸款創(chuàng)造存款的貨幣內(nèi)生在繼續(xù)快速增加。

央行基礎(chǔ)貨幣增加并不意味著整個社會的廣義貨幣一定增加，增幅也不一定同步。截至2020年8月，美、歐、日、英廣義貨幣供應(yīng)量(美國、日本為M2，歐元區(qū)為M3，英國為M4），分別僅為2007年底的247%、162%、142%和166%（圖3）。

這個增幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于同期基礎(chǔ)貨幣增長幅度，顯示出央行投放的基礎(chǔ)貨幣很大程度上變成了商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)備金，并未轉(zhuǎn)化為社會流通的廣義貨幣。尤其是英國和日本，同期基礎(chǔ)貨幣增長了近1000%和500%多，但同期貨幣供應(yīng)量僅微增66%和42%，甚至低于同期名義GDP增幅。這個現(xiàn)象特別值得我們注意。

圖3西方國家的廣義貨幣供應(yīng)量

相比之下，美國貨幣供應(yīng)量M2增長最快，達(dá)到147%，但也遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及美國基礎(chǔ)貨幣684%的漲幅。美國的例子也同時證明了貨幣內(nèi)生和美聯(lián)儲的貨幣政策的失效。

盡管2008年后美聯(lián)儲拼命擴(kuò)表，聯(lián)邦政府負(fù)債迅速擴(kuò)張，但企業(yè)貸款和企業(yè)投資并沒有相應(yīng)地快速增加，導(dǎo)致增加的基礎(chǔ)貨幣都變成商業(yè)銀行的超準(zhǔn)備金趴在自己銀行的賬戶中，銀行儲蓄存款沒有快速增加，故廣義貨幣也沒有快速增加。今年美聯(lián)儲量化寬松，商業(yè)銀行內(nèi)存款增加，美國的廣義貨幣也在快速增加，這也充分證明了商業(yè)銀行的貨幣內(nèi)生性。

為什么貨幣超發(fā)不再引發(fā)通貨膨脹

央行基礎(chǔ)貨幣增加≠廣義貨幣增加，即使廣義貨幣增加也不必然意味著CPI上升。從圖4中，可以看到美國廣義貨幣增加了這么大，但是它的通貨膨脹基本上是非常穩(wěn)定的，美國的CPI基本上都在2%以下，連續(xù)貨幣寬松從08年開始已經(jīng)十多年，但是始終未造成通貨膨脹。

圖4美國M2與CPI時間趨勢圖

再看中國的情況，中國廣義貨幣增加很快，從2007年末的40萬億增加到目前的215萬億（32萬億美元）。這使中國成為目前世界上廣義貨幣最多的國家。但是中國2008年以來的通貨膨脹率也不算高，也說明了在銀行數(shù)字記賬貨幣時代通貨膨脹不再與廣義貨幣的多寡密切相關(guān)了，廣義貨幣增加不一定意味著CPI的上升。

圖5美國、日本和歐元區(qū)CPI時間趨勢圖

在銀行數(shù)字記賬貨幣時代，“通貨膨脹已經(jīng)不再是一個貨幣現(xiàn)象”了。全球基礎(chǔ)貨幣和廣義貨幣都在擴(kuò)張，美聯(lián)儲、歐洲央行、英格蘭銀行和日本等國央行發(fā)行了那么多基礎(chǔ)貨幣卻沒有引發(fā)通脹，而且日本、歐洲、英國和美國均出現(xiàn)了零利率甚至負(fù)利率現(xiàn)象。

主要原因，筆者總結(jié)以下五點：一是增發(fā)的貨幣并沒有用于購買消費品，全世界發(fā)達(dá)國家和新興市場國家都到了豐裕社會，各國產(chǎn)能過剩，尤其是日用家電產(chǎn)品、紡織品和日常用品，以及糧食和肉類食品，都不在短缺，人們也不用再囤貨，故不會發(fā)生大幅度的CPI上漲。

二是增發(fā)的貨幣在西方國家大部分用于“錢生錢”的游戲，大量流入股市和債市，用于企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)的投資很少。

三是西方社會尤其是歐洲、日本迅速的老齡化導(dǎo)致消費不強(qiáng)。

四是因為到了銀行記賬貨幣時代，貨幣不再是“紙幣”了，大家看不到，買賣東西都刷銀行卡、刷支付寶和微信，資金大都以數(shù)字貨幣的形態(tài)趴在儲戶在商業(yè)銀行賬戶中，用于商品消費和勞務(wù)消費的比例很小。

五是電子產(chǎn)品乃至高科技產(chǎn)品從西方轉(zhuǎn)移到中國和新興市場國家，然后再出口到西方發(fā)達(dá)國家，價格低廉，這也導(dǎo)致了整個西方國家還沒有出現(xiàn)通貨膨脹。

關(guān)于全世界都在玩“錢生錢的游戲”的情況，筆者再補(bǔ)充講幾點。按照國際清算銀行貨幣與經(jīng)濟(jì)部門主管Claudio Borio2018年的給出的一張圖（見圖6），他根據(jù)“支付與市場基礎(chǔ)設(shè)施委員會”（CPMI，The Committee on Payments and Market Infrastructures）和國際清算銀行的數(shù)據(jù)來計算，全世界用于金融支付（也就是用于“錢生錢”）的錢，普遍都在各自GDP的40倍到70倍之間。

英國大約是40倍，歐元區(qū)大約是50倍，美國大約是60倍，而在日本高達(dá)GDP的70倍，筆者按此方式計算中國大約為48倍左右（根據(jù)國內(nèi)支付系統(tǒng)的數(shù)據(jù)計算在中國大約也有38倍左右）。全世界國家整體來算，用于金融支付相當(dāng)于全球GDP的30倍。故在當(dāng)今世界，95%的錢都被拿去做金融支付了，用于購買消費品的貨幣只占所有貨幣中的一小部分。

圖6 部分國家金融支付與GDP之比

2019年，全球的GDP僅為87.7萬億美元，全球股市為90萬億美元，全球債務(wù)大約是253萬億美元，全球總賬面財富相加也只有360.6萬億美元。

按照國際清算銀行2017年的支付額和比例進(jìn)行統(tǒng)計，2019年僅五大經(jīng)濟(jì)體中用于“錢生錢”的交易額就達(dá)到3100萬億美元，是當(dāng)年全球GDP的35倍，是全人類所擁有的財富的8.5倍！

在2008年金融危機(jī)后，全球的金融資產(chǎn)快速膨脹。1970年，全球債券+股票的總市值大約在3000億美元以內(nèi)；1980年大約在1萬億美元以內(nèi)；1990年已經(jīng)擴(kuò)張到23萬億美元；2000年增加到到64萬億美元；2010年高達(dá)139萬億美元；2020年高達(dá)210萬億美元。盡管沒有發(fā)生通脹，但是金融資產(chǎn)在快速增加，這些造成納斯達(dá)克還有標(biāo)普指數(shù)翻番。

貨幣增加的另一面是全球債務(wù)的增加。2014年后，除中國外全球債務(wù)增幅卻在放緩。

2002-2006年，債務(wù)增加50萬億美元；2006-2010年，債務(wù)增加50萬億美元；2010-2014年，債務(wù)增加35萬億美元；2014-2019年，債務(wù)增加25萬億美元。廣義貨幣的增加與債務(wù)的增加是一枚硬幣的兩面，中國的廣義貨幣在增加，中國的債務(wù)也在增加。美國和西方國家的債務(wù)增加在放緩，他們的廣義貨幣也在放緩（當(dāng)然2020年疫情后美國政府的債務(wù)在急劇增加，美聯(lián)儲的基礎(chǔ)貨幣投放和美國的廣義貨幣也在增加）。

但是，2020年初新冠肺炎疫情在全世界肆虐，美聯(lián)儲和英國、歐盟和日本的央行都在迅速投放基礎(chǔ)貨幣，各國政府的債務(wù)也幾乎直線性的急劇增加。到2020年第3季度，全球債務(wù)總量升至272萬億美元，相當(dāng)于全球GDP的360%，其中前三個季度已經(jīng)暴增了15萬億美元的債務(wù)，而到今年年底，預(yù)計債務(wù)將再飆升5億美元，達(dá)到277萬億美元，相當(dāng)于GDP的365%。

（韋森為復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授）