核心觀點(diǎn)

 

本篇報(bào)告在《日本房地產(chǎn)泡沫如何走向破裂——政策篇》的基礎(chǔ)上，聚焦日本的金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)與房地產(chǎn)泡沫破裂的聯(lián)系。我們研究發(fā)現(xiàn)：

1、日本金融系統(tǒng)暗含風(fēng)險(xiǎn)，為房地產(chǎn)泡沫的膨脹與破裂提供了基礎(chǔ)。

一方面，隨著日本房地產(chǎn)泡沫的膨脹，“住專”公司貸款規(guī)模急速擴(kuò)大，資產(chǎn)質(zhì)量不斷下降。在日本房地產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)下跌后，“住專”公司的壞賬問題使得日本銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)加速暴露。另一方面，1970年代開始，日本政府開始了一系列金融自由化改革.這雖然使得金融系統(tǒng)的活力明顯提升，但大型企業(yè)“脫離銀行”、金融監(jiān)管體制改革相對(duì)落后等現(xiàn)象的出現(xiàn)，均為后續(xù)日本房地產(chǎn)泡沫的膨脹與破裂埋下了伏筆。

2、日本金融系統(tǒng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)過度綁定，使得房地產(chǎn)泡沫破裂產(chǎn)生了更廣泛深遠(yuǎn)的影響。

主要體現(xiàn)在：一是，實(shí)體企業(yè)過度參與金融投機(jī)活動(dòng)。尤其是非金融企業(yè)部門大規(guī)模購入土地，當(dāng)土地價(jià)格出現(xiàn)下跌時(shí)，實(shí)體企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表受損更為嚴(yán)重，進(jìn)而出現(xiàn)“資產(chǎn)負(fù)債表衰退”；二是，“主銀行”制度將金融機(jī)構(gòu)、資本市場與實(shí)體企業(yè)三者牢牢綁定，加劇了金融風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)散。一方面，泡沫經(jīng)濟(jì)時(shí)期股票、土地在日本金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表中的占比不斷提升，另一方面，銀行在資本市場，尤其是股市中的參與程度更高。

3、房地產(chǎn)泡沫破裂后，日本政府對(duì)不良債權(quán)的處置滯后，錯(cuò)過了最寶貴的時(shí)間窗口。

泡沫破裂初期，日本各界均未意識(shí)到不良債權(quán)將會(huì)帶來嚴(yán)重后果，政府仍然嘗試延續(xù)大型金融機(jī)構(gòu)并購中小型金融機(jī)構(gòu)的處理方式，但這反而加重了大型金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。直到小泉政府上臺(tái)提出《金融再生計(jì)劃》，加速不良債權(quán)處理，同時(shí)配套實(shí)施強(qiáng)化監(jiān)管與治理的措施，提高銀行自身的競爭力，日本不良貸款問題才逐步得到解決。

4、回顧日本房地產(chǎn)泡沫膨脹與破滅過程中金融市場與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)聯(lián)，可以得到如下啟示：

第一，加強(qiáng)影子銀行體系監(jiān)管，逐步降低其金融風(fēng)險(xiǎn)。在化解影子銀行風(fēng)險(xiǎn)過程中，一方面要避免經(jīng)濟(jì)下行期過度放松金融監(jiān)管政策，防止高風(fēng)險(xiǎn)影子銀行“死灰復(fù)燃”，另一方面要注意平穩(wěn)推進(jìn)，避免影子銀行體系過快收縮帶來的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

第二，金融開放與金融自由化要循序漸進(jìn)，尤其是要建立與金融體系相適應(yīng)的監(jiān)管體系。對(duì)比來看，目前我國金融自由化程度偏低，未來仍有較大改革空間。金融監(jiān)管體系改革在兼顧金融體系效率的同時(shí)，更要注意金融體系的安全性。

第三，構(gòu)建完備的不良貸款處理框架，及時(shí)、果斷處理銀行的不良貸款問題。增強(qiáng)銀行抗風(fēng)險(xiǎn)能力和處理不良債權(quán)的能力，必要時(shí)可通過財(cái)政資金充實(shí)銀行自有資本。

風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)市場政策差異、財(cái)政、貨幣政策體系差異、房地產(chǎn)市場下行超預(yù)期、居民去杠桿力度超預(yù)期等。

 

 

（本文作者鐘正生為平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事；作者張璐為平安證券資深宏觀分析師；作者李梟劍為平安證券分析師）